利率風(fēng)險(xiǎn)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正反饋效應(yīng)分析.pdf

1、債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理和錯(cuò)配是中國(guó)企業(yè)存在的普遍現(xiàn)象，本文在總結(jié)以往國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，選取了近年來(lái)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和市場(chǎng)化基準(zhǔn)利率為樣本，研究債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與利率波動(dòng)之間可能存在的正反饋機(jī)制。鑒于中國(guó)上市公司存在的股權(quán)結(jié)構(gòu)較獨(dú)特、投資者法律保護(hù)不健全、資本市場(chǎng)發(fā)展不平衡、公司治理機(jī)制缺陷的問(wèn)題，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)投資中偏好“短融長(zhǎng)投”，本文希望借此研究能為我國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)給出合理的解釋并提出相應(yīng)的債務(wù)期限安排建議，有效的控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，避免陷入

2、財(cái)務(wù)困境。 本文在參考相關(guān)學(xué)者有關(guān)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)實(shí)證研究方法的基礎(chǔ)上，首先，分別用ARCH和企業(yè)長(zhǎng)短期債務(wù)比來(lái)衡量利率風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。同時(shí)考慮到不同行業(yè)可能對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的感應(yīng)程度不同，又分行業(yè)來(lái)討論債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與利率風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。將上述計(jì)算出的風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)率與全樣本的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)構(gòu)造面板模型，考慮債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的一期回歸，找出債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與利率波動(dòng)之間可能存在的正反饋機(jī)制；其次，分行業(yè)的進(jìn)行實(shí)證分析，對(duì)比各行業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與利率波動(dòng)之

3、間反饋關(guān)系，找出他們之間的相關(guān)性，總結(jié)得出研究結(jié)果。分不同行業(yè)進(jìn)行考慮，每個(gè)行業(yè)構(gòu)造一個(gè)回歸方程。選取第一個(gè)面板中顯著的利率波動(dòng)率進(jìn)行分行業(yè)的面板回歸方程，控制變量等因素不變；第三、用Granger因果分析來(lái)討論這種正反饋機(jī)制。構(gòu)造第三種面板方程，考察企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)變化對(duì)利率波動(dòng)的影響。 通過(guò)對(duì)經(jīng)篩選的我國(guó)上市企業(yè)面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)銀行間同業(yè)拆借利率可以較好的反映企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的變化。而分行業(yè)的實(shí)證分析則表明，利率波

4、動(dòng)加劇會(huì)使絕大多數(shù)行業(yè)的短期債務(wù)比例降低，呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系；但現(xiàn)階段我國(guó)的利率形成受企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)變化影響不明顯，長(zhǎng)短期的面板Granger因果檢驗(yàn)無(wú)法通過(guò)。 實(shí)證表明利率波動(dòng)對(duì)企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的變化在短期有很強(qiáng)的引導(dǎo)作用，這種作用長(zhǎng)期來(lái)看不是很明顯；企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的增量變化對(duì)利率波動(dòng)的影響不大，且不存在引導(dǎo)作用。究其原因，本文分析，（1）我國(guó)不存在真正意義上的市場(chǎng)化利率，利率形成機(jī)制不夠完善，企業(yè)的投融資行為無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)

5、作用于利率的形成；（2）實(shí)際操作中，造成企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)明顯錯(cuò)配的原因有：政府干預(yù)，銀行對(duì)于中長(zhǎng)期貸款審查趨于嚴(yán)格，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在經(jīng)過(guò)類(lèi)似“囚徒困境”的理性權(quán)衡后作出的選擇，銀行信貸結(jié)構(gòu)錯(cuò)配以及企業(yè)債券市場(chǎng)的落后導(dǎo)致企業(yè)中長(zhǎng)期借貸渠道匱乏。 最后，本文結(jié)合國(guó)外成功經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)結(jié)合我國(guó)一些因債務(wù)期限安排不慎而陷入財(cái)務(wù)困境的企業(yè)案例，對(duì)企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配的對(duì)策進(jìn)行分析。本文建議：現(xiàn)階段鑒于銀行信貸結(jié)構(gòu)的錯(cuò)配和企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的滯后，從