中國信貨擴張與房地產(chǎn)價格泡沫——基于SVAR、Sspace及面板數(shù)據(jù)模型的實證研究.pdf

1、從目前的泡沫案例來看,在房地產(chǎn)泡沫生成過程中,信貸擴張與房地產(chǎn)泡沫之間均呈現(xiàn)高度的相關性,即伴隨著房地產(chǎn)價格的持續(xù)快速上漲,金融部門對房地產(chǎn)部門的信貸投放也會大幅增加;無獨有偶,隨著金融部門對房地產(chǎn)部門的信貸擴張,房地產(chǎn)價格也會急劇飆升。雖然諸多泡沫案例的歷史背景和經(jīng)濟后果不盡相同,然而信貸擴張與房地產(chǎn)泡沫之間的高度正相關現(xiàn)象卻已是典型事實(stylized facts)。基于這樣的典型事實,本文提出緊密相關的三個問題,并以此為邏輯主線

2、勾勒演繹出整個研究框架。
　　 第一個問題是,信貸擴張對房地產(chǎn)價格的影響效應如何?本文以文獻研究和理論分析為視角,分別從房地產(chǎn)周期和信貸周期的關系,政府、地產(chǎn)商和銀行的博弈機制,以及貨幣政策對房地產(chǎn)市場的影響機制三個方面提出本文的研究假設,利用1995-2010年的季度數(shù)據(jù),通過建立結構向量自回歸模型(SVAR)對中國的信貸擴張(貨幣供給,信貸,利率)與房地產(chǎn)價格的動態(tài)關系和相互影響進行了實證研究。研究表明:貨幣供給擴張和利率緊

3、縮都對房價產(chǎn)生穩(wěn)定的長期拉動效應,但是房價上漲對貨幣供給的影響側重于短期的收縮效應,而對利率緊縮的影響則偏重于長期的拉動作用;信貸擴張對房價存在為長期的推動作用,而房價上漲對信貸同時存在短期的拉動效應和長期的推動作用?；诖?本文認為貨幣供給工具和信貸工具以盯住房價為目標是可行的,而利率工具不宜盯住房價。
　　 第二個問題是,信貸擴張與全國性房地產(chǎn)泡沫的關系如何?本文從信貸擴張與全國房地產(chǎn)市場的態(tài)勢分析得出本文的研究假設,將房地

4、產(chǎn)基礎價值視為狀態(tài)變量,利用1995-2010年的季度數(shù)據(jù),通過建立狀態(tài)空間模型(Sspace)并借助卡爾曼濾波對中國的全國性房地產(chǎn)基礎價值進行估計。結果顯示,中國房地產(chǎn)泡沫變動呈現(xiàn)顯著的階段性攀升特征。第一階段(1995Q1～1996Q4),泡沫比率均值為-9.62％,該階段不存在房地產(chǎn)泡沫。第二階段(1997Q1～2000Q3),房地產(chǎn)泡沫開始顯現(xiàn),泡沫比率平均為6.85％。第三階段(2000Q4～2004Q1),泡沫呈現(xiàn)放大趨勢,

5、均值達到11.16％。第四階段(2004Q2～2010Q1),泡沫加速膨脹,平均高達16.95％?；诖?本文認為中國的全國性房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)出現(xiàn),其主要誘因在于實際利率的持續(xù)放松、信貸投放的過快過猛、貨幣供給的不斷擴張以及國民經(jīng)濟的快速增長,尤其是近年來信貸投放和貨幣供給的過快過猛支撐了中國房地產(chǎn)價格的攀升和膨脹及房地產(chǎn)泡沫的形成和放大。
　　 第三個問題是,信貸擴張與區(qū)域性房地產(chǎn)泡沫的關系如何?本文從信貸擴張與區(qū)域性房地產(chǎn)市場

6、的態(tài)勢分析得出本文的研究假設,利用中國代表性12個城市1999-2008的年度數(shù)據(jù),通過建立面板數(shù)據(jù)模型對中國的區(qū)域性房地產(chǎn)泡沫進行估計。結果顯示,在區(qū)域房地產(chǎn)價格較高的城市,泡沫比率通常也較高?？傮w而言,一線城市的泡沫比率最高(14.57％),二線城市次之(7.78％),最后是三線城市(4.72％),并且各線城市的泡沫程度有逐步放大的趨勢。對泡沫比率的面板回歸結果認為,利率上升在抬高房價的同時也會放大泡沫?；诖?本文認為,針對房價上

7、漲過快過猛的利率調(diào)控幾乎失效。同時,市場總體向上走勢和適應性預期是當前中國大中城市出現(xiàn)顯著房地產(chǎn)泡沫的最主要原因。
　　 本文的政策建議在于：第一,信貸政策必須與土地政策、稅收政策和財政政策相配套,要不斷推進我國房地產(chǎn)金融市場發(fā)展和利率市場化改革,以便將來借助利率工具對房價進行有效調(diào)控。第二,必須運用專項的貨幣政策工具對房地產(chǎn)價格進行調(diào)控,如專項房地產(chǎn)信貸調(diào)控等。同時,針對房地產(chǎn)價格的調(diào)控要統(tǒng)籌國民經(jīng)濟發(fā)展和國內(nèi)民生建設。第三,

8、對各線城市的房地產(chǎn)泡沫進行調(diào)控須因時而異與因地而異,不能干篇一律。比較可行的做法是,通過健全和完善房地產(chǎn)市場政策傳導機制來對房地產(chǎn)市場參與者的未來預期進行合理引導。
　　 本文的創(chuàng)新點為,在理論分析和現(xiàn)實考察的基礎上,重點突出了實證研究。在分析了信貸擴張對房地產(chǎn)價格的影響效應后,本文同時以全國市場和區(qū)域市場為視角,分別估計出全國性房地產(chǎn)泡沫和區(qū)域性房地產(chǎn)泡沫,在此基礎上來研究信貸擴張對全國性泡沫和區(qū)域性泡沫的影響以及貨幣政策(貨