華海藥業(yè)重點(diǎn)推薦201408

1、華海藥業(yè)再認(rèn)識(shí),陸海燕2014年8月,投資建議 “買入”。100億市值（12.7元）以下建倉(cāng)，持有3年。目標(biāo)價(jià)6個(gè)月 ：14元 12個(gè)月：20元24個(gè)月：28元盈利預(yù)測(cè)預(yù)計(jì)14-16年EPS：0.42、0.57、0.78元，增速：-8%、37%、36%，PE：29X、21X、16X投資邏輯1、兩大業(yè)務(wù)板塊均處于歷史低點(diǎn)，反轉(zhuǎn)在即。2、原料藥業(yè)務(wù)：全球供需結(jié)構(gòu)變化。短期受環(huán)保影響。3、制劑業(yè)務(wù)：國(guó)外制劑獲

2、批在即；國(guó)內(nèi)制劑通過(guò)“綠色通道”加速審批，品種招標(biāo)優(yōu)勢(shì)明顯。安全邊際2013-2014年控股股東陳保華累計(jì)增持323萬(wàn)股，均價(jià)10.7元。,2,公司簡(jiǎn)介原料藥制劑盈利預(yù)測(cè),3,釋義,專利藥,仿制藥,,上游,,中游,下游,,商品名,通用名,4,主要業(yè)務(wù)：原料藥、制劑制劑業(yè)務(wù)的收入、毛利占比持續(xù)提高,公司簡(jiǎn)介,圖：分業(yè)務(wù)收入占比,圖：分業(yè)務(wù)毛利占比,5,圖：分業(yè)務(wù)收入情況（單位：億元）,圖：分業(yè)務(wù)毛利情況（單位：億元）,原料藥業(yè)

3、務(wù)：五年收入CAGR=15%，毛利CAGR=13%制劑業(yè)務(wù)：五年收入CAGR=78%，毛利CAGR=68%,公司簡(jiǎn)介,6,原料藥2.1 行業(yè)分析全球市場(chǎng)現(xiàn)狀全球市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)2.2 公司業(yè)務(wù)分析競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)品種與業(yè)務(wù)分析,7,行業(yè)分析,仿制藥的原料藥進(jìn)入需求爆發(fā)：專利藥到期及仿制藥市場(chǎng)崛起,需求,圖：仿制藥的原料藥的增速與原研藥的原料藥的增速的比較,圖：全球仿制藥增長(zhǎng)速度,8,供給,全球產(chǎn)業(yè)鏈分工現(xiàn)狀印度、西歐：全球最大的

4、原料藥供應(yīng)商，主要為規(guī)范市場(chǎng)供貨中國(guó)：全球市場(chǎng)的關(guān)鍵中間體、非規(guī)范市場(chǎng)的原料藥的供應(yīng)商,行業(yè)分析,9,行業(yè)分析,全球市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì),結(jié)論競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定國(guó)際產(chǎn)能將向中國(guó)龍頭企業(yè)轉(zhuǎn)移,10,行業(yè)分析,競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定,同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者行業(yè)集中度提高,供應(yīng)商基礎(chǔ)化工品企業(yè)議價(jià)能力弱,購(gòu)買者制劑企業(yè)議價(jià)能力減弱,潛在新進(jìn)入者壁壘提高,替代品,11,行業(yè)分析,競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定,同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者：行業(yè)集中度提高西歐：設(shè)備、人力成本高企，基礎(chǔ)化

5、工人才減少印度：數(shù)據(jù)造假，基礎(chǔ)化工和中間體產(chǎn)業(yè)衰落中國(guó)：淘汰落后產(chǎn)能（環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高、土地資源日益稀缺）潛在新進(jìn)入者：壁壘提高全球藥政注冊(cè)標(biāo)準(zhǔn)普遍升級(jí)美國(guó)：藥監(jiān)局不再批準(zhǔn)單獨(dú)申報(bào)原料藥批文歐盟：EU62號(hào)新指令要求從2013年7月2日起，所有出口到歐盟的藥品均需出具出口國(guó)監(jiān)管部門的書面聲明：符合歐盟GMP要求。部分非規(guī)范市場(chǎng)：南美、東南亞轉(zhuǎn)為規(guī)范市場(chǎng)（要求藥品注冊(cè)、現(xiàn)場(chǎng)檢查等）購(gòu)買者：議價(jià)能力減弱制劑企業(yè)轉(zhuǎn)換成本提高：制

6、劑企業(yè)變更原料藥生產(chǎn)商，需要重新向藥監(jiān)局重新提交注冊(cè)資料，審批時(shí)間一般為2年,12,行業(yè)分析,,國(guó)際產(chǎn)能將向中國(guó)龍頭企業(yè)轉(zhuǎn)移,傳統(tǒng)原料藥強(qiáng)國(guó)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)減弱西歐、印度的衰落中國(guó)龍頭企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提高新版GMP改造生產(chǎn)質(zhì)量管理與國(guó)際企業(yè)接軌龍頭企業(yè)人才升級(jí)金融危機(jī)后大量海歸回流，提升企業(yè)研發(fā)水平與客戶資源,13,現(xiàn)有品種：抗高血壓類原料藥，普利類與沙坦類潛力品種：精神類原料藥培育品種：與國(guó)際制藥巨頭合作合同定制（CMO）,圖：原料

7、藥分產(chǎn)品收入占比（相對(duì)于原料藥業(yè)務(wù)）,圖：原料藥分產(chǎn)品毛利占比（相對(duì)于原料藥業(yè)務(wù)）,公司業(yè)務(wù)分析,14,抗高血壓藥物市場(chǎng)概況,2010年，全球抗高血壓制劑銷售額高達(dá)800億美金目前，形成了地平類、沙坦類、普利類藥物為主導(dǎo)的格局,公司業(yè)務(wù)分析,圖：降血壓藥類型與發(fā)展,圖：全球抗高血壓藥物不同類型市場(chǎng)份額,15,結(jié)論：公司普利類原料藥在全球具有領(lǐng)導(dǎo)地位。未來(lái)收入、毛利保持穩(wěn)定。注：普利類原料藥對(duì)公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)已經(jīng)較小（2013年毛利占比1

8、0%）終端制劑需求穩(wěn)定普利類藥物上市已超過(guò)20年，目前專利保護(hù)基本全部到期。終端使用量較大是新一代普利類藥物賴諾普利增速較為穩(wěn)定。競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：控制關(guān)鍵中間體,現(xiàn)有品種分析：普利類,公司業(yè)務(wù)分析,16,公司業(yè)務(wù)分析,現(xiàn)有品種分析-沙坦類,結(jié)論：預(yù)計(jì)未來(lái)2年公司沙坦原料藥收入復(fù)合增速30%。需求：放量確定。沙坦類專利到期，分享40億元的原料藥市場(chǎng),圖：沙坦類專利紛紛到期,圖 ：沙坦類主要產(chǎn)品全球銷

9、售收入,17,公司業(yè)務(wù)分析,需求：放量確定。沙坦類專利到期，分享40億元的原料藥市場(chǎng)。,現(xiàn)有品種分析-沙坦類,假設(shè)：專利過(guò)期后，原料藥市場(chǎng)擴(kuò)容2倍、降價(jià)幅度30%的相對(duì)中性的考慮，則三大沙坦類原料藥市場(chǎng)容量約在34億元考慮后續(xù)到期品種，預(yù)計(jì)沙坦類原料藥市場(chǎng)容量超過(guò)40億元,表1：沙坦類原料藥市場(chǎng)空間敏感度分析,18,公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)先發(fā)優(yōu)勢(shì)：批文全規(guī)模優(yōu)勢(shì),現(xiàn)有品種分析-沙坦類,公司業(yè)務(wù)分析,表：2010 年公司主要沙坦類藥物原料

10、藥在主要藥政市場(chǎng)的市場(chǎng)份額,19,全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng),公司業(yè)務(wù)分析,精神類 后續(xù)神經(jīng)系統(tǒng)類專利期大產(chǎn)品CMO 跨國(guó)公司原料藥合同定制等多個(gè)項(xiàng)目開(kāi)始啟動(dòng),培育產(chǎn)品與業(yè)務(wù),20,3. 制劑3.1 出口行業(yè)分析公司業(yè)務(wù)分析3.2 內(nèi)銷行業(yè)分析公司業(yè)務(wù)分析,21,行業(yè)分析,仿制藥占比將繼續(xù)提升金融危機(jī)后，各國(guó)政府進(jìn)一步鼓勵(lì)仿制藥（特別是通用名仿制藥）使用比例提高專利藥到期，新藥研發(fā)

11、難度加大,出口,圖：全球仿制藥銷售增長(zhǎng)速度,圖：歷年專利藥到期情況,22,中國(guó)企業(yè)已經(jīng)具備能力參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)印度企業(yè)美國(guó)藥監(jiān)局對(duì)印度仿制藥產(chǎn)業(yè)態(tài)度戰(zhàn)略調(diào)整印度企業(yè)數(shù)據(jù)造假：2013年以來(lái)，四大仿制藥企業(yè)均出現(xiàn)被罰巨款或停產(chǎn)整頓歐美企業(yè)成本高中國(guó)企業(yè)新版GMP改造、研發(fā)能力、裝備升級(jí)中間體、原料藥、制劑全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng),行業(yè)分析,出口,23,出口,公司業(yè)務(wù)分析,圖：制劑出口銷售額（單位：百萬(wàn)）,2004年啟動(dòng)獨(dú)立出口業(yè)務(wù)：成立美

12、國(guó)子公司，負(fù)責(zé)研發(fā)、申請(qǐng)注冊(cè)、尋找分銷合作伙伴等2011年和美國(guó)最大的零售藥店商合作，成為其氯沙坦鉀的供貨商2012年并購(gòu)壽科健康美國(guó)公司：一家醫(yī)藥商業(yè)公司，在美國(guó)主流藥品消費(fèi)渠道擁有良好的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)2013年拉莫三嗪首仿獲批,24,出口,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品梯隊(duì)較豐富現(xiàn)有品種（國(guó)內(nèi)制劑企業(yè)擁有海外批文最多）美國(guó)藥監(jiān)局仿制藥文號(hào)14 個(gè)（涵蓋13種藥品）歐洲藥監(jiān)局仿制藥文號(hào)347個(gè)（涵蓋8種藥品）申報(bào)品種等待美國(guó)藥監(jiān)局批準(zhǔn)的仿制

13、藥文號(hào)14個(gè)（預(yù)計(jì)未來(lái)1年內(nèi)將獲批4個(gè)）每年向美國(guó)藥監(jiān)局申報(bào)10個(gè)仿制藥研發(fā)方向緩控釋高端劑型制劑研發(fā)平臺(tái)：研發(fā)總監(jiān)郭曉迪博士是美國(guó)緩控釋技術(shù)的領(lǐng)軍人物挑戰(zhàn)專利：已安排5個(gè),公司業(yè)務(wù)分析,25,出口,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)銷售渠道：美國(guó)市場(chǎng)基本成型,公司業(yè)務(wù)分析,圖：美國(guó)醫(yī)藥銷售體系,圖：美國(guó)2010 年零售藥店收入排名（紅色代表華海藥業(yè)公告中提及的合作方）,26,出口,表：現(xiàn)有品種分析,公司業(yè)務(wù)分析,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)壟斷原料藥,27,出口,未

14、來(lái)1年獲批品種分析2016年銷售金額為20-24億，凈利潤(rùn)2-2.4億（保守預(yù)測(cè)）假設(shè)2015年上半年全部獲批出口凈利潤(rùn)率10%（有提升空間，印度仿制藥企業(yè)凈利潤(rùn)率15-20%）,公司業(yè)務(wù)分析,28,過(guò)去十年，醫(yī)保大擴(kuò)容，導(dǎo)致終端需求迅速擴(kuò)大，而供給不足（品種少）所以，過(guò)去醫(yī)藥生產(chǎn)企業(yè)只要有品種就能賣好近兩年，醫(yī)?？刭M(fèi)、反商業(yè)賄賂等成為常態(tài)，醫(yī)藥行業(yè)增速下臺(tái)階未來(lái)，有品種就能賣的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，藥品必將將走向分化我們判斷

15、，治療性仿制藥增速將快于行業(yè)增速,內(nèi)銷,行業(yè)分析,圖：近年來(lái)醫(yī)院終端藥品整體增長(zhǎng)情況,29,行業(yè)分析,國(guó)家扶持高品質(zhì)仿制藥企業(yè)的產(chǎn)業(yè)政策將加速實(shí)施：審批制度的“綠色通道”：預(yù)計(jì)國(guó)家藥監(jiān)局將于今年下半年出臺(tái)《仿制藥優(yōu)先審評(píng)》，其中規(guī)定國(guó)內(nèi)企業(yè)按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)研發(fā)，且用同一生產(chǎn)線生產(chǎn)的制劑在國(guó)內(nèi)外同步申請(qǐng)藥品注冊(cè)，已通過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家及地區(qū)現(xiàn)場(chǎng)檢查的仿制藥，優(yōu)先評(píng)審。招標(biāo)分組競(jìng)價(jià)或加分項(xiàng)：部分省藥品集中招標(biāo)采購(gòu)中，限制原研，但是對(duì)歐美認(rèn)證的企業(yè)產(chǎn)

16、品分組競(jìng)價(jià)或加分項(xiàng)。如湖北省。“差別定價(jià)”制度：歐美規(guī)范市場(chǎng)出口1千萬(wàn)美金以上銷售額的同線產(chǎn)品可以享受差別定價(jià)。2009年，廣東省試點(diǎn)的“差別定價(jià)”制度，未來(lái)有望在全國(guó)推廣。,內(nèi)銷,30,公司分析,內(nèi)銷,產(chǎn)品線比較單薄精神科產(chǎn)品線：4種降血壓產(chǎn)品線：5種其他：5種銷售能力薄弱銷售隊(duì)伍約150人，四個(gè)省自營(yíng)，其他采取招商模式,31,公司分析,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)品種獲批加速儲(chǔ)備豐富申請(qǐng)生產(chǎn)批件的藥品38種：申報(bào)時(shí)間集中在2011年

17、申請(qǐng)臨床批件的藥品16種“綠色通道”目前能夠通過(guò)綠色通道審批的品種：拉莫三嗪、鹽酸多奈哌齊意義重大：公司品種均為“一地研發(fā)，三地申報(bào)”，至少30+個(gè),內(nèi)銷,32,公司分析,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)定價(jià)權(quán)高端劑型、異型品規(guī)、區(qū)別定價(jià)、招標(biāo)分組 國(guó)內(nèi)目前唯一通過(guò)美國(guó)藥監(jiān)局緩控釋產(chǎn)品與復(fù)方制劑的制藥企業(yè)價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，通過(guò)代理迅速放量,內(nèi)銷,表：國(guó)內(nèi)制劑競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較,33,總結(jié),34,盈利預(yù)測(cè),35,盈利預(yù)測(cè),表：主要數(shù)據(jù),36,估值,表