基于行為財務(wù)學的上市公司現(xiàn)金股利政策研究.pdf

1、近年來，隨著我國資本市場的快速發(fā)展和股份制企業(yè)的快速成長，公司財務(wù)管理的重要性日益突出。股利政策作為現(xiàn)代公司理財活動的核心內(nèi)容之一，是籌資決策、投資決策的邏輯延續(xù)，也是公司利潤在再投資與回報投資者之間的一種權(quán)衡。在西方，早在1961年，Miller和Modigliani提出了著名的MM理論。在MM理論的基礎(chǔ)上發(fā)展出“一鳥在手”理論、稅差理論、追隨者效應(yīng)理論、信號傳遞理論和代理成本理論。這些理論都是建立在理性、風險回避、效用函數(shù)最大化以及

2、根據(jù)情況不斷更新自己的知識等假設(shè)之上的，是針對西方成熟資本市場所作研究得出的理論。由于中國上市公司在公司制度、市場環(huán)境、股利實務(wù)等方面較西方成熟資本市場上市公司存在較大差異，現(xiàn)階段，我國上市公司相對西方發(fā)達國家的上市公司在制定股利政策是具有自身顯著的特點，并且表現(xiàn)出更多的非理性特征。因此，主流財務(wù)理論用于解釋現(xiàn)階段中國上市公司股利政策的非理性有一定的局限性。這些特點決定了行為財務(wù)學用于研究中國的股利政策大有用武之地。 本文在對國

3、內(nèi)外現(xiàn)金股利政策研究進行回顧、梳理的基礎(chǔ)上，運用行為財務(wù)理論對股利政策的研究成果以及主流財務(wù)學原理，以股利分配政策的非理性為線索，分析研究了市場中各決策主體行為非理性的產(chǎn)生、特征及其機理。在此基礎(chǔ)上，提出完善相關(guān)監(jiān)管制度設(shè)計、規(guī)范市場利益主體的行為、提高市場效率等政策建議。在研究角度上本文主要關(guān)注的是股利分配政策非理性產(chǎn)生的根源及其生成機理，同時還研究了股利政策非理性的規(guī)范與矯正。因此，本文既采用了具有微觀基礎(chǔ)的宏觀方法，如對股利分配宏

4、觀政策和政府行為的研究；也采用了微觀方法，如對股利分配過程中微觀個體如投資者的非理性行為的研究。在研究方法上本文采用規(guī)范研究與實證研究相結(jié)合的研究方法，通過文獻回顧本文發(fā)現(xiàn)，無論是對信號傳遞效應(yīng)的研究還是對代理成本的研究，在研究樣本的選取上，大部分研究都是選取某一年的截面數(shù)據(jù)，很少有選取幾年的截面數(shù)據(jù)，在中國這種非理性因素更濃重的股市條件下，簡單用某一年的數(shù)據(jù)來驗證現(xiàn)金股利的信號傳遞效應(yīng)或代理成本理論顯然缺乏說服力。因此，本文采用了19

5、97年至2005年九年的截面數(shù)據(jù)，分年對影響我國上市公司現(xiàn)金股利政策的因素進行實證檢驗，從而找出上市公司在制定現(xiàn)金股利政策時的真正的影響因素。本文實證部分的作用首先在于驗證主流財務(wù)理論關(guān)于現(xiàn)金股利影響因素的研究；其次，在于通過分年進行多元線性回歸檢驗上市公司現(xiàn)金股利的影響因素是否具有連續(xù)性、穩(wěn)定性，從而得出現(xiàn)金股利政策的穩(wěn)定的影響因素和不穩(wěn)定的影響因素，進而檢驗上市公司股利政策是否是理性的。 本文認為投資者特點決定了投資者對上市

6、公司股利分配政策不關(guān)心，并且由于資本市場的制度缺陷以及政府非理性行為的“隱性擔?！比呦嗷プ饔?，導致上市公司在制定股利分配政策時缺乏有效的外部制約，加上上市公司內(nèi)部治理不夠完善，內(nèi)因和外因共同作用產(chǎn)生中國上市公司股利非理性現(xiàn)象。并根據(jù)所得的結(jié)論，提出了一些具有建設(shè)性和針對性的政策建議，希望能對化解股利分配政策的非理性、規(guī)范市場參與主體行為、提高股票市場效率提供幫助。 最后，本文認為從長遠來看，“看不見的手”不斷修正資本市場這個巨

7、大的博弈場的游戲規(guī)則，從而完善制度上的缺陷，并淘汰不遵守游戲規(guī)則的游戲者，也通過資本市場影響到經(jīng)濟社會中的每一個人(市場參與者)，并逐步改善資本市場的外部環(huán)境。隨著投資者對上市公司股利政策的日益重視，隨著政府監(jiān)管的加強、資本市場的完善，我國上市公司股利政策也必將經(jīng)歷非理性向理性的轉(zhuǎn)變，不合理向合理的發(fā)展。關(guān)于這一點，美國資本市場的發(fā)展歷史或許可以為正在匆匆前行的中國資本市場提供一個歷史的參照。它山之石，可以攻玉!今天的美國市場應(yīng)該就是我