控股股東控制、多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值.pdf

1、多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的關(guān)系,一直是財(cái)務(wù)領(lǐng)域備受爭(zhēng)議的話題之一。以美國(guó)等發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家為研究背景,多元化經(jīng)營(yíng)是增加還是減少公司價(jià)值的理論和和實(shí)證研究的結(jié)論遠(yuǎn)未達(dá)成一致。一方面,轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)家可信度高的法律體系、有效運(yùn)行的要素市場(chǎng)的缺乏增加了企業(yè)的交易成本,多元化經(jīng)營(yíng)所形成的內(nèi)部市場(chǎng)有助于企業(yè)通過(guò)替代和模仿外部市場(chǎng)功能來(lái)促進(jìn)交易和提升價(jià)值;另一方面,轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)家資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá),投資者法律保護(hù)水平低下的制度背景又使得控股股東或管理者更容易為攫

2、取私利而進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng),多元化經(jīng)營(yíng)未必能夠克服外部市場(chǎng)的低效率,反而有可能產(chǎn)生代理問(wèn)題,導(dǎo)致代理成本上升,從而抵消不發(fā)達(dá)市場(chǎng)條件下的多元化經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì),多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)家亦尚無(wú)定論。我國(guó)上市公司普遍是由控股股東控制的公眾公司,且國(guó)家控股公司占主導(dǎo)地位,掌握控制權(quán)的控股股東與外部中小股東之間的利益沖突是我國(guó)公司治理的主要矛盾,由此而形成的代理成本對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的關(guān)系必將產(chǎn)生影響。
　　本論文采用規(guī)范研究與實(shí)

3、證研究相結(jié)合的研究方法,在對(duì)控股股東控制對(duì)公司多元化經(jīng)營(yíng)的影響進(jìn)行初步分析的基礎(chǔ)上,探討控股股東對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值關(guān)系的影響,具體而言,從控股股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的影響及控股股東控制下的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響的具體途徑兩個(gè)層面,從控股股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離、控股股東的政府控制性質(zhì)、控股股東的實(shí)際攫取私行為、控股股東對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)緩解融資約束作用的影響等四個(gè)方面展開研究,以期為我國(guó)上市公司是否存在控股股東

4、為獲取私利而進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)提供證據(jù),更進(jìn)一步地剖析控股股東控制下的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響的內(nèi)在機(jī)理,從理論上豐富有關(guān)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值關(guān)系的相關(guān)研究。
　　通過(guò)對(duì)上述問(wèn)題的研究,本文得出如下主要結(jié)論:
　　第一,確實(shí)存在控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離下控股股東為獲取私人收益進(jìn)行過(guò)度多元化經(jīng)營(yíng)的可能性,對(duì)控股股東控制與多元化經(jīng)營(yíng)的的統(tǒng)計(jì)特征描述驗(yàn)證了此推論。然后,在控制多元化經(jīng)營(yíng)內(nèi)生性及影響公司價(jià)值的系列特征的基礎(chǔ)上,對(duì)多

5、元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的關(guān)系進(jìn)行了一般性檢驗(yàn),結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司多元化經(jīng)營(yíng)的代理成本大于不完善外部市場(chǎng)條件下多元化經(jīng)營(yíng)公司內(nèi)部市場(chǎng)替代功能所帶來(lái)的收益,總體來(lái)看,我國(guó)上市公司的多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值呈現(xiàn)負(fù)面影響。進(jìn)一步地,通過(guò)考察市場(chǎng)發(fā)育程度不同地區(qū)的多元化經(jīng)營(yíng)的價(jià)值效應(yīng),發(fā)現(xiàn)在要素市場(chǎng)發(fā)育程度低的地區(qū),多元化經(jīng)營(yíng)的折價(jià)程度更高,研究結(jié)果充分說(shuō)明轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)時(shí)期的控股股東和中小股東間的代理問(wèn)題對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的影響起著主導(dǎo)作用。
　　第二,

6、控股股東的兩權(quán)分離程度在一定程度上強(qiáng)化了多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值的負(fù)面效應(yīng)?？毓晒蓶|擁有公司的絕對(duì)控制權(quán)時(shí),其兩權(quán)分離程度顯著惡化了多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的關(guān)系,公司的多元化折價(jià)現(xiàn)象更加顯著;在具有高自由現(xiàn)金流量、地方政府控制上市公司中,控股股東的兩權(quán)分離對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的負(fù)面影響更顯著。
　　第三,控股股東的政府控制性質(zhì)強(qiáng)化了多元化經(jīng)營(yíng)對(duì)公司價(jià)值的負(fù)面影響。與非政府控制上市公司相比,政府控制上市公司的多元化經(jīng)營(yíng)呈現(xiàn)出更顯著的折價(jià)

7、現(xiàn)象;在政府控制上市公司內(nèi)部,不同的控制權(quán)實(shí)施主體與控制鏈層級(jí)下政府干預(yù)力度和內(nèi)部人控制程度的此消彼長(zhǎng)對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的關(guān)系產(chǎn)生不同的影響,具體來(lái)講,政府干預(yù)雖然表現(xiàn)出一定程度的負(fù)面性,但在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)條件下其能起到抑制內(nèi)部人機(jī)會(huì)主義行為的作用,因而在政府干預(yù)較強(qiáng)的的上市公司中,多元化經(jīng)營(yíng)雖然呈現(xiàn)出折價(jià)現(xiàn)象但不顯著。
　　第四,通過(guò)研究控股股東的實(shí)際侵占行為對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值產(chǎn)生的影響,本文發(fā)掘了控股股東控制下的多元化經(jīng)營(yíng)有

8、損于公司價(jià)值的影響途徑,即公司多元化經(jīng)營(yíng)是否為控股股東的私利攫取提供了便利條件。研究結(jié)果表明,控股股東的實(shí)際攫取私利行為對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值產(chǎn)生了負(fù)面影響;政府控制性質(zhì)加劇了控股股東攫取私利對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的影響;市場(chǎng)化進(jìn)程程度越低,控股股東攫取私利對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的負(fù)面影響越強(qiáng);隨著投資者法律保護(hù)程度的加強(qiáng),法治化水平的改進(jìn)在提高多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的同時(shí),還抑制了控股股東攫取私利對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)與公司價(jià)值的負(fù)面影響。