合理控制權(quán)私有收益、超額控制權(quán)私有收益與公司投資行為研究.pdf

1、控制權(quán)私有收益問題一直是公司財務(wù)領(lǐng)域的重要研究課題之一,可謂成果累累。獲得控制權(quán)私有收益是公司的控股股東控制公司的主要動機。受該動機驅(qū)使,公司大股東所做出的決策和行動,很可能不會再以公司價值最大化目標(biāo)或者各利益相關(guān)方目標(biāo)來作為標(biāo)準(zhǔn)。自上世紀(jì)九十年代以來,隨著公司治理研究逐步深入以及古典經(jīng)濟學(xué)中股東同質(zhì)性假設(shè)的突破,集中型所有權(quán)結(jié)構(gòu)下,直接或間接擁有公司控制權(quán)的大股東與中小股東之間的利益沖突逐步成為公司治理領(lǐng)域的核心問題之一。因此,由大股

2、東對控制權(quán)私有收益的追求動機、形成與分配對公司財務(wù)政策的影響,隨著公司治理核心問題的轉(zhuǎn)移,開始受到越來越多的關(guān)注。從控制權(quán)私有收益的度量及其影響因素出發(fā),刻畫控制性股東對中小股東利益的侵占問題,一直是上述領(lǐng)域研究的重要線索。但是沿著現(xiàn)有的研究思路,卻無法合理解釋現(xiàn)實中的一些與控制權(quán)私有收益相關(guān)的現(xiàn)象,由此預(yù)示對控制權(quán)私有收益的研究有進一步的深入與細(xì)化的必要。若能夠更加深入地認(rèn)識這些現(xiàn)象,并提供合理的解釋,對于進一步理解大股東獲取控制權(quán)私

3、有收益行為,以及由大股東對控制權(quán)私有收益的追求而產(chǎn)生的非效率決策行為(尤其是非效率投資行為),及其對公司價值的影響,對推動我國公司治理的完善與發(fā)展具有積極意義。本文將研究的目標(biāo)定位于我國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟背景下,對控制權(quán)私有收益性質(zhì)及其對上市公司投資行為影響的進一步思考,探討控制權(quán)私有收益的雙重屬性以及大股東對控制權(quán)私有收益的追求、形成與分配對公司投資的影響機理,并進一步洞悉控制權(quán)悖論迷霧。
　　 本文在充分借鑒國內(nèi)外控制權(quán)私有收益最新研

4、究成果的基礎(chǔ)上,立足于我國上市公司特有的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排、控制權(quán)結(jié)構(gòu)特征,從委托代理理論與公司治理理論相融合的分析方法和框架,以探討部分控制權(quán)私有收益的合理性為切入點,從理論推導(dǎo)和實證檢驗兩個方面,對控制權(quán)私有收益的合理性及其對公司價值和公司決策的影響進行了系統(tǒng)、深入地研究。在系統(tǒng)梳理相關(guān)文獻資料的基礎(chǔ)上,首先構(gòu)建控制權(quán)私有收益行為分析的理論框架,以控制權(quán)私有收益可持續(xù)性與控制權(quán)成本補償為基本假說,對控制權(quán)私有收益的合理性進行了理論探討,并

5、對控制權(quán)私有收益進行了細(xì)分。在此基礎(chǔ)上,分別采用實證檢驗和實物期權(quán)方法,對我國上市公司控制權(quán)私有收益對公司價值和公司決策的影響進行了深入研究。主要包括三部分內(nèi)容:第一部分用我國上市公司數(shù)據(jù),對合理控制權(quán)私有收益和超額控制權(quán)私有收益的存在性,以及對公司價值的影響進行了實證研究,得出合理控制權(quán)私有收益對公司價值有正向影響,超額控制權(quán)私有收益對公司價值有負(fù)向影響的結(jié)論。第二部分,對合理控制權(quán)私有收益和超額控制權(quán)私有收益對公司非效率投資行為的影

6、響進行了實證檢驗,得出合理控制權(quán)私有收益不會驅(qū)動公司非效率投資行為,超額控制權(quán)私有收益會驅(qū)動公司非效率投資行為的結(jié)論。第三部分,采用實物期權(quán)方法,從成長期權(quán)視角,以控制權(quán)私有收益可持續(xù)性與控制權(quán)成本補償為基本假說,研究了大股東在權(quán)衡攫取部分控制權(quán)私有收益時,對公司投資時機選擇的影響,以及對公司價值的影響。并發(fā)現(xiàn),只攫取部分控制權(quán)私有收益時,大股東會產(chǎn)生延遲投資行為,但成長期權(quán)對該行為有緩解作用,同時公司價值上升,控制權(quán)私有收益在其中扮演

7、了激勵角色。
　　 本文的特色與創(chuàng)新包括以下幾個方面：①本文的理論研究發(fā)現(xiàn),大股東對控制權(quán)私有收益的追求并不一定帶來公司價值的貶損,當(dāng)控制性股東獲取的控制權(quán)私有收益屬于合理控制權(quán)私有收益時,反而可能有利于公司價值的增加。而超額控制權(quán)私有收益的存在會損害公司價值,損害中小股東及利益相關(guān)者的利益。所以,應(yīng)該區(qū)分控制權(quán)私有收益的類別和作用,不能一概論之,承認(rèn)控制權(quán)私有收益的存在的也有積極意義,這為學(xué)術(shù)界對控制權(quán)私有收益的認(rèn)識提供了新的

8、視角。②在中國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟背景下,提供了中國市場存在超額控制權(quán)私有收益與合理控制權(quán)私有收益的經(jīng)驗證據(jù)；提供了合理控制權(quán)對公司價值具有正向激勵效應(yīng),超額控制權(quán)私有收益對公司具有負(fù)面的影響的經(jīng)驗證據(jù)；同時,從合理控制權(quán)私有收益視角,在統(tǒng)一框架下對不同終極控制人的不同非效率投資行為進行了理論闡釋與實證研究,從而為我國的資本市場建設(shè)與監(jiān)管,以及股權(quán)分置改革的爭論提供了有益視角。③通過實物期權(quán)方法,構(gòu)建模型研究了大股東的投資時機選擇,并從成長期權(quán)視角