投資者保護(hù)與現(xiàn)金持有價(jià)值關(guān)系的實(shí)證研究.pdf

1、當(dāng)美國次貸危機(jī)逐步演變?yōu)槿蚪?jīng)濟(jì)危機(jī),并給全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)造成較大負(fù)面沖擊之時(shí),這場(chǎng)金融風(fēng)暴讓更多企業(yè)意識(shí)到現(xiàn)金的重要性,使得現(xiàn)金持有行為再度成為理論界和實(shí)務(wù)界的熱點(diǎn)問題?，F(xiàn)金持有決策是公司的一項(xiàng)重要財(cái)務(wù)決策,不僅綜合反映了公司的經(jīng)營戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略,還與公司治理狀況和宏觀制度環(huán)境緊密相關(guān),而現(xiàn)金持有帶來的經(jīng)濟(jì)后果到底是“價(jià)值創(chuàng)造”還是“價(jià)值折損”,更是投資者最為關(guān)心的事。LLSV(2000)認(rèn)為,在投資者保護(hù)程度較弱的國家,更容易發(fā)牛管理層

2、攫取私利問題。既然對(duì)投資者有力的保護(hù)措施能夠有效防止管理層對(duì)公司資源的低效率使用和浪費(fèi),就有必要從投資者的角度出發(fā),探討投資者如何看待公司現(xiàn)金持有行為,如何評(píng)估公司所持現(xiàn)金的價(jià)值(即現(xiàn)金的市場(chǎng)價(jià)值),研究投資者保護(hù)對(duì)公司所持有現(xiàn)金市場(chǎng)價(jià)值的影響機(jī)制與程度。
　　 本文將公司持有的超過滿足公司運(yùn)營和投資需要之后的現(xiàn)金定義為超額現(xiàn)金,從超額現(xiàn)金持有價(jià)值這一視角研究投資者保護(hù)程度對(duì)公司價(jià)值的影響。首先,從公司外部治理環(huán)境的角度出發(fā),選

3、擇能夠反映上市公司所在地區(qū)投資者保護(hù)水平的因素(市場(chǎng)化進(jìn)程、政府干預(yù)企業(yè)程度以及法制化水平三項(xiàng)指標(biāo))作為衡量投資者保護(hù)程度的變量,對(duì)上市公司進(jìn)行區(qū)分。然后,通過現(xiàn)金持有量影響因素回歸模型確定公司的超額現(xiàn)金持有量。最后,運(yùn)用修正的Fama和French(1998)經(jīng)典企業(yè)價(jià)值回歸模型來研究在不同投資者保護(hù)水平的公司中,超額現(xiàn)金持有量對(duì)公司價(jià)值影響程度的差異。結(jié)果發(fā)現(xiàn):不同投資者保護(hù)水平下,超額現(xiàn)金的市場(chǎng)價(jià)值存在顯著差異。在投資者保護(hù)水平較

4、低的公司中,一元超額現(xiàn)金的價(jià)值是明顯減少的;相比之下,投資者保護(hù)好的公司超額現(xiàn)金有著更高的市場(chǎng)價(jià)值。這表明當(dāng)公司具有良好的投資者保護(hù)水平時(shí),是否持有超額現(xiàn)金也許并不重要,因?yàn)楹玫耐顿Y者保護(hù)會(huì)對(duì)現(xiàn)金使用者起到約束作用,對(duì)超額現(xiàn)金構(gòu)成保護(hù),從而不會(huì)損害公司價(jià)值;而在弱的投資者保護(hù)水平下,持有超額現(xiàn)金則可能給公司帶來不利的經(jīng)濟(jì)后果。
　　 與多數(shù)直接探討投資者保護(hù)水平與公司整體價(jià)值關(guān)系的文獻(xiàn)不同,本文運(yùn)用規(guī)范和實(shí)證相結(jié)合以及比較研究的