股權融資市場時機對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響研究.pdf

1、近年來，隨著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展，西方學者逐步放寬MM定理的理論假設，多角度的探索企業(yè)資本結(jié)構(gòu)之謎，發(fā)展出權衡理論、代理理論、優(yōu)序融資理論等更具有實踐指導意義的結(jié)論。隨著行為金融研究的發(fā)展與深入，西方財務學家們發(fā)現(xiàn)許多公司都選擇在其股票被高估或股票市場價格整體上漲時實施增發(fā)；相反，在其股票價格被低估時選擇回購。由此提出了股權融資的市場時機假說(Equity marketing timingl)。Baker和Wurgler于2002年發(fā)

2、表的“市場時機選擇和資本結(jié)構(gòu)”一文標志著資本結(jié)構(gòu)的市場時機選擇理論的形成，他們提出：資本結(jié)構(gòu)是公司過去進行權益市場時機選擇累積的結(jié)果，市場時機選擇理論能很好地解釋資本結(jié)構(gòu)的形成。Baker和Wurgler的論文引起了廣泛的關注，目前，資本市場非完全有效下，資產(chǎn)定價偏差對公司融資決策和資本結(jié)構(gòu)的影響，已成為西方行為公司財務研究的一個重要領域。 我國目前處于在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟階段，由政府主導發(fā)展起來的中國股票市場，具有與發(fā)達國家市場顯著不同

3、的特征。市場方面，股權結(jié)構(gòu)制度性分割使得上市公司近三分之二的國有股和法人股份不可流通，形成了事實上的兩個定價體系。非流通股按每股凈資產(chǎn)定價，而流通股按市場價格定價。由于流通股的規(guī)模偏小和上市資格的稀缺導致了股票供求關系的長期失衡，流通股自身的市價不僅長期被普遍高估，而且顯著高于非流通股的每股凈資產(chǎn)定價，理論上的市場時機普遍存在。投資主體方面，投資者的心理尚未形成比較成熟的特質(zhì)，普遍存在政策依賴性心理、過度自信心理以及由此導致的對近期信息

4、的過度反應。這些認知偏差和非理性反應都導致了股票價格的異常波動。監(jiān)管政策方面，再融資條件的設置，使得企業(yè)選擇市場融資時機的自由度受到了制度性約束，市場條件對企業(yè)融資行為的影響效果取決于股票市價與監(jiān)管規(guī)則雙重因素。 本文基于股權融資的市場時機理論，從我國股票市價普遍高估的現(xiàn)狀、股權二元結(jié)構(gòu)下的股票定價差異和再融資監(jiān)管政策所形成的市場融資條件出發(fā)，通過對我國上市公司的實證研究，較為深入的考察了我國上市公司所面臨的股權融資市場時機對資