股票收益的慣性與反轉(zhuǎn)現(xiàn)象研究——基于機(jī)構(gòu)投資者建倉(cāng)行為的解釋.pdf

1、大量實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)的股票收益“慣性現(xiàn)象”與“反轉(zhuǎn)現(xiàn)象”,已經(jīng)成為財(cái)務(wù)、金融領(lǐng)域的最重要“異?，F(xiàn)象”之一。為了解釋這些現(xiàn)象,行為金融學(xué)學(xué)者提出了一些有影響的理論模型,這些模型的共同點(diǎn)是都假設(shè)投資者存在心理偏差,即投資者不是完全理性的。本文的研究用機(jī)構(gòu)投資者理性的狹義的建倉(cāng)行為解釋慣性與反轉(zhuǎn)現(xiàn)象,探討了建倉(cāng)的因?yàn)?、?dòng)機(jī),并且指出建倉(cāng)行為對(duì)股票價(jià)格、成交量的影響,建倉(cāng)行為使得有關(guān)股票套利的私有信息逐步擴(kuò)散,建倉(cāng)過程(即私有信息的擴(kuò)散過程)使得股

2、票價(jià)格發(fā)生“慣性現(xiàn)象”與“反轉(zhuǎn)現(xiàn)象”。
　　 論文共分七章,各章的主要內(nèi)容和結(jié)論如下:
　　 第一章提出了研究問題——如何解釋慣性與反轉(zhuǎn)現(xiàn)象,并闡述了論文邏輯思路和研究意義、創(chuàng)新點(diǎn),并界定了建倉(cāng)、私有信息等重要概念。
　　 第二章對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和評(píng)價(jià):在1970年以前,股票技術(shù)分析常用的慣性、反轉(zhuǎn)策略日益受到隨機(jī)游走學(xué)派的批判,這一批判到1970年Fama提出有效市場(chǎng)理論時(shí)達(dá)到頂峰；但在1970年以后,越來

3、越多的實(shí)證研究支持慣性與反轉(zhuǎn)效應(yīng)的存在；然后本章對(duì)傳統(tǒng)金融學(xué)和行為金融學(xué)對(duì)慣性、反轉(zhuǎn)現(xiàn)象解釋進(jìn)行了評(píng)述；最后本章總結(jié)了目前與廣義建倉(cāng)和狹義建倉(cāng)相關(guān)的研究。
　　 第三章依次探討了如下問題:(1)(狹義)建倉(cāng)行為的理論學(xué)術(shù)框架,即建倉(cāng)的前提是機(jī)構(gòu)投資者需要建立巨大頭寸,建倉(cāng)主觀因?yàn)樵谟诠善碧桌L(fēng)險(xiǎn)巨大,建倉(cāng)客觀因?yàn)樵谟诠墒刑厥饨Y(jié)構(gòu)帶來的流動(dòng)性(成交量)風(fēng)險(xiǎn)。(2)考察了成交量變化、機(jī)構(gòu)投資者建倉(cāng)、慣性與反轉(zhuǎn)現(xiàn)象之間的關(guān)系:機(jī)構(gòu)投資

4、者存在建倉(cāng)行為的重要?jiǎng)訖C(jī)之一就是克服股票成交量變化帶來的流動(dòng)性問題,而建倉(cāng)行為本身又導(dǎo)致了股票價(jià)格和成交量的慣性與反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。(3)從證券設(shè)計(jì)的角度看,“慣性現(xiàn)象”與“反轉(zhuǎn)現(xiàn)象”有其理論上的合理性,因?yàn)楣善鄙鲜械囊粋€(gè)重要目的是“便于確定公司的價(jià)值,以利于促進(jìn)公司實(shí)現(xiàn)財(cái)富最大化目標(biāo)?！比绻善眱r(jià)格確實(shí)是一個(gè)上市公司經(jīng)營(yíng)管理水平的“晴雨表”,由于利潤(rùn)等指標(biāo)是時(shí)期指標(biāo),那么股票價(jià)格出現(xiàn)慣性與反轉(zhuǎn)是正常合理的。(4)最后,本文探討了建倉(cāng)過程與“慣

5、性現(xiàn)象”與“反轉(zhuǎn)現(xiàn)象”的關(guān)系。各種信息中,內(nèi)幕信息的成本低、風(fēng)險(xiǎn)最小,而Barclay和Warner(1993)等實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)擁有內(nèi)幕信息的投資者進(jìn)行“隱秘”交易,而大量機(jī)構(gòu)投資者依據(jù)基本分析進(jìn)行的股票買賣過程必然有一個(gè)狹義的建倉(cāng)過程。建倉(cāng)行為使得有關(guān)股票套利的私有信息逐步擴(kuò)散,建倉(cāng)過程(即私有信息的擴(kuò)散過程)使得股票價(jià)格發(fā)生慣性與反轉(zhuǎn)。
　　 第四章在文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上,闡述機(jī)構(gòu)投資者基于利好(利空)的建倉(cāng)交易策略。本章然后闡述

6、建倉(cāng)交易策略如何使股票價(jià)格和成交量分別產(chǎn)生慣性與反轉(zhuǎn)趨勢(shì),從而揭示建倉(cāng)、成交量、慣性與反轉(zhuǎn)三者之間的關(guān)系。
　　 第五章在文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上,通過實(shí)證研究驗(yàn)證了(1)成交量極小值往往伴隨慣性下降轉(zhuǎn)為慣性上升,即“地量地價(jià)”現(xiàn)象；(2)成交量極大值往往伴隨慣性上升轉(zhuǎn)為下降,即“天量天價(jià)”現(xiàn)象。成交量與慣性、反轉(zhuǎn)有著密切的聯(lián)系,這一聯(lián)系很大程度上是機(jī)構(gòu)投資者建倉(cāng)行為造成的。而中國(guó)大陸目前的缺乏賣空機(jī)制的制度背景使得“天量天價(jià)”現(xiàn)象更加

7、顯著。
　　 第六章通過實(shí)證研究考察并驗(yàn)證了:(1)股票價(jià)格經(jīng)歷長(zhǎng)期下跌,在成交量的極小值出現(xiàn)之后伴隨“價(jià)升量升”現(xiàn)象,在上市公司和基金公司的季度報(bào)告中會(huì)發(fā)現(xiàn),基金等機(jī)構(gòu)投資者增加了持倉(cāng)量。(2)在成交量的極大值出現(xiàn)之后伴隨“價(jià)跌量減”慣性現(xiàn)象,在上市公司和基金公司的季度報(bào)告中會(huì)發(fā)現(xiàn),基金等機(jī)構(gòu)投資者降低了持倉(cāng)量。中國(guó)大陸目前的缺乏賣空機(jī)制的制度背景使得機(jī)構(gòu)投資者傾向于利用其他投資者的樂觀情緒賣出手中的巨大頭寸.