化工行業(yè)2019年投資策略報(bào)告以穩(wěn)為主、順勢(shì)而為

1、<p><b>　　目錄</b></p><p>　　圖 30.CS 農(nóng)藥 PB 估值走勢(shì)15</p><p>　　圖 31.全國(guó)磷礦儲(chǔ)量分布16</p><p>　　圖 32.磷礦石主產(chǎn)地產(chǎn)量/萬噸16</p><p>　　圖 33.磷礦石 2012-2018 每月開采量及其同比16</p>

2、;<p>　　圖 34.磷礦石價(jià)格走勢(shì)16</p><p>　　圖 35.MAP、DAP 價(jià)格走勢(shì)17</p><p>　　圖 36.PX、PTA 進(jìn)口依賴度18</p><p>　　圖 37.PX 產(chǎn)量、產(chǎn)能、表觀消費(fèi)量走勢(shì)圖18</p><p>　　表 1.中信基礎(chǔ)化工行業(yè)排名前 10 和后 10 個(gè)股漲跌幅情況（截

3、止 2018-12-10） 5</p><p>　　表 2.2018Q3CS 基礎(chǔ)化工二級(jí)、三級(jí)子行業(yè)經(jīng)營(yíng)情況（截止 2018-12-10）8</p><p>　　表 3.主要中上游產(chǎn)品價(jià)格變化14</p><p>　　表 4.2017 以來磷礦政策17</p><p>　　表 5.未來 PTA 產(chǎn)能投放情況17</p>

4、<p>　　表 6.2018 聚酯產(chǎn)能投放情況18</p><p>　　表 7.主要民營(yíng)煉化項(xiàng)目及其投產(chǎn)時(shí)間19</p><p>　　1、2018 市場(chǎng)行情回顧</p><p><b>　　1.1 市場(chǎng)表現(xiàn)</b></p><p>　　截止到 2018 年 12 月 10 日，中信基礎(chǔ)化工指數(shù)下跌了 2

5、4.42 ，跑輸滬深</p><p>　　300 指數(shù) 2.60 個(gè)百分點(diǎn)，絕對(duì)收益位列中信 29 個(gè)一級(jí)行業(yè)中第 10 位。二級(jí)板塊也都相應(yīng)下跌，其中 CS 農(nóng)用化工跌幅-24.54、CS 合成纖維及樹脂-</p><p>　　23.04、CS 化學(xué)原料-25.27?、CS 化學(xué)制品-24.14，行業(yè)整體表現(xiàn)在外部大環(huán)境不佳情況下尚可。</p><p>　　圖 1

6、.2018 年以來化工板塊跑輸滬深 300 指數(shù)圖 2.中信化工二級(jí)行業(yè)漲跌幅（）</p><p><b>　　化工滬深300</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　1%</b></p><p><b>　　-7%<

7、/b></p><p><b>　　-16%</b></p><p><b>　　-24%</b></p><p><b>　　-32%</b></p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p&

8、gt;　　圖 3. 化工行業(yè)指數(shù)絕對(duì)收益位列中信 29 個(gè)行業(yè)中第 10 位</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　從三級(jí)行業(yè)來看，2018 年三級(jí)板塊也出現(xiàn)相應(yīng)的下跌，其中跌幅最小的五個(gè)三級(jí)行業(yè)分別為錦綸 12.99?、聚氨酯-8.18?、日用化學(xué)品-16.26、氨綸</p><p>　　-17.57 、以及磷肥-17.71

9、。跌幅最大的五個(gè)三級(jí)行業(yè)分別為鉀肥-37.72?、粘膠-35.71 、氯堿-35.65 、滌綸-34.06?以及磷化工-33.76?。</p><p>　　圖 4. CS 化工行業(yè)三級(jí)子行業(yè)漲跌幅（）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　個(gè)股方面，除了今年剛上市的次新股外，我們統(tǒng)計(jì)了中信化工行業(yè)個(gè)股漲跌幅情況，其中漲幅前五的分

10、別為中石科技（285.18）、建新股份（94.30?）、神馬股份（60.88?）、利安?。?8.70?）、珀萊雅（58.28），而跌幅前 5 的個(gè)股基本上跌了 60?以上，分別為顧地科技（-77.53?）、金力泰（-70.45?）、西隴科學(xué)（-65.95?）、海達(dá)股份（-63.26）、未名醫(yī)藥（-62.60?）。</p><p>　　表1：中信基礎(chǔ)化工行業(yè)排名前10和后10個(gè)股漲跌幅情況（截止2018-12-10

11、）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　從PE估值方面來看，CS基礎(chǔ)化工PE自2015年以來不斷下滑，截止2018年12 月，CS基礎(chǔ)化工PE跌至15左右，同比下降14，估值處于近6年來最低點(diǎn)。二級(jí)子行業(yè)中，PE估值（TTM，整體法）從上往下分別為合成纖維及樹脂</p><p>　　25.94、化學(xué)制品18.66、化學(xué)原料13

12、.23以及農(nóng)用化工12.25。</p><p>　　圖 5.2012-2018 年 CS 基礎(chǔ)化工 PE 變化趨勢(shì)圖 6.中信基礎(chǔ)化工二級(jí)行業(yè)PE 值（截止至 2018/12/10）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　從PB估值情況來看，化工行業(yè)PB為1.8倍，行業(yè)整體估值在中信29個(gè)行

13、業(yè)中處于中等偏上地位，同比下降1.01倍，PB值也接近過去6年的最低點(diǎn)，二級(jí)子行業(yè)中，PB估值從上往下分別為化學(xué)制品1.98、化學(xué)原料1.84、合成纖維及樹脂1.79、以及農(nóng)用化工1.68。</p><p>　　圖 7.2012-2018 年 CS 基礎(chǔ)化工 PB 變化趨勢(shì)圖 8.中信基礎(chǔ)化工二級(jí)行業(yè) PB 值（截止至 2018/12/10）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)

14、證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　1.22018Q3 基礎(chǔ)化工經(jīng)營(yíng)情況回顧</p><p>　　整體來看，2018年前三季度CS基礎(chǔ)化工行業(yè)業(yè)績(jī)較為理想，營(yíng)收增速以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速維持一個(gè)較高水平，總計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9746.75億，同比增長(zhǎng)</p><p>　　12.69 ；歸母凈利潤(rùn)為806.42億元，同比增長(zhǎng)29.99 ；18年三季

15、度基礎(chǔ)化工銷售毛利率為22.66 ，同比下降2.45 。</p><p>　　圖9.CS基礎(chǔ)化工行業(yè)前三季度營(yíng)收及其增速圖10. CS基礎(chǔ)化工行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)及其增速</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　此外，從子版塊來看，CS基礎(chǔ)化工四個(gè)二級(jí)行業(yè)都實(shí)現(xiàn)了10 以上的營(yíng)收同比增長(zhǎng)，2

16、5個(gè)三級(jí)子行業(yè)中有20個(gè)行業(yè)營(yíng)收保持同比增長(zhǎng)，其中排名前五的分別為鉀肥（50.25?）、氯堿（29.55）、印染化學(xué)品（24.46）、聚氨酯</p><p>　　（21.95 ）、樹脂（21.39 ）。</p><p>　　表2：2018Q3CS基礎(chǔ)化工二級(jí)、三級(jí)子行業(yè)經(jīng)營(yíng)情況（截止2018-12-10）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所<

17、;/p><p>　　從資產(chǎn)負(fù)債率來看，基礎(chǔ)化工整體資產(chǎn)負(fù)債率從15年開始逐步呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，主要原因是15年國(guó)家進(jìn)行了供給側(cè)改革，導(dǎo)致中上游的基礎(chǔ)化工行業(yè)景氣度不斷向上，上游行業(yè)的景氣導(dǎo)致盈利能力提升，資產(chǎn)負(fù)債率不斷下降，2018Q3季度資產(chǎn)負(fù)債率為51.17 ，同比下降2.85 。</p><p>　　圖11：2012-2018Q3 CS基礎(chǔ)化工資產(chǎn)負(fù)債率走勢(shì)圖</p><

18、p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　從周期來看，歷史上化工企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張周期大約為3-4年，而一般利潤(rùn)的高點(diǎn)出現(xiàn)在擴(kuò)產(chǎn)后的1-1.5年，并于第3年-第4年之間跌至谷底，而本輪周期上市化企周期啟動(dòng)于2016Q2，利潤(rùn)高點(diǎn)位于2017Q2-Q3之間，最高銷售毛利率達(dá)到了28.17?，因此我們預(yù)計(jì)，2019年大概率是周期下行階段，這輪周期的谷底應(yīng)該在2019Q3-2020Q2之間。<

19、;/p><p>　　圖12：基礎(chǔ)化工銷售毛利率</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　2、2019 市場(chǎng)展望</p><p>　　2.1 需求面：經(jīng)濟(jì)下行，下游市場(chǎng)需求承壓</p><p>　　從全球市場(chǎng)來看，2014年全球經(jīng)濟(jì)回落，于15年初達(dá)到底部，然后隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，油價(jià)慢慢

20、回升，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)慢慢復(fù)蘇，直到17年全球經(jīng)濟(jì)達(dá)到一個(gè)較為繁榮的態(tài)勢(shì)，17年全球PMI指數(shù)達(dá)到了峰值，隨后18年前三</p><p>　　季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)走強(qiáng)，而日本以及歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家GDP開始下滑， 截止</p><p>　　12月，我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)態(tài)勢(shì)逐步轉(zhuǎn)弱，預(yù)計(jì)2019美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速大概率會(huì)回落，而歐盟和日本經(jīng)濟(jì)回落態(tài)勢(shì)明顯，所以2019全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大。</p>

21、<p>　　圖13.日本、歐盟、美國(guó)以及中國(guó)GDP增速走勢(shì)圖圖14. 美國(guó)PMI環(huán)比增速</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)看,我國(guó)PMI指數(shù)自18年中旬開始不斷下滑，截止到11月降為</p><p>　　50.0，同比下降1.80。中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)從16年以

22、來不斷上漲，于18 年9月達(dá)到了6年以來的峰值5800點(diǎn)，然后快速滑落，截止12月，指數(shù)下降到約4700點(diǎn)，降幅達(dá)到了18.96 。</p><p>　　圖15.中國(guó)PMI走勢(shì)圖圖16.中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（CCPI）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　全球經(jīng)濟(jì)的增速放緩必然會(huì)對(duì)化工行業(yè)

23、造成影響，這些影響主要體現(xiàn)在化</p><p>　　工行業(yè)下游的房地產(chǎn)、汽車、農(nóng)業(yè)、家電、服裝等方面，下游這些行業(yè)增速的放緩，化工品下游需求增速降低，加之中美貿(mào)易戰(zhàn)形勢(shì)未定，未來會(huì)否繼續(xù)加征關(guān)稅尚未可知，也會(huì)一定程度抑制下游房地產(chǎn)、汽車、家電、紡織服裝行業(yè)的需求。</p><p>　　圖17.房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)情況及其增速圖18.商品房銷售面積及其同比增速</p>&

24、lt;p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND,萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND,萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　圖3.2011-2018汽車銷量及其同比增速圖20.2012-2018服裝鞋帽針紡織品類零售額當(dāng)月同比</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　圖4.RPI：家用電器及音像器材當(dāng)月同

25、比圖5.2010-2018各類農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)累計(jì)同比走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　供給面：龍頭企業(yè)加速擴(kuò)產(chǎn)，行業(yè)集中度進(jìn)一步加深</p><p>　　化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資自2011-2012年間達(dá)到歷史高峰以后，產(chǎn)能嚴(yán)重過 剩，行業(yè)景氣度不斷下滑，隨后4年多的時(shí)間都處于去產(chǎn)能的

26、過程中，直到</p><p>　　16年行業(yè)景氣度有所回暖，但受制于環(huán)保高壓和供給側(cè)改革，行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速放緩，直到18年9月轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，10月份同比增速為2.80 ，達(dá)到3年里的高位水平，此外行業(yè)在建工程增速和化工行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率也有所提升，但提升程度不大，這主要是由于環(huán)保高壓態(tài)勢(shì)加速中小落后產(chǎn)能的退出，而龍頭企業(yè)資本開支力度加大，企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿更強(qiáng)烈。</p><p>　　圖23.CS

27、基礎(chǔ)化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額圖24.CS基礎(chǔ)化工行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　原料面：原油價(jià)格中樞下行，利好下游細(xì)分行業(yè)</p><p>　　基礎(chǔ)化工作為一個(gè)中游行業(yè)，它的上游基本都是石油、煤炭、天然氣等能源資源。在這些能源資源中，石油作為眾多化工產(chǎn)品的最初始原

28、料，其價(jià)格的波動(dòng)影響著整條化工產(chǎn)業(yè)鏈，而原油價(jià)格波動(dòng)受到政治、金融、供需關(guān)系等各方面因素的影響。</p><p>　　從2018年1-9月，原油價(jià)格由于OPEC減產(chǎn)、美國(guó)原油產(chǎn)量上行等一系列因素影響，呈現(xiàn)出震蕩上行的走勢(shì)，截止9月末，布油突破80美元/桶，達(dá)到了近三年的峰值，然而，10月，OPEC增產(chǎn)以及沙特公開宣稱大幅增產(chǎn)導(dǎo)致供需關(guān)系的天平反轉(zhuǎn)，原油庫存持續(xù)增加，油價(jià)出現(xiàn)了大幅回落。12月10 日，雖然OPE

29、C宣布減產(chǎn)120萬噸，但沙特前些時(shí)期減產(chǎn)不達(dá)預(yù)期加之市場(chǎng)上原油的較高庫存以及美國(guó)大力開采并出口頁巖油的影響，原油價(jià)格并沒有明顯提振。綜合來看，原油市場(chǎng)的需求現(xiàn)階段已經(jīng)明顯小于供給端，原油價(jià)格中樞或?qū)⑾滦?，我們認(rèn)為波動(dòng)區(qū)間在62-67美元/桶之間。</p><p>　　圖25.布油和WTI油價(jià)格走勢(shì)圖26.美國(guó)頁巖油開采量（千桶/日）</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所

30、數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　受油價(jià)下行影響，主要中上游化工品普遍出現(xiàn)回落現(xiàn)象，主要包括從石油中提煉出來的“三烯、三苯”以及延伸產(chǎn)品包括苯乙烯、MDI、TDI、環(huán)氧丙烷、甲醇等?？紤]到前面已經(jīng)提到的經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致的需求疲軟，原油價(jià)格下跌導(dǎo)致的中上游原材料價(jià)格下跌并不會(huì)利好化工中上游企業(yè)的盈利， 主要原因是：原油價(jià)格降低會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌情緒加劇，讓本就已經(jīng)疲軟的需求雪上加霜，下游的客戶會(huì)對(duì)市

31、場(chǎng)持觀望態(tài)度，從而引發(fā)中上游廠家互相殺價(jià)，形成利空。而偏下游的需求較剛需的農(nóng)化、紡織服裝等板塊以及精細(xì)化工新材料板塊，因?yàn)槠湎掠慰蛻粽w需求度較高，需求決定定價(jià) 權(quán)，未來或?qū)⑹芤嬗谠蛢r(jià)格下行。</p><p>　　表3.主要中上游產(chǎn)品價(jià)格變化</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：百川資訊，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　3、農(nóng)化板塊：需求不斷回暖，板塊景氣程度有望持

32、續(xù)</p><p>　　農(nóng)藥：估值處于歷史底部，政策支撐明顯</p><p>　　全球農(nóng)產(chǎn)品自2013年持續(xù)五年低迷，價(jià)格處于歷史低位，并于18年中旬庫存下降，行業(yè)有所回暖。從需求端來看：農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的回暖必然會(huì)帶動(dòng)農(nóng)資消費(fèi)的升級(jí)，農(nóng)藥需求量上升；從供給端來看：我國(guó)從2017年開始實(shí)行高壓環(huán)保態(tài)勢(shì)，環(huán)保政策的不斷出臺(tái)一方面限制了農(nóng)藥的供給量，另一方面優(yōu)化了行業(yè)結(jié)構(gòu)，加速了中小落后產(chǎn)能的退出，

33、提高了龍頭企業(yè)的核心地位，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。</p><p>　　圖27.全球主要農(nóng)產(chǎn)品庫存量/百萬噸圖28.全球主要農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　自2016年底以來，農(nóng)藥行業(yè)估值不斷下降，主要原因是供給側(cè)改革的推 進(jìn)，供給端減少，農(nóng)藥產(chǎn)品價(jià)格上升，農(nóng)藥行業(yè)

34、上市公司盈利能力大幅提升，截止至2018年12月10日，CS農(nóng)藥的行業(yè)估值為13.75倍，已經(jīng)處于近幾年來的歷史底部區(qū)域。</p><p>　　圖29.CS農(nóng)藥PE估值圖30.CS農(nóng)藥PB估值走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：WIND，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　磷肥：磷礦石供應(yīng)縮緊，利好資源優(yōu)勢(shì)龍頭</p>

35、;<p>　　磷肥的上游基本來源于磷礦石，據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球70 的磷礦石用于生產(chǎn)磷肥，</p><p>　　2017年全球磷礦石儲(chǔ)量約700億噸，主要集中于摩洛哥，我國(guó)磷礦石總儲(chǔ)量為33億噸，約占全球比例的5 ，主要分布在湖南、湖北、四川、貴州以及云南五省。</p><p>　　自2017年開始，云貴川鄂等磷礦石主產(chǎn)區(qū)由于環(huán)保高壓政策相繼限產(chǎn)，在環(huán)保限產(chǎn)政策下，17年磷礦石產(chǎn)量快

36、速下降，截止18年10月，我國(guó)磷礦石累計(jì)產(chǎn)量下降25 ，磷礦石價(jià)格也從2017年Q4季度開始反彈，同期磷肥價(jià)格也隨之上揚(yáng)，加之16年我國(guó)發(fā)布全國(guó)礦產(chǎn)資源規(guī)劃，磷礦也被列入了戰(zhàn)略性礦產(chǎn)目錄，這也將進(jìn)一步限制磷礦石的出口供應(yīng)。整體來看，考慮到磷礦石由于其戰(zhàn)略資源的特性以及下游磷肥導(dǎo)致的磷石膏污染嚴(yán)重問題，未來我國(guó)繼續(xù)堅(jiān)持環(huán)保大旗，去除中小落后產(chǎn)能，整合資源是必然趨勢(shì)。</p><p>　　圖6.全國(guó)磷礦儲(chǔ)量分布圖7

37、.磷礦石主產(chǎn)地產(chǎn)量/萬噸</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　圖33.磷礦石2012-2018每月開采量及其同比圖34.磷礦石價(jià)格走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所</p><p>

38、;　　圖35.MAP、DAP價(jià)格走勢(shì)</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：wind，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　表4.2017以來磷礦政策</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國(guó)化肥網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　4、化纖板塊：民營(yíng)大煉化項(xiàng)目投產(chǎn)在即，改善 PX-PTA 產(chǎn)業(yè)鏈供需</p><p>　　2011年

39、以來，國(guó)內(nèi)PTA產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，直到2014年以后增速逐步放緩，2017 年國(guó)內(nèi)PTA產(chǎn)能同比增長(zhǎng)為4.1 。目前國(guó)內(nèi)PTA產(chǎn)能約為4700萬噸，其中有效產(chǎn)能約為3500萬噸，而在PTA裝置投產(chǎn)計(jì)劃中，2018暫無新建產(chǎn)能，今年產(chǎn)能增量都是17年裝置的投產(chǎn)，在PTA無新增產(chǎn)能的情況下，它的上游PX是產(chǎn)業(yè)鏈的利潤(rùn)核心，截止2018年Q3,我國(guó)對(duì)PX進(jìn)口依賴度較高，達(dá)到了60 ，但隨著民營(yíng)煉化產(chǎn)能快速投放，PTA對(duì)PX的議價(jià)能力上升。在從PT

40、A的下游看，聚酯自2017年聚酯產(chǎn)能約4992萬噸，實(shí)際產(chǎn)量為約4000萬噸，行業(yè)平均開工率達(dá)到了80 ，2018年上半年聚酯產(chǎn)量約為2200萬噸，同比增長(zhǎng)了13.5 ，下游聚酯需求的增長(zhǎng)拉動(dòng)PTA需求的增長(zhǎng)，長(zhǎng)期來看，PX-PTA整體供需格局改善，未來利潤(rùn)會(huì)從PX向下游傳遞。</p><p>　　圖36.PX、PTA進(jìn)口依賴度圖8.PX產(chǎn)量、產(chǎn)能、表觀消費(fèi)量走勢(shì)圖</p><p>　　

41、數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　表5.未來PTA產(chǎn)能投放情況表6.2018聚酯產(chǎn)能投放情況</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　自2016年以來，國(guó)內(nèi)多個(gè)PX-PTA領(lǐng)域民營(yíng)龍頭為了完善自己的產(chǎn)業(yè)鏈，逐步向

42、上游延伸，涉足煉化領(lǐng)域。目前民營(yíng)煉化龍頭主要存在于浙江以及山東兩省，分別為浙江石油集團(tuán)和山東煉化能源集團(tuán)。目前國(guó)內(nèi)主要的民營(yíng)煉化項(xiàng)目如恒逸石化文萊PMB項(xiàng)目、恒力煉化、浙江石化等預(yù)計(jì)都將在2019 年初進(jìn)行投產(chǎn)。</p><p>　　表7.主要民營(yíng)煉化項(xiàng)目及其投產(chǎn)時(shí)間</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：各公司公告，萬聯(lián)證券研究所</p><p>　　與傳統(tǒng)煉化裝置相比，

43、民營(yíng)煉化具有以下優(yōu)勢(shì)：1.產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)，原油煉化的下游產(chǎn)品PX與原油的PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈緊緊相連，投產(chǎn)以后，公司一方面能減少對(duì)原料PX進(jìn)口依存度高的問題，另一方面煉化項(xiàng)目中的產(chǎn)生的乙烯可以制備MEG，從而實(shí)現(xiàn)滌綸全產(chǎn)業(yè)鏈一體化，有效降低成本，增強(qiáng)自身盈利能力；2.地方政府支持的優(yōu)勢(shì)，四大民營(yíng)企業(yè)投產(chǎn)煉化項(xiàng)目，對(duì)當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)等都有較強(qiáng)的促進(jìn)作用，地方政府為其出臺(tái)了一些相關(guān)的政策紅利；3.裝置體量較大保持高效產(chǎn)能的同時(shí)能減少裝置運(yùn)行成本，恒

44、力、浙江石化項(xiàng)目均為國(guó)內(nèi)單套裝置原油加工能力全國(guó)最大。</p><p>　　5、新材料板塊：需求快速增長(zhǎng)，發(fā)展?jié)摿薮?lt;/p><p>　　新材料是指那些新出現(xiàn)或已在發(fā)展中的、具有傳統(tǒng)材料所不具備的優(yōu)異性能和特殊性能的材料。新材料板塊所涵蓋的領(lǐng)域相對(duì)寬泛，但整體來說具有以下特點(diǎn)：1.用戶粘性高；2.龍頭多為下游企業(yè)；3.具有高技術(shù)門檻、高研發(fā)投入的特點(diǎn)。因此，我們的推薦邏輯是：1、挑選未來

45、行業(yè)下游需求增速加快作為有效支撐的龍頭企業(yè)，如用于5G光纖通信紫外固化材料；2、政府大力支持推進(jìn)的子版塊，如半導(dǎo)體LCD、OLED板塊。</p><p><b>　　6、投資建議</b></p><p>　　由于全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、疊加中美貿(mào)易戰(zhàn)的不確定性、大宗商品以及原油的價(jià)格下行，短期來看，我們認(rèn)為明年態(tài)勢(shì)不甚理想，但長(zhǎng)期來看，我們并不悲觀，基礎(chǔ)化工行業(yè)作為典型的周

46、期行業(yè)，在周期下行的區(qū)間不代表沒有投資機(jī)會(huì)，相反，在下行的過程中，布局一些處于估值底部且具有良好支撐點(diǎn)的子版塊才是制勝之道。個(gè)股我們推薦：揚(yáng)農(nóng)化工、萬華化學(xué)、恒逸石化、華魯恒升。</p><p>　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原油價(jià)格繼續(xù)大幅下行、政策力度大幅減弱、民營(yíng)大煉化投產(chǎn)不達(dá)預(yù)期、中美貿(mào)易戰(zhàn)加劇。</p><p>　　揚(yáng)農(nóng)化工（600486）</p><p>　　菊酯和麥草

47、畏行業(yè)景氣，促進(jìn)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：近期受益于環(huán)保高壓態(tài)勢(shì)， 蘇北地區(qū)裝置停產(chǎn)導(dǎo)致菊酯及其中間體市場(chǎng)供應(yīng)持續(xù)偏緊，產(chǎn)品價(jià)格不斷提高，截止10月，功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯報(bào)價(jià)分別為37、42萬元，分別同比增長(zhǎng)98 、66 。短期來看，環(huán)保高壓態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)，菊酯行業(yè)供仍將處于緊平衡，產(chǎn)品高價(jià)有望維持，利好公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。另一方面，麥草畏有望大量推廣應(yīng)用于北美，原因是孟山都披露其含麥草畏和草甘膦的雙抗種子試用良好，預(yù)計(jì)19年合計(jì)種植面積將達(dá)到5000萬英畝

48、，20年達(dá)到6000萬英畝后，公司作為全球麥草畏龍頭企業(yè)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。</p><p>　　擬收購中化國(guó)際農(nóng)化資產(chǎn)、打造一體化產(chǎn)業(yè)鏈：公司于18年8月2日與中化國(guó) 際簽訂協(xié)議，擬收購中化國(guó)際持有的中化作物100?股權(quán)和農(nóng)研公司100?股權(quán)。中化作物成立于11年1月，主要從事化工原料以及產(chǎn)品、技術(shù)的進(jìn)出口，擁 有豐富的下游銷售渠道。農(nóng)研公司是我國(guó)頗具影響的研發(fā)平臺(tái)。這次對(duì)兩家 公司的收購，有望拓寬公司原有及銷

49、售渠道，進(jìn)一步增加公司研發(fā)實(shí)力，完 善公司一體化產(chǎn)業(yè)鏈。</p><p>　　加碼投資，擴(kuò)大產(chǎn)能保障公司未來發(fā)展：公司近期公告，將建設(shè)3800噸/ 年聯(lián)苯菊酯、1000噸/年氟啶胺、120噸/年衛(wèi)生菊酯和200噸/年羥哌酯農(nóng) 藥，項(xiàng)目總估算值為4.3億元，預(yù)計(jì)將在2020增加收入，實(shí)現(xiàn)公司產(chǎn)品多元化和高端化，為公司未來發(fā)展保駕護(hù)航。</p><p>　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：看好公司未來發(fā)展

50、前景，預(yù)計(jì)18-19年公司歸母凈</p><p>　　利分別為9.74億、12.18億，對(duì)應(yīng)EPS分別為3.14元、3.93元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為13.27倍、10.61倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。</p><p>　　風(fēng)險(xiǎn)提示：環(huán)保力度大幅降低，菊酯產(chǎn)品價(jià)格大幅降低。萬華化學(xué)（600309）</p><p>　　石化系列營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)：公司石化系列產(chǎn)品主要涵蓋丙烷

51、、MTBE、丙烯酸及其酯、TBA、正丁醇以及環(huán)氧丙烷等產(chǎn)品，其中PDH工藝制備的丙烯產(chǎn)能（75萬噸）、MTBE（75萬噸）、丁醇（26萬噸）和丙烯酸及其酯類（30 萬噸），其中，各種產(chǎn)品有漲有跌，但現(xiàn)有石化核心產(chǎn)品的PDH制備的丙烯價(jià)格自二季度以來不斷上漲，丙烯價(jià)格山東價(jià)格為9100元/噸，比二季度上漲10.51?，帶動(dòng)石化業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。此外，公司投資178億建設(shè)100萬噸乙烯項(xiàng)目將為公司未來發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)保障。</p>&

52、lt;p>　　新材料業(yè)務(wù)板塊快速發(fā)展，為公司發(fā)展提供保障：新材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷量22.1萬噸，同比增長(zhǎng)28.0 ，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為41.9億元，同比增長(zhǎng)38.8?， 公司18-19年有望實(shí)現(xiàn)13萬噸/年P(guān)C、8萬噸/年P(guān)MMA、3萬噸/年SAP的產(chǎn)能， 新材料業(yè)務(wù)板塊豐富了公司的產(chǎn)業(yè)多元化，并提高了公司未來的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，完善了一體化產(chǎn)業(yè)鏈，為公司未來業(yè)績(jī)保駕護(hù)航。</p><p>　　集團(tuán)資產(chǎn)整體上市+全球化布局

53、，未來發(fā)展可期：萬華化學(xué)發(fā)布并購重組 預(yù)案，按照30.42元/股價(jià)格向控股股東萬華化工的5名股東國(guó)豐投資、合成國(guó)際、中誠(chéng)投資、中凱信、德杰匯通發(fā)行總計(jì)17.16億股公司股票，對(duì)萬華化工實(shí)施吸收合并，萬華化學(xué)為吸收合并方，萬華化工作為被吸收合并 方。吸收合并完成后，萬華化工持有的萬華化學(xué)13.10億股股票將會(huì)被注 銷，本次交易后實(shí)際新增股份數(shù)為4.06億股，按停牌前收盤價(jià)36.44元計(jì) 算，市值增長(zhǎng)約150億。通過這次交易，BC公司將成

54、為上市公司的子公司， 萬華化工的股東也將成為上市公司的股東，從而實(shí)現(xiàn)萬華化學(xué)資產(chǎn)的整體上市。重組完成以后，公司MDI產(chǎn)能由自有180萬噸加上BC公司產(chǎn)能30萬噸變?yōu)?10萬噸，躍居全球第一，并實(shí)現(xiàn)了公司全球化的布局，在計(jì)劃于亞 洲、歐洲和美洲三大主要市場(chǎng)均建有生產(chǎn)基地，公司從由單一的MDI寡頭壟斷企業(yè)，發(fā)展到擁有兩大產(chǎn)業(yè)鏈和六大事業(yè)部，業(yè)務(wù)覆蓋異氰酸酯、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯領(lǐng)域；丙烯酸及其酯、環(huán)氧丙烷等石化領(lǐng)域；水性 PUD、PA

55、乳液、TPU、ADI表面材料等特種化學(xué)品及材料產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的全面一體化化工公司，未來發(fā)展可期。</p><p>　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2018-2019年公司歸母凈利分別為100.55億、129.01億（原值為135.63億、160.93億），對(duì)應(yīng)EPS分別為3.678元、4.719元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為8.73倍、6.80倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。</p><p>　　風(fēng)險(xiǎn)提示

56、：MDI價(jià)格大幅下降，石化產(chǎn)品價(jià)格大幅下降。恒逸石化（000703）</p><p>　　PTA產(chǎn)業(yè)鏈景氣有望持續(xù)，保障公司四季度業(yè)績(jī)：目前來看，PTA整體負(fù)荷為74?，開工率處于相對(duì)高位，加之現(xiàn)有庫存天數(shù)大致為5-7天，下游聚酯需求仍然較為旺盛，我們預(yù)計(jì)下游滌綸長(zhǎng)絲新增產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)是7-8?，而需求增速預(yù)計(jì)為8-9?，供需格局向好，加之四季度仍有多套檢修計(jì)劃， 因此PTA產(chǎn)業(yè)鏈景氣度有望持續(xù)，預(yù)計(jì)四季度PTA價(jià)

57、格仍有望維持偏強(qiáng)震蕩， 公司PTA權(quán)益產(chǎn)能達(dá)到612萬噸，彈性巨大。</p><p>　　文萊煉化項(xiàng)目進(jìn)展順利，進(jìn)一步完善一體化優(yōu)勢(shì)：文萊煉化項(xiàng)目順利實(shí) 施，截止8月底整體進(jìn)度完成65?，項(xiàng)目累計(jì)已發(fā)生建設(shè)期投資額16.34億美元，預(yù)計(jì)將在18年底完全建成，19年Q1將實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，隨著文萊煉化項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司產(chǎn)業(yè)鏈將進(jìn)一步完善，降低公司未來生產(chǎn)成本。</p><p>　　積極并購相關(guān)企業(yè)，

58、完善公司上下游產(chǎn)業(yè)鏈配套：公司積極并購整合相關(guān)聚酯資產(chǎn)，擬置入嘉興逸鵬（20萬噸）、太倉逸楓（25萬噸）資產(chǎn)、浙江雙兔新材料（100萬噸）100 股權(quán)并新建海寧一期100萬噸長(zhǎng)絲及短纖項(xiàng)目， 預(yù)計(jì)公司未來能新增220萬噸聚酯長(zhǎng)絲產(chǎn)能，進(jìn)入行業(yè)一線梯隊(duì)，實(shí)現(xiàn)PTA- 聚酯的均衡發(fā)展。</p><p>　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：看好公司未來發(fā)展前景，預(yù)計(jì)18-19年公司歸母凈 利分別為32.76億、41.25億，對(duì)應(yīng)E

59、PS分別為1.419元、1.787元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為8.89倍、7.06倍。維持“增持”評(píng)級(jí)。</p><p>　　風(fēng)險(xiǎn)提示：PTA價(jià)格大幅下跌，聚酯價(jià)格大幅下降。華魯恒升（600426）</p><p>　　公司煤氣化技術(shù)成本優(yōu)勢(shì)明顯，醋酸等主營(yíng)產(chǎn)品價(jià)格維持高位：公司以水煤漿氣化技術(shù)為核心，形成了尿素200萬噸、醋酸50萬噸、丁辛醇20萬噸、己二酸16萬噸、DMF25萬噸以及其他

60、產(chǎn)品總計(jì)約40萬噸的高度一體化化工園區(qū)。公司前三季度肥料實(shí)現(xiàn)銷量134.5萬噸，同比增長(zhǎng)17 ，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.60 億；己二酸及中間品、醋酸及衍生品、多元醇銷量基本同比持平，但是價(jià)格分別同比上漲10 、66 、10 ，實(shí)現(xiàn)對(duì)應(yīng)營(yíng)收為14.82億、19.29億、12.42億，同比增長(zhǎng)12.6?、69.8 、17.2 。</p><p>　　新產(chǎn)能50萬噸煤制乙二醇為公司業(yè)績(jī)提供新亮點(diǎn)：公司年產(chǎn)50萬噸乙二醇項(xiàng)目近期

61、投產(chǎn)，加上公司原有的5萬噸/年合成尾氣制乙二醇，累計(jì)達(dá)到產(chǎn)量55萬噸/年。近期，隨著滌綸行業(yè)的發(fā)展，剛性需求不斷增大，2017年我國(guó)乙二醇產(chǎn)能810萬噸，產(chǎn)量約為610萬噸，進(jìn)口量高達(dá)875萬噸，出口量?jī)H為2萬噸，對(duì)外依存度高達(dá)59 ，加之公司煤制乙二醇成具備較高的成本優(yōu)勢(shì)（＜5000元/噸），未來會(huì)快速被市場(chǎng)消化，給公司業(yè)績(jī)提供新的增長(zhǎng) 點(diǎn)。</p><p>　　一體化園區(qū)+一頭多線發(fā)展模式，為公司未來發(fā)展提

62、供有效保障：公司在現(xiàn)有產(chǎn)能的情況下，積極推進(jìn)上游原材料配套以及技術(shù)的全面升級(jí)，積極優(yōu)化現(xiàn)有工藝，提高生產(chǎn)效率，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)電力的高效運(yùn)用，運(yùn)</p><p>　　用"一頭多線"的循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，形成了高度完善的一體化工業(yè)園區(qū)， 未來公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。</p><p>　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：看好公司未來發(fā)展前景，預(yù)計(jì)18-19年公司歸母凈 利分別為30.71億、