自由現(xiàn)金流、融資約束與公司增加價(jià)值——基于所有者性質(zhì)視角.pdf

1、自由現(xiàn)金流一直在企業(yè)中扮演著重要的角色，不僅對(duì)企業(yè)當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)決策產(chǎn)生影響，同時(shí)對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展也起到不可忽視的作用。自從Jensen提出自由現(xiàn)金流的假說(shuō)以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者均對(duì)其進(jìn)行了廣泛的研究。一方面，在企業(yè)投資生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)來(lái)創(chuàng)造價(jià)值的過(guò)程中，其所持有的自由現(xiàn)金流是保證企業(yè)價(jià)值增加的重要驅(qū)動(dòng)力。持有充分的自由現(xiàn)金流可以保證企業(yè)不會(huì)錯(cuò)失最佳的投資機(jī)會(huì)，也減少了所面臨的融資約束風(fēng)險(xiǎn)，從而使得企業(yè)價(jià)值可以健康并且有效率的增長(zhǎng)。但是在另一方面，自

2、由現(xiàn)金流的代理成本問(wèn)題同樣會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面的影響，諸如信息不對(duì)稱(chēng)，道德風(fēng)險(xiǎn)等管理層因自身利益考慮而產(chǎn)生的代理成本會(huì)損害所有者的利益，影響公司價(jià)值。尤其在我國(guó)目前的現(xiàn)實(shí)環(huán)境之下，資本市場(chǎng)仍處在一個(gè)成長(zhǎng)的階段，在職消費(fèi)與過(guò)度投資等代理成本問(wèn)題層出不窮。因此有必要對(duì)自由現(xiàn)金流的如何影響企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)來(lái)展開(kāi)研究，在借鑒國(guó)內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，同時(shí)引入融資約束與股權(quán)性質(zhì)，以驗(yàn)證在不同的條件下自由現(xiàn)金流與公司增加價(jià)值之間的相關(guān)性，為以后企業(yè)優(yōu)化自

3、身自由現(xiàn)金流持有量提出建議和參考，為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化提供一個(gè)新思路。
　　本文首先對(duì)國(guó)內(nèi)外自由現(xiàn)金流與公司價(jià)值相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，闡明自由現(xiàn)金流與公司價(jià)值之間的關(guān)系，并提出以增加價(jià)值作為公司價(jià)值的衡量標(biāo)準(zhǔn)。然后以信息不對(duì)稱(chēng)理論、融資約束理論、委托代理理論等經(jīng)典理論為基礎(chǔ)，提出相應(yīng)的研究假設(shè)。緊接著便以CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中2009-2012年整個(gè)A股上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，借助STATA計(jì)量軟件建立面板模型，并從外部融資約束和內(nèi)部

4、所有者性質(zhì)的視角出發(fā)，研究探討了在不同的融資約束和所有者性質(zhì)的條件之下，持有自由現(xiàn)金流所帶來(lái)的價(jià)值增加效應(yīng)的差異。最后，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流持有量與增加價(jià)值之間呈倒U型的關(guān)系，當(dāng)企業(yè)的增加價(jià)值隨自由現(xiàn)金流持有量增加而增加到一定程度時(shí)，較高的自由現(xiàn)金流持有量所引發(fā)的代理成本問(wèn)題會(huì)明顯抑制其價(jià)值增加的效率。而即使在曲線(xiàn)關(guān)系的左半部分，較高的融資約束在降低代理成本的同時(shí)也會(huì)抑制這種自由現(xiàn)金流的價(jià)值增加效應(yīng)。同時(shí)非國(guó)有企業(yè)的增加效應(yīng)比國(guó)有企業(yè)