貨幣政策視角下的金融狀況指數(shù)體系構(gòu)建研究.pdf

1、金融狀況指數(shù)（Financial Conditions Indexes，F(xiàn)CI）是貨幣當(dāng)局制定和分析貨幣政策時的新型參考指標(biāo)，在提高貨幣政策執(zhí)行效果方面具有重要的價值，因而目前學(xué)術(shù)界關(guān)于該指標(biāo)的編制和測度研究的呼聲已經(jīng)很高。但綜合來看，國內(nèi)還沒有對FCI展開系統(tǒng)化的研究，已有的成果都只停留于表面，除了高盛公司，國內(nèi)更是沒有權(quán)威機構(gòu)定期公布中國的這一數(shù)據(jù)。而在金融創(chuàng)新與全球化趨勢不斷加快的背景下，努力適應(yīng)和引領(lǐng)中國經(jīng)濟新常態(tài)，化解高杠桿和

2、泡沫化為主要特征的經(jīng)濟風(fēng)險，都要求中國加快研究和編制FCI的步伐。
　　鑒于當(dāng)前學(xué)者們對FCI的譯法和理解并不統(tǒng)一且存在一些誤解，對其功能也定位不清，本文首先重新界定了FCI的基本內(nèi)涵，認(rèn)為它是綜合反映貨幣政策執(zhí)行情況或?qū)嵤┬Ч慕y(tǒng)計指標(biāo)，其基本的功能是作為先行指標(biāo)來指示貨幣政策執(zhí)行效果，主要用于評估一個地區(qū)在一定時期內(nèi)所執(zhí)行的貨幣政策是否有效，同時預(yù)測貨幣政策最終目標(biāo)的變動趨勢。整體而言，F(xiàn)CI具有反映金融整體狀況、預(yù)測宏觀經(jīng)濟

3、走勢、評估貨幣政策松緊程度、作為指示器反映貨幣政策執(zhí)行效果等功能，具有頒布權(quán)威、修訂及時和應(yīng)用便捷等內(nèi)在特征，以及貨幣性、綜合性和敏感性等外在特征，但其不足也是明顯的，主要體現(xiàn)在過分依賴模型、未考慮跨期影響、參數(shù)不穩(wěn)定和變量間內(nèi)在關(guān)聯(lián)較強等四個方面。
　　接下來，分別從高頻、中頻和低頻三個頻率層次以及寬幅、中幅和窄幅三個幅度層面，同時結(jié)合不同賦權(quán)方法構(gòu)建了多維度的FCI體系。然后從貨幣政策的多種傳導(dǎo)渠道出發(fā)，分析這一體系的理論要素

4、來源，并以西方經(jīng)濟理論為基礎(chǔ)重新構(gòu)建寬幅 FCI的理論模型，從而確定了不同維度 FCI的構(gòu)成要素的理論依據(jù)。在此基礎(chǔ)上，通過比較不同數(shù)據(jù)采集方法的優(yōu)劣程度，選用文案采集法作為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的采集方法，并結(jié)合中國統(tǒng)計數(shù)據(jù)公布的實際，分別從利率、匯率、資產(chǎn)價格和非金融指標(biāo)等方面采集了若干有代表性的變量數(shù)據(jù)作為初選指標(biāo)。根據(jù)FC I理論表達式中各組成要素的表現(xiàn)形式，將初選指標(biāo)的數(shù)據(jù)進行缺口值計算，并結(jié)合指標(biāo)數(shù)據(jù)本身的特征，進行頻率的相應(yīng)轉(zhuǎn)換，由此為

5、指標(biāo)合成提供數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。
　　初步選取的FCI指標(biāo)規(guī)模比較龐大，容易造成信息重疊與賦權(quán)的困難，因而采用組合篩選法對各構(gòu)成指標(biāo)進行篩選。具體來說，首先用信度檢驗法和效度檢驗法逐步剔除整個指標(biāo)體系中數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)不具有一致性、可靠性或穩(wěn)定性的指標(biāo)，再采用類成分檢驗方法進行指標(biāo)最優(yōu)信息量的提取，從而得到指標(biāo)間數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)匹配度最佳、信息含量最高的指標(biāo)，這也是最終用于合成不同幅度和頻率FCI的基礎(chǔ)指標(biāo)。
　　進一步，通過總結(jié)和對比已有FCI賦權(quán)

6、方法的基本特征與應(yīng)用局限，本文將國際上主流的FCI賦權(quán)方法歸為兩類，分別是包含主成分、因子分析、卡爾曼濾波、簡化式模型和大型宏觀經(jīng)濟計量模型等在內(nèi)的結(jié)構(gòu)性賦權(quán)法；以及包含VAR模型、SVAR模型和VEC模型等在內(nèi)的非結(jié)構(gòu)性賦權(quán)法。然后將不包含大型宏觀經(jīng)濟計量模型法在內(nèi)的其他各種方法分別用于實證賦權(quán)研究當(dāng)中，由此得到不同幅度、不同頻率下，基于不同賦權(quán)方法合成的31個指數(shù)值，這便構(gòu)成了FCI的數(shù)據(jù)庫。
　　在此基礎(chǔ)上，從指數(shù)內(nèi)部結(jié)構(gòu)的

7、協(xié)調(diào)性出發(fā)，判斷不同 FCI的各構(gòu)成指標(biāo)權(quán)重是否比較協(xié)調(diào)；從異常值原理出發(fā)，檢驗所估計的不同 FCI是否具有顯著的異常點；再從動態(tài)性視角出發(fā)，分析指數(shù)與貨幣政策最終目標(biāo)之間是否具有相同的波動特征。通過對FCI進行上述三個方面的統(tǒng)計檢驗，綜合判斷指數(shù)的編制結(jié)果是否可用于經(jīng)濟分析。
　　在確定編制的指數(shù)具有一定的分析價值，可以作為貨幣政策執(zhí)行效果指示器功能的前提下，分析FCI與CPI之間的動態(tài)相關(guān)性、Granger因果檢驗結(jié)果，發(fā)現(xiàn)

8、FC I體系不足以引起貨幣政策最終目標(biāo)發(fā)生變動。于是，采用標(biāo)準(zhǔn)化回歸模型研究變量之間的波動關(guān)系，通過貝塔系數(shù)估計值來驗證 F CI體系的波動是否對CP I的變動具有顯著的影響。在得出肯定結(jié)論以后，運用脈沖響應(yīng)函數(shù)方法分析各 FCI在不同時段對CPI的累積沖擊效果，據(jù)此判斷各 FCI在指示貨幣政策執(zhí)行效果方面的優(yōu)劣性，得出的結(jié)論發(fā)現(xiàn)，基于簡化式模型賦權(quán)的高頻中幅FCI最適合作為當(dāng)前我國貨幣政策執(zhí)行效果的指示器。
　　基于不同視角考察