我國管理層持股現(xiàn)狀及其與公司績效的關(guān)系——以A股上市公司為例.pdf

1、自工業(yè)革命以來，世界經(jīng)濟(jì)得到了飛速發(fā)展。進(jìn)入20世紀(jì)后，越來越多的大型公司開始出現(xiàn)，職業(yè)經(jīng)理人制度逐步流行起來。許多公司內(nèi)部出現(xiàn)了“經(jīng)營權(quán)”與“所有權(quán)”兩權(quán)分離的現(xiàn)象。20世紀(jì)30年代后，管理層持股被當(dāng)作解決“兩權(quán)分離”帶來的公司治理問題的一種方法，開始被國外學(xué)者關(guān)注和研究。委托代理理論、人力資本理論、團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)理論等都對管理層持股提供了相應(yīng)的理論支持。管理層持股本質(zhì)來說，是公司治理的一部分，是公司股東通過出讓一部分的剩余索取權(quán)給管理層人

2、員，使得其與股東的利益趨于一致，從而更加盡職盡責(zé)的工作。經(jīng)過了近百年的發(fā)展，管理層持股已經(jīng)成為西方現(xiàn)代企業(yè)中一項(xiàng)重要的制度安排，被廣泛地運(yùn)用在公司治理當(dāng)中。
　　與西方國家不同，我國的管理層持股發(fā)展起步較晚，最早的管理層持股是在改革開放初期伴隨著國企股份制改革，以“內(nèi)部職工股”的形式出現(xiàn)的，之后伴隨著股權(quán)激勵的探索而不斷完善。2005年底，隨著我國資本市場股權(quán)分置改革的全面啟動以及《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》的推出，我國管理層持股

3、開始進(jìn)入了快速發(fā)展的階段。總的來說，我國2005年以前的管理層持股水平很低，管理層持股的激勵作用沒有得到很好的發(fā)揮。而經(jīng)過接近十年的快速發(fā)展，截至2014年已有超過一半的A股上市公司存在管理層持股，且管理層平均持股比例已達(dá)10％左右，管理層持股在我國已經(jīng)變得越來越普遍。
　　在管理層持股被國內(nèi)越來越多的企業(yè)接受的同時(shí)，我國許多學(xué)者也對管理層持股及其與公司績效的關(guān)系進(jìn)行了研究。但我國已有的相關(guān)文獻(xiàn)大多是以2005年之前的管理層持股為

4、研究對象，那時(shí)我國的管理層持股發(fā)展水平還處于非常初期的階段，與發(fā)展現(xiàn)狀有所不同。另外，不同行業(yè)的管理層持股與公司績效的關(guān)系可能不同。在現(xiàn)有研究中，雖然已經(jīng)有一些學(xué)者對管理層持股與公司績效關(guān)系的行業(yè)差異做出了驗(yàn)證，但對于到底有哪些差異以及產(chǎn)生差異的原因，卻較少有研究涉及。本文的研究一定程度上彌補(bǔ)了現(xiàn)有研究的不足。
　　首先，本文梳理了管理層持股的相關(guān)理論，并對過往的研究進(jìn)行了回顧。在相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，本文得出了管理層持股與公司績效之

5、間可能存在的關(guān)系。通過文獻(xiàn)綜述，本文進(jìn)一步明確了研究的方向。
　　接著，本文回顧了我國管理層持股的發(fā)展歷程，并對管理層持股的現(xiàn)狀做了統(tǒng)計(jì)分析。由于2005年底我國全面開啟了資本市場的股權(quán)分置改革，管理層持股進(jìn)入了新的發(fā)展階段。因此，本文以2006年為時(shí)間起點(diǎn)，對2006-2014年A股上市公司管理層持股的發(fā)展情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)和分析，得出2006-2014年A股上市公司的管理層持股無論在普及程度方面，還是在持股水平方面，都有了較快的發(fā)

6、展。經(jīng)過接近十年的發(fā)展，A股上市公司中存在管理層持股的公司比重從2006年的20.69％提高至2014年的52.53％;管理層的平均持股比例也從2006年的0.19％提高至2014年的9.47％。同時(shí)，不同行業(yè)的管理層持股水平差異較大?？茖W(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)與衛(wèi)生和社會服務(wù)業(yè)三個(gè)行業(yè)的管理層持股整體水平最高，而綜合業(yè)，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲和郵政業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)四個(gè)行業(yè)的整體水平相對較

7、低。
　　然后，本文收集整理了2006-2014年1051家A股上市公司的面板數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建一次線性模型和二次、三次非線性模型，對管理層持股與公司績效之間的關(guān)系做了實(shí)證研究。實(shí)證研究分為兩個(gè)部分，第一部分對管理層持股與公司績效的整體關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，第二部分將樣本按行業(yè)分類，對不同行業(yè)分別進(jìn)行實(shí)證研究，得出了管理層持股與公司績效關(guān)系的行業(yè)差異。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn):
　　(1)A股上市公司的管理層持股與公司績效之間整體存在顯著的“

8、倒U型”二次方非線性相關(guān)關(guān)系，拐點(diǎn)對應(yīng)的管理層持股比例為14.79％，即管理層持股比例低于14.79％時(shí)，管理層持股能夠促進(jìn)公司績效的提高;而管理層持股比例高于14.79％時(shí)，管理層持股比例增加將導(dǎo)致公司績效的下降。這個(gè)結(jié)論說明了“管理者防御”作用在我國同樣存在。由于大約七成的A股上市公司管理層持股比例未達(dá)到拐點(diǎn)的比例14.79％，因此A股上市公司的管理層持股總體水平還可以繼續(xù)提高，以更加充分地利用管理層持股對公司績效的正向促進(jìn)作用。<

9、br>　　(2)不同行業(yè)的管理層持股與公司績效的關(guān)系不同。制造業(yè)與批發(fā)和零售業(yè)公司的管理層持股與公司績效之間存在著“倒U型”的相關(guān)關(guān)系，拐點(diǎn)對應(yīng)的管理層持股比例分別為17.19％和12.51％。房地產(chǎn)業(yè)的管理層持股與公司績效之間存在著顯著的線性相關(guān)關(guān)系。而電力、熱力及生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)與交通運(yùn)輸、倉儲和郵政業(yè)的管理層持股與公司績效之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。
　　(3)行業(yè)的競爭程度與知識密集程度將影響管理層持股與公司績效之間的關(guān)系。公

10、司所處的行業(yè)競爭程度越強(qiáng)，知識密集程度越高，管理層持股與公司績效之間的關(guān)系就越顯著，即管理層持股的作用更加明顯。
　　最后，本文針對研究的結(jié)果提出了一些建議:(1)堅(jiān)持政策導(dǎo)向，進(jìn)一步提高管理層持股的整體水平;(2)充分考慮管理層持股的行業(yè)特性，更好地發(fā)揮管理層持股的激勵作用;(3)培育健康有效的資本市場，完善管理層持股的外部環(huán)境;(4)完善公司內(nèi)部治理，合理設(shè)計(jì)股權(quán)激勵方案;(5)建設(shè)成熟的經(jīng)理人市場，完善經(jīng)理人的選拔機(jī)制。

11、r>　　總體而言，本文做出了以下貢獻(xiàn):
　　(1)2005年底，我國全面開啟了資本市場的股權(quán)分置改革，上市公司的股權(quán)激勵和管理層持股進(jìn)入了全新的發(fā)展階段。在此背景下，本文以2006年為時(shí)間起點(diǎn)，使用A股上市公司2006-2014年的數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了管理層持股與公司績效的關(guān)系，研究具有一定的時(shí)效性。
　　(2)本文對A股上市公司2006-2014年管理層持股的整體和各個(gè)行業(yè)的不同情況分別做了較詳細(xì)的統(tǒng)計(jì)分析，對我國管理層持股的

12、最新發(fā)展情況做了較清楚的展示。
　　(3)本文針對過往研究主要只涉及我國管理層持股與公司績效的整體關(guān)系的情況，進(jìn)一步做了分行業(yè)實(shí)證研究，得出了各個(gè)行業(yè)的管理層持股與公司績效之間的特有關(guān)系，并驗(yàn)證了行業(yè)的競爭程度和知識密集程度會影響管理層持股與公司績效之間的關(guān)系，一定程度上對現(xiàn)有的研究做出了補(bǔ)充。
　　由于學(xué)識、能力有限，加上一些條件的制約，本文同樣存在許多不足之處，而這些不足可作為未來研究的方向。
　　(1)在歷史回顧