esg取值的組合優(yōu)化與動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)

1、1. 文獻(xiàn)概述文獻(xiàn)來(lái)源：D. Lauria, W. B. Lindquist, S. Mittnik and S. T. Rachev. “ ESG - V alued Portfolio Optimization and Dynamic Asset Pricing.“ Preprint version. https://arxiv.org/abs/2206.02854文獻(xiàn)摘要：ESG 評(píng)級(jí)為社會(huì)責(zé)任投

2、資提供了一種量化的衡量標(biāo)準(zhǔn)。本文提出了一種將 ESG 評(píng)級(jí)納入到動(dòng)態(tài)定價(jià)理論中的統(tǒng)一框架。通過(guò)引入 ESG 取值的收益率作為傳統(tǒng)的收益率的替代， 本文形成一個(gè)由回報(bào)、 風(fēng)險(xiǎn)和 ESG 評(píng)分綜合決定組合優(yōu)化框架。該框架保留了組合優(yōu)化中的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)（α） ，并引入了 ESG 親和系數(shù)（λ） 。利用該框架，本文構(gòu)造了 ESG 版本的組合優(yōu)化、 資本市場(chǎng)線、 風(fēng)險(xiǎn)度量、 期權(quán)定價(jià)以及影子無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。文獻(xiàn)評(píng)述：本文將 ESG 整合進(jìn)了

3、動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)理論之中，構(gòu)造了 ESG 版本的組合優(yōu)化、資本市場(chǎng)線、風(fēng)險(xiǎn)度量、期權(quán)定價(jià)以及影子無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，值得戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)配置投資者參考。說(shuō)明：為方便起見(jiàn)“ESG-valued XX”一詞在本文中被統(tǒng)一翻譯成“ESG 取值的XX”，或者更簡(jiǎn)單“E 值 XX” 。2. 引言社會(huì)責(zé)任投資（socially responsible investing，SRI）是一種倡導(dǎo)在投資和公司層面對(duì)環(huán)境和社會(huì)產(chǎn)生正向影響的投資理念。 雖然 SRI 涵蓋

4、的范圍較廣， 但在狹義語(yǔ)境中， 它主要是指 ESG 評(píng)級(jí) （ESG rating） 。 粗糙地講， ESG 評(píng)級(jí)的目的在于從環(huán)境、社會(huì)和治理三個(gè)范疇對(duì)任何一家公司進(jìn)行評(píng)分，以期提供公司級(jí)別的“可持續(xù)發(fā)展性”排序。ESG 投資方興未艾。例如共同基金和養(yǎng)老基金，當(dāng)下皆提供與 SRI 相關(guān)的金融產(chǎn)品。但在如何將 ESG 整合進(jìn)投資決策中則有數(shù)量不菲的嘗試。主流的整合方式可以分為三種： （1）排除途徑， （2）納入途徑， （3）經(jīng)驗(yàn)途徑。

5、前兩種途徑可以被簡(jiǎn)單理解為“賞善罰惡” ， 而第三種途徑則是 “賞善不罰惡” ，因此采用此種途徑的資產(chǎn)管理人在尋求更多的風(fēng)險(xiǎn)敞口于 ESG 得分較高的公司的同事，也有可能投資于不那么有道德的企業(yè)實(shí)體，詳情參見(jiàn) Berry et al（2013） 。雖然 ESG 投資的背后推動(dòng)力可以粗糙地分為道德信念和業(yè)績(jī)改善， 但從文獻(xiàn)角度來(lái)看， 大家更傾向于從后者為 ESG 投資提供合理性支撐， 此處略去不表。ESG 評(píng)級(jí)經(jīng)常遇到的一個(gè)技術(shù)

6、問(wèn)題是不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間存在得分差異。ζi,t(λ):= λ ? ?i.t + (1 ? λ) ? rc i,t,λ ∈ [0,1],c ∈ ?≥0其中ri,t代表資產(chǎn) i 在 t 時(shí)刻的收益率，c 需要適當(dāng)選擇使得 NES 的大小與收益率相對(duì)可比，?稱為 ESG 親和系數(shù)。例如，由于 E 值通常是年度更新，對(duì)于日收益率而言，本文將選擇 c=255。從定義中可以看到， 親和系數(shù) λ 代表了投資者對(duì) NES 的重視程度。 為簡(jiǎn)

7、單起見(jiàn)，本文總是假設(shè)親和系數(shù)的選擇與資產(chǎn) i 和時(shí)刻 t 無(wú)關(guān)。3.1. NES 的計(jì)算NES 的計(jì)算需要注意兩個(gè)問(wèn)題：數(shù)據(jù)填充方法和數(shù)值正規(guī)化方法。從公式上看，E 值收益率的各個(gè)組成部分的更新頻率并不一致：E 值通常為年度更新，而收益率則要高頻得多，因此 E 值收益率的計(jì)算必然涉及到低頻數(shù)據(jù)向高頻數(shù)據(jù)的填充問(wèn)題。雖然存在明顯的缺點(diǎn)，但考慮到多方面的原因，本文總是采用最簡(jiǎn)單的“前向填充”方法，即若無(wú)單期數(shù)據(jù)更新，均使用上期數(shù)據(jù)

8、進(jìn)行計(jì)算。數(shù)值正規(guī)化方法的選擇與 ESG 的值域有很大關(guān)系。 由于本文使用的 E 值來(lái)自 Refinitiv， 其取值始終保持在[0,100]中變動(dòng)， 因此正規(guī)化映射形如：?Refi:[0,100] → [?1,1], x ? x ? 150本文的主要實(shí)證數(shù)據(jù)是涵蓋了 30 只股票的 DJIA（Dow Jones Industrial A verage）指數(shù)，但是排除了 DOW Inc 公司，因此實(shí)際使用的股