股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)制衡與企業(yè)投資行為研究.pdf

1、代理問題對企業(yè)決策行為的影響一直是現(xiàn)代公司財務(wù)研究領(lǐng)域中的一支主流。70年代以來，所有權(quán)結(jié)構(gòu)逐漸呈現(xiàn)出集中趨勢，所有權(quán)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變帶來了委托代理問題的變化，也改變了當(dāng)今公司治理的焦點。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，決定了股東結(jié)構(gòu)、股權(quán)集中度、股權(quán)制衡以及大股東身份，導(dǎo)致股東行使權(quán)利的方式和效果有較大區(qū)別，進(jìn)而會影響企業(yè)的投資決策行為，影響公司治理機制的效果。從我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，獨特的制度環(huán)境導(dǎo)致了我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出高度集中的

2、狀態(tài)。一方面，在高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，控股股東掌握了公司的投資決策權(quán)，出于對自身利益的考慮可能會做出一些非公司價值最大化的非效率投資行為；另一方面，我國上市公司多是以政府股東為中心，國有產(chǎn)權(quán)“缺位”，股東很難對經(jīng)理人形成有效約束，更容易出現(xiàn)投資過度、投資不足等非效率投資行為；再有，國外大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為股權(quán)制衡有助于抑制大股東對中小股東的掠奪行為，而國內(nèi)學(xué)者對股權(quán)制衡的治理效果卻遠(yuǎn)未達(dá)成一致結(jié)論。公司投資行為是公司治理影響公司績效的重要“中

3、間橋梁”，現(xiàn)有國內(nèi)文獻(xiàn)主要關(guān)注公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司業(yè)績的影響，而對公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資行為的相關(guān)性還缺乏研究，同時，從公司治理機制與公司業(yè)績的變化關(guān)系不能推斷出代理問題的性質(zhì)，還必須檢驗公司治理與管理者行為，諸如投資決策之間的關(guān)系。 本文在對國內(nèi)外研究文獻(xiàn)進(jìn)行回顧的基礎(chǔ)上，闡述了信息不對稱、委托代理理論與企業(yè)投資行為的關(guān)系，對自由現(xiàn)金流、股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資行為進(jìn)行了理論分析，同時提出研究假設(shè)。結(jié)合我國的實際情況，運用我國上市公司的數(shù)

4、據(jù)，實證分析了股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度、股權(quán)制衡對自由現(xiàn)金流的非效率投資行為（投資過度、投資不足）的影響，得出結(jié)論：①自由現(xiàn)金流與企業(yè)的投資扭曲程度顯著正相關(guān)，并且在過度投資樣本組中，這種相關(guān)性更為顯著；②第一大股東持股比例與自由現(xiàn)金流的投資扭曲程度顯著正相關(guān)；③股權(quán)制衡與自由現(xiàn)金流的過度投資負(fù)相關(guān)，但不顯著；④與非國有控股企業(yè)相比，國有控股企業(yè)的非效率投資問題更為嚴(yán)重；⑤進(jìn)一步研究表明，股權(quán)制衡度對自由現(xiàn)金流過度投資的影響將因?qū)嶋H控制人股

5、權(quán)性質(zhì)的不同而有所區(qū)別。本文認(rèn)為，股權(quán)的高度集中不但沒有緩解企業(yè)的非效率投資問題，更容易引發(fā)大股東與經(jīng)營者合謀侵占中小股東利益，進(jìn)一步加劇企業(yè)非效率投資行為的發(fā)生；而相互制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國并不普遍，也沒能發(fā)揮出抑制企業(yè)非效率投資行為的治理效果；另外，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體的缺位，導(dǎo)致了國有控股企業(yè)的非效率投資問題更為嚴(yán)重。研究也發(fā)現(xiàn)：與國有控股企業(yè)相比，由于民營控股股東的自利天性，更傾向于追求個人利益最大化，股權(quán)制衡度過高有可能導(dǎo)致控股股東