高管激勵與財務(wù)績效關(guān)系實證分析

1、理論探討|_l疊。i：纛ij。；箍lij；。ijii。；E_掣j’高管激勵與財務(wù)績效關(guān)系實證分新問題的提出、隨著2008年全球金融危機不斷發(fā)展，大企業(yè)紛紛倒閉，人們關(guān)注的焦點也由盲目追求企業(yè)效益最大化，轉(zhuǎn)移到了企業(yè)的持續(xù)安全和財務(wù)的可持續(xù)發(fā)展。為應(yīng)對這種局面，各個國家紛紛推出了金融救援計劃。然而美國華爾街金融機構(gòu)在得到政府金融救援的3000億美元后，竟然把它用于兌現(xiàn)之前對金融機構(gòu)高管的薪酬激勵。這種高管薪酬與企業(yè)績效嚴重脫節(jié)的現(xiàn)象惹來眾

2、多非議，對高管的激勵機制也再一次成為人們關(guān)注的焦點。面對企業(yè)高管激勵機制和企業(yè)財務(wù)績效不一致的現(xiàn)象，學者們開始重新審視高管激勵機制與企業(yè)財務(wù)績效的關(guān)系。同時，發(fā)展創(chuàng)新型企業(yè)，為經(jīng)濟注入活力，無疑是我國積極應(yīng)對世界金融危機的重點之一。創(chuàng)新型企業(yè)高管激勵機制又是制約創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展的重要問題。創(chuàng)新型企業(yè)高管激勵機制與財務(wù)績效存在怎樣的關(guān)系筆者基于創(chuàng)新型企業(yè)的面板數(shù)據(jù)試對此加以研究。二、數(shù)據(jù)選取及模型(一)數(shù)據(jù)選取及處理1數(shù)據(jù)選取。選取的樣本是

3、在中國證券市場上市的創(chuàng)新型企業(yè)的數(shù)據(jù)?？紤]到時間及數(shù)據(jù)缺失的情況，選取16家上市的創(chuàng)新型企業(yè)作為樣本數(shù)據(jù)。創(chuàng)新型企業(yè)的高管薪酬采用16家上市公司年報披露的公司前三位高管薪酬合計數(shù)來衡量——該指標用F0來表示。同時，根據(jù)《中央企業(yè)總會計師工作職責管理暫行辦法》，財務(wù)績效主要從企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風險和經(jīng)營增長四個方面進行評價和度量。為了綜合衡量財務(wù)績效的水平，分別選取企業(yè)的資產(chǎn)負債率、每股收益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率等四項指

4、標。這些指標分別用Fl、F2、F3和F4來表示。各個原始數(shù)據(jù)均來自于上市公司年報。由于創(chuàng)新型企業(yè)上市時間的限定，在做面板數(shù)據(jù)處理和模型分析時使用20042008年數(shù)據(jù)。2數(shù)據(jù)處理?？紤]到采用前三位高管薪酬表示高管激勵，而使用資產(chǎn)負債率、每股收益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率衡量財務(wù)績效，五個變量單位不一致，而且有絕對值和相對值，進行分析時不能準確且標準一致的反映結(jié)果，因此，需要對數(shù)據(jù)文／陳麗萍張蕾進行標準化處理。為了增強數(shù)據(jù)的可比性，采用

5、平均值一標準差處理方法對數(shù)據(jù)作如下處理：Y_’X：的標準化=二∑!(1)S其中，又表示變量的平均值，s表示變量的標準差，t=l，2，，N根據(jù)公式(1)，對樣本數(shù)據(jù)的五個指標分別進行標準化，下文中所使用的數(shù)據(jù)，如無特殊說明，均是處理后的數(shù)據(jù)。(二)模型基本的面板數(shù)據(jù)模型框架如下：yit=xitBz，僅￡ll(2)其中，x，指K個可觀察的解釋變量，不包含常數(shù)項，當然p也是K1向量。Zi包括常數(shù)項和一系列不隨時間而變化的組別變量。e為隨機擾動

6、項。一般來說，面板數(shù)據(jù)模型有下列三種類型，即混合模型、固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型。三、實證結(jié)果及分析(一)單位根檢驗為了避免偽回歸，確保估計結(jié)果的有效性，必須對各面板序列的平穩(wěn)性進行檢驗。而檢驗數(shù)據(jù)平穩(wěn)性最常用的辦法就是單位根檢驗。對于面板數(shù)據(jù)的單位根檢驗，通常非為兩種：適用于相同根的單位根檢驗和適用于不同根的單位根檢驗。適用于相同根的單位根檢驗方法主要有Levin—LinChu(LLc)檢驗、BreitungJb僉驗和Hadri檢驗等

7、。適用于不同根的單位根檢驗方法主要有Im—Pesaran—Shin(IPS)檢驗、FisherADF檢驗和崔仁檢驗等。本文對同質(zhì)面板數(shù)據(jù)采用LLC檢驗方法進行單位根檢驗，對異質(zhì)面板數(shù)據(jù)采用IPS檢驗法進行單位根檢驗。這兩種方法中，原假設(shè)均為單位根，如果檢驗結(jié)果不顯著則拒絕原假設(shè)，面板數(shù)據(jù)為平穩(wěn)的；否則數(shù)據(jù)為非平穩(wěn)的。在單位根檢驗中需要判斷是否含有常數(shù)項、趨勢項，結(jié)果發(fā)現(xiàn)f3含有常數(shù)項，但不具有時間趨勢項，其它指標均含有常數(shù)項和趨勢項。在

8、此基礎(chǔ)上，對上述面板數(shù)據(jù)進行單位根檢驗。檢驗結(jié)果見表1。口生墾壅些壘進坌鯉壁!]萬方數(shù)據(jù)S素份稼付!:l自信黯刷與則務(wù)績支支美系實I斷問髓的提出、隨著2θ08年~球金融角機不晰發(fā)展，大企業(yè)紛紛倒閉，人們關(guān)性的焦點也由盲目追求企業(yè)被提最大化，轉(zhuǎn)移到了企業(yè)的持續(xù)資金和財務(wù)的可持續(xù)發(fā)展。為應(yīng)對這種局面，各個國家給給推出了金融救援計劃。然而羨閏華爾街金融機構(gòu)在得到政府金融救攢的3棚億榮元后，竟然把它用于兌現(xiàn)之前對金融機構(gòu)商管的薪酬激脅。這種商管

9、薪酬與企業(yè)績娘嚴重脫節(jié)的現(xiàn)象惹來眾多非議，對商管的撒勵機制也再一次成為人們關(guān)潑的焦點。麗對企業(yè)商管撒勵機制和企業(yè)財務(wù)攢般不一致的現(xiàn)象，學者們開始重新審視商管激勵機制與企業(yè)財務(wù)績娥的關(guān)系。同時，發(fā)展創(chuàng)新型企業(yè)，為經(jīng)濟投入活力，無疑是我國積極成對世界金融危機的重點之一。創(chuàng)新型企業(yè)商管激勵機制又是制約創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展的重要問題。創(chuàng)新型企業(yè)商管激勵機制與財務(wù)攢效存在怎樣的關(guān)系筆者基于創(chuàng)新型企業(yè)的回板數(shù)據(jù)試對此加以研究。工、散據(jù)瑞取及模型(一)數(shù)據(jù)

10、選取a處理1.斂據(jù)選取。選取的樣本是在中國證券市場上市的創(chuàng)新型企業(yè)的數(shù)據(jù)?？紤]到時間及數(shù)據(jù)缺失的情況，選取16家上市的創(chuàng)新型企業(yè)作為樣本數(shù)據(jù)。創(chuàng)新型企業(yè)的商管薪酬采用16家上市公詞年報披露的公司前主位高管薪酬合計數(shù)來衡量一一詼指標用陽來表示。同時，根據(jù)《中央企業(yè)總會計師工作職責管理暫行辦法.財務(wù)憤放寬要從企業(yè)的盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風險和任營增長四個方麗進行評價和度景。為了綜合衡貴財務(wù)績放的水平，分別施取企業(yè)的資產(chǎn)負債率、每股收益、總

11、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率等四項指標。這些指標分別用F1、四、F3和F4來表示。各個原始數(shù)據(jù)均來自于上市公詞年報。由于創(chuàng)新型企業(yè)上市時間的限定，在做酣極數(shù)據(jù)處理和模型分析時使用20042008年數(shù)據(jù)。2.數(shù)據(jù)處級?？紤]到采用前主位商管薪酬表示商管激勵，而使用資產(chǎn)負債率、每股收蠅、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率衡最財務(wù)績效，五個變最單位不一致，而且有絕對值和相對值，進行分析時不能準確且標準一盟的反映結(jié)果，因此，需要對數(shù)據(jù)富中困農(nóng)業(yè)會計20091

12、1義陳麗萍張蕾進行標準化處理。為了增強數(shù)據(jù)的可比性，采用平均值標準接處珊方法對數(shù)據(jù)作如下處現(xiàn):Xi的標準化=XX(1)其中，直表示變量的平均值，8表示變量的標準盞，t=1.2…N根據(jù)公式(1).對樣本數(shù)據(jù)的五個指標分別進行標準化，下文中所使用的數(shù)據(jù)，如無特殊說明，均是處理臘的數(shù)據(jù)。(二)模型3在本的面板數(shù)據(jù)模型框架如下:Yi，=Xi，叫αf:i，(2)其中，Xit指K個可觀察的解釋變f章，不包含常數(shù)項，當然。也是Kxl肉量。z包括常數(shù)項

13、和一系列不隨時間而變化的組別變盤。8t為隨機擾動項。一般來說，面板數(shù)據(jù)模型有下列三種類型，即混合模型、固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型。五、提證結(jié)巢及分析(一)單位根檢驗為了避免偽陽歸，確保估計結(jié)果的有效性，必須對各面板序列的平穩(wěn)性進行檢驗。而檢驗數(shù)據(jù)平穩(wěn)性最常用的辦法就是單位根檢驗。對于麗板數(shù)據(jù)的單位根檢驗，通常非為兩種:適用于相同根的單位根檢驗和適用于不阿根的單位根檢驗。適用于相間根的單位根檢瞌方法主要有LevinLinChu(LLC)檢

14、驗、Breitung檢驗和Hadri檢驗等。適用于不間根的單位根檢瞌方法主要有ImPesaranShn(IPS)檢驗、FisherADF檢瞌和崔仁檢驗等。本文對阿質(zhì)麗極數(shù)據(jù)采用LLC檢驗方法進行單位根檢驗，對異質(zhì)田板數(shù)據(jù)采用IPS檢驗法進行單位根檢驗。這兩種方法中，原假設(shè)均為單位根，如果檢驗結(jié)果不服著則拒錦原假設(shè)，面板數(shù)據(jù)為平穩(wěn)的否則數(shù)據(jù)為非平穩(wěn)的。在單位根檢驗中需要判斷是沓含有常數(shù)項、趨勢項，結(jié)果發(fā)現(xiàn)臼含有常數(shù)瑣，但不具有時間趨勢項，

15、其它指標均含有常數(shù)項和趨勢頃。在此基礎(chǔ)上，對上述國極數(shù)掘進行單位根檢驗。檢驗結(jié)果見表10表1面板單位根檢驗結(jié)果從表1的結(jié)果來看，LLC統(tǒng)計量和IPS統(tǒng)計量均小于165，得出結(jié)論：五個變量數(shù)據(jù)都是平穩(wěn)的。(二)協(xié)整檢驗通過面板數(shù)據(jù)單位根檢驗，五個變量均表現(xiàn)為同階平穩(wěn)，且不需要差分調(diào)整，因此變量之間存在協(xié)整關(guān)系的可能。在研究創(chuàng)新型企業(yè)高管薪酬和財務(wù)績效之間的關(guān)系時，采用了Engle—Granger兩步法檢驗16家上市的創(chuàng)新型企業(yè)中變量之間的

16、協(xié)整關(guān)系。協(xié)整檢驗結(jié)果如表2。表2協(xié)整檢驗結(jié)果Pedroni(EngleGranger)Fo和F1Fo和F2FO和F3F0和F4一826418—146781—5360814—563577面板ADF(Ooo)(ooo)(ooo)(ooo)一926798—209949—188772—958337組ADF(Ooo)(Ooo)(0oo)(Ooo)注：表中Pedroni的檢驗的零假設(shè)為H0：不存在協(xié)整，在零假設(shè)下統(tǒng)計量服從漸近正態(tài)分布。本表是對處

17、理后的數(shù)據(jù)進行的檢驗。括號內(nèi)為t統(tǒng)計量概率值。從表2的結(jié)果來看，創(chuàng)新型企業(yè)高管薪酬和財務(wù)績效之間存在著長期的協(xié)整關(guān)系。由財務(wù)績效指標組成的系統(tǒng)遲早能對高管薪酬變化帶來的沖擊加以吸收，使財務(wù)績效能夠維持在一個均衡的狀態(tài)下運行。企業(yè)高管激勵和財務(wù)績效將保持長期而穩(wěn)定的關(guān)系。(三)面板數(shù)據(jù)模型估計在協(xié)整檢驗的基礎(chǔ)上用隨機效應(yīng)模型，對回歸參數(shù)進行系數(shù)估計，估計結(jié)果見表3。四、結(jié)論協(xié)整關(guān)系的檢驗結(jié)果顯示，F(xiàn)0，F(xiàn)1，F(xiàn)2，F(xiàn)3和F4之間存在顯著的

18、長期相關(guān)性，這表明創(chuàng)新型企業(yè)的前三位高管薪酬與企業(yè)的資產(chǎn)負債率、每股收益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率關(guān)系是密切的。因此，創(chuàng)新型企業(yè)的高管薪酬的增長和財務(wù)績效的變化存在長期的相關(guān)性。面板數(shù)據(jù)的隨機效應(yīng)模型估計結(jié)果表示，創(chuàng)新型企業(yè)的前三位高管薪酬對資產(chǎn)負債率起到短期的促進作用，但是效果并不持續(xù)，而前三位高管薪酬對凈利潤增長率起到短期的抑制作用。前三位高管薪酬對每股收益和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響不顯裹3隨機效應(yīng)模型估計結(jié)果理論探討注：括號中數(shù)據(jù)為t

19、統(tǒng)計量。從表3的估計結(jié)果可見，隨機效應(yīng)模型中的F0和F1、Fo和F4通過統(tǒng)計檢驗。Fo和F2、Fo和F3的顯著性檢驗不明顯。Fo和F1中的Fo的估計系數(shù)為正，說明高管激勵的增加對資產(chǎn)負債率的變化具有短期促進作用；而F0和F4中Fo的系數(shù)為負，說明高管激勵的擴大對凈利潤增長率起到相反的影響。著。通過對創(chuàng)新型企業(yè)的高管激勵和財務(wù)績效關(guān)系的四個方面檢驗，我們認為，長期來看，我國創(chuàng)新型企業(yè)的高管激勵和財務(wù)績效具有一定的相關(guān)性；但從短期來看，我國

20、創(chuàng)新型企業(yè)的高管激勵和財務(wù)績效的相關(guān)性不顯著。究其原因，其一，近幾年來創(chuàng)新型企業(yè)高管薪酬大部分實現(xiàn)了年薪制并與績效相掛鉤，表現(xiàn)出一定的彈性，從長遠看這種年薪制對提高高管人員的積極性起到一定作用。其二，激勵形式單一，不注重長期激勵的作用。其三，我國首批91家創(chuàng)新型企業(yè)中有一半以上是民營企業(yè)，其管理層實行聘任制，人員具有較大的流動性，容易產(chǎn)生短期行為，不注重公司的長遠發(fā)展。五、政策建議為了提升創(chuàng)新型企業(yè)的財務(wù)績效，實現(xiàn)其財務(wù)的可持續(xù)發(fā)展，必

21、須對創(chuàng)新型企業(yè)高管激勵機制進行優(yōu)化。首先，從上面的實證分析可以看出，長期激勵是實現(xiàn)創(chuàng)新型企業(yè)財務(wù)可持續(xù)發(fā)展的有效手段，然而目前我國企業(yè)中普遍存在短期獎勵過渡長期激勵不足的現(xiàn)象，因此應(yīng)注重長期激勵的作用。其次，應(yīng)采用多元化的激勵形式。創(chuàng)新型企業(yè)高管多采用年薪制的單一激勵形式，股權(quán)激勵形式尚沒有被廣泛采用，聲譽激勵等隱陛激勵缺位，這無疑會影響創(chuàng)新型企業(yè)高管的積極性進而影響激勵的效果，因此應(yīng)采用多元化的激勵形式。同時國家應(yīng)加強經(jīng)理人市場的構(gòu)建

22、，發(fā)揮經(jīng)理人市場的隱性激勵作用。因為在存在職業(yè)經(jīng)理市場競爭的條件下，為降低職業(yè)風險，經(jīng)理者總是會盡力朝股東財富最大化或企業(yè)價值最大化的目標而努力，經(jīng)理人的聲譽機制能夠發(fā)揮應(yīng)有的作用，在實行聘任制的情況下。這將有利克服經(jīng)理人的短期行為。作者單位：哈爾濱商業(yè)大學會計學院(責任編輯：廣大)史墾壅些盒進至鯉堅】!目萬方數(shù)據(jù)襄1麗椒單位根檢輸結(jié)果變量LLC統(tǒng)計量IPS統(tǒng)計量Jfl穩(wěn)否ω85.16一53.4586平穩(wěn)f1一189.34一38、464

23、6Jfl穩(wěn)f2…70.34…9.80942平穩(wěn)f3一15.74…2.49374平穩(wěn)f4…39.82叫6.41718平穩(wěn)從表1的結(jié)果來看，LLC統(tǒng)計量和IPS統(tǒng)計量均小于1.白，得出結(jié)論:五個變量數(shù)據(jù)都是平穩(wěn)的。(二)協(xié)整檢驗通過酣極數(shù)據(jù)單位根檢驗，五個變最均表現(xiàn)為同階平穩(wěn)，且不需要提分調(diào)黯，因此變景之間存在協(xié)黯關(guān)系的可能。在研究創(chuàng)新型企業(yè)商管薪酬和財務(wù)攢效之間的關(guān)系時，采用了EngleGran伊r兩步法檢驗16家上市的創(chuàng)新型企業(yè)中變景之

24、間的協(xié)整關(guān)系。協(xié)黯檢驗結(jié)果如表20褻2協(xié)幢幢驗結(jié)果陽和F1FO和F2FO和F3FO和HPedroni8.26418一14.67815.360814…5.63577(Er階面板ADFι00)川)川0)川口)Granger)…9.2679820.9949一18.877295.8337組ADF(0.00)(0.00)注:表中Pedroni的檢驗的零假設(shè)為HO:不存在協(xié)孩，在零假設(shè)下統(tǒng)計最服從漸近i正態(tài)分布。:$:表是對處理后的數(shù)掘進行的檢盼。

25、指號內(nèi)為t統(tǒng)計量概率筒。從表2的結(jié)果來看，創(chuàng)新型企業(yè)商管薪酬和財務(wù)績效之間將在著長期的協(xié)整關(guān)系。由財務(wù)銷擻指標組成的系統(tǒng)遲早能對商管薪酬變化帶來的沖擊加以吸收，使財務(wù)績效能夠維持在一個均衡的狀戀下運行。企業(yè)商管激勵和財務(wù)績敢將保持長期而穩(wěn)定的關(guān)系。(三)面板數(shù)據(jù)模型估計在協(xié)整檢驗的基礎(chǔ)上用隨機效應(yīng)模型，對回歸參數(shù)進行系數(shù)估計，估計結(jié)果見費30陽、結(jié)論協(xié)整關(guān)系的檢瞌結(jié)果顯示，F(xiàn)O，F(xiàn)l，凹，F(xiàn)3和陽之間存在顯著的長期相關(guān)性，這表明創(chuàng)新型企

26、業(yè)的前三位商管薪酬與企業(yè)的資產(chǎn)負債率、每股收益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和凈利潤增長率關(guān)系是密切的。因此，創(chuàng)新型企業(yè)的商管薪酬的增長和財務(wù)攢效的變化存在長期的相關(guān)性。面板數(shù)據(jù)的隨機效應(yīng)模型估計結(jié)果表示，創(chuàng)新型企業(yè)的前三位高管薪酬對資產(chǎn)負債率超別姬期的促進作用，但是放巢并不持轍，而前三位高智慧哥酬對凈利潤增長率起到短期的抑制作用。前三位高智慧再酬對每股收益和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響不顯罐份楝付褻3瞄機效應(yīng)模型估計結(jié)果FO和F1FO和F2FO和F3刊和F4常

27、數(shù)項0.00040.00100.00070.0014(0.0037)(…0.0095)(0.01)(0.0128)參數(shù)0.2160一0.03530.0799一0.2114(1.755)(…0.2804)(0.6368)(一1.71869)R20.04660.00120.00630.0447調(diào)整后的陽0.0344一0.01150.00630.0325P統(tǒng)計量3.81530.09730.50203.6570Hauson統(tǒng)計概率0.990.9

28、7060.97980.9602注:括號中數(shù)據(jù)為t統(tǒng)計量。從表3的估計結(jié)果可見，隨機效應(yīng)模裂中的問和町、刊和阿通過統(tǒng)計檢驗。FO和F2、FO和凹的跟著性檢驗不明顯。FO和Fl中的刊的估計系數(shù)為正，說明高管激勵的增加對資產(chǎn)負債率的變化具有短期促進作用而陽和目中凹的系數(shù)為負，說明商管激勵的擴大對凈利潤增長率起到相反的影響。著。通過對創(chuàng)新型企業(yè)的高管激勵和財務(wù)績娘關(guān)系的四個方面檢驗，找們認為，長期來看，我國創(chuàng)新型企業(yè)的商管激勵和財務(wù)輔放具有一定

29、的相關(guān)性但從短期來看，我回創(chuàng)新型企業(yè)的商管撒勵和財務(wù)績效的相關(guān)性不顯著。究其原因，其一，近幾年來創(chuàng)新型企業(yè)商管薪酬大部分實現(xiàn)了年薪制并與績敢相掛鉤，表現(xiàn)出一定的彈性，從位遠看這種年薪制對提高高管人員的積極性起到一定作用。其二，激肋形式單一，不注重長期激勵的作用。其三，我闊首批91家創(chuàng)新型企業(yè)中有→半以上是民營企業(yè)，其管理應(yīng)實行聘任制，人員具有較大的流動性，容易產(chǎn)生短期行為，不注藍公司的長遠發(fā)展。五、政策建議為了提升創(chuàng)新型企業(yè)的財務(wù)攢欺，

30、實現(xiàn)其財務(wù)的可持續(xù)發(fā)展，必須對創(chuàng)新型企業(yè)商管撒勵機制進行優(yōu)化。首先，從上劇的實證分析可以看出，長期激勵是實現(xiàn)創(chuàng)新型企業(yè)財務(wù)可持鎮(zhèn)發(fā)展的有效手段，然而目前我國企業(yè)中普遍存在姐期提肋過搜長期激勵不足的現(xiàn)象，因此應(yīng)tt重長期撒脅的作用。其次，應(yīng)采用多元化的撒勵形式。創(chuàng)新型企業(yè)商管多采用年薪制的單一激勵形式，股權(quán)激勵形式尚沒有被廣泛采用，聲譽激勵等隱性激勵缺位，這無疑會影響創(chuàng)新型企業(yè)高管的積極性進而影響撒勵的效果，因此應(yīng)果用多元化的撒勵形式。同