電力設備-中期投資策略

1、2015年中期投資策略電力設備行業(yè),李心宇投資研究部2015年7月,行業(yè)評級標配投資建議基本面：用電需求不足，電網擴容放緩，兩網資本支出放緩估值：截至2015年7月10日，電力設備板塊PE（ttm）57倍，處于歷史高位；相對全部A股PE溢價率165%，處于歷史高位；相對滬深300PE溢價率264%，處于歷史高位。投資要點特高壓：15年投資計劃超4000億，開工進度明顯提速一帶一路：沿線國家電力基礎設備薄弱，以巴基斯坦

2、為例，中國對其規(guī)劃投資多為電力投資國企改革：資產注入，解除同業(yè)競爭電改：用戶側，綜合能源服務商；發(fā)電側，有利于新能源及分布式發(fā)展，售電平臺工業(yè)4.0：外延并購，工控自動化平臺新能源汽車：充電樁運營補貼，刺激充換電網絡建設運營2015下半年重點關注個股重點關注：特變電工、許繼電氣、智光電氣、金風科技、陽光電源、宏發(fā)股份、易事特,投資建議：行業(yè)標配,重點股票,板塊表現：今年以來大幅跑贏大盤,圖：年初以來板塊漲跌幅（截止2015年

3、7月10日）,個股表現：熱點集中于互聯網+、工業(yè)4.0及并購,今年以來個股漲幅前10,今年以來個股跌幅前10,估值：絕對水平、相對水平皆處于歷史高位,截至2015年7月10日，電力設備板塊PE（ttm）57倍，處于10年以來高位；相對全部A股PE溢價率165%，處于10年以來高位。 相對滬深300PE溢價率264%，處于10年以來高位。,圖、電力設備PE相對全部A股估值溢價率（2015/7/10）,圖、電力設備PE相對滬深300估值溢

4、價率（2015/7/10）,基本面：傳統(tǒng)需求低迷，龍頭業(yè)績下滑,社會用電需求不足，電網擴容放緩，龍頭業(yè)績下滑國電南瑞中報預告凈利潤較上年同期下滑95%左右；許繼電氣中報預告凈利潤較上年同期下滑70%-90%,圖、傳統(tǒng)電網擴容需求低迷,圖、龍頭企業(yè)業(yè)績增速全面下滑,投資主線：特高壓,我國可再生能源主要集中在東北、中西部地區(qū)，需要通過長距離輸電，為東部發(fā)達地區(qū)提供清潔電力，特高壓是能源再平衡戰(zhàn)略重要組成部分。 15年初國家電網工作會議上

5、提出，年內投資計劃4202億，同比增長10.14%，規(guī)劃開工特高壓“六交八直”合計14 條線路，并以構建“三華”特高壓同步電網為目標，力爭2020年建成“五縱五橫一環(huán)網”特高壓交流網架和27回特高壓直流工程。 今年以來，開工進度明顯提速。5月12日，榆橫—濰坊1000千伏特高壓交流輸變電工程正式開工；6月29日，山西晉北—江蘇南京±800千伏特高壓直流輸電工程開工。 標的：特變電工、許繼電氣,表：特高壓交流各設備的投資占比

6、,表：特高壓直流各設備的投資占比,投資主線：一帶一路,一帶一路沿線國家和目標投資國面臨共同的特點：經濟增長的速度與短缺的能源條件和基礎設施形成矛盾，因此有動力對基礎設施，特別是能源電力行業(yè)進行投資，釋放經濟增長潛力 國內三大核電央企正與多個國家接觸洽談有關核電出口相關事宜，國產三代核電技術“華龍一號”和CAP1400都將在年內實現國內項目的開工，為走出去創(chuàng)造有利條件，下半年相關項目有望取得實質性的突破 從目前一帶一路典型國家巴基斯

7、坦的情況來看，中國規(guī)劃對巴基斯坦進行的583.55億投資中，能源投資占比達到83.5%，其中絕大多數是電力投資,表：上市公司海外業(yè)務情況,圖：2014-2020年沿線地區(qū)均電力投資,投資主線：國企改革,國企改革的主線將是解決同業(yè)競爭、注入優(yōu)質資產、提高經營效率 同業(yè)競爭較為典型的是南瑞集團下屬的上市公司國電南瑞與非上市公司南京瑞繼保工程技術公司，兩者均從事電力系統(tǒng)保護、變電站自動化產品的研發(fā)、生產和銷售，業(yè)務重疊度很高。 標的：國電

8、南瑞、許繼電氣、國電南自,表：國企上市公司承諾情況,投資主線：電力體制改革,傳統(tǒng)電力設備行業(yè)格局由電力體制決定，電網是唯一買家和賣家，下游設備企業(yè)淪為電網代工商。 新電改下，整個電力體制正在發(fā)生變化，由此將極大影響上下游產業(yè)。 電改配套政策的持續(xù)出臺為電力系統(tǒng)體制變革提供催化。,表：電改配套政策,投資主線：電力體制改革,當前國內電力體制是電網壟斷通道，發(fā)電端及用電段受政策管制 新電改三個核心方向：1）電網維持自然壟斷，但由此前的盈

9、利化經營轉為受監(jiān)管的公用事業(yè)企業(yè)；2）允許發(fā)電方與用電方自由交易；3）開放用戶側配售電市場（即放兩頭，管中間） 發(fā)電側和用電側影響最大，有望催生新的商業(yè)模式，互聯網與行業(yè)結合有望加速變化,圖：當前國內電力體制,圖：新電改核心方向,投資主線：用戶側,用戶側，從設備運檢入手，開拓增值服務，打造綜合能源服務商 在電網架構中，一般把110kv及以下的電網稱為配網，主要負責電力末端分配，也更靠近用戶側 配網可分為“公網”和“專網”，前者負責

10、居民及小工商配電，后者負責大中型工商業(yè)用戶及樓盤配電 專網主要由三產公司建設，電網審計及主輔分離改革逐步隔斷三產公司與電網的股權聯系，使其對用戶側市場把控力衰退，給網外企業(yè)進入專網工程及設備運檢市場提供了契機 在電改背景下，專網而逐漸開放，有望解決大中型工商業(yè)用戶用電痛點，同時可在運維基礎上提供多種增值服務，打造綜合能源服務商,圖：我國輸配電體系,,公網,,專網,投資主線：用戶側,用戶覆蓋度是核心競爭力，電源、增值服務能力、當地

11、資源缺一不可 標的：智光電氣（完成廣州番禺區(qū)部分用戶覆蓋，正積極拓展東莞、佛山、順德區(qū)域，預計年內完成廣東省內10多區(qū)縣布點；以合資方式吸收三產渠道及管理團隊；國內EMC工程領域有豐富經驗；集團參股百萬千瓦火電機組，在電源供應上有優(yōu)勢）,圖：能源服務商需具備的核心競爭力,圖：新進入者路徑,投資主線：發(fā)電側,電網回歸公用事業(yè)屬性，其自身利益下降，有利于新能源限電、配額制出臺及分布式發(fā)展 限電嚴重，風電、光伏棄風、棄光顯現嚴重，電改后首

12、份配套文件即劍指新能源限電問題，促進新能源多發(fā)滿發(fā) 湖北和內蒙已經出臺省級配額制，國家層面有望下半年正是推出配額制 分布式發(fā)展對電網利益的影響將明顯下降，分布式發(fā)展面臨的障礙無疑將減少，促進分布式發(fā)展標的：金風科技（國內風機龍頭企業(yè)，不斷加大下游風電場業(yè)務，預計年底達3GW規(guī)模，后期年均增加1GW，奠定穩(wěn)定盈利增長基礎）,圖：棄風現象嚴重,表：地方可再生能源配額制,投資主線：發(fā)電側,電改將推動售電主體多樣化，分布式涉及發(fā)電、售電，

13、同時具備廣泛的用戶基礎，因此將更容易開展售電業(yè)務，打造售電平臺。 智能微電網等技術發(fā)展，分布式運營商可實現區(qū)域內分布式電站的內部互聯互通，并集中運維及與大網互聯，形成完整的發(fā)電、售電平臺企業(yè)，甚至是能源互聯網平臺。 標的：陽光電源（積極布局車、光、儲產業(yè)鏈，并通過與阿里云、鑒衡等合作打造電站運維平臺，全方位構建能源互聯網平臺）,圖：陽光電源打造“車、光、儲”一體化平臺,投資主線：工業(yè)4.0,國內工控行業(yè)上市公司的發(fā)展路徑大同小異：單

14、項產品起家，完成進口替代，滲透到細分行業(yè) 不同工控產品市場隔閡較深，扎根細分市場的企業(yè)份額穩(wěn)定之后，業(yè)績很快回歸到隨市場整體而波動，高壓變頻市場尤為明顯，代表性企業(yè)業(yè)績下滑明顯，競爭相對良性的中低壓變頻也出現了同樣特征 自動化企業(yè)的最佳戰(zhàn)略既是擴張產品線，要么自主研發(fā)（相對較慢），要么通過兼并收購,圖：合康變頻作為高壓變頻龍頭，業(yè)績近年持續(xù)下滑,圖：匯川技術及英威騰作為中低壓變頻市場龍頭，業(yè)績增速同樣隨市場大幅波動,投資主線：工業(yè)4

15、.0,上半年在資本市場火熱的背景下，工控自動化上市公司紛紛完成或籌劃了外延式擴張。 龍頭企業(yè)正處于加速擴張產品線的最佳時點。通過外延式為主的方式，打造工控平臺型企業(yè)，應該是上市公司現階段的首選戰(zhàn)略。,表：工控自動化上市企業(yè)上半年對外投資情況,投資主線：工業(yè)4.0,2015 年5 月，《中國制造2025》總體方案推出，給出了未來十年我國制造業(yè)發(fā)展的頂層設計和總“路線圖”。 方案提出，到2025 年，我國制造業(yè)工業(yè)化和信息化的融合要邁上

16、新臺階，并形成一批具有較強國際競爭力的跨國公司和產業(yè)集群。,表：中國制造2025 的分階段發(fā)展目標,投資主線：工業(yè)4.0,海外來看，艾默生以電機和風扇起家，通過收購羅斯蒙特、費歇爾、西屋過程控制部門、華為電氣等，逐漸由地區(qū)制造商成長為全球技術解決方案的集團公司，收入水平高達250億美元 板塊內具備技術扎實，管理過硬，市場地位卓越，經營良好等條件，未來有潛力通過不斷外延擴張打造千億市值自動化平臺的龍頭企業(yè)標的：匯川技術、宏發(fā)股份、臥龍

17、電氣、新時達,圖：艾默生股價表現,圖：龍頭擴張最佳時點,投資主線：新能源汽車,市場從14年進入爆發(fā)期，產、銷分別7.8、7.5萬輛，同比增長3.5、3.2倍，根據規(guī)劃，15年產銷量將達到20萬輛。 今年基本延續(xù)去年的火爆行情，1-5月累計生產達5.36萬輛，同比增長近3倍?？紤]到下半年新能源車銷量旺季的到來，以及國家政策的進一步刺激（如充電樁補貼有望落實），加上車企集中推出重點新車型，接下來新能源車產銷量有望提速，全年基本可以實現國

18、家規(guī)劃的20萬輛產銷預期。,圖：國內新能源汽車月度產量數據,圖：新能源車分季度出貨情況,投資主線：新能源汽車,在我國，新能源汽車的發(fā)展高度依賴于政策的支持，我們預計最近兩三年，新能源車行業(yè)“政策市”的屬性難以改變。 中央上和地方積極出臺了充換電設施支持政策，在建設環(huán)節(jié)大約可以獲得30%左右的補貼額，但是整體來看，充電樁的推廣進度還是不達預期的。究其原因，核心還是在于新能源車推廣總量有限，充電樁使用率和運營回報率不足。 下一步國家政策

19、的推廣重點將下沉到新能源車使用便捷化的環(huán)節(jié)，尤其是通過充電樁運營補貼等政策的推出，大大提高充換電網絡運營回報率，吸引社會資金積極參與到此環(huán)節(jié)中來。 標的：特銳德、萬馬股份,表：2014年以來部分充換電設施國家政策,表：充電設備市場容量,投資主線：新能源汽車,在電池、電機、電控的“三電”環(huán)節(jié)，隨著市場擴容，行業(yè)整合加快，一定會有一些企業(yè)脫穎而出，通過高質量產品、高素質服務等核心競爭力，形成業(yè)內“明星” 。 標的：東源電器、大洋電機

20、新能源車運營相對技術門檻較低，更多是在于運營模式的創(chuàng)新以及執(zhí)行情況。在新能源車運營環(huán)節(jié)卡位比較早、布局有廣度、政府資源多的企業(yè)，可以實現較大規(guī)模的運營推廣，成本優(yōu)勢顯著，業(yè)績增厚更快。 標的：駱駝股份、科泰電源、易事特,表：2015年電池、電機、電控市場空間,圖：工信部采用的分時租賃系統(tǒng),重點公司（重倉、TOP、研究精選）,已完成增持統(tǒng)計,大額增持計劃統(tǒng)計,價格倒掛統(tǒng)計——定增、員工持股、股權激勵,Thanks!,謝謝！請隨時與我們聯