中國股票市場的月相效應(yīng)檢驗

1、中國股票市中國股票市場的月相效的月相效應(yīng)檢驗應(yīng)檢驗——基于心理學(xué)基于心理學(xué)視角的研究角的研究AnEmpiricalStudyontheLunarEffectinSecurityMarketofChina——BasedonthePsychologyPerspective李小晗李小晗電話電話：02126852292，13855885958Email:lxhan2009@上海上海財經(jīng)財經(jīng)大學(xué)大學(xué)會計學(xué)院學(xué)院上海市國定路上海市國定路777號，號

2、，2004332009年2月完成月完成2一、引言Fama在1965年首次提出了有效市場假說（TheEfficientMarketHypothesis），該假說認(rèn)為：如果市場是有效的，那么股票價格總是能夠完全反映所有可獲得的信息，任何投資者不可能利用股票市場上的相關(guān)信息來預(yù)測未來的股價，以獲得超額收益或規(guī)避風(fēng)險。數(shù)十年來，F(xiàn)ama提出的這一經(jīng)典理論成為了金融學(xué)研究的重要基礎(chǔ)，并隨之產(chǎn)生了浩如煙海的金融學(xué)研究文庫。然而，近些年來的大量研究發(fā)

3、現(xiàn)，股票市場存在包括周內(nèi)效應(yīng)（DayoftheweekEffect）、一月效應(yīng)（JanuaryEffect）和假日效應(yīng)（HolidayEffect）等在內(nèi)的證券市場收益率“異象”（Anomaly），這些異象的存在使投資者可以通過運(yùn)用某些特定的投資策略而獲得超額收益或規(guī)避風(fēng)險，這必然對有效市場假說形成了巨大的挑戰(zhàn)。我們關(guān)注的焦點是月亮的陰晴圓缺是否也會對股票價格的運(yùn)行軌跡產(chǎn)生影響？這也是一種新的異象，即月相效應(yīng)（LunarEffect）。

4、這一課題已經(jīng)引起了學(xué)者們的關(guān)注，并已在國外股票市場進(jìn)行了部分研究。人體內(nèi)約有80%的液體，月球引力會像引起海洋潮汐那樣對人體中的液體發(fā)生作用，也就是生物潮；另外月球磁場會作用于人體細(xì)胞，月亮的引潮力與磁場影響著人的精神活動以及荷爾蒙、體液和興奮精神的電解質(zhì)的平衡，從而引起人的生理和情緒的周期性變化1。由于投資者的非理性，這一影響作用于證券市場上則會表現(xiàn)為股票收益率隨月相變化而周期性波動。西方的研究發(fā)現(xiàn)，月相效應(yīng)在大多數(shù)西方國家股票市場廣

5、泛存在，滿月期的股票收益率顯著低于新月期的股票收益率（Guarino，19782；Dichev和Janes，2003；Yuanetal.，2002）。但令人遺憾的是，鮮有系統(tǒng)地研究中國股票市場月相效應(yīng)的文獻(xiàn)。缺少對當(dāng)今世界上最大的一個新興股票市場—中國股票市場的月相效應(yīng)研究，對于證券市場“異象”研究這一領(lǐng)域來說是不完美的。應(yīng)該說，研究月相效應(yīng)是富有學(xué)術(shù)意義和實踐意義的。因為月相變化是易于測量的外生變量，以它為情緒的代理變量檢驗心理偏差和

6、情感是否影響投資者交易行為和資產(chǎn)價格，可以使研究避開復(fù)雜的社會影響過程而專注于外生性的影響。在現(xiàn)代社會，月相變化周期對經(jīng)濟(jì)和社會活動沖擊很小，甚至遜于日照和季節(jié)變化的影響。于是，考察股指收益的月相效應(yīng)可以作為投資者情緒是否影響資產(chǎn)價格的有效檢驗。基于這樣的研究背景，本文首次利用中國股市的數(shù)據(jù)，以國外最近幾年行為金融學(xué)、心理學(xué)和生物學(xué)提出的月相變化對于投資者心情和決策行為影響的理論為基礎(chǔ)，對股票市場中月相變化和股票收益率之間存在相關(guān)關(guān)系這

7、一異?，F(xiàn)象進(jìn)行了探索，以期揭示異常表象下蘊(yùn)含的科學(xué)規(guī)律。我們在單一指數(shù)回歸和合并數(shù)據(jù)庫聯(lián)合檢驗的基礎(chǔ)上，發(fā)現(xiàn)我國也存在月相效應(yīng)。即使在控制了貨幣政策、財政政策等變動，以及其它日歷效應(yīng)（周內(nèi)效應(yīng)、一月效應(yīng)、假日效應(yīng)）的影響后，月相效應(yīng)仍然存在。我們借助心理學(xué)的理論和行為學(xué)的視角解釋了這一現(xiàn)象。本文的學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)在于首次系統(tǒng)全面地對我國股票市場的月相效應(yīng)進(jìn)行檢驗，填補(bǔ)了我國目前在這一研究領(lǐng)域的空白。本文接下來將回顧月相效應(yīng)的相關(guān)文獻(xiàn)，分析投資者

8、情緒對股票收益率的影響，以及月相對投資者情緒的影響，并有針對性地做出評析；第三部分在理論分析的基礎(chǔ)上，提出本文的研究假說；第四部分為實證檢驗，包括樣本的選取以及變量的定義、研究設(shè)計、實證結(jié)果和分析等，對提出的研究假說進(jìn)行了檢驗并分析其具體的結(jié)果；第五部分為研究結(jié)論，歸納全文并指出未來的研究方向。1參見《月球如何影響你——生物潮與人的情緒》，美國心理學(xué)家阿諾德.利伯爾（ArnoldLieber）著，1980年。2我們無法得到Guarino