[學(xué)習(xí)]房地產(chǎn)輕資產(chǎn)趨勢下的reits創(chuàng)新實務(wù)操作與案例

1、,房地產(chǎn)“輕資產(chǎn)化”運營中金融創(chuàng)新工具REITS的應(yīng)用實務(wù)與案例分析,,,1,,,2,1.1 房地產(chǎn)行業(yè)新趨勢：轉(zhuǎn)型與“輕資產(chǎn)化”運營,轉(zhuǎn)變，就在當(dāng)下。中國新房開發(fā)的長期增長空間已經(jīng)受到限制，三四線城市局部面臨去化壓力，一二線城市局部地價透支未來房價上漲潛力。2015年之后，開發(fā)企業(yè)面臨的問題不再是要不要轉(zhuǎn)型，而是向哪里轉(zhuǎn)，如何轉(zhuǎn)變的問題。轉(zhuǎn)型之難。收入和盈利規(guī)?？氨茸≌_發(fā)的產(chǎn)業(yè)不多。房地產(chǎn)公司最為適合的轉(zhuǎn)型領(lǐng)域，主要是金融和地產(chǎn)

2、產(chǎn)業(yè)鏈。同時，房地產(chǎn)行業(yè)那種聚焦資源，強調(diào)ROE考核，追求現(xiàn)金為王的管理思維，和很多新興產(chǎn)業(yè)并不能兼容。年齡較大的管理團隊和舊的公司文化，也很可能阻礙轉(zhuǎn)型的展開。總而言之，我們認為地產(chǎn)公司轉(zhuǎn)型，起步容易，但收獲不容易。轉(zhuǎn)型之機。2015年起，行業(yè)出現(xiàn)全面復(fù)蘇，資產(chǎn)負債表逐漸優(yōu)化，企業(yè)具備了從容轉(zhuǎn)型的前提。而住房保障貨幣化，變更存量用地性質(zhì)，MBS，REITs等盤活存量的制度設(shè)計，有助于志在轉(zhuǎn)型的地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負債表變得更輕盈。另外，A股

3、的牛市，也有助于形成企業(yè)和資本市場的良性互動。轉(zhuǎn)型之路。房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型之路，主要包括以財務(wù)投資者身份探索新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，分拆孵化壯大既有的非地產(chǎn)成熟業(yè)務(wù)（比如物業(yè)管理）和涉足全新領(lǐng)域經(jīng)營的深度轉(zhuǎn)型。我們認為，轉(zhuǎn)型道路并無高下之分。我們認為，地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型的成功率并不會太高，當(dāng)前轉(zhuǎn)型股的高估值，包含了牛市市場流動性充裕的因素。我們建議投資者一方面時刻關(guān)注市場流動性變化，另一方面高度關(guān)注企業(yè)新盈利模式的獨特性和護城河。

4、 ---摘自中信證券,3,,,4,2.1 REITs產(chǎn)品基本介紹,REITs（房地產(chǎn)投資信托基金）最早是由美國的投資顧問和律師為了滿足中小投資者參與大規(guī)模商業(yè)地產(chǎn)投資的需求和房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資訴求，而設(shè)計出的一種可以享受稅收優(yōu)惠的金融產(chǎn)品從本質(zhì)上講，REITs是一種信托投資基金，它通過集合公眾投資者資金，由專業(yè)機構(gòu)進行管理，資金將用于購買原物業(yè)持有人的物

5、業(yè)REITs投資于有經(jīng)常性收入的房地產(chǎn)項目，包括辦公樓、商業(yè)零售、酒店公寓、物流及工業(yè)廠房等REITs是一種具有高收益率的防御性投資產(chǎn)品，近20年來，在與股票類似的風(fēng)險下給予了投資者更高的回報,5,2.1 REITs產(chǎn)品基本介紹——典型結(jié)構(gòu),公司型REITs：是由一批具有共同投資理念的投資者依法組成投資于特定對象的、以贏利為目的股份制投資公司，該類公司通過發(fā)行股票的方式募集資金，是具有獨立法人資格的經(jīng)濟實體；在美國、比利時、法國、德

6、國、日本、韓國、土耳其、英國等國家和地區(qū)，REITs的典型結(jié)構(gòu)是公司型契約型REITs：是指投資者與投資公司或REITs管理人簽定信托契約，后者又與基金托管人訂立信托契約，通過發(fā)行受益憑證而組建的投資信托基金；在澳大利亞、加拿大、香港、馬來西亞、新加坡、臺灣等國家和地區(qū)，REITs的典型結(jié)構(gòu)是契約型,公司型REITs的組織結(jié)構(gòu),契約型REITs的組織結(jié)構(gòu),6,2.1 REITs產(chǎn)品基本介紹——投資價值突出,2,有效的風(fēng)險分散工具:R

7、EITs與其他資產(chǎn)類別的相關(guān)性較低，因此長期被投資者作為分散風(fēng)險及實施多樣化投資的工具,1,良好的長期收益表現(xiàn)：REITs具有投資特性，在長期收益方面，REITs指數(shù)表現(xiàn)得比大多數(shù)資本市場指數(shù)優(yōu)異,股權(quán)類REITs收益與市場的相關(guān)Beta系數(shù),通脹避險特性:由于REITs的收益大部分來自于租金，而租金的可調(diào)整性較高，因而REITs可以抵抗由于CPI上漲而帶來的不利影響,4,分紅率高，收益平穩(wěn):由于受高分紅支出的要求和買賣資產(chǎn)能力的

8、限制， REITs呈現(xiàn)出收益型證券的特征。REITs產(chǎn)品分紅回報率占總回報的比例高，投資者收益平穩(wěn),3,總回報指數(shù)與價格指數(shù)( 2000.1-2014.12）,權(quán)益型REITs股息收益率高于消費者物價指數(shù)（1990-2013年）,7,2.2 REITs國際市場概況,全球上市REITs數(shù)量穩(wěn)步增長REITs誕生于20世紀60年代的美國。截至2015年1月6日，全球上市REITs共有652支，主要投資于商場、寫字樓、工業(yè)和公寓等物業(yè)類型。

9、近4年多來，德國、土耳其和英國先后完成了REITs立法，推出相應(yīng)的REITs產(chǎn)品；在4年左右的時間里，英國REITs增長至26支，發(fā)展非常迅猛,全球REITs市值大幅增加從2002年至2014年的十二年間，全球上市REITs總市值年均復(fù)合增長率達15.66%，投資者認可程度逐步提高截至2014年12月31日，全球上市REITs市值已經(jīng)超過14,300億美元作為新興REITs市場，歐洲和亞洲在全球REITs市場中的地位正快速提升,部

10、分國家REITs數(shù)量分布,8,2.2 REITs國際市場概況——市場表現(xiàn)良好,金融危機前REITs市場價格一路走高自2001年到2006年，美國標準普爾REITs價格指數(shù)的增速始終高于同期標準普爾500價格指數(shù)，投資價值得到市場認可,金融危機期間REITs表現(xiàn)出較好抗跌性自2007年初到2009年2月10日，彭博美國REITs指數(shù)的跌幅約為65%； 同期彭博美國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)指數(shù)的跌幅超過73%；相比而言，REITs產(chǎn)品的抗跌性更優(yōu)

11、,金融危機后REITs反彈更快金融危機后，REITs指數(shù)反彈更快。自2009年初至今，GPR全球REITs指數(shù)上漲238.06%；富時EPRA/NAREIT全球房地產(chǎn)指數(shù)上漲142.14%；而同期富時全球股票指數(shù)漲幅為98.67%歐債危機和美債危機對REITs的影響相對較小,金融危機前REITs走勢,金融危機期間REITs走勢,金融危機后REITs走勢,REITs在危機出現(xiàn)時，抗風(fēng)險能力強，在危機結(jié)束后反彈快，具有良好的投資屬性,9

12、,,,10,3.1 國內(nèi)REITs業(yè)務(wù)的推動背景——境內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)亟待突破,,*Wind數(shù)據(jù)，截至2015年2月底,起步較晚，發(fā)育程度不高 自2005年開始試點以來截至2014年底，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行總規(guī)模僅約為 4500 億元人民幣，2014年全年發(fā)行的各類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)?？傤~約為2800億元人民幣，而2014年美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模約為1.75萬億美元左右，截止2015年4月，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行規(guī)模已超過了2

13、7萬億美元基礎(chǔ)資產(chǎn)品種單一 受房地產(chǎn)宏觀調(diào)控等因素的影響，我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中幾乎沒有持有物業(yè)相關(guān)的產(chǎn)品，這與國際市場上以持有物業(yè)為主流的不動產(chǎn)基金及證券化差距較大相關(guān)立法正在逐步完善中 隨著《信托法》、《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、《合伙企業(yè)法》和《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》的正式發(fā)布，各項與直投、信托、有限合伙和募集相關(guān)的配套操作細則不斷出臺，不動產(chǎn)基金的配套法律法規(guī)和監(jiān)管體系亦處于逐步完善當(dāng)中，去年11月證監(jiān)

14、會發(fā)布了《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，但目前與資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律法規(guī)還比較落后國內(nèi)不動產(chǎn)金融產(chǎn)品市場規(guī)模小,*Bloomberg數(shù)據(jù)，截至2015年4月，匯率：1美元=6.2036人民幣元,居民存款和非金融企業(yè)存款,11,3.2 國內(nèi)REITs業(yè)務(wù)的推動背景——REITs業(yè)務(wù)蓄勢待發(fā),旺盛的證券化需求 在“九五”至“十一五”的15年期間，主要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資額總計約17.7萬億元，其大部分以實物資產(chǎn)形式

15、沉淀中國城市化進程經(jīng)過10余年的高速發(fā)展，在住宅開發(fā)的同時沉淀了大量的持有型物業(yè)企業(yè)資產(chǎn)沉淀規(guī)模巨大，盤活需求極為旺盛明確的政策支持國務(wù)院出臺的鼓勵民間投資“新三十六條”政策為基礎(chǔ)設(shè)施類不動產(chǎn)基金及證券化奠定了良好的政策基礎(chǔ)2012年以來，監(jiān)管部門多次發(fā)文支持資產(chǎn)證券化并推進試點開展國內(nèi)REITs業(yè)務(wù)實踐的意義快速提高資產(chǎn)證券化規(guī)模，推動國內(nèi)資產(chǎn)支持證券市場建設(shè)盤活企業(yè)沉淀資產(chǎn)，提高資金使用效率降低優(yōu)質(zhì)不動產(chǎn)投資門檻，

16、有利于吸收社會資金平抑房價不合理波動，實現(xiàn)政府調(diào)控房價目標,12,3.2 國內(nèi)REITs試點工作進展情況——監(jiān)管推動歷程,2007-2008,2007年1月、4月與8月，人民銀行、證監(jiān)會與銀監(jiān)會的REITs專題研究小組分別成立，各監(jiān)管部門都開始啟動中國REITs市場建設(shè)的推進工作2008年12月，國務(wù)院辦公廳先后發(fā)布金融促進經(jīng)濟發(fā)展和關(guān)于促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的126號、131號文件，均明確的提出了開展REITs試點，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)

17、融資渠道,,,,,,,,2009年3月，人民銀行會同各相關(guān)部委向國務(wù)院上報《關(guān)于開展房地產(chǎn)投資信托基金試點工作的請示》，中國REITs產(chǎn)品的推出和市場建設(shè)進入了實質(zhì)推進階段。同年4月，“房地產(chǎn)投資信托基金試點工作小組”正式成立。人民銀行行長周小川任小組組長，人民銀行副行長劉士余、證監(jiān)會副主席姚剛、住建部副部長齊驥任副組長，小組包括發(fā)改委、財政部、人力資源社會保障部、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、稅務(wù)總局、國務(wù)院法制辦、銀監(jiān)會、保監(jiān)會、社保基金會等11

18、個部門2010年3月，央行行務(wù)會審議通過銀行間REITs試點管理辦法，人民銀行已將試點管理辦法和北京、天津、上海三座試點城市的項目簡報上報國務(wù)院人民銀行：對保障房REITs無異議證監(jiān)會：一直保持著對REITs的重視和信心，在REITs試點工作的開展中，配合人民銀行相關(guān)工作，同時協(xié)同其他部委積極推進項目,2012年原天津廉租房REITs項目重新啟動，在原有交易結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上進行微調(diào)，通過資產(chǎn)支持票據(jù)的形態(tài)于當(dāng)年8月24日成功發(fā)行北京市

19、與證監(jiān)會溝通后，選擇國家某重點園區(qū)開展交易所REITs試點。目前各項工作正在積極進展中2012年12月7日，證監(jiān)會機構(gòu)部批準第一張券商類不動產(chǎn)基金管理牌照，為交易所REITs的推出做好前期準備2013年4月26日，證監(jiān)會基金部就資產(chǎn)支持證券投資基金管理辦法（債型REITs產(chǎn)品）征詢專業(yè)機構(gòu)意見2014年1月16日，證監(jiān)會正式批準中信啟航項目，4月25日啟航項目作為證監(jiān)會REITs試點產(chǎn)品正式設(shè)立，即將推開中國版交易所REITs市場

20、的大門,監(jiān)管部門開始推動REITs試點,,,,REITs產(chǎn)品推出和市場建設(shè)進入快速推進階段,銀行間REITs實質(zhì)性突破交易所REITs積極籌備,2009-2011,2012至今,13,3.2 國內(nèi)REITs試點工作進展情況——各地試點工作進展,,上海,上海已獲得REITs試點城市資格，試點工作由市金融辦和浦東金融辦牽頭推進浦東金橋、外高橋、張江高科以工業(yè)地產(chǎn)基礎(chǔ)，合作打包進行銀行間REITs試點，而陸家嘴則以浦東商業(yè)地產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)

21、，擬進行銀行間REITs試點,,深圳,深圳：深圳市政府也正在積極推動中糧地產(chǎn)、華潤置地等機構(gòu)準備以工業(yè)廠房作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行銀行間REITs,2009年3月，北京市政府公布了《中共北京市委北京市人民政府關(guān)于促進首都金融業(yè)發(fā)展的意見》，明確提到將拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道，支持在京設(shè)立REITs。北京已獲得REITs試點城市資格2012年以來，在中關(guān)村管委會牽頭下，北京市擬以中關(guān)村國家自主創(chuàng)新示范區(qū)內(nèi)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)發(fā)起交易所REITs產(chǎn)品,,北京

22、,2008年12月，天津市政府和中信證券共同起草關(guān)于開展REITs試點工作的請示并上報至國務(wù)院。天津已獲得REITs試點城市資格2012年8月24日，在副市長崔津渡主抓、市金融辦牽頭、中信證券配合下，天津保障房銀行間REITs以資產(chǎn)支持票據(jù)形式成功發(fā)行同時，天津市以武清區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)及天津市優(yōu)質(zhì)商業(yè)物業(yè)作為儲備資產(chǎn)積極推動交易所REITs試點,,天津,,,,深圳,,14,,,15,4.1 傳統(tǒng)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展瓶頸分析發(fā),經(jīng)營現(xiàn)狀分析

23、銷售業(yè)務(wù)收入規(guī)模高，資金周轉(zhuǎn)速度快，但不享受房產(chǎn)增值收益，且經(jīng)營波動受宏觀調(diào)控影響較大持有型業(yè)務(wù)資金占用大、周轉(zhuǎn)速度慢，但其收益平穩(wěn)，且可持續(xù)享受房產(chǎn)增值收益，抗經(jīng)濟及政策波動性較強增大持有型業(yè)務(wù)占比有助于平滑企業(yè)經(jīng)營波動，增強企業(yè)抗風(fēng)險能力，但其大量的資產(chǎn)沉淀成為企業(yè)發(fā)展的瓶頸,在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式下，大力開展持有型業(yè)務(wù)將束縛企業(yè)快速發(fā)展能力,16,4.2 境外商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)驗借鑒,,,嘉德置地,各種基金呈接力賽態(tài)勢 分工明確、風(fēng)險收

24、益特征明晰,長江實業(yè),混業(yè)經(jīng)營并形成資產(chǎn)規(guī)模,越秀集團,鷹君集團,持有型物業(yè),REITs,商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)從簡單持有商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榉謩e持有部分現(xiàn)金和部分流動性較強的金融產(chǎn)品，有助于企業(yè)的持續(xù)滾動開發(fā)。 將打包后的金融產(chǎn)品切割出售，保證了底層基礎(chǔ)資產(chǎn)的完整和品質(zhì)，同時還可以享受物業(yè)增值帶來的收益,銷售型物業(yè),銷售,17,4.3 以REITs方式助力持有型業(yè)務(wù)擴張,,,企業(yè)開發(fā)完成后擁有兩大類物業(yè)——銷售型物業(yè)和持有型物業(yè)：銷售型物業(yè)將以

25、出售的方式回流資金，支持滾動開發(fā)和土地儲備 租賃型物業(yè)和經(jīng)營型物業(yè)作為持有型物業(yè)經(jīng)過公司體內(nèi)培育，亦可進入專業(yè)孵化基金培育，成熟后直接進入交易所REITs資產(chǎn)池,18,,,19,5.1 原交易所REITs方案,戰(zhàn)略投資者,原始權(quán)益人,其他機構(gòu)、個人投資者,,基金持有人大會,理事會,REITs,,,基金管理人,基金托管人,,委托管理,,管理基金財產(chǎn),委托托管,托管服務(wù),,,投資,分配收益,持有,分紅,租金收入,分紅,物業(yè),項目公司,

26、物業(yè),,,租金收入,持有房地產(chǎn),,原始權(quán)益人,轉(zhuǎn)讓資產(chǎn),以《證券法》、《信托法》和《證券投資基金法》等法律法規(guī)為依據(jù)，新設(shè)REITs法律關(guān)系為資金信托，上市交易適用《證券法》，組織形式參照證券投資基金可以直接持有物業(yè)資產(chǎn)或者項目公司股權(quán)屬于高派息的權(quán)益類產(chǎn)品向機構(gòu)和個人投資者公開發(fā)行在證券交易所實現(xiàn)場內(nèi)交易,20,5.2 原銀行間REITs方案,受托,募集資金凈額保留次級信托受益權(quán),資產(chǎn)管理費,信托受益權(quán),管理協(xié)議,發(fā)行收入

27、,本息,委托管理,房地產(chǎn),,,,,,,持有物業(yè),設(shè)立信托,REITs,,,,優(yōu)先級信托受益權(quán),次級信托受益權(quán),投資者,,物業(yè)管理,,委托人(原物業(yè)持有人),資產(chǎn)管理機構(gòu),物業(yè)管理機構(gòu),,受托人,原銀行間REITs產(chǎn)品方案，基本法律關(guān)系是財產(chǎn)信托央行：《銀行間債券市場房地產(chǎn)信托受益券發(fā)行管理辦法》住建部：《房地產(chǎn)投資信托基金物業(yè)評估指導(dǎo)意見》、《房地產(chǎn)信托登記暫行辦法》,21,5.3 兩種REITs方案要點比較,22,5.3 兩種R

28、EITs方案要點比較（續(xù)）,23,,,24,6.1 中信啟航項目——產(chǎn)品簡介,注1：此增值部分為扣除相關(guān)費用和當(dāng)年優(yōu)先級基礎(chǔ)收益后的數(shù)額注2：該可能綜合收益率為在市場不出現(xiàn)大幅度波動的情況下，上市退出后基于一定敏感性分析測得的結(jié)果，本身不構(gòu)成對投資者收益率的承諾,25,6.1 中信啟航項目——交易結(jié)構(gòu),本產(chǎn)品以非公募基金收購位于北京、深圳核心商圈的優(yōu)質(zhì)寫字樓物業(yè)，優(yōu)先級為次級收購目標資產(chǎn)提供了70%杠桿，次級為優(yōu)先級提供了30%安全墊

29、保障。完成收購后由基金進行資產(chǎn)管理和運營，實現(xiàn)租金收入和物業(yè)增值本產(chǎn)品以REITs方式實現(xiàn)退出。退出時，非公募基金將所持物業(yè)100%的權(quán)益出售給由中信金石基金管理有限公司發(fā)起的交易所上市REITs，投資人不僅實現(xiàn)物業(yè)增值的變現(xiàn)，同時由私募市場進入公募市場，獲得較高流動性溢價,根據(jù)當(dāng)前溝通，對價的75%將以以現(xiàn)金方式取得，剩余25%將以REITs份額的方式由本基金持有并鎖定1年。在此安排下，優(yōu)先級投資者將在IPO時點以全現(xiàn)金方式全部退出

30、，相應(yīng)次級投資者獲得部分現(xiàn)金分配及REITs份額，1年后可在公開市場轉(zhuǎn)讓交易,75%,公眾投資者,26,6.1 中信啟航項目——目標資產(chǎn)優(yōu)勢,一線城市寫字樓價格穩(wěn)健,北京、深圳等一線城市第三產(chǎn)業(yè)發(fā)達，寫字樓吸納量大，帶動寫字樓需求持續(xù)增長一線城市核心商圈配套齊全，土地稀缺，寫字樓交易市場及租賃市場長期呈現(xiàn)供不應(yīng)求局面北京市寫字樓市場租金近年保持連續(xù)增長，未來租金和售價仍將保持增長態(tài)勢；深圳地區(qū)經(jīng)濟基本面良好，支撐寫字樓市場租金及

31、售價水平整體保持平穩(wěn)發(fā)展,注1：報告期為2012年12月31日,整體收購，交易價格具有優(yōu)勢,北京中信證券大廈預(yù)計成交樓面單價50200元/平米，深圳中信證券大廈預(yù)計成交樓面單價50162元/平米交易的非公募基金整體收購兩處目標物業(yè)，以大宗交易價格成交，提升投資人投資回報率及增值空間,核心商圈稀缺物業(yè)，增值收益可觀,根據(jù)戴德梁行對北京以及燕莎區(qū)域甲級寫字樓歷史數(shù)據(jù)的監(jiān)控，預(yù)計未來5年內(nèi)燕莎區(qū)域甲級寫字樓租金增長率將在4%~6%之間。

32、年化的售價增長在8%~11%之間1根據(jù)戴德梁行對深圳以及福田CBD區(qū)域甲級寫字樓歷史數(shù)據(jù)的監(jiān)控，未來5年內(nèi)福田CBD甲級寫字樓的年化租金增長率將在3%-5%之間，年化售價增長率在5%-8%之間,AAA租戶，貢獻穩(wěn)定收益,本項目所涉及兩處物業(yè)的主力租戶為中信證券（及其相關(guān)子公司）及中信銀行。中信證券和中信銀行均為上市公司，公開市場長期主體評級為AAA級，因此其違約風(fēng)險極低由于物業(yè)原為中信證券的自用辦公物業(yè)，中信證券在物業(yè)改造裝修上投

33、入巨大，違約可能極低產(chǎn)品存續(xù)期間，目標資產(chǎn)每年的租金總額從2015年的4.0億增長到2018年的4.5億,27,6.1 中信啟航項目——收益測算,綜合考慮國際資本市場REITs產(chǎn)品估值水平，以及國內(nèi)投資者的可替代投資品現(xiàn)狀和投資偏好，估計未來國內(nèi)公募REITs市場估值水平將位于派息收益率3.0%左右,投資者可能綜合收益率敏感性分析,優(yōu)先級IRR,中性,悲觀,保守,樂觀,,派息收益率,次級IRR,以REITs上市方式退出，保守估計優(yōu)先級

34、投資者可能綜合收益率為年化8.23%，次級投資者可能綜合收益率為年化22.83%,平均值3.41%,來源：NAREIT,A股地產(chǎn)類上市公司派息收益率統(tǒng)計,來源：Wind，中信金石基金,28,6.2 中信蘇寧云創(chuàng)項目——產(chǎn)品簡介,注1：為票面價值減去收購當(dāng)時證券累積已從基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流中獲得分配收益后的凈值。,29,6.2 中信蘇寧云創(chuàng)項目——交易結(jié)構(gòu),本產(chǎn)品組合不同風(fēng)險偏好投資者的資金，通過嫁接私募基金共同投資優(yōu)質(zhì)不動產(chǎn)資產(chǎn),30,6.2

35、 中信蘇寧云創(chuàng)項目——退出安排,本產(chǎn)品以資產(chǎn)支持專項計劃的形式在深交所上市交易，并預(yù)計在3年內(nèi)通過公開發(fā)行REITs的方式實現(xiàn)公募上市；B類證券可通過蘇寧集團回購、公募上市/市場化方式變現(xiàn)實現(xiàn)退出,31,6.2 中信蘇寧云創(chuàng)項目——目標資產(chǎn)優(yōu)勢,注1：如撤銷租約發(fā)生于第13年及以后，則需對后續(xù)招租的租金水平低于第13年租金水平支付招租補償金,32,6.2 中信蘇寧云創(chuàng)項目——物業(yè)估值情況,根據(jù)深圳市戴德梁行土地房地產(chǎn)評估有限公司出具的市

36、場價值評估報告，11個目標資產(chǎn)合計估值44.3億元,33,6.3 以公募基金為載體的租金收益權(quán)REITs方案—代表案例：萬科鵬華前?；?,租戶1,展館,其他設(shè)施,目標公司,前海萬科REITs基金,前海企業(yè)公館項目,租金,租金,其他收入,增資擴股,深圳萬科及指定關(guān)聯(lián)方,50%股權(quán),50%股權(quán),股權(quán)回購,利潤分配,投資路線,退出路線,固定收益類資產(chǎn),投資（BOT）,收益,34,6.3 以公募基金為載體的租金收益權(quán)REITs方案—代表案例

37、：萬科鵬華前?；?基礎(chǔ)資產(chǎn)：前海企業(yè)公館項目總占地面積約9萬平方米，項目總建筑面積約為6萬平方米，項目容積率約為0.6。截至2015年3月，前海企業(yè)公館項目已簽約或確認入住意向的面積比例已達到100%。已簽署《租賃合同》及《租賃預(yù)定合同書》的企業(yè)共49家，租賃面積為41926.36平方米，3年期、5年期、7年期的租約占比分別為11.3%、42%、46.7%。已簽約企業(yè)包括匯豐銀行、民生銀行(8.80, -0.04, -0.45%)(6

38、00016,股吧)、中國聯(lián)通(6.65, -0.03, -0.45%)、廣發(fā)證券(19.39, 0.41, 2.16%)(000776,股吧)等大型企業(yè)和單位，覆蓋了銀行、保險、現(xiàn)代物流、信息科技、文化產(chǎn)業(yè)、專業(yè)服務(wù)等多個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。產(chǎn)品募集目標：30億份。其中，基石投資人前海金控將以自有資金或其指定機構(gòu)認購3億份，兩年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。同時，鵬華基金將以自有資金認購1000萬份，3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。而散戶投資者的認購門檻是10萬元起。投資對象

39、：首次將投資范圍擴展至不動產(chǎn)。鵬華前海萬科REITS封閉式混合型發(fā)起式證券投資基金，在合同生效后的10年封閉運作期內(nèi)，將以不高于基金合同生效日基金總資產(chǎn)50%的比例投資于目標公司股權(quán)，以獲取商業(yè)物業(yè)穩(wěn)定的租金收益機會。產(chǎn)品還將以不低于50%的基金資產(chǎn)，投資于依法發(fā)行或上市的股票、債券和貨幣市場工具等，以獲取固定收益類資產(chǎn)和低風(fēng)險的二級市場權(quán)益類資產(chǎn)的投資收益機會。50%投資不動產(chǎn)，和此前嘉實元和50%投資中石化[微博]混改股權(quán)一樣，都是

40、監(jiān)管層從探路試行的角度考慮，因此未能100%投資不動產(chǎn)。,35,6.3 以公募基金為載體的租金收益權(quán)REITs方案—代表案例：萬科鵬華前?；?收益率：鵬華前海萬科REITS預(yù)計年化收益率為7%-8%流動性安排：基金成立后，場內(nèi)份額可在深圳證券交易所[微博]上市交易。分紅安排：采用現(xiàn)金分紅方式，在滿足分紅條件的前提下，基金收益每年至少分配一次；每年基金收益分配比例不低于基金年度可供分配利潤的90%，現(xiàn)金收益回報穩(wěn)定可期。封閉期結(jié)束

41、后安排：該基金封閉期結(jié)束上述不動產(chǎn)被回購后，該基金或?qū)⑥D(zhuǎn)型為一只普通二級債基。,36,,,37,7.1 影響REITs產(chǎn)品生命力的關(guān)鍵點,交易成本：主要涉及到資產(chǎn)重組及轉(zhuǎn)讓階段的稅收負擔(dān)，包括營業(yè)稅、契稅、土地增值稅、企業(yè)所得稅等多個稅種交易對價：以房地產(chǎn)估值為核心，既滿足投資人的回報率要求，又滿足資產(chǎn)持有人對出售價格的要求對固定收益型產(chǎn)品而言，關(guān)鍵是與銀行貸款、企業(yè)債等其他融資模式相比較而言的優(yōu)勢,38,7.1 影響REITs產(chǎn)品