上證180和深成指的指數效應的研究

1、上證上證180和深成指的指數效應研究和深成指的指數效應研究宋逢明王春燕（清華大學經濟管理學院，北京100084）摘要：本文實證檢驗了上證180和深成指的指數調整效應。發(fā)現上證180指數效應逐步凸現，且其價格效應和成交量效應并沒有一致性。深成指作為我國歷史最長的成份股指數，受到的關注更加廣泛，其指數效應也更加明顯，但在指數調整后的一段時間后，價格發(fā)生了反轉，說明指數效應的影響是短期的，并不持續(xù)。關鍵詞：成份股指數；180指數；指數效應作者

2、簡介：宋逢明，清華大學經濟管理學院教授、博士生導師，研究方向：金融工程。王春燕，女，清華大學經濟管理學院金融學碩士生。中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A由于指數成份股的定期或不定期的調整，或者由于上市公司收購、合并等事件，使得指數股票進行某些調整和更換，這種指數成份股的調整行為引起股票市場上的波動稱為指數效應。作為我國證券市場上投資業(yè)績評價及金融衍生品創(chuàng)新的基準指數，上證180指數于2002年7月1日正式發(fā)布。而早在1995年1月，

3、深圳證券交易所就推出包含40只成份股的深圳成份股指數。上交所和深交所又分別推出了上證50指數和深證100指數。隨后，國內第一只指數基金——華安上證180指數增強性證券投資基金面市，2003年9月，又一只緊密跟蹤深證100走勢的基金——深融通100指數基金也上市發(fā)行。目前市場上共有7只指數基金產品，都是開放式基金，截至2004年3季度，總計規(guī)模達到158.36億份。由于我國市場沒有廣受認可的統(tǒng)一股票指數，因此指數基金并不像美國那樣集中于S

4、&P500。但隨著指數基金的發(fā)展日趨壯大，隨著機構投資者的不斷發(fā)展和成熟，研究歷史最長的上證180和深成指的指數效應，對于分析市場參與者的投資行為、對比投資者對成份股指數的認可程度都有很大的借鑒意義。文獻綜述和假說文獻綜述和假說在美國，指數效應得到了廣泛的研究，主要集中在對S&P500的研究:Shleifer(1986)最早對指數進行實證研究，發(fā)現在1976年到1983年間，對每次調整新加入S&P500指數的股票，從公告日（theAnn

5、ouncementDate，AD）至指數調整日（theEffectiveChangeDate，CD）之間，這些股票股價的平均異常漲幅達到＋2.79%。Beneish和Whaley(1996)研究了1986年至1996年標準普爾（S&P500）的成份股，發(fā)現從調整公布日開始，股價波動異常上升，但當股票加入指數后，股價反應發(fā)生了反轉，相對調整日有一定幅度的下降。Beneish和Whaley(1997)研究了S&P500指數調整方式改變所產生

6、的特殊的指數效應，當S&P500的調整方式由原來的在宣布日第二天生效改為一周左右時間生效后，認為宣布這一事件作為最先的信號使得市場的投機者會搶在以S&P500指數為基準（Benchmark）的指數基金前面購買這些股票，隨后在股票幾個上漲之后拋售盈利，市場在此期間的投機性增加。前15日（AD15）至調整日后15日（CD15），深成指調整事件窗口為調整日前15日（CD15）至調整日后15日（CD15）。一、價格效應研究一、價格效應研究指數調

7、整事件的價格效采用異常收益率和累計異常收益率來衡量。股票的異常收益率等于該股實際收益減去其所謂的正常收益。本文采用CAPM模型，先對估計窗口的股票收益率進行回歸，然后再計算出事件窗口的預期日收益率。樣本股的異常日收益率等于實際日收益率和預期日收益率的差額。判斷成份股指數的調整事件對股票的價格是否有顯著影響，就是檢驗調入調出股票的異常收益率是否顯著不為0，采用雙邊檢驗。所采用的市場收益率分別為上證綜指和深證綜指，事件窗期間發(fā)生配股和除息事

8、件的，采用復權價格計算收益率。累計異常收益率是衡量指數價格效應的另一個重要指標，如果調入股票在調整日（CD）有顯著大于0的異常收益率，并在隨后的交易日中保持，其累計異常收益率將保持不變或逐漸增大，這表明指數調整事件給調入股票帶來的影響能持續(xù)一段時間甚至永久；如果累計異常收益率逐漸回歸為0，甚至為負，這說明調入股票在指數成份股調整后，發(fā)生了價格反轉，其影響并不持續(xù)。對于調出股票，累計異常收益率也能說明類似問題。二、成交量效應研究二、成交量

9、效應研究指數樣本股的調整不僅影響調入調出股票的價格，同樣會反應在成交量上。我們利用平均成交量比率（MVR）這個指標來衡量：???NiittVRNMVR11)1()1(???tmmttiititVVVVVR在上式中，和分別是事件窗口樣本股和綜指在時間t交易量。是股票i的itVmtVitVR第t天成交量比率，反映了該股票的市場交易活躍的異常程度，如果沒有異常交易，其期望值應為1。實證結果與分析實證結果與分析一、價格效應一、價格效應—平均異常

10、日收益率平均異常日收益率MAR根據前述的研究方法，表1列示了上證180成份指調整宣告日AD和調整執(zhí)行日CD，調入調出股票的平均異常收益率MAR及對應的t值。對于所有的調入股票樣本進行檢驗，其在宣告日AD的平均異常收益率為0.21%，系負值，且并不顯著異于0，說明180成份指調整的宣布，市場對這一事件的反應并不大。所有的調入股票在調整日的平均異常收益率為0.03%，同樣不顯著；如果從歷史角度分次調整看來，第一次調整的宣告日，即2002年1