基金績效評價理論與方法——運用于對中國證券投資基金績效表現(xiàn)的衡量.pdf

1、在“超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者”政策的指導(dǎo)下，中國證券投資基金經(jīng)過四年多來的發(fā)展，目前已成為中國證券市場上的重要機構(gòu)投資者之一。隨著基金的不斷增多，基金的績效表現(xiàn)也就成為人們關(guān)注的一個焦點問題。 基金績效衡量問題是一個兼具理論性與實踐性的研究課題，國內(nèi)對此問題的研究還處于起步階段。為此，本文首先從不同的角度對基金績效衡量問題進行了論述，對各種基金績效衡量的理論與方法進行了較為系統(tǒng)的回顧與總結(jié)。在此基礎(chǔ)上，本文從描述統(tǒng)計與實證研究兩個方

2、面對中國證券投資基金的績效表現(xiàn)進行了全面考察。本文的研究不但有助于加深對中國基金和中國證券市場的認識，而且也為基金績效表現(xiàn)的國際考察增添了新的素材。 對中國證券投資基金的績效表現(xiàn)進行有效分析的首要困難是，在中國證券投資基金發(fā)展之初，中國證監(jiān)會針對基金的新股配售政策在很大程度上模糊了基金的真實投資表現(xiàn);其次，中國證券投資基金必須同時投資于股票和債券而具有的“混合”基金的特點也必須予以特別的考慮。不過，中國基金之間可比性強、復(fù)雜程度

3、低、不須考慮生存偏誤等特點也為本研究的開展提供了獨特的優(yōu)勢。 在描述統(tǒng)計方面，本文從中國基金的發(fā)展現(xiàn)狀、持股特點、操作策略等方面對中國基金進行了全面描述并提出了一些具有較高實用價值的新的描述統(tǒng)計指標。描述統(tǒng)計分析的基本結(jié)論有: (1) 1999年，新股配售政策對基金凈值增長率的平均貢獻率達到了47.4﹪, 2000年新股配售政策對基金凈值增長率的平均貢獻率達到了30.9﹪。兩年來新股配售政策為基金總計提供了116.5億的

4、無風險利潤，新股配售對基金業(yè)績表現(xiàn)的提升作用非常顯著; (2)基金具有降低投資風險的作用，但表現(xiàn)卻不如基準指數(shù)的表現(xiàn); (3)中國證券投資基金較為偏重于對大流通市值股票和平衡型股票的持有; (4)基金的持股集中度與行業(yè)集中度均較高，說明在考察期內(nèi)，中國基金較為普遍地采用了“集中投資”策略，不過從基金對“重倉股”持股相似度看，基金并不傾向于在“重倉股”上交叉持股，而更喜歡“各自為戰(zhàn)”; (5)基金一方面在重

5、倉股的持有上采取了長線持有的策略，另一方面也熱衷于對非重點股票進行“短線”炒作; (6)基金存在明顯的擇時行為，但這種擇時行為從總體上看并不成功。 在實證研究方面，本文在有效剔除新股配售政策對基金凈值影響的基礎(chǔ)上，針對中國基金所具有的“混合”基金的特點，運用不同的基準指數(shù)和實證研究方法對22只樣本基金在1999年12月31日至2001年12月31日的績效表現(xiàn)進行了實證研究。本文實證研究分析的主要結(jié)論有: (1)無

6、論是僅以收益率指標還是以各種風險調(diào)整收益比率指標對基金績效進行的衡量結(jié)果均表明，基金的整體表現(xiàn)不如基準指數(shù)的表現(xiàn); (2)以不同基準指數(shù)構(gòu)建的單因素詹森指數(shù)對基金績效的衡量結(jié)果大同小異。單因素詹森指數(shù)對基金績效的衡量結(jié)果也表明，基金未能超越基準指數(shù)的表現(xiàn); (3)多因素詹森指數(shù)模型的實證研究結(jié)果表明，國債因素對基金績效的影響有限，但規(guī)模因素與價值因素卻對基金的績效表現(xiàn)具有重要影響，基金的績效表現(xiàn)更多地受到了大型公司與成

7、長型股票的影響，這一結(jié)論與描述統(tǒng)計部分對基金持股偏好的分析不謀而合。在三因素模型下，有82﹪的基金的詹森阿爾法大于零，正值詹森指數(shù)中的一半具有統(tǒng)計顯著性，樣本基金詹森指數(shù)均值及等權(quán)基金的詹森指數(shù)均為正值，且具有統(tǒng)計顯著性，說明在考慮了規(guī)模和價值因素的影響后，樣本基金表現(xiàn)優(yōu)異; (4)對基金選股與擇時能力的實證分析表明，中國基金在整體上沒有顯示出良好的預(yù)測市場走勢的能力，也未顯示出優(yōu)異的選股能力。這種情況表明，即使是在中國這樣的新

8、興證券市場，市場也表現(xiàn)出了較高的效率性; (5)基于無基準模型的績效表現(xiàn)實證結(jié)果，也表明基金不具有獲取超額回報的能力; (6)中國基金的短期表現(xiàn)并不具有績效持續(xù)性。以買入上月或過去3個月表現(xiàn)好的基金進行投資并不是一個好的基金投資策略; (7)夏普基金風格分析結(jié)果表明，基金在國債與現(xiàn)金上的平均投資比例在30﹪左右，在大盤股(包括大盤價值與大盤成長)上的投資比例在40﹪左右，這一結(jié)果與描述統(tǒng)計分析與多因素模型的分析結(jié)

9、果較為一致?？梢钥闯?，中國基金在投資上相對而言還是比較保守的; (8)從各績效指標對基金績效排序的一致性看，單純依賴凈值增長率對基金績效的排序與夏普比率、紹坦諾比率、信息比率、特瑞納指數(shù)、單因素詹森指數(shù)以及雙因素詹森指數(shù)對基金績效的排序具有很高的相關(guān)性，而三因素詹森指數(shù)、四因素詹森指數(shù)以及夏普風格詹森指數(shù)對基金績效的排序也存在較高的一致性; (9)從不同組別基金績效的差異性看，基金公司之間的績效表現(xiàn)的差異具有統(tǒng)計顯著性，