上市公司派發(fā)高額現(xiàn)金股利的原因分析

1、<p>　　上市公司派發(fā)高額現(xiàn)金股利的原因分析</p><p>　　【摘要】 文章通過運用案例分析方法，從C公司存在的高額現(xiàn)金股利的現(xiàn)象入手，對我國股市中常見的一面籌資，一面又派發(fā)高額現(xiàn)金股利的“怪”現(xiàn)象進行分析，結果發(fā)現(xiàn)，股民對派發(fā)高額現(xiàn)金股利的反應比較平淡，并不會給企業(yè)價值帶來提升，而企業(yè)進行高額派現(xiàn)的根本原因在于，控制股股東意圖加速收回資金。高額現(xiàn)金股利成為上市公司進行利益輸送的工具。 </

2、p><p>　　【關鍵詞】 高額現(xiàn)金股利 案例研究 C公司 模型 </p><p>　　我國股票市場已經(jīng)經(jīng)過了22年的發(fā)展，雖然取得了長足的進步，但相對于成熟股市，還有許多問題亟待解決，其中，如何保護廣大的中小股東的正當權益就是一個重要問題。C公司在2010年宣告分配了高額的現(xiàn)金股利，在2009年度我國上市公司降低給投資者現(xiàn)金股利分配的總體趨勢中，它卻實行著高額現(xiàn)金股利政策，具有相當?shù)拇硇裕?/p>

3、本文意在已有研究的前提下，運用相關財務理論對C公司發(fā)放現(xiàn)金股利現(xiàn)象進行分析。 </p><p><b>　　一、公司簡介 </b></p><p>　　公司是以C公司塑料制品有限公司為主體，于2001年7月8日依法整體變更而來的股份有限公司。2007年1月24日“C公司”在深圳證券交易所掛牌上市。 </p><p><b>　　1、公

4、司股權形式 </b></p><p>　　由公司官網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)看，公司控制股股東河北滄州東塑集團股份有限公司持股比例超過一半，將近占53%，比所有其他股東持股比例之和還要高，擁有絕對的控制權?？刂乒晒蓶|公司持有C公司近53%股份，而實際控股人則擁有控制股公司40%的股份。以上闡述表明，公司的控制權掌握在內(nèi)部人手里。 </p><p><b>　　2、公司財務狀況 &l

5、t;/b></p><p>　　根據(jù)公司的基本財務數(shù)據(jù)可以得到，在2008到2009兩年間，C公司的總資產(chǎn)規(guī)模、股本金額和所有者權益均呈現(xiàn)上升趨勢，但是公司的凈利潤、每股收益和凈資產(chǎn)收益率卻都在下滑。 </p><p><b>　　二、研究的問題 </b></p><p><b>　　1、派現(xiàn)情況 </b></

6、p><p>　　公司2009、2010年分紅派息情況是：以公司股本總數(shù)（6875萬股）為基數(shù)，向所有股東派發(fā)現(xiàn)金紅利每股0.43元、0.4元，總派發(fā)現(xiàn)金股利金額是2956.25萬元、2750萬元。像C公司這樣，公司經(jīng)營并沒有可圈可點之處，卻實行高額現(xiàn)金股利政策的公司，這與由于激烈的市場競爭而實行不分配政策的大部分上市公司形成鮮明對比。 </p><p><b>　　2、籌資情況 &l

7、t;/b></p><p>　　C公司發(fā)放現(xiàn)金股利的決策背景究竟如何？根據(jù)公司年報可以看到：公司2007年1月24日上市發(fā)行1800萬股，發(fā)行價格10.16元/股，募集資金總額18288.00萬元，扣除實際發(fā)行費用1471.00萬元，實際募集資金16817.00萬元。上市之后2006年度、2007年度分紅總額5706.25萬元。分紅與籌資比為驚人的1∶3，也就是說公司籌資的三分之一都用來發(fā)放了現(xiàn)金股利。發(fā)放

8、現(xiàn)金股利表明其缺乏投資機會，股票籌集資金的信號則相反，C公司一邊派發(fā)高額的現(xiàn)金股利，一邊又在進行借款和股票籌資。為什么C公司會做出這樣矛盾的財務決策？ </p><p>　　三、對現(xiàn)金股利是否向市場傳遞信號的實證分析 </p><p>　　傳統(tǒng)代理理論是指由于股東與經(jīng)理之間存在信息不對稱的現(xiàn)象，與公司經(jīng)理相比，不參與管理的股東所擁有的公司信息是不完全的。在這種不對稱信息的狀態(tài)下，企業(yè)為了向

9、中小股東和二級市場傳遞利好盈利信心，公司的管理者常常把股利政策作為一種向股東和市場傳遞有關企業(yè)持續(xù)盈利信息的信號。但是，派發(fā)現(xiàn)金股利是一種成本較高的股利政策，C公司為什么會選擇這種成本高的方式，卻不選擇（比如說選擇會計利潤來傳遞）等其他一些成本較低的方式呢？我們運用SLM市場模型和曼—惠特尼U檢驗法對公司發(fā)放現(xiàn)金股利的市場反應進行考察。 </p><p><b>　　1、數(shù)據(jù)來源 </b>&

10、lt;/p><p>　　本文使用了2010年C公司的上市指數(shù)和股價數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于該公司2009年年度報告、股東大會決議、分紅派息實施公告整理和新浪財經(jīng)的歷史股價數(shù)據(jù)庫。 </p><p><b>　　2、研究設計 </b></p><p>　　市場對股利信息發(fā)布反應有4個敏感時點。而其中，魏剛（1998）、何濤、陳曉（2001）認為信息含量最大的

11、應該是年報公布日，因此，本研究選取年報公布日為事件基準日，取基準日前后各五個交易日的數(shù)據(jù)為研究區(qū)間，用于考察前述問題的結論。 </p><p>　　本研究用SLM市場模型來進行驗證，即： </p><p>　　Rt =α+βRmt+εt </p><p>　　式中，Rt是C公司的股票價格在第t日的實際收益率；Rmt是深圳成份A股指數(shù)在第t日的實際收益率，實際收益率按

12、股票當日收盤價與前一日的收盤價的差值再除以前一日的收盤價計算；α、β是回歸參數(shù)；ε是隨機誤差項。 </p><p>　　基本步驟：在SPSS軟件中輸入事件基準日前40天到前6天的股票價格數(shù)據(jù)（即2010年2月12到2010年3月16的數(shù)據(jù)）作為正常的市場表現(xiàn)，單擊Analyze，選擇Regression，再選擇Linear。我們選擇的置信度為95%，即顯著水平為0.05，采用Enter：引入全部變量。輸出數(shù)據(jù)如表

13、1所示。 </p><p>　　表1中：相關系數(shù)R=0.861，判定系數(shù)R2=0.741，調(diào)整判定系數(shù)R2=0.729，估計值的標準誤差為0.008449，擬合優(yōu)度為0.729，擬合優(yōu)度較好。 </p><p>　　表2中：F=60.108，P=0.000，說明因變量C公司實際收益率與自量變之間深圳成份A股指數(shù)實際收益率有線性關系。 </p><p>　　標準化殘差

14、的正態(tài)概率圖用來判斷一個變量的分布是否符合一個特定的檢測分布。如果兩分布基本相同，那么在P-P圖中的點應該圍繞在一條斜線的周圍。由圖1可見該模型有意義。 </p><p>　　散點圖可以判斷模型的擬合效果。在殘差圖中，如果個點呈隨機狀，并絕大部分落在+2σ范圍內(nèi)，說明該模型對于數(shù)據(jù)的擬合效果較好。具體如圖2所示。 </p><p>　　根據(jù)計算所得的？琢、？茁值（即？琢=0.003，β=0

15、.646）及深圳成份A股指數(shù)在3月22日前后各5個交易日（即2010年3月17到3月27日）的實際收益率，可以計算出事件期間C公司每日的預期收益率。研究結果見表3。 　　3、研究假設及實證結果和分析 </p><p>　　本研究采用曼-惠特尼U檢驗法對該公司年報公告前后各5個交易日的股價預期收益率與實際收益率進行比較。結果發(fā)現(xiàn)，預期收益率與實際收益率統(tǒng)計上沒有顯著性差異，說明我們所研究的C公司派發(fā)現(xiàn)金股利的事件

16、中，股市對該公司派發(fā)的高額現(xiàn)金股利反應非常平淡，既沒有熱捧，也沒有出現(xiàn)負面反應。 </p><p>　　四、C公司派發(fā)高額現(xiàn)金股利的真正原因 </p><p>　　一直以來，出于各種關系和難以言明的原因，上市公司被大股東與關聯(lián)企業(yè)充當“提款機”的現(xiàn)象屢見不鮮，大股東和關聯(lián)企業(yè)占用大量資金，使許多嚴重“失血”的上市公司陷入發(fā)展危機。原紅旗（1998）的研究表明，我國證券市場中母公司占用上市公

17、司資金的問題非常嚴重。 </p><p>　　大股東轉移資金的手段一般有兩種：現(xiàn)金股利、關聯(lián)交易。在中國發(fā)展還不太成熟的資本市場上，關聯(lián)交易成為上市公司控股股東“掏空”上市公司，損害中小股東的常用手段（畢茜，2010；呂懷立，2010），國內(nèi)許多學者也對控股股東通過關聯(lián)購銷交易、關聯(lián)方并購重組、關聯(lián)方擔保等方式掏空上市公司進行了許多實證研究（李增泉等，2005；唐清泉等，2005；章衛(wèi)東等，2010），而現(xiàn)金股利

18、則利用財務分配方式對控制權私利進行攫取，這種輸送方式對中小股東產(chǎn)生了不利影響，但由于相關法律還不完善，也不易進行干預或者懲罰。 </p><p>　　由于C公司是由限售股股東擁有控制權，如公司與實際控股人之間的產(chǎn)權及控制關系圖所示，河北滄州東塑集團股份有限公司作為第一大股東持有C公司近53%股份額，而實際控股人持有河北滄州東塑集團股份有限公司近40%股份額。由此，在2009年度和2008年度現(xiàn)金股利分配中，第一大

19、股東河北滄州東塑集團股份有限公司分別得到1565萬元和1455.85萬元，實際控制人分別得到625萬元和581.47萬元。這樣看來，現(xiàn)金股利成為第一大股東和實際控制人套取現(xiàn)金的工具。 </p><p><b>　　五、建議 </b></p><p>　　基于上述研究，本文建議，第一，立法。加強對中小股東權益保護的立法，抑制控制權私利輸送行為，促進上市公司持續(xù)健康發(fā)展。

20、第二，結構優(yōu)化。改善上市公司股權結構，引入股東大會約束體制，明晰控股股東的各項責任義務，這些都是抑制控制權私利輸送行為的重要措施。 </p><p><b>　　【參考文獻】 </b></p><p>　　[1] 陳信元、陳冬華、時旭：公司治理與現(xiàn)金股利：基于佛山照明的案例研究[J].管理世界，2002（1）. </p><p>　　[2] 馬

21、曙光、黃志忠、薛云奎：股權分置、資金侵占與上市公司現(xiàn)金股利政策[J].會計研究，2005（9）. </p><p>　　[3] 鄧建平、曾勇：上市公司家族控制與股利決策研究[J].管理世界，2005（7）. </p><p>　　[4] 伍利娜、高強、彭燕：中國上市公司“異常高派現(xiàn)”影響因素研究[J].經(jīng)濟科學，2008（1）. </p><p>　　[5] 袁天榮