我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究【開(kāi)題報(bào)告+文獻(xiàn)綜述+畢業(yè)論文】

1、<p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　　開(kāi)題報(bào)告</b></p><p><b>　　金融學(xué)</b></p><p>　　我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究</p><p>　　一、選題的背景與意義</p><p&g

2、t;　　自2005年股改以來(lái)，我國(guó)的股市波動(dòng)幅度增大。上證指數(shù)從2005年6月的998點(diǎn)大幅上漲到2007年10月28日的歷史最高點(diǎn)6124點(diǎn)。隨后大幅下挫，短短一年的時(shí)間，于2008年10月28日下跌至 1664點(diǎn)，基本經(jīng)歷了一個(gè)完整的周期。而自2005年以來(lái)，中國(guó)人民銀行10多次調(diào)整基準(zhǔn)利率，利率政策變動(dòng)十分頻繁。利率的調(diào)整和股市的整體波動(dòng)是否密切相關(guān)，和相應(yīng)行業(yè)指數(shù)的波動(dòng)是否也密切相關(guān)？這些問(wèn)題受到了業(yè)內(nèi)廣泛的關(guān)注。</p&

3、gt;<p>　　根據(jù)相關(guān)理論，利率調(diào)整對(duì)影響股票價(jià)格走勢(shì)有著舉足輕重的作用，因此，隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展，針對(duì)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究對(duì)于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國(guó)家利率政策的變更來(lái)把握股票市場(chǎng)波動(dòng)規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的現(xiàn)實(shí)意義。</p><p>　　二、研究的基本內(nèi)容與擬解決的主要問(wèn)題：</p><p>　　本文將首先闡述一

4、般市場(chǎng)環(huán)境下利率調(diào)整對(duì)于股票價(jià)格變化的影響機(jī)理，得出利率變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的影響是各條途徑的綜合反映的結(jié)論；在此基礎(chǔ)上結(jié)合我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展情況，就歷年利率變動(dòng)對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格要素影響效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究；根據(jù)實(shí)證結(jié)果為貨幣當(dāng)局制定科學(xué)的利率政策以及投資者進(jìn)行合理的投資決策時(shí)提出相應(yīng)的建議。</p><p>　　本文擬解決的問(wèn)題主要有三個(gè)：</p><p>　　利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響途徑。&l

5、t;/p><p>　　我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究。</p><p>　　原因分析及政策建議。</p><p>　　三、研究的方法與技術(shù)路線(xiàn)：</p><p>　　本文主要運(yùn)用規(guī)范分析與實(shí)證分析相結(jié)合的方法研究論文主題，具體研究方法如下：首先是利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的相關(guān)理論進(jìn)行分析，接著結(jié)合我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展情況，采用定量分析和描述性研

6、究對(duì)每次利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)的價(jià)格指數(shù)產(chǎn)生的影響進(jìn)行分階段說(shuō)明，并通過(guò)事件研究法對(duì)利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格因素的影響效應(yīng)進(jìn)行研究。最后運(yùn)用規(guī)范分析法提出對(duì)策建議。</p><p><b>　　技術(shù)路線(xiàn)：</b></p><p>　　↙ ↘ ↙ ↓ ↘ </p><p><b>　　↘ ↙</

7、b></p><p>　　四、研究的總體安排與進(jìn)度：</p><p>　　（一）啟動(dòng)階段（2010年11月12日前）：確定指導(dǎo)教師、申報(bào)畢業(yè)論文題目，師生雙向選題，指導(dǎo)教師下達(dá)任務(wù)書(shū)，指導(dǎo)學(xué)生查閱文獻(xiàn)，做好開(kāi)題前期工作。</p><p>　?。ǘ╅_(kāi)題階段（2010年12月10日前）：在廣泛查閱資料的基礎(chǔ)上，完善課題研究方案，完成外文翻譯、文獻(xiàn)綜述和開(kāi)題報(bào)告等

8、工作，組織開(kāi)題論證和初期檢查工作。</p><p>　　（三）實(shí)施階段（2011年5月5日前）：進(jìn)行課題的實(shí)驗(yàn)、設(shè)計(jì)、調(diào)研及結(jié)果的處理與分析等，完成論文寫(xiě)作或畢業(yè)設(shè)計(jì)說(shuō)明書(shū)，進(jìn)行畢業(yè)論文的審閱和修改完善。</p><p>　?。ㄋ模┐疝q階段（2011年5月22日前）：畢業(yè)論文的第一次答辯資格審查、答辯、成績(jī)?cè)u(píng)定及成績(jī)輸入。</p><p>　?。ㄎ澹┐疝q階段（201

9、1年6月5日前）：畢業(yè)論文的第二次答辯資格審查、答辯、成績(jī)?cè)u(píng)定及成績(jī)輸入。</p><p>　?。┰u(píng)價(jià)階段（2011年6月17日前）：畢業(yè)論文教學(xué)質(zhì)量的總結(jié)、評(píng)估和評(píng)優(yōu)、材料歸檔。</p><p><b>　　五、主要參考文獻(xiàn)：</b></p><p>　　[1]任皓，馬星亮. 基于AV模型的利率影響股市極差波動(dòng)率的研究[J].中國(guó)市場(chǎng)，2

10、010，（26）：42—43</p><p>　　[2] 張強(qiáng).我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的效應(yīng)研究[D].東北師范大學(xué)碩士論文，2009</p><p>　　[3] 賴(lài)光仕.我國(guó)貨幣政策與股市流動(dòng)的相關(guān)性研究[D].廈門(mén)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[4] 黃靜.短期內(nèi)利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)影響的實(shí)證分析[D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007&l

11、t;/p><p>　　[5] 向雪梅.利率調(diào)節(jié)對(duì)股票市場(chǎng)的影響分析[D].西南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[6] 杭群.我國(guó)利率調(diào)整與股票價(jià)格指數(shù)的相關(guān)性研究[D].西北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[7] 王倩,我國(guó)股票市場(chǎng)與貨幣政策依存關(guān)系的再檢驗(yàn)[D].東北財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>

12、;　　[8] 馮婉婷,從緊貨幣政策對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究[D].中南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[9] 薛瑞鑫,貨幣政策調(diào)控對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格影響的研究[D].廣西大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[10] 劉清鋒, 2010我國(guó)貨幣政策對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證分析[D].河北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2010</p><p>　　[11] 譚峻

13、, 基于我國(guó)股票市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的研究[D].廣東外語(yǔ)外貿(mào)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[12] 劉曉潮, 利率調(diào)整對(duì)我國(guó)股市的效應(yīng)分析[J].中國(guó)輕工教育，2006，（4）：26—30.</p><p>　　[13] 何問(wèn)陶,王成進(jìn).股市波動(dòng)對(duì)利率變動(dòng)的影響研究──理論分析和我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)前沿，2009,(8):39—47</p>&l

14、t;p>　　[14] 蘇立光,貨幣政策對(duì)中國(guó)股市影響實(shí)證分析[J].河北金融，2009，（2）：63—65</p><p>　　[15] 高宇忠, 加息真的是股市殺手嗎? [J]. 齊齊哈爾師范高等專(zhuān)科學(xué)校學(xué)報(bào),2008,(6):23—25</p><p>　　[16] 魏雅華,幾家歡樂(lè)幾家愁[J].中國(guó)金融家，2007，（4）：72—75</p><p>　

15、　[17] 李楠, 加息對(duì)股票市場(chǎng)的影響分析[J].中國(guó)集體經(jīng)濟(jì)，2007，（9）：63—65</p><p>　　[18] 周猛麟，貨幣政策與股市流動(dòng)研究[J].湖南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[19] 范方志, 趙明勛.當(dāng)代貨幣政策：理論與實(shí)踐.上海三聯(lián)出版社，2005，267</p><p>　　[20] Konstantin Kholod

16、ilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs , Assessing the impact of the ECB's monetary policy on the stock markets: A sectoral view[J]. Economics Letters , 105（2009）: 211–213</p><

17、p>　　[21] YunDaisyLi , TalanB. _Is¸can , KuanXu, The impact of monetary policy shocks on stock prices: Evidence from Canada and the United States[J]. Journal of International Money and Finance 29 (2010) : 876—896&

18、lt;/p><p><b>　　畢業(yè)論文文獻(xiàn)綜述</b></p><p><b>　　金融學(xué)</b></p><p>　　我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究</p><p>　　一國(guó)貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展至關(guān)重要，貨幣政策都是通過(guò)傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)實(shí)現(xiàn)的。貨幣政策中重要的變量是利率，通過(guò)利率變動(dòng)來(lái)影響金融市

19、場(chǎng)被認(rèn)為是最直接最有效的貨幣政策。作為宏觀經(jīng)濟(jì)重要的變量，利率不僅是貨幣政策的工具之一，也是市場(chǎng)資本供求關(guān)系的指向標(biāo)。理論上利率的變動(dòng)將會(huì)給股票價(jià)格帶來(lái)重大的影響。本人查閱了大量文獻(xiàn)資料后，特作如下綜述。</p><p>　　從前人對(duì)利率政策與股票回報(bào)的關(guān)系的研究來(lái)看，發(fā)現(xiàn)利率政策在一定程度上能夠預(yù)測(cè)股票價(jià)格，由于影響股票價(jià)格的因素有很多，因而利率政策只能在很小的程度上預(yù)測(cè)股票價(jià)格。如今隨著資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的逐

20、漸完善，越來(lái)越多的學(xué)者發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響顯著。</p><p><b>　　1.國(guó)外研究現(xiàn)狀</b></p><p><b>　　1.1長(zhǎng)短期區(qū)別</b></p><p>　　Rahma和Mustafa(1999)分析了許多國(guó)家股票價(jià)格和利率之間的因果關(guān)系，結(jié)果表明：大多數(shù)國(guó)家不存在股價(jià)和利率之間的Granger

21、因果關(guān)系，但可能存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。</p><p>　　Bulmash和 Trivoli(1991)、Mukherjee和Naka(1995)、Ramin和Tiong(2000)、Alireza和Strauss(2000)對(duì)利率等宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股票價(jià)格之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。其中Bulmash和Trivoli研究的是美國(guó)的情況，Mukherjee和Naka實(shí)證分析了日本的數(shù)據(jù)，Ramin和Tiong與A

22、lireza和Strauss分別研究的是新加坡和歐洲國(guó)家(包括法國(guó)、德國(guó)、荷蘭、瑞士、英國(guó))的情況，雖然他們的研究對(duì)象不同，但是研究方法一樣，都是運(yùn)用協(xié)整理論等方法，并且得出了相同的結(jié)論—股票價(jià)格與長(zhǎng)期利率負(fù)相關(guān)，而與短期利率正相關(guān)。</p><p>　　總的來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期來(lái)看，利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響呈負(fù)相關(guān)，但短期內(nèi)影響不明顯或者呈正相關(guān)。</p><p>　　1.2是否為預(yù)期變化<

23、/p><p>　　Bemanke和Kuttner(2005)分析了美國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)利率變化的平均反映，研究顯示市場(chǎng)對(duì)未預(yù)料到的聯(lián)邦基金利率變化有著相當(dāng)強(qiáng)烈的反應(yīng)，而對(duì)于被期貨市場(chǎng)投資者預(yù)測(cè)到的聯(lián)邦基金利率的變動(dòng)，證券市場(chǎng)的反應(yīng)卻極為微弱。</p><p><b>　　1.3影響顯著</b></p><p>　　Christos Ioannidis ,

24、 Alexandros Kontonikas（2008）研究了1972至2002年期間13個(gè)經(jīng)合組織國(guó)家的貨幣政策對(duì)股票收益的影響，研究結(jié)果表明，貨幣政策的變化對(duì)股票收益率產(chǎn)生重大影響，從而支持貨幣政策通過(guò)股市傳導(dǎo)這一概念。</p><p>　　Konstantin Kholodilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs（

25、2009）考察了歐洲央行的貨幣政策對(duì)歐洲股票指數(shù)的影響。通過(guò)采用Rigobon異方差性貨幣政策的基礎(chǔ)的方法（2003年）以及更普遍的事件研究的方法，發(fā)現(xiàn)在貨幣政策公布當(dāng)天，基礎(chǔ)利率上升25個(gè)基點(diǎn)會(huì)引起各個(gè)行業(yè)的指數(shù)0.3%——2.0%幅度內(nèi)的下跌，而總體指數(shù)大約會(huì)下降1.0%。</p><p>　　YunDaisyLi , TalanB.iscan, KuanXu（2010）依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)理論，運(yùn)用VAR模型檢驗(yàn)發(fā)

26、現(xiàn)貨幣市場(chǎng)工具利率變動(dòng)25個(gè)基點(diǎn)，美國(guó)股市價(jià)格在17個(gè)月內(nèi)下跌4%，而加拿大在四個(gè)月內(nèi)只下跌0.8%。上述差異主要來(lái)自國(guó)內(nèi)短期利率對(duì)各自貨幣政策沖擊的不同動(dòng)態(tài)反應(yīng)。加拿大的利率反應(yīng)是迅速但不持續(xù)，而美國(guó)的反應(yīng)是長(zhǎng)期的。</p><p>　　隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展及各項(xiàng)制度的完善，越來(lái)越多的學(xué)者經(jīng)過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響非常顯著，從而支持了貨幣政策通過(guò)股市傳導(dǎo)的概念。</p><p&g

27、t;<b>　　2.國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀</b></p><p>　　國(guó)外的研究成果對(duì)研究我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響具有一定的借鑒意義，然而國(guó)外研究主要著重成熟市場(chǎng)的研究，而我國(guó)股市與成熟股市相比具有很大的不同。例如:我國(guó)有流通股和非流通股的人為分割，這就使得我國(guó)股市與其他國(guó)家的股市在基本面特征方面完全不同。所以我們不能照搬其他國(guó)家的東西來(lái)解釋中國(guó)股市的狀況。對(duì)這一課題的研究還必須從我國(guó)的股票市場(chǎng)

28、發(fā)展?fàn)顩r出發(fā)。</p><p>　　國(guó)內(nèi)對(duì)貨幣政策和股市波動(dòng)的研究始于1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后。如今，利率政策與股票市場(chǎng)相關(guān)問(wèn)題的研究己經(jīng)越來(lái)越成為金融當(dāng)局關(guān)注的重點(diǎn)，股票市場(chǎng)已成為貨幣政策的重要傳導(dǎo)渠道之一，越來(lái)越受到國(guó)內(nèi)學(xué)者的重視。此外，目前中國(guó)正在進(jìn)行利率市場(chǎng)體系建設(shè)，利率的形成機(jī)制還存在著很多缺陷，有關(guān)利率對(duì)股票價(jià)格的影響多以理論分析為主，但也有些學(xué)者運(yùn)用不同的方法對(duì)其進(jìn)行了實(shí)證研究。</p&g

29、t;<p><b>　　2.1影響并不顯著</b></p><p>　　劉景（2001）通過(guò)對(duì)7次下調(diào)利率時(shí)股票價(jià)格指數(shù)與利率調(diào)整的分析發(fā)現(xiàn)，股票價(jià)格指數(shù)對(duì)利率的變化不敏感。趙新安等學(xué)者(2001)在考察了我國(guó)利率調(diào)整當(dāng)天或利率調(diào)整消息公布后第一個(gè)交易日的股票價(jià)格指數(shù)的變動(dòng)情況，認(rèn)為我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格對(duì)利率的變動(dòng)反映并不敏感,降低利率對(duì)股票市場(chǎng)不能起調(diào)節(jié)作用。</p>

30、<p>　　這種觀點(diǎn)是不全面的，因?yàn)榈谝?，股票價(jià)格變動(dòng)與利率調(diào)整之間通常有個(gè)時(shí)滯；第二，市場(chǎng)對(duì)利率調(diào)整的消息是可以預(yù)測(cè)的，所以利率調(diào)整當(dāng)天或下一個(gè)交易日的股票價(jià)格波動(dòng)并不能夠完全反映利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響。2.2是否為預(yù)期變化</p><p>　　關(guān)于利率的調(diào)整是否會(huì)對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生影響，范方志和趙明勛( 2005)歸納為以下三點(diǎn):</p><p>　　1. 如果利率的調(diào)整

31、早已為市場(chǎng)所預(yù)期到, 則根據(jù)有效市場(chǎng)假說(shuō), 證券需求不會(huì)發(fā)生大的變動(dòng), 證券價(jià)格也不會(huì)發(fā)生大的變化。</p><p>　　2. 如果利率的調(diào)整出乎公眾預(yù)期, 根據(jù)流動(dòng)偏好理論, 利率下降, 人們會(huì)相信未來(lái)利率會(huì)上升, 未來(lái)的證券價(jià)格會(huì)更低, 當(dāng)期賣(mài)出證券, 因而證券價(jià)格下降。</p><p>　　3. 如果利率的調(diào)整低于公眾預(yù)期, 根據(jù)流動(dòng)偏好理論, 利率下降, 人們會(huì)相信未來(lái)利率會(huì)下降的

32、更低, 從而將來(lái)證券價(jià)格會(huì)更高, 所以會(huì)在當(dāng)期買(mǎi)入證券, 證券價(jià)格相應(yīng)上升。</p><p>　　向雪梅（2009）通過(guò)協(xié)整關(guān)系的實(shí)證研究表明，利率與滬市股票價(jià)格之間具有顯著的協(xié)整關(guān)系。利率與滬市股票價(jià)格間共同的長(zhǎng)期變動(dòng)趨勢(shì)：預(yù)期利率變動(dòng)1%，滬市股票價(jià)格指數(shù)變動(dòng)0.0055%。另外，股票市場(chǎng)里存在利率預(yù)期，如果前期的利率較低的話(huà)，那么預(yù)期未來(lái)利率有上漲的趨勢(shì)，于是就會(huì)減少目前的投資，股票價(jià)格會(huì)下跌；相反，如果前

33、期的利率很高的時(shí)候，會(huì)預(yù)期未來(lái)利率有下跌的趨勢(shì)，于是就會(huì)相應(yīng)增加當(dāng)前的投資，股票價(jià)格上漲。</p><p>　　總結(jié)來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期在利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響中處于非常關(guān)鍵的地位。</p><p><b>　　2.3長(zhǎng)短期區(qū)別</b></p><p>　　王丹平，龔玉榮（2006）通過(guò)實(shí)證分析表明，中國(guó)股市短期內(nèi)對(duì)利率調(diào)整具有一定的敏感性，但利率

34、調(diào)整對(duì)股市影響的理論效應(yīng)并未充分體現(xiàn)。央行提高利率，股市指數(shù)將下跌；央行降低利率，股市指數(shù)將上漲。表明市場(chǎng)對(duì)利率調(diào)整的反應(yīng)有一定的滯后性，并且近年來(lái)國(guó)內(nèi)多次利率調(diào)整對(duì)股市的刺激效應(yīng)呈遞減趨勢(shì)。</p><p>　　黃靜（2006）運(yùn)用回歸方程研究了短期內(nèi)利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)的影響，發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)在短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生沖擊，由于諸多因素的影響，使得沖擊并不總是表現(xiàn)出規(guī)律性，但沖擊大小主要取決于三個(gè)因素：其一，投資者的

35、預(yù)期，投資預(yù)期利率變動(dòng)幅度大于實(shí)際的變動(dòng)幅度，利空利多消息則已基本被消化，不會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生顯著影響；其二，利率變動(dòng)的信號(hào)效應(yīng)，如果投資者對(duì)未來(lái)利率變動(dòng)有一定的認(rèn)識(shí)，那么未來(lái)利率調(diào)整事件對(duì)股市的沖擊將減弱；其三，股票市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)狀況，市場(chǎng)所處的狀況可能會(huì)消除利率對(duì)其的沖擊。</p><p>　　王軍波，鄧述惠（1999）分別從短期和長(zhǎng)期角度分析了利率政策的對(duì)證券市場(chǎng)的影響。利用事件分析和協(xié)整與誤差校正模型方法，研究了從

36、1991年4月到1998年3月中國(guó)利率政策對(duì)證券市場(chǎng)的短期影響和長(zhǎng)期影響，發(fā)現(xiàn)利率政策對(duì)證券市場(chǎng)的短期影響有反?，F(xiàn)象；即在所列舉的7次利率調(diào)整中，利率調(diào)整消息宣布的當(dāng)天，證券市場(chǎng)的指數(shù)一律下調(diào)，且利率上調(diào)時(shí)，證券市場(chǎng)指數(shù)下調(diào)幅度大于利率下調(diào)時(shí)證券市場(chǎng)指數(shù)的下調(diào)幅度。此外，還分別列舉了消息公布前四天及后四天，股票收益率的變動(dòng)情況，發(fā)現(xiàn)，證券指數(shù)的波動(dòng)幅度在逐漸減小。而從利率政策對(duì)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期影響來(lái)看，是穩(wěn)定的，認(rèn)為可以利用它來(lái)預(yù)測(cè)當(dāng)利率

37、政策發(fā)生變動(dòng)時(shí)，證券市場(chǎng)的反應(yīng)。</p><p>　　從我國(guó)學(xué)者分析的利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的長(zhǎng)短期影響來(lái)看，中國(guó)股市短期內(nèi)對(duì)利率調(diào)整具有敏感性，長(zhǎng)期具有一定的穩(wěn)定性，可以利用它來(lái)預(yù)測(cè)當(dāng)利率政策發(fā)生變動(dòng)時(shí)，證券市場(chǎng)的反應(yīng)。</p><p><b>　　3.小結(jié)</b></p><p>　　上述文獻(xiàn)在進(jìn)行實(shí)證分析時(shí)，都是采用某段時(shí)間的數(shù)據(jù)從而得出不同

38、的結(jié)論，這說(shuō)明各個(gè)時(shí)段股市對(duì)利率調(diào)整的反應(yīng)并不一致。其主要原因是由于我國(guó)政策市表現(xiàn)明顯，股市還不成熟、不規(guī)范，股市和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)聯(lián)系較為密切，很大程度上受到特定經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，從而在某種程度上削弱了利率調(diào)整的效應(yīng)，使其效應(yīng)不能充分體現(xiàn)，從而在一定程度上削弱了央行貨幣政策的實(shí)施效果。本文的創(chuàng)新點(diǎn)在于系統(tǒng)分析了利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的各種途徑，以及非常重要的滯后反應(yīng)，另外還有對(duì)歷年利率調(diào)整對(duì)股市價(jià)格影響的實(shí)證分析。</p>&

39、lt;p><b>　　參考文獻(xiàn)：</b></p><p>　　[1]任皓，馬星亮. 基于AV模型的利率影響股市極差波動(dòng)率的研究[J].中國(guó)市場(chǎng)，2010，（26）：42—43</p><p>　　[2] 張強(qiáng).我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的效應(yīng)研究[D].東北師范大學(xué)碩士論文，2009</p><p>　　[3] 賴(lài)光仕.我國(guó)貨幣政策與股市流動(dòng)

40、的相關(guān)性研究[D].廈門(mén)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[4] 黃靜.短期內(nèi)利率調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)影響的實(shí)證分析[D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>　　[5] 向雪梅.利率調(diào)節(jié)對(duì)股票市場(chǎng)的影響分析[D].西南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[6] 杭群.我國(guó)利率調(diào)整與股票價(jià)格指數(shù)的相關(guān)性研究[D].西北大學(xué)碩士

41、學(xué)位論文，2008</p><p>　　[7] 王倩.我國(guó)股票市場(chǎng)與貨幣政策依存關(guān)系的再檢驗(yàn)[D].東北財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>　　[8] 馮婉婷.從緊貨幣政策對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究[D].中南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[9] 薛瑞鑫.貨幣政策調(diào)控對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格影響的研究[D].廣西大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</

42、p><p>　　[10] 劉清鋒.2010我國(guó)貨幣政策對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證分析[D].河北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2010</p><p>　　[11] 譚峻.基于我國(guó)股票市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的研究[D].廣東外語(yǔ)外貿(mào)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[12] 劉曉潮.利率調(diào)整對(duì)我國(guó)股市的效應(yīng)分析[J].中國(guó)輕工教育，2006，（4）：26—30.</p

43、><p>　　[13] 何問(wèn)陶,王成進(jìn).股市波動(dòng)對(duì)利率變動(dòng)的影響研究──理論分析和我國(guó)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)前沿，2009,(8):39—47</p><p>　　[14] 蘇立光.貨幣政策對(duì)中國(guó)股市影響實(shí)證分析[J].河北金融，2009，（2）：63—65</p><p>　　[15] 高宇忠. 加息真的是股市殺手嗎? [J]. 齊齊哈爾師范高等專(zhuān)科學(xué)校學(xué)報(bào),200

44、8,(6):23—25</p><p>　　[16] 魏雅華.幾家歡樂(lè)幾家愁[J].中國(guó)金融家，2007，（4）：72—75</p><p>　　[17] 李楠.加息對(duì)股票市場(chǎng)的影響分析[J].中國(guó)集體經(jīng)濟(jì)，2007，（9）：63—65</p><p>　　[18] 周猛麟.貨幣政策與股市流動(dòng)研究[J].湖南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><

45、p>　　[19] 范方志, 趙明勛..當(dāng)代貨幣政策:：理論與實(shí)踐. 上海三聯(lián)出版社，2005，267</p><p>　　[20] Konstantin Kholodilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs . Assessing the impact of the ECB's monetary polic

46、y on the stock markets: A sectoral view [J]. Economics Letters , 105（2009）: 211–213</p><p>　　[21] YunDaisyLi , TalanB. _Is¸can , KuanXu.The impact of monetary policy shocks on stock prices: Evidence fro

47、m Canada and the United States[J]. Journal of International Money and Finance 29 (2010) ：876—896</p><p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　?。?0_ _屆）</b></p><p>　　我國(guó)利

48、率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　摘要 </b></p><p><b>　　關(guān)鍵詞</b></p><p><b>　　Abstract</b></p><p&g

49、t;<b>　　Key words</b></p><p><b>　　引言1</b></p><p>　　1 利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的理論分析2</p><p>　　1.1 利率與股票價(jià)格指數(shù)的概念2</p><p>　　1.1.1 利率的概念2</p><p>　

50、　1.1.2 股票價(jià)格指數(shù)的概念2</p><p>　　1.2 利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響途徑2</p><p>　　1.2.1 利率調(diào)整通過(guò)股票的內(nèi)在價(jià)值來(lái)影響股票價(jià)格2</p><p>　　1.2.2 利率調(diào)整通過(guò)上市公司來(lái)影響股票價(jià)格3</p><p>　　1.2.3 利率調(diào)整通過(guò)投資者來(lái)影響股票價(jià)格4</p>&

51、lt;p>　　1.2.4 利率調(diào)整通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)影響股票價(jià)格5</p><p>　　1.3 利率調(diào)整與股票價(jià)格的時(shí)滯效應(yīng)5</p><p>　　2 我國(guó)股市的發(fā)展現(xiàn)狀及利率政策的介紹5</p><p>　　2.1 我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀5</p><p>　　2.2 我國(guó)的利率政策介紹6</p><p>

52、;　　3 我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究7</p><p>　　3.1 研究思路7</p><p>　　3.2 研究方法8</p><p>　　3.3 研究數(shù)據(jù)9</p><p>　　3.4 實(shí)證結(jié)果分析10</p><p>　　4 成因及對(duì)策11</p><p>　　4.1

53、成因分析11</p><p>　　4.2 政策建議12</p><p><b>　　5 結(jié)論12</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)14</b></p><p>　　致謝錯(cuò)誤!未定義書(shū)簽。</p><p>　　摘要：作為宏觀經(jīng)濟(jì)重要的變量，利率不僅是貨幣政

54、策的工具之一，也是市場(chǎng)資本供求關(guān)系的指向標(biāo)。理論上認(rèn)為利率調(diào)整對(duì)影響股票價(jià)格走勢(shì)有著舉足輕重的作用，但學(xué)術(shù)界對(duì)兩者的相關(guān)性問(wèn)題上并未達(dá)成共識(shí)。本文將首先闡述利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的基本途徑，接著介紹了我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀及我國(guó)的利率政策，然后運(yùn)用事件分析法就歷年利率變動(dòng)對(duì)我國(guó)股票價(jià)格的影響進(jìn)行實(shí)證研究，最后對(duì)理論結(jié)果進(jìn)行分析并提出相關(guān)建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞：利率調(diào)整；股票價(jià)格；事件分析法</p

55、><p>　　Abstract：As an important macroeconomic variable, the interest rate is not only one of the tools of monetary policy，but also the beacon of the market capital. In theory, the adjus

56、tment of interest rate has a significant role in the trend of the stock price, but the academic has not reached a consensus on the relationship between monetary policy and the stock market. To begin with, this paper revi

57、ews the theoretical channel through which the interest rate adjustments affect the stock market. Secon</p><p>　　Key words：interest rate adjustment; stock price；the empirical analysis</p><p><

58、b>　　引言</b></p><p>　　自2005年股改以來(lái)，我國(guó)的股市波動(dòng)幅度增大。期間，中國(guó)人民銀行多次調(diào)整基準(zhǔn)利率，利率政策變動(dòng)十分頻繁。根據(jù)相關(guān)理論，利率調(diào)整對(duì)影響股票價(jià)格走勢(shì)有著舉足輕重的作用。因此，隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展，針對(duì)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究對(duì)于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國(guó)家利率政策的變更來(lái)把握股票市場(chǎng)波動(dòng)規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的

59、現(xiàn)實(shí)意義。</p><p>　　本文將首先闡述一般市場(chǎng)環(huán)境下利率調(diào)整對(duì)于股票價(jià)格變化的影響機(jī)理，得出利率變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的影響是各條途徑的綜合反映的結(jié)論；在此基礎(chǔ)上結(jié)合我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展情況，就歷年利率變動(dòng)對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格要素影響效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究；根據(jù)實(shí)證結(jié)果為貨幣當(dāng)局制定科學(xué)的利率政策以及投資者進(jìn)行合理的投資決策時(shí)提出相應(yīng)的建議。</p><p>　　1 利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的理論分析

60、</p><p>　　1.1 利率與股票價(jià)格指數(shù)的概念</p><p>　　1.1.1 利率的概念</p><p>　　利率被定義為“資產(chǎn)借方對(duì)貸方承諾歸還的利息比率”。研究文獻(xiàn)中經(jīng)常采用“基準(zhǔn)利率”。基準(zhǔn)利率在整個(gè)利率體系中起主導(dǎo)作用，是其他利率的參照體。在利率市場(chǎng)化的條件下，基準(zhǔn)利率的水平?jīng)Q定了其他利率的水平，其變化也會(huì)導(dǎo)致其他利率的相應(yīng)變化?；鶞?zhǔn)利率是貨幣當(dāng)局

61、制定和實(shí)施金融政策必須高度關(guān)注的利率，同時(shí)又是金融市場(chǎng)的參與者進(jìn)行金融決策的參照體。因此，本文選取基準(zhǔn)利率來(lái)研究我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響。</p><p>　　西方國(guó)家傳統(tǒng)上的基準(zhǔn)利率是央行的再貼現(xiàn)利率，不過(guò)也不盡然，英國(guó)的基準(zhǔn)利率為倫敦銀行間同業(yè)拆借利率。而中國(guó)的基準(zhǔn)利率為中國(guó)人民銀行對(duì)國(guó)家專(zhuān)業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)規(guī)定的存貸款利率。我國(guó)實(shí)行利率市場(chǎng)化以來(lái)，在各種貨幣市場(chǎng)利率中，央行基準(zhǔn)利率是一種最具代表性的利

62、率。它擁有眾多的市場(chǎng)交易主體、大規(guī)模的市場(chǎng)交易量、能夠及時(shí)準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)資金供求信息；它是其他市場(chǎng)利率的參照標(biāo)準(zhǔn)、是影響其他市場(chǎng)利率變動(dòng)的主要原因，因而它決定金融市場(chǎng)的整體利率水平；它能夠?qū)鹑谑袌?chǎng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的影響力、是貨幣當(dāng)局為實(shí)施貨幣政策而重點(diǎn)監(jiān)測(cè)和施加影響的目標(biāo)之一。這種利率形成整個(gè)市場(chǎng)的“基準(zhǔn)”。所以，本文的研究所采取的利率為一年期存貸款基準(zhǔn)利率。</p><p>　　1.1.2 股票價(jià)格指數(shù)的概

63、念</p><p>　　股票價(jià)格指數(shù)是用來(lái)表示市場(chǎng)股票平均價(jià)格水平及其變動(dòng)情況，以反映股票市場(chǎng)行情的指標(biāo)。它選取有代表性的一組股票，把他們的價(jià)格進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算得到。編制股票指數(shù)，通常以某一時(shí)間為基期，并將基期的股票價(jià)格作為100或1000，將以后各期的股票價(jià)格和基期價(jià)格比較，計(jì)算出升降的百分比。并且所有的股市幾乎都是在股票價(jià)格變化的同時(shí)即時(shí)公布股票價(jià)格指數(shù)，以實(shí)時(shí)的向投資者反映股市的動(dòng)向。</p>

64、<p>　　我國(guó)股票市場(chǎng)上應(yīng)用最廣泛的股票價(jià)格指數(shù)是上證綜合指數(shù)和深圳綜合指數(shù)。而經(jīng)過(guò)多年的持續(xù)發(fā)展，上海證券市場(chǎng)的上市公司數(shù)、市價(jià)總值、流通市值、證券成交總額等各項(xiàng)指標(biāo)都居首位，上海證券市場(chǎng)更具代表性。所以本文選取上證綜合指數(shù)作為股票價(jià)格的變量。</p><p>　　1.2 利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響途徑</p><p>　　股票自身是沒(méi)有價(jià)值的，價(jià)格也是虛擬的，他只是一種所有

65、權(quán)憑證。但是，股票又是股東借以取得經(jīng)濟(jì)利益的一種有價(jià)證券，代表著持有者在公司的地位與權(quán)利，所以他是有“價(jià)值”的。而利率就是資金的市場(chǎng)價(jià)格，資金可以選擇金融市場(chǎng)中的任一工具來(lái)進(jìn)行投資，可以來(lái)自股票市場(chǎng)，也可以來(lái)自貨幣市場(chǎng)。因此，利率是股票市場(chǎng)資金供求狀況的一個(gè)重要指向標(biāo)。</p><p>　　1.2.1 利率調(diào)整通過(guò)股票的內(nèi)在價(jià)值來(lái)影響股票價(jià)格</p><p>　　股票的內(nèi)在價(jià)值是其預(yù)期未來(lái)

66、現(xiàn)金流與該股票風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后的現(xiàn)值，股票的未來(lái)現(xiàn)金流包括股利和最終售價(jià)，特定風(fēng)險(xiǎn)下的貼現(xiàn)率包括市場(chǎng)利率和股票風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率兩部分。其具體表達(dá)式為：</p><p>　　V= （1.1）</p><p>　　其中是指股票在第t時(shí)期的股利， P是指在n期末股票的出售價(jià)格，r是貼現(xiàn)率，V是指股票的現(xiàn)值。</p><p&g

67、t;　　從上述的表達(dá)式可以看出，該模型要求計(jì)算各個(gè)時(shí)期的股利，這是不切實(shí)際的，觀察下面的派生模型：</p><p>　　（1）零增長(zhǎng)模型。適用于固定利息收入的股票，如優(yōu)先股。該模型假設(shè)每期的股利相等，且投資者永久持有股票，即=D, 且n，則0，那么公式（1.1）可以轉(zhuǎn)變?yōu)椋?lt;/p><p>　　V== （1.2）</p&g

68、t;<p>　　其中D為每期的股利，r為貼現(xiàn)率，V為當(dāng)前股票的價(jià)格。</p><p>　?。?）固定增長(zhǎng)模型。適用于穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司。該模型假設(shè)投資者長(zhǎng)期持有股票，而股利以一個(gè)固定的速率g增長(zhǎng)，若前一年的股息為，依次類(lèi)推可得第n年的股息為。從而固定增長(zhǎng)模型為：</p><p>　　V== （1.3）</p><p&

69、gt;　　當(dāng)r﹥g時(shí)（如果r﹤g，該公司價(jià)值將無(wú)限膨脹，趨于無(wú)窮，顯然不可能）：</p><p>　　V== （1.4）</p><p>　?。?）多元增長(zhǎng)模型。該模型假設(shè)在時(shí)刻T以前的時(shí)間段，股利可以按照任何比例增長(zhǎng)，但在T之后的時(shí)間里，一直按照固定比例增長(zhǎng)。那么1~T的股利只能按照最一般的公式計(jì)算，T期以后可以按照固定增長(zhǎng)模型計(jì)算。則表達(dá)式為：&l

70、t;/p><p>　　，從而公式1.1轉(zhuǎn)變?yōu)椋?lt;/p><p>　　V=+=+ （1.5）</p><p>　　因此可以推出理論上，股票價(jià)格與市場(chǎng)利率負(fù)相關(guān)。利率調(diào)整不僅僅反映在對(duì)股票價(jià)格的直接影響，同時(shí)，他還會(huì)引起其他因素的變動(dòng)，從而再作用于股票價(jià)格。</p><p>　　1.2.2 利率調(diào)整通過(guò)上市公司來(lái)影響股票價(jià)格</

71、p><p>　　對(duì)于上市公司而言，利率是影響企業(yè)成本的一個(gè)重要因素。利率調(diào)整直接影響企業(yè)的利息負(fù)擔(dān),進(jìn)而影響企業(yè)的盈利能力，最終影響到公司的股票價(jià)格。以上調(diào)利率為例來(lái)說(shuō)明。央行上調(diào)利率首先會(huì)增加企業(yè)的利息成本，利潤(rùn)減少；其次利率上升還會(huì)增加公司的融資難度，有可能使公司不得不縮小生產(chǎn)規(guī)模，進(jìn)一步減少企業(yè)的盈利，最終會(huì)減少公司股票的分紅派息，受此影響，股票價(jià)格必然下降。</p><p>　　同時(shí)，

72、 對(duì)于不同行業(yè)的公司來(lái)說(shuō), 由于其負(fù)債結(jié)構(gòu)及融資渠道不同,利率調(diào)整的影響程度也不盡相同。以加息為例，對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債率較高, 融資渠道單一的行業(yè)來(lái)說(shuō), 加息無(wú)疑使上市公司的經(jīng)營(yíng)面臨巨大考驗(yàn)。例如, 房地產(chǎn)、民航、高速公路這三類(lèi)行業(yè)的上市公司, 企業(yè)的資金主要來(lái)自貸款, 利息的上漲會(huì)很明顯地影響到上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況。以房地產(chǎn)行業(yè)為例, 該行業(yè)的平均負(fù)債率達(dá)到70%, 可想而知, 加息將會(huì)對(duì)其資金運(yùn)營(yíng)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生多大的影響。相對(duì)的, 對(duì)于資產(chǎn)

73、負(fù)債率較低, 融資渠道多樣的行業(yè)來(lái)說(shuō),加息對(duì)于上市公司的影響程度也較小, 比如采掘、交通運(yùn)輸、電煤水生產(chǎn)與供應(yīng)、社會(huì)服務(wù)等行業(yè)。</p><p>　　1.2.3 利率調(diào)整通過(guò)投資者來(lái)影響股票價(jià)格</p><p>　?。?）投資替代效應(yīng)。</p><p>　　投資者的金融資產(chǎn)主要分為兩種：一種是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包括儲(chǔ)蓄和國(guó)債；另一種是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，主要是股票和企業(yè)債券。與此對(duì)

74、應(yīng)，投資者的投資收益也來(lái)源于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)具有相互替代性，利率的調(diào)整會(huì)改變風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（股票投資）與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率對(duì)比的變化，從而影響投資者儲(chǔ)蓄、股票、債券、基金等資產(chǎn)之間的重新組合，改變金融市場(chǎng)的資金供求以及股票的價(jià)格。因此，當(dāng)股票的相對(duì)收益率提高時(shí)，就會(huì)引起股票投資對(duì)其他投資的替代，則股票需求上升，股價(jià)上漲；反之，當(dāng)股票的相對(duì)收益率下降時(shí)，就會(huì)引起其他投資對(duì)股票投資的替代，則股票需求下降，股價(jià)下降。需要說(shuō)

75、明，當(dāng)其他投資方式受利率調(diào)整的影響非常小時(shí)，替代效應(yīng)就會(huì)很小。例如，假設(shè)居民儲(chǔ)蓄的利率彈性較弱，即利率不是人們進(jìn)行儲(chǔ)蓄的主要因素，那么利率的變化就有可能不會(huì)引起儲(chǔ)蓄的增減，投資股票的資金不會(huì)增加，就不會(huì)出現(xiàn)上述效應(yīng)。</p><p>　?。?）投資成本效應(yīng)。</p><p>　　上述的投資成本特指股票投資的直接成本。融資融券業(yè)務(wù)中，投資者通過(guò)借貸資金來(lái)進(jìn)行股票投資，所以當(dāng)央行提高利率時(shí)，買(mǎi)

76、空者的融資成本就會(huì)提高，從而投資者會(huì)減少融資的需求，最終股票價(jià)格下降。而當(dāng)央行上調(diào)利率時(shí)，買(mǎi)空者能以較低的利率借到資金，會(huì)增加對(duì)融資和股票的需求，股票價(jià)格上漲。</p><p>　?。?）積累財(cái)富效應(yīng)。</p><p>　　投資者的投資方式豐富多樣，有銀行存款、債券、股票、基金等。利率調(diào)整會(huì)直接影響存款收益率，為達(dá)到資產(chǎn)保值與增值的目標(biāo)，投資者會(huì)在銀行存款、債券、與股票之間進(jìn)行資產(chǎn)的重新選

77、擇，最終影響到股票價(jià)格。具體而言，當(dāng)中央銀行下調(diào)利率時(shí)，投資者的存款收益將下降，為了達(dá)到積累財(cái)富的目標(biāo)，投資者會(huì)購(gòu)買(mǎi)更多的高收益的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，使一部分資金從銀行儲(chǔ)蓄和債券轉(zhuǎn)而投向股票市場(chǎng)，增加了股票市場(chǎng)上的資金供給量，造成股票需求增加，引起股票價(jià)格上漲。</p><p><b>　?。?）預(yù)期效應(yīng)。</b></p><p>　　凱恩斯的投機(jī)動(dòng)機(jī)的貨幣需求理論認(rèn)為，投機(jī)者

78、的心目中有一個(gè)利率水平的正常值，如果實(shí)際的利率水平低于這個(gè)值，他預(yù)期利率將上升；如果實(shí)際的利率水平高于這個(gè)值，他預(yù)期利率將下降。也就是說(shuō)，投機(jī)者的利率預(yù)期會(huì)造成他購(gòu)買(mǎi)或拋售股票的行為，從而影響股票價(jià)格。因此以央行下調(diào)利率為例，如果利率的下調(diào)幅度超過(guò)公眾預(yù)期，投資者相信未來(lái)利率將會(huì)上升，則他們會(huì)拋售股票持有貨幣等到將來(lái)再買(mǎi)入股票，引起股價(jià)下降；當(dāng)利率的下調(diào)幅度低于公眾預(yù)期，投資者相信未來(lái)利率還會(huì)再下降，于是他們會(huì)買(mǎi)入股票以備將來(lái)賣(mài)出，從而

79、引起股價(jià)上升；而當(dāng)利率的調(diào)整幅度與投資者的預(yù)期一致時(shí)，投資者不會(huì)改變對(duì)股票的需求，股價(jià)不變。</p><p>　　1.2.4 利率調(diào)整通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)影響股票價(jià)格</p><p>　?。?）影響國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度</p><p>　　利率政策是我國(guó)重要的貨幣政策之一，對(duì)股票價(jià)格有直接的影響。利率下調(diào)是央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策的表現(xiàn)，意味著借貸相對(duì)容易，刺激消費(fèi)與投資，促進(jìn)

80、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與繁榮，良好的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)為股價(jià)的上漲提供了一個(gè)良好的背景。反之，利率上調(diào)是央行實(shí)行緊縮性貨幣政策或者穩(wěn)健性貨幣政策的表現(xiàn)，借貸成本加大，社會(huì)總需求減少，有效抑制經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，投資者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)懷有悲觀的情緒，股價(jià)因而下降。</p><p>　?。?）引起國(guó)際資金的流動(dòng)</p><p>　　央行上調(diào)利率，較高的利率有可能會(huì)刺激海外投資者更猛烈投資以謀取高額利潤(rùn)，導(dǎo)致熱錢(qián)涌入中國(guó)。涌入

81、的一部分熱錢(qián)進(jìn)入股市，促進(jìn)股價(jià)上漲。</p><p>　　從上述四條途徑的分析可知，利率與股價(jià)呈反比關(guān)系，但這只是理論上的結(jié)果。實(shí)際上，股票價(jià)格受到一系列因素的影響，其中包括投資者的心理變化。例如，當(dāng)多數(shù)投資者對(duì)股市持樂(lè)觀態(tài)度時(shí)，就會(huì)不自主地忽視一些不利因素，并夸大市場(chǎng)的有利因素，紛紛買(mǎi)進(jìn)股票，股價(jià)上漲；反之，當(dāng)大多數(shù)的投資者對(duì)股市前景過(guò)于悲觀時(shí)，會(huì)對(duì)不利因素特別敏感，大量的拋售股票，致使股價(jià)下跌。股票市場(chǎng)的中小

82、投資者由于信息不靈，而且缺乏必要的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和投資技巧，往往有嚴(yán)重的盲從心理，在股價(jià)上漲時(shí)盲目追漲，或者在股價(jià)下跌時(shí)恐慌拋售，加大股價(jià)的波動(dòng)幅度。利率的調(diào)整在受到其他因素制約時(shí)，就會(huì)使利率對(duì)股票價(jià)格的影響效應(yīng)有所減弱。</p><p>　　1.3 利率調(diào)整與股票價(jià)格的時(shí)滯效應(yīng)</p><p>　　以上的傳導(dǎo)途徑需要一段較長(zhǎng)的時(shí)間，利率調(diào)整與股價(jià)變動(dòng)之間通常有一個(gè)時(shí)滯效應(yīng)，即貨幣政策時(shí)滯效應(yīng)中

83、的外部時(shí)滯。具體而言，利率首先直接引起存款收益率的變動(dòng)，引起股票收益率與存款收益率的比較。利率下調(diào)首先會(huì)減少儲(chǔ)蓄資金，股市資金的供給增加，股票市場(chǎng)的需求大于供給，股價(jià)上漲，可以看出兩者之間有個(gè)個(gè)過(guò)程即時(shí)滯效應(yīng)。同時(shí)，企業(yè)生產(chǎn)資本的周轉(zhuǎn)包含一個(gè)生產(chǎn)時(shí)間和兩個(gè)流通時(shí)間，即生產(chǎn)要素購(gòu)買(mǎi)時(shí)間和商品銷(xiāo)售時(shí)間，所以上文所分析的利率對(duì)于上市公司經(jīng)營(yíng)成本的影響，這也是需要一個(gè)過(guò)程的，短時(shí)間內(nèi)，難以體現(xiàn)出來(lái)。</p><p>　　

84、2 我國(guó)股市的發(fā)展現(xiàn)狀及利率政策的介紹</p><p>　　2.1 我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀</p><p>　　經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，我國(guó)的股票市場(chǎng)在規(guī)模上已經(jīng)有了較大的提高，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響也越來(lái)越深遠(yuǎn)。截至2010年底，滬深股市總市值達(dá)到26.54萬(wàn)億元，相當(dāng)于2005年的8.2倍，而2010年GDP總值達(dá)到39.80萬(wàn)億元人民幣（如表2—1所示），由此看，我國(guó)股票市值占GDP的比例已經(jīng)

85、很大。但是，與西方國(guó)家相比，我國(guó)的股票市場(chǎng)還很不成熟，其中一個(gè)重要問(wèn)題就是:我國(guó)的股票市場(chǎng)還是一個(gè)經(jīng)常深受不同層次的政策干預(yù)從而導(dǎo)致其波動(dòng)異常的市場(chǎng)(或叫政策市)，呈現(xiàn)出價(jià)格波動(dòng)的幅度和頻率高、風(fēng)險(xiǎn)性大、不穩(wěn)定性嚴(yán)重的特點(diǎn)。最典型的一段就是上證指數(shù)從2005年6月的998點(diǎn)大幅上漲到2007年10月28日的歷史最高點(diǎn)6124點(diǎn)。隨后大幅下挫，短短一年的時(shí)間，于2008年10月28日下跌至 1664點(diǎn)，基本經(jīng)歷了一個(gè)完整的周期。</

86、p><p>　　表2—1：1997年—2010年中國(guó)GDP與股票總市值</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒——2010</p><p>　　2.2 我國(guó)的利率政策介紹</p><p>　　依據(jù)中國(guó)人民銀行網(wǎng)站公布的的相關(guān)文件：利率政策是我國(guó)最重要的貨幣政策之一，其中，基準(zhǔn)利率又體現(xiàn)出了重中之重?；鶞?zhǔn)利率以貨幣政策為目標(biāo)，當(dāng)政策目標(biāo)發(fā)生變化

87、時(shí)，基準(zhǔn)利率也隨之變化。當(dāng)政府需要抵制衰退，加速經(jīng)濟(jì)發(fā)展的時(shí)候，通常會(huì)使用寬松的貨幣政策，此時(shí)央行會(huì)降低基準(zhǔn)利率。例如，2008年發(fā)生全球性的金融危機(jī)，為抵制危機(jī)，11月央行提出貨幣政策“適度寬松”，之后，央行連續(xù)多次下調(diào)基準(zhǔn)利率。而當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨膨脹，政府需要抑制經(jīng)濟(jì)與物價(jià)的快速增長(zhǎng)，通常會(huì)使用緊縮貨幣政策或者是穩(wěn)健的貨幣政策，央行會(huì)上調(diào)基準(zhǔn)利率。表2—2反映的是1993年以來(lái)歷次基準(zhǔn)利率的調(diào)整。</p><p&g

88、t;　　表2—2：1993-2011年間我國(guó)一年期存貸款利率調(diào)整時(shí)間表</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/計(jì)算得出</p><p>　　利率的調(diào)整對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響是一個(gè)非常重要的問(wèn)題。對(duì)于貨幣政策制定者來(lái)說(shuō)，如果能夠準(zhǔn)確知道股票價(jià)格對(duì)貨幣工具的反應(yīng)，就能夠提高制定貨幣政策的有效性。理論上利率的變動(dòng)將會(huì)給股票價(jià)格帶來(lái)重大的影響，兩者

89、呈反比關(guān)系。而觀察表2—3近年存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整與次日股市反應(yīng)，并沒(méi)有都呈現(xiàn)出理論上的負(fù)相關(guān)性。因此，隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展，針對(duì)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究對(duì)于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國(guó)家利率政策的變更來(lái)把握股票市場(chǎng)波動(dòng)規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的現(xiàn)實(shí)意義。</p><p>　　表2—3：我國(guó)近年存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整與次日股市反應(yīng)</p><p>　　

90、數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/，同花順網(wǎng)站http://www.10jqka.com.cn/</p><p>　　3 我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證研究</p><p><b>　　3.1 研究思路</b></p><p>　　本文用事件分析法對(duì)滬市建立以來(lái)歷次一年期存貸款利率的調(diào)整事件做實(shí)證研究，分析

91、利率調(diào)整對(duì)上市綜合指數(shù)的短期效應(yīng)，但要先做好如下的準(zhǔn)備工作。首先，由于利率調(diào)整時(shí)間與其他容易影響股市的宏觀政策的發(fā)布時(shí)間太近，因此對(duì)表2—2中的26次的利率調(diào)整，有8次需要從本文的研究中剔除。第一次，1993年5月15日的利率調(diào)整與1993年5月16日，財(cái)政部決定將1993年3年期國(guó)庫(kù)券的票面利率由10％提高到12.52％，5年期國(guó)庫(kù)券的票面利率由11％提高到14.06％。兩則消息相隔太近，事件分析法無(wú)法區(qū)分各自的影響，所以從研究中剔除

92、。第二次，1998年3月25日的這次利率調(diào)整與3月21日存款準(zhǔn)備金的調(diào)整時(shí)間相隔太近，難以區(qū)分各自影響，因此剔除。第三次，2004年10月29日的利率調(diào)整與10月25日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)和中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》，相隔時(shí)間太近，故從研究中剔除。第四次，2006年4月28日的利率調(diào)整與5月1日《全國(guó)社會(huì)保障基金境外投資管理暫行規(guī)定》的實(shí)施相隔太近，從研究中剔除。第五次，2006年8月19日的利率調(diào)整與8月15日存

93、款準(zhǔn)備金的調(diào)整時(shí)間相隔太近，從研究中剔除。第</p><p>　　另外，利率調(diào)整對(duì)處于熊市與牛市中的股票市場(chǎng)的影響也是不同的，所以有必要對(duì)上述的利率調(diào)整事件做區(qū)分，制作表2—4。</p><p>　　表2—4：熊市和牛市下的利率調(diào)整</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/，廣州日?qǐng)?bào)（2008年10月25日）<

94、/p><p><b>　　3.2 研究方法</b></p><p>　　事件分析法主要是分析某事件對(duì)于社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活是否確實(shí)有沖擊作用的方法，其最早提出可以追溯到20世紀(jì)30年代James. Dolley發(fā)表的一篇名為《用事件分析法研究股票拆分對(duì)股價(jià)影響》的論文。從30年代早期到60年代末的幾十年中，各國(guó)學(xué)者對(duì)事件分析法的研究越來(lái)越深入，Ray Ball和Philip Bo

95、rwn（l968)以及Eugene Fama （1969)最終確定了我們現(xiàn)在所使用的時(shí)間研究法。</p><p>　　事件分析法具有理論簡(jiǎn)單、邏輯清楚、易于計(jì)算等優(yōu)點(diǎn)。其基本原理是：根據(jù)研究目的的需要，以某一行為作為所謂的“事件”，考察事件前后一段時(shí)間內(nèi)即“事件窗口”超額收益的大小來(lái)衡量事件的影響，事件研究法也稱(chēng)為累積異常收益率法。本文的具體計(jì)算過(guò)程如下：</p><p>　　首先，事件定

96、義為利率調(diào)整的發(fā)生，調(diào)整首日為時(shí)間0，事件考察期為（-5，5），即事件發(fā)生點(diǎn)的前5個(gè)交易日和后5個(gè)交易日。計(jì)算上證綜合指數(shù)在（-5，5）每日的實(shí)際收益率，將上證綜合指數(shù)在t日的實(shí)際收益率定義為：=-1 （3.1）</p><p>　　其中，t表示時(shí)間，表示上證綜合指數(shù)在t日的收盤(pán)價(jià)，表示上證綜合指數(shù)在t-1日的股價(jià)。</p>

97、;<p>　　其次，運(yùn)用均值調(diào)整法計(jì)算正常收益率。本文將以（5，10）為“潔凈期”，即不受事件影響的時(shí)期。定義市場(chǎng)的正常收益率為：=( （3.2）</p><p>　　然后，計(jì)算上證綜合指數(shù)在(-5,5)內(nèi)每日的超額收益率- (3.3)</p><p>　　最后，計(jì)算上證綜合指數(shù)在(-5,5)內(nèi)每日累計(jì)的超額收益率CAR

98、,第t日的CAR為：</p><p><b>　　(3.4)</b></p><p><b>　　3.3 研究數(shù)據(jù)</b></p><p>　　依據(jù)前文的研究思路，選取20次利率調(diào)整當(dāng)日前5個(gè)交易日與后10個(gè)交易日的上證收盤(pán)指數(shù)，如果利率調(diào)整當(dāng)日是在節(jié)假日，則當(dāng)日的收盤(pán)指數(shù)順延到節(jié)假日后的第一個(gè)交易日，制作表2—5。<

99、;/p><p>　　表2—5：各次利率調(diào)整事件的相關(guān)上證綜合指數(shù)收盤(pán)價(jià)</p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順軟件</p><p>　　3.4 實(shí)證結(jié)果分析</p><p>　　通過(guò)計(jì)算，結(jié)果如表2—6.</p><p>　　表2—6：利率調(diào)整事件前后五天上證綜合指數(shù)的累計(jì)超額收益率</p><p>

100、　　對(duì)表2—6的分析，我們可以得出如下結(jié)論：現(xiàn)階段在我國(guó)，由央行調(diào)控的存貸款利率的變動(dòng)對(duì)股市的影響無(wú)法給出明確的定論。</p><p>　?。?）在20次的利率調(diào)整中，5次加息當(dāng)日上證綜合指數(shù)的超額收益率為正，9次減息當(dāng)日上證綜合指數(shù)的超額收益率為負(fù)。本文認(rèn)為這可能是由于市場(chǎng)的預(yù)期所導(dǎo)致的。利率調(diào)整消息公布之前，市場(chǎng)對(duì)這一調(diào)整已有所反應(yīng)，而當(dāng)消息正式發(fā)布之后，市場(chǎng)又會(huì)對(duì)之前的調(diào)整再做調(diào)整。比如，當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期會(huì)加息，

101、加息之前股指下跌，而當(dāng)央行正式公布加息時(shí)，市場(chǎng)可能因?yàn)椤凹酉⒅ソK于落地”而上揚(yáng)。</p><p>　?。?）觀察利率調(diào)整事件前五日的累計(jì)超額收益率，有5次加息事件的累積超額收益率為正，9次減息事件的累積超額收益率為負(fù)。本文認(rèn)為這同樣是市場(chǎng)預(yù)期所致。</p><p>　?。?）觀察利率調(diào)整事件后五日的累計(jì)超額收益率，有5次加息事件的累積超額收益率為正，8次減息事件的累積超額收益率為負(fù)。其中

102、有6次減息后五日的超額收益率達(dá)到負(fù)的百分之15以上。</p><p>　?。?）分別觀察股市在熊市和牛市的情況。如在2008年的大熊市時(shí)期，該年的3次減息事件，后五日的累計(jì)超額收益率分別達(dá)到負(fù)的15.22%，22.65%和22.69%。而在2007年的大牛市期間，2007年3月18日和5月19日的兩次加息事件，后五日的累計(jì)超額收益率分別達(dá)到正的11.19%和34.70%。</p><p>

103、　　上述大牛市和大熊市期間，利率調(diào)整當(dāng)日股指的走勢(shì)完全與理論背離，此時(shí)利率的變動(dòng)短期之內(nèi)對(duì)股指的影響非常小。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于景氣時(shí)期，股市行情看漲，此時(shí)利率上調(diào)增加了投資者股票投資的機(jī)會(huì)成本，理應(yīng)抽出資金更多地投資于儲(chǔ)蓄、國(guó)債等無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，但由于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)良好，企業(yè)借機(jī)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，企業(yè)的利潤(rùn)以及股東的收益也越來(lái)越多。所以，雖然有加息的不利影響，但良好的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)讓投資者反而加大投資力度，股價(jià)上升。相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于不景氣時(shí)期，交易萎縮

104、，股市行情萎靡不振，減息理論上會(huì)讓投資者從銀行中取出存款投入股市。但由于經(jīng)濟(jì)低迷，許多企業(yè)效益嚴(yán)重下滑，甚至出現(xiàn)虧損，股東收益也嚴(yán)重受損。此時(shí)，投資者不會(huì)增加對(duì)股市的投資，反而大量抽出資金，股市因此下跌。</p><p>　　總結(jié)來(lái)看，利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格在短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生沖擊，但由于諸多因素的影響，使得沖擊并不總是呈現(xiàn)出理論上的負(fù)相關(guān)性關(guān)系。在實(shí)際中股價(jià)收到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、行業(yè)前景以及公司經(jīng)營(yíng)狀況等一系列因素的影響

105、，所以會(huì)因?yàn)槠渌蛩氐挠绊懚档屠收{(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響。</p><p><b>　　4 成因及對(duì)策</b></p><p><b>　　4.1 成因分析</b></p><p>　　我國(guó)利率調(diào)整對(duì)股價(jià)的影響沒(méi)有按照理論分析呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系的原因總結(jié)如下。</p><p>　?。?）股票市場(chǎng)的不成熟

106、</p><p>　　我國(guó)股票市場(chǎng)一直是“政策市”。 政府經(jīng)常借助新聞媒體制造輿論,頒布臨時(shí)性政策等各種方式，引導(dǎo)股票市場(chǎng)沿著其期望的目標(biāo)運(yùn)行。這些政策往往讓投資者難以預(yù)料，引起股票價(jià)格的劇烈波動(dòng)。</p><p>　　目前我國(guó)的股票市場(chǎng)還是以個(gè)人投資者為主，股民的投機(jī)性強(qiáng)，其入市動(dòng)機(jī)以獲得差價(jià)為主，追漲殺跌之風(fēng)盛行，股市的交易極其活躍，造成股市的暴跌暴漲，另外，絕大多數(shù)個(gè)人投資者的股票投

107、資知識(shí)來(lái)自于非正規(guī)教育，主要通過(guò)親朋好友的介紹以及報(bào)刊、雜志的文章等，往往有嚴(yán)重的盲從心理，加大股價(jià)漲跌的程度。</p><p>　　總而言之，利率調(diào)整的作用并不能有效地應(yīng)用在股票市場(chǎng)上，更多的由于“政策市”的作用和投機(jī)因素的作用，而降低了這種有效性。</p><p>　?。?）股票市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的發(fā)展不均衡</p><p>　　當(dāng)貨幣市場(chǎng)和股票市場(chǎng)一體化程度較高時(shí)

108、，資金才能迅速有效地在兩個(gè)市場(chǎng)間流動(dòng)。西方國(guó)家以其成功的金融市場(chǎng)發(fā)展之路總結(jié)出“先貨幣市場(chǎng)，后資本市場(chǎng)”的規(guī)律，但我國(guó)出于各種原因優(yōu)先發(fā)展的是股票市場(chǎng)，貨幣市場(chǎng)則嚴(yán)重滯后，兩者的不均衡發(fā)展阻止了資金的自由流動(dòng)。因此前文理論部分闡述的的投資替代效應(yīng)、投資成本效應(yīng)中引起的資產(chǎn)組合的變動(dòng)勢(shì)必會(huì)受到影響，進(jìn)一步降低利率調(diào)整對(duì)股票價(jià)格的影響。</p><p>　　（3）投資者的合理預(yù)期</p><p&g

109、t;　　機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者通常根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（特別是CPI指數(shù)）、相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)人的講話(huà)以及當(dāng)前股市的發(fā)展?fàn)顩r來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)的貨幣政策，并對(duì)這種預(yù)測(cè)做出反應(yīng)，從而減輕甚至抵消新政策的效應(yīng)。因此，當(dāng)央行調(diào)整存款準(zhǔn)備金率時(shí)，結(jié)合新的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，許多機(jī)構(gòu)投資者往往能做出較準(zhǔn)確的央行調(diào)整存貸款利率的判斷。比如，2010年央行三度上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，10月份又特別要求內(nèi)地六大商業(yè)銀行上調(diào)其存款準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)，隨著日漸增加的通脹預(yù)期，“加息”聲浪愈