會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與承銷商費(fèi)用關(guān)系在中國市場的實(shí)證檢驗(yàn)

1、<p>　　會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與承銷商費(fèi)用關(guān)系在中國市場的實(shí)證檢驗(yàn)</p><p>　　摘要：在IPO市場上，承銷商在很大程度上要依靠會計(jì)師事務(wù)所的工作，有較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所會減少承銷商的風(fēng)險(xiǎn)。會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)機(jī)制如果發(fā)揮作用，效果之一便是如果企業(yè)聘請了高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所，承銷商所收取的費(fèi)用將會減少。但是，本文實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果卻與之不符，說明會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)機(jī)制并未發(fā)揮作用，IPO市場的效率受到影響

2、。</p><p>　　關(guān)鍵詞：會計(jì)師事務(wù)所　聲譽(yù)　承銷商　承銷費(fèi)用</p><p><b>　　一、引言</b></p><p>　　Balvers et al(1988),Jaclbs(1983),Sutton and Benedetto(1988)的研究表明，公司在做出將小會計(jì)師事務(wù)所更換成為有聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所的決定時(shí)，經(jīng)常是受到了承銷

3、商的影響。他們的研究表明，一個(gè)有聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所至少在以下兩個(gè)方面減小了承銷商的風(fēng)險(xiǎn)：首先，一個(gè)高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所為承銷商提供了具有更高保障的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，同時(shí)也減少了承銷商自身的信息；第二，由于IPO市場上的信息不對稱，選擇一個(gè)較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所具有信號作用，能夠更加吸引投資者。Tinic(1988)的研究認(rèn)為，承銷商、會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在進(jìn)行IPO時(shí)承擔(dān)著很大的責(zé)任，因此承銷商會因?yàn)橛新曌u(yù)的會計(jì)師事務(wù)所有著深口袋(deep

4、pockets)而獲得另一種保險(xiǎn)。也就是說，有聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所的賠償能力比較強(qiáng)，從而可以減輕承銷商可能的賠償損失。</p><p>　　在我國目前的IPO市場上，承銷商在很大程度上依靠著會計(jì)師事務(wù)所的工作。雖然承銷商具有盡職調(diào)查的責(zé)任，但受制于人員、時(shí)間等種種因素的限制，承銷商不可能對會計(jì)師事務(wù)所的所有工作均進(jìn)行細(xì)致地復(fù)查，大部分情況是依據(jù)會計(jì)師事務(wù)所的工作成果做出判斷。在目前許多擬上市公司善于“包裝”的情況下

5、，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性對承銷商而言十分重要。特別是實(shí)施保薦人制度后，保薦人需要核查律師和會計(jì)師的工作并做實(shí)質(zhì)判斷。這一規(guī)定實(shí)際上是監(jiān)管的一種轉(zhuǎn)移，保薦人不僅需要認(rèn)真完成對上市企業(yè)的盡職調(diào)查，還要更慎重地選擇專業(yè)會計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)，職責(zé)的加大使保薦人不僅會慎重選擇上市發(fā)行人，也會敦促發(fā)行人慎重選擇會計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)。</p><p>　　在這種情況下，承銷商會傾向于選擇具有高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所。

6、這樣，就有如下隱含意思：承銷商費(fèi)用將會隨著擬發(fā)行公司主審會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)而有所調(diào)整。對于聲譽(yù)高的會計(jì)師事務(wù)所，承銷商所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較小，所付出的工作努力也相對較少，因而收取的承銷費(fèi)用會較低；對于聲譽(yù)較低的會計(jì)師事務(wù)所，承銷商所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較大，為了核查會計(jì)師事務(wù)所的工作也需要付出較大的工作努力，因而收取的承銷費(fèi)用會相對較高。據(jù)此，本文的研究基于以下假設(shè)：承銷商費(fèi)用會因會計(jì)師聲譽(yù)改變，選擇聲譽(yù)較高的會計(jì)師事務(wù)所的發(fā)行公司的承銷費(fèi)用會較低，而

7、未選擇聲譽(yù)較高的會計(jì)師事務(wù)所的發(fā)行公司的承銷費(fèi)用會較高。這也從另一個(gè)角度來闡釋了會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)功能。</p><p><b>　　二、文獻(xiàn)回顧</b></p><p>　　國外早期的研究討論了關(guān)于在IPO環(huán)境之下選擇有聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所的價(jià)值效應(yīng)(valuation effects)。Simmunic and stein(1987)發(fā)現(xiàn)，由八大審計(jì)的IPO公司發(fā)行

8、后權(quán)益的市值/賬面值比率較由非八大審計(jì)的IPO公司要高，也就是說由八大審計(jì)的IPO公司獲得了較高的市場溢價(jià)。Beatty(1989)研究發(fā)現(xiàn)，由有較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的IPO公司有較低的IPO抑價(jià)率，Balvers et al(1988)也發(fā)現(xiàn)，由較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的IPO公司的IPO抑價(jià)率較低，但會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的作用隨著承銷商聲譽(yù)的增強(qiáng)而減弱。上述學(xué)者的發(fā)現(xiàn)顯示出IPO參與者愿意為具有較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所付出溢價(jià)。M

9、ennon and Williams(1991)認(rèn)為這種結(jié)論包含了兩重意思，其中之一就是承銷商對有由較低聲譽(yù)會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的公司將收取更高的承銷費(fèi)用。他們的研究發(fā)現(xiàn)，對于采用包銷形式進(jìn)行承銷的承銷商而言，承銷商費(fèi)用會被IPO公司所選擇的會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)所影響，對于選擇“八大”審計(jì)的公司，承銷費(fèi)用會有一定的折扣。對于采用代銷方式的承銷商而言，會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)對承</p><p><b>　　三、模型構(gòu)

10、建</b></p><p><b>　　(一)樣本選取</b></p><p>　　我們選擇2001年實(shí)行核準(zhǔn)制之后進(jìn)行IPO的公司作為研究樣本。核準(zhǔn)制是我國股票發(fā)行制度向市場化邁進(jìn)的第一步，核準(zhǔn)制下承銷商需要對上市材料進(jìn)行負(fù)責(zé)，并對會計(jì)師事務(wù)所的工作承擔(dān)一定責(zé)任。我國真正意義上的第一家核準(zhǔn)制下的上市公司是于2001年4月發(fā)行的用友軟件。因此，本文選擇20

11、01年4月－2003年12月以來發(fā)行并上市的公司共167家，其中2003年52家、2002年70家、2001年35家。在這些樣本中，我們剔除了因商標(biāo)案而未能及時(shí)上市的恒生電子，H股增發(fā)A股的江西銅業(yè)、海螺水泥、深高速、中海發(fā)展，N股增發(fā)A股的華能國際、S股增發(fā)A股的中新藥業(yè)以及作為核準(zhǔn)制下首支股票的用友軟件共8個(gè)樣本。最終入選樣本為159家。剔除海螺水泥、深高速、華能國際的原因是由于它們作為已發(fā)行了H股、N股、S股的公司，它們作為已上市

12、公司在與承銷商的談判中較擬上市公司處于更加有利的地位，這一地位將會影響到承銷商的費(fèi)用收取，從而與其他擬上市公司不可比。剔除用友軟件是由于其具有核準(zhǔn)制下第一支發(fā)行的股票這一特殊概念，承銷商可能為了獲得這一市場效應(yīng)而對自身的費(fèi)用進(jìn)行某種調(diào)整，剔除恒生電子是由于其因?yàn)樘厥庠蛭茨芤哉５某绦?lt;/p><p><b>　?。ǘ┭芯糠椒?lt;/b></p><p>　　1、衡量聲

13、譽(yù)指標(biāo)的選擇</p><p>　　會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)是抽象的概念，在Beatty(1989)，Menon and Williams(1991)的研究中，采用了是否是當(dāng)時(shí)的“八大“事務(wù)所之一來作為衡量會計(jì)師事務(wù)聲譽(yù)。在我國IPO市場上，尚不存在占有較大份額的會計(jì)師事務(wù)所。而聲譽(yù)往往是通過觀察過去的表現(xiàn)來反映的，具有相對的穩(wěn)定性；首次公開發(fā)行市場占有率的不穩(wěn)定使投資者觀察會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)變得比較困難。為此，本文擬采用

14、下面的指標(biāo)來衡量會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)：1999年至2002年連續(xù)4年客戶數(shù)進(jìn)入前十名，或連續(xù)4年客戶總資產(chǎn)進(jìn)入前十名，或連續(xù)4年客戶主營業(yè)務(wù)收入進(jìn)入前10名的會計(jì)師事務(wù)所作為具有較高聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所。因?yàn)榭蛻魯?shù)代表著他們的市場占有度，而客戶資產(chǎn)和主營業(yè)務(wù)收入則在一定程度上體現(xiàn)了他們的審計(jì)能力。它們分別是：上海立信長江、浙江天健、安永大華、湖北大信、北京京都、畢馬威華振、安永華明共七家 [1]。</p><p>　

15、　我們借鑒Menon and Williams(1991)的模型，并結(jié)合中國證券市場的實(shí)際情況，建立模型。在Menon and Williams(1991)的模型中，承銷費(fèi)率作為自變量，除了會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)作為解釋變量外，其他的控制變量包括：以發(fā)行公司上市后52周的周收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量的市場風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行公司總?cè)谫Y額，以發(fā)行企業(yè)保留的股份數(shù)來衡量的股份稀解比例，發(fā)行公司的年齡，承銷商聲譽(yù)及會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)。</p><

16、p>　　2004年以前我國證券一級市場上從未出現(xiàn)新股發(fā)行失敗，一、二給市場之間的收益較大，承銷商承銷新股不會像承銷再融資一樣考慮二級市場狀況，發(fā)行企業(yè)上市之后的市場表現(xiàn)一般不在承銷商的考慮范圍之內(nèi)，因此市場風(fēng)險(xiǎn)這一控制變量在我國市場并不適用；根據(jù)Leland and Pyle(1977)的理論，原有股東保留的股份數(shù)額起到了傳遞信號的作用，但在我國特有的二元股權(quán)結(jié)構(gòu)下，原有發(fā)起人股東的股份不能上市流通的。這種二元股權(quán)結(jié)構(gòu)下使得保留持

17、股比例所傳遞信號的理論在我國并不適用；我國IPO的許多企業(yè)均由國有企業(yè)改制而來，一般發(fā)行主體（即股份公司）的成立時(shí)間較短。由于受到市場競爭沖擊的時(shí)間較短，主發(fā)起人的成立時(shí)間則可能追溯幾十年，但這并不代表著企業(yè)成立時(shí)間越長越具有可信性。因此，本文模型未使用市場風(fēng)險(xiǎn)及發(fā)行企業(yè)年齡這兩個(gè)變量。</p><p>　　對于承銷收費(fèi)的標(biāo)準(zhǔn)，中國證監(jiān)會1996 年12 月發(fā)布的《關(guān)于股票發(fā)行工作若干規(guī)定的通知》規(guī)定，承銷金額在

18、2 億元以內(nèi)，按1.5%～3%收取承銷費(fèi)用；3 億元以內(nèi)，1.5%～2.5%；4億元以內(nèi)，l.5%～2%；4 億元以上，除特殊情況，不得超過900 萬元（采用上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式），或不得超過1000 萬元（采用網(wǎng)下發(fā)行方式）。從這一規(guī)定來看，我國實(shí)行的政府指導(dǎo)定價(jià)，承銷商有權(quán)利在一定范圍之內(nèi)決定承銷費(fèi)率，且發(fā)行規(guī)模越大，承銷費(fèi)率越低。承銷費(fèi)用的確定與承銷商和發(fā)行公司之間談判能力有著相關(guān)性。一般而言，公司規(guī)模較大，談判能力較強(qiáng)。公司規(guī)模與公

19、司總?cè)谫Y有著較強(qiáng)的相關(guān)性，因此我們可以將公司發(fā)行金額既承銷金額為一個(gè)控制變量。本文將承銷費(fèi)率作為自變量，假設(shè)承銷費(fèi)率隨承銷金額的增加而降低。</p><p>　　關(guān)于承銷費(fèi)用和發(fā)行方式，證監(jiān)會通知僅提到承銷金額在4 億元以上時(shí)，網(wǎng)下發(fā)行方式的收費(fèi)上限略高于上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式。在本文的樣本區(qū)間，存在著上網(wǎng)詢價(jià)、上網(wǎng)定價(jià)、上網(wǎng)定價(jià)與法人配售相結(jié)合，上網(wǎng)定價(jià)與二級市場配售相結(jié)合共四種發(fā)行方式。由于上網(wǎng)定價(jià)與法人配售相結(jié)合

20、、上網(wǎng)定價(jià)與二級市場配售上結(jié)合在實(shí)質(zhì)上均屬于定價(jià)發(fā)行而非詢價(jià)發(fā)行，因此本文僅區(qū)分定價(jià)發(fā)行與詢價(jià)發(fā)行兩種發(fā)行方式，由于詢價(jià)發(fā)行增加了承銷商的工作量與風(fēng)險(xiǎn)，本文假設(shè)詢價(jià)發(fā)行方式下承銷商所收取的費(fèi)用會較高。</p><p>　　在我國的證券市場，籌集最大量的資金是發(fā)行企業(yè)和承銷商的共同目標(biāo)，公司會為了能夠增加籌資而支付更多的費(fèi)用。在其他條件相同的情況下，發(fā)行市盈率反應(yīng)了實(shí)際發(fā)行情況是否達(dá)到發(fā)行企業(yè)和承銷商籌資總額最大化

21、的目標(biāo)。雖然發(fā)行市盈率受到不同程度的管制，但在管制范圍內(nèi)不同的發(fā)行企業(yè)在發(fā)行市盈率方面仍存在著差距，這些差距反映了承銷商的努力程度，承銷商越盡力，發(fā)行企業(yè)相應(yīng)應(yīng)該支付更多的費(fèi)用。</p><p>　　Bhagat and Frost(1986),Booth and Smith(1986)等研究認(rèn)為，承銷商的費(fèi)用是隨著發(fā)行公司的風(fēng)險(xiǎn)增加而增加的。我國存在特有的剝離上市情況，由于剝離上市將存在報(bào)表模擬、與控股股東同業(yè)

22、競爭、資產(chǎn)等要素完全獨(dú)立等不利因素，而整體上市公司改制時(shí)法律程序較為簡單，不存在模擬報(bào)表，因此采用剝離上市的企業(yè)相對于采用整體上市的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大。Jesen and Meckling(1976)提出的代理理論認(rèn)為管理層的利益與股東利益不一致。McConnell and Servaes(1990)的研究表明，如果管理層持股適度，公司價(jià)值將隨管理層持股而上升。從我國上市公司的實(shí)際情況來看，由于董事會及監(jiān)事會的作用弱化，內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴(yán)重。如

23、果董事或監(jiān)事個(gè)人在公司中持有適度股份，他們將會從自身利益角度出發(fā)產(chǎn)生保護(hù)股東利益的動機(jī)，在一定程度上抑制內(nèi)部人控制，減少代理成本，減小公司風(fēng)險(xiǎn)。</p><p>　　同樣作為金融中介，聲譽(yù)等級高的承銷商承銷的證券能夠更為投資者所信賴，且能為發(fā)行企業(yè)帶來更高質(zhì)量的服務(wù)等級，因此承銷商的聲譽(yù)幫助發(fā)行企業(yè)起到了一個(gè)信號傳遞的作用，且為發(fā)行企業(yè)的服務(wù)也更加高質(zhì)量，因此承銷費(fèi)用相應(yīng)會更高。劉江會（2004）的研究顯示承銷費(fèi)

24、用率與承銷商聲譽(yù)值之間存在著正向相關(guān)關(guān)系，且顯著性較強(qiáng)。</p><p>　　基于此，我們建立如下模型：</p><p>　　COMP=β0 +β1×CPATYPE+β2×ln(FXGM) +β3×FXLFS+β4×SYL +β5×ZTSS+β6×GGCG +β7×IBANK＋εi </p><p&g

25、t;　　自變量：COMP代表承銷商的承銷費(fèi)率；</p><p>　　解釋變量：CPATYPE代表著會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)，若屬于前述七家取1，否則取0；</p><p><b>　　控制變量：</b></p><p>　　ln(FXGM)是發(fā)行公司發(fā)行規(guī)模的自然對數(shù)；</p><p>　　FXFS代表著發(fā)行方式，如果采用上網(wǎng)定

26、價(jià)發(fā)行取0，如果采用上網(wǎng)詢價(jià)發(fā)行取1；SYL代表發(fā)行市盈率；</p><p>　　ZTSS代表著發(fā)行公司是否整體上市，如屬整體上市取1，如屬剝離上市取0； </p><p>　　GGCG代表發(fā)行前公司董事、監(jiān)事及高管人員的持股比例；</p><p>　　IBANK代表承銷商聲譽(yù)，本文選擇在中國證券業(yè)協(xié)會進(jìn)行的2002、2003兩年證券公司經(jīng)營業(yè)績排名中，承銷家數(shù)與凈

27、資產(chǎn)均進(jìn)入前20名的證券公司共10家（分別為國泰君安、光大、中信、廣發(fā)、國信、招商、海通、華泰、銀河、華夏），以及中金公司、中銀國際2家具有國際承銷經(jīng)驗(yàn)的承銷商作為有聲譽(yù)的承銷商。承銷商屬于上述12家取1，否則取0。</p><p><b>　　四、回歸分析</b></p><p>　　我們利用SPSS軟件對模型進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析與回歸分析，其結(jié)果下：</p&

28、gt;<p>　　表1承銷費(fèi)率描述性統(tǒng)計(jì)</p><p>　　均值 最小值 中位數(shù) 最大值 標(biāo)準(zhǔn)差</p><p>　　0.027 0.0145 0.03 0.042 0.00551</p><p>　　162家樣本數(shù)據(jù)中，承銷費(fèi)率的最大值為4.2%，發(fā)行企業(yè)為金證股份，最小值為1.45%，發(fā)行企業(yè)為華夏銀行。按照證監(jiān)會的規(guī)定，承銷商的承銷費(fèi)率的最大波

29、動范圍為1.5%～3%，金證股份與華夏銀行的承銷費(fèi)用率已超過了這一限制。此外，恒生電子、新疆城建、豫光金鉛、華魯恒升、精倫電子、貴航股份的承銷費(fèi)率均超過3%的上限，分別達(dá)到3.8%、4%、3.2%、3.45%、4%、3.16%。但這些發(fā)行企業(yè)無論在股權(quán)結(jié)構(gòu)、發(fā)行規(guī)模及上述各個(gè)變量方面均無共通之處。</p><p>　　從承銷費(fèi)率的其他描述性指標(biāo)來看，均值2.7%已接近證監(jiān)會規(guī)定的上限，中位數(shù)3%已是證監(jiān)會規(guī)定上限

30、，表明各承銷商在承銷費(fèi)用方面均以證監(jiān)會的規(guī)定為限，盡可能地提高承銷費(fèi)率。</p><p>　　表2　多元回歸分析結(jié)果</p><p><b>　　表2.1 模型總結(jié)</b></p><p>　　Model R2 Adjusted R2 Std. Error of the Estimate Durbin-Watson</p><

31、;p>　　1 0.539 0.518 0.00382487 1.898</p><p>　　從上2.1可以看到，為0.518，說明模型擬合度較高，模型擬合程度良好，DW值表明模型不存在異方差情況，模型整體情況良好。</p><p><b>　　表2.2 方差分析</b></p><p>　　模型 方差 自由度 均方 F值 P-value&

32、lt;/p><p>　　回歸 0.00263 7 0.0003764 25.73 0</p><p>　　殘差 0.00225 154 0.00001463 　 　</p><p>　　總體 0.00489 161 　 　 　</p><p>　　表2.3 直接回歸模型的估計(jì)結(jié)果</p><p><b>　　因變

33、量：承銷費(fèi)用率</b></p><p>　　自變量 估計(jì)參數(shù) t值 P-value</p><p>　　常數(shù)項(xiàng) 0.0731 17.943 0</p><p>　　CPATYPE 0.000258 0.307 0.759</p><p>　　Ln(FXGM) * -0.0041 -10.978 0</p><p

34、>　　FXFS* 0.00278 3.347 0.001</p><p>　　SYL* -0.00021 -5.021 0</p><p>　　ZTSS -0.00066 -0.824 0.411</p><p>　　GGCG** -0.00237 1.92 0.057</p><p>　　IBANK -0.00019 -0.299 0

35、.766</p><p>　　*代表在1%的置信水平下顯著。**代表在10%的置信水平下顯著。</p><p><b>　　以上回歸結(jié)果表明：</b></p><p>　　1、β1＞0，但并不顯著，表明在我國IPO市場上，會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)越高，承銷費(fèi)率反而越高。這與本文的假設(shè)相反，也出乎我們的意料；</p><p>　

36、　2、β2＜0，顯著性很強(qiáng)，與模型的假設(shè)一致。說明我國證券發(fā)行市場IPO發(fā)行規(guī)模越大，承銷費(fèi)率越低。一方面說明證監(jiān)會的規(guī)定發(fā)揮作用，另一方面也說明在我國證券發(fā)行市場存在著一定的規(guī)模效應(yīng)；</p><p>　　3、β3＞0，顯著性較強(qiáng)，與模型的假設(shè)一致，說明詢價(jià)這種發(fā)行方式增加了承銷商的工作量，并且也加大了承銷定價(jià)的工作風(fēng)險(xiǎn)，承銷費(fèi)用相應(yīng)有所上升；</p><p>　　4、β4＜0，且較為顯

37、著，與模型的假設(shè)不一致，模型假設(shè)發(fā)行市盈率越高，表明承銷商越努力，承銷費(fèi)率也應(yīng)該越高。但結(jié)論表明發(fā)行市盈率越高，承銷費(fèi)用率越低。我國的新股發(fā)行市盈率一直受至管制，2001年之后發(fā)行市盈率不超過20倍已成為不成文的規(guī)定。此種情況下，承銷商努力也較多地體現(xiàn)在向證監(jiān)會爭取較高的發(fā)行市盈率，實(shí)踐中更多時(shí)候是由發(fā)行企業(yè)親自向證監(jiān)會爭取更高的發(fā)行市盈率。此時(shí)，發(fā)行企業(yè)的努力所需支付的成本很可能就在承銷費(fèi)用中支??；</p><p&

38、gt;　　5、β5＜0，但不顯著。這表明在我國，承銷商向采用整體上市方式的公司所收取的承銷費(fèi)率，低于向采用剝離上市方式的公司所收取的承銷費(fèi)率，但這種差別并不明顯；</p><p>　　6、β6＜0，比較顯著。表明高管持股在一定程度上降低了企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，不失為一種有效手段；</p><p>　　7、β7＜0，雖然不顯著，但符號表明承銷商聲譽(yù)越高，所收取的承銷費(fèi)率越低，這也與本文的假設(shè)不符，這可能

39、同樣與承銷商聲譽(yù)的衡量方式以及公開披露的承銷費(fèi)的真實(shí)性有關(guān)。</p><p><b>　　五、結(jié)論及政策建議</b></p><p>　　關(guān)于我國會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)與承銷費(fèi)率之間的關(guān)系，本文得出了與假設(shè)相反的結(jié)論，即我國會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)越高，承銷商的承銷費(fèi)率越高，雖然這一關(guān)系并不顯著。</p><p>　　產(chǎn)生這種結(jié)果的原因，需要從我國證券市場

40、的現(xiàn)實(shí)背景中去尋求。</p><p>　　在中國目前尚不成熟的市場環(huán)境下，上市公司對高質(zhì)量審計(jì)服務(wù)并沒有形成強(qiáng)烈的需求，有的上市公司甚至排斥高質(zhì)量的審計(jì)服務(wù)，因此，提供高質(zhì)量審計(jì)服務(wù)，或者說能夠更準(zhǔn)確揭示出上市公司財(cái)務(wù)存在的風(fēng)險(xiǎn)的會計(jì)師事務(wù)所可能受到排斥，他們的客戶數(shù)量會減少，而一些與上市公司合謀的會計(jì)師事務(wù)所反而會爭取到更多的客戶數(shù)量。因此，不擁有大量客戶的會計(jì)師事務(wù)所不一定是執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高的會計(jì)師事務(wù)所。如在業(yè)

41、內(nèi)口碑一直很好的深圳天健信德會計(jì)師事務(wù)所由于執(zhí)業(yè)要求嚴(yán)格，就失去了眾多客戶，從而未能進(jìn)入有聲譽(yù)的會計(jì)師事務(wù)所之列。本文選擇市場占有率為會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的衡量標(biāo)準(zhǔn)，在衡量會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)時(shí)就出現(xiàn)了偏差。</p><p>　　對于承銷商而言，會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)具有信息價(jià)值的前提是降低承銷商與發(fā)行人之間關(guān)于公司財(cái)務(wù)信息的事前不確定性，有助于減小承銷商的承銷風(fēng)險(xiǎn)，并有助于承銷商合理定價(jià)，有利于股票順利發(fā)行。但是，我國的IP

42、O市場中，承銷商因發(fā)行企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)信息虛假而受到處罰力度較小，承銷商的這種承銷風(fēng)險(xiǎn)較小，導(dǎo)致承銷商沒有太大動力去關(guān)心會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)狀況。關(guān)于發(fā)行定價(jià)問題，我國的新股發(fā)行定價(jià)基本處于行政管制之中，承銷商并沒有主動的定價(jià)權(quán)，高聲譽(yù)會計(jì)師事務(wù)所并不能增加新股發(fā)行成功的概率，這又導(dǎo)致了承銷商對會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的忽視。此外，承銷商的承銷費(fèi)率受到限制，這種行政限制導(dǎo)致承銷商忽視承銷質(zhì)量，一味追求承銷業(yè)務(wù)的數(shù)量，使得承銷商之間的競爭停留在低層次的

43、數(shù)量競爭基礎(chǔ)之上，承銷商在這種競爭環(huán)境下也缺乏對會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)內(nèi)在需求，或者即使考慮到會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)，也會由于競爭的壓力而不會在承銷費(fèi)率上有所表現(xiàn)。</p><p>　　總體來看，要改變這種狀況，一是要加大對資本市場中執(zhí)業(yè)會計(jì)師事務(wù)所的監(jiān)管力度，加強(qiáng)對違規(guī)會計(jì)師事務(wù)所的處罰力度，建立證券審計(jì)市場的有序競爭的環(huán)境，為我國會計(jì)師事務(wù)所聲譽(yù)的形成和發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。二是要改變新股發(fā)行制度改革，實(shí)行市場化的

44、發(fā)行，并加大對承銷商的處罰力度，讓承銷商真正承擔(dān)起應(yīng)有的責(zé)任。同時(shí)，改變對承銷商費(fèi)用率的行政管制，促使承銷商從另一個(gè)側(cè)面推動對高執(zhí)業(yè)質(zhì)量會計(jì)師事務(wù)所的需求，使會計(jì)師事務(wù)所的聲譽(yù)機(jī)制充分得以發(fā)揮。</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)：</b></p><p>　　[1]Balvers.R.,B.McDonald,and R.EMiller.1988.Underwrti

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