基于股改視角的股票價格與公司價值的相關(guān)性研究.pdf

1、在一個成熟、健康和理性的證券市場中，股票價格應(yīng)該與公司價值高度相關(guān)，價格及時反映價值的變化，并且以價值為基礎(chǔ)，圍繞價值上下波動，而不會長期偏離其價值。而我國證券市場自產(chǎn)生以來，可以說極不成熟，具有明顯區(qū)別于歐美成熟市場的特點，主要表現(xiàn)出效率偏低，市場的平均市盈率在過去幾年間大幅上升，股指大起大落，而在同一期間，平均每股盈利(EPS)增長很不明顯，投資人難以通過以價值研究為導(dǎo)向的投資行為獲得滿意的收益。股票市場價格與其價值的差異就是我們常

2、說的股市泡沫，這是一種經(jīng)濟失衡現(xiàn)象，泡沫越大，市場的投機性越強，股市泡沫直接關(guān)系到證券市場的健康發(fā)展及對資源的有效配置。本文將通過理論和實證研究的方法，對股票價格與公司價值相關(guān)性的表現(xiàn)及其變化進行分析和撿驗；同時，有關(guān)我國股市是否存在泡沫一直是一個有爭議的問題，本文也將通過實證檢驗柬加以判斷。在股改之前，我國股市的無效性或弱有效性，最根本的制度性原因是股權(quán)的流動性分裂，即非流通股東和流通股東所持有的兩類股權(quán)在流動性上是異質(zhì)的。上市公司股

3、權(quán)分置狀況造成流通股市價偏高，股價與公司價值相關(guān)性不顯著。經(jīng)過三年股權(quán)分置改革，該項工作已經(jīng)進入尾聲，分析市場對已完成股權(quán)分置改革的上市公司股票定價規(guī)律的變化情況，可以幫助判斷股權(quán)分置改革對提高股票價格和企業(yè)價值之間相關(guān)性的作用，有利于管理層評估改革的效果。對于股票市場的參與者來說，了解股權(quán)分置改革前后股票價格和公司價值之間相關(guān)性的變化特征，有助于制定正確的籌資和投資決策。 本文以奧爾森的剩余收益模型為基礎(chǔ)，對樣本企業(yè)股改前后的

4、公司價值進行評估，并以此為基礎(chǔ)，對我國股票市場的股票價格與公司價值的相關(guān)關(guān)系進行研究，揭示我國股票市場價格和價值變化的規(guī)律，對我國股市是否存在嚴重的泡沫給予答復(fù)，并對影響股票價格的財務(wù)因素進行研究，得出有用的結(jié)論。但是不管是模型本身還是在研究的過程中仍然存在局限性，需要在今后的研究中不斷改進和完善。本文的研究主要包括一下幾個部分： 第一章，股票價格和公司價值。本章首先對經(jīng)典價值理論做了分析，指出了其在在公司價值界定中所起到的理論

5、指導(dǎo)作用，同時也分析了在定量評估公司價值時所具有的缺陷，得出了需要從投資的角度來對公司價值進行評價，對本文的進一步研究打下了基礎(chǔ)。其次，股票價值不列于一般商品價值而表現(xiàn)出固有的特性，本章對二者做了比較分析，并通過對影響股票價格波動因素的分析，闡明了其價值和價格的特殊關(guān)系。 第二章，我國股票市場的特點。本章通過塒股價指數(shù)波動的描述和對市盈率同國際水平的差異比較，分析了我國股票價格與公司價值偏離的特殊表現(xiàn)；而我國股市的無效性或弱有效

6、性，最根本的原因就是股票同股不同權(quán)，再加上中國股市普遍存在的嚴重的信息不對稱，就導(dǎo)致了中國股市成為一個投機的市場，阻礙了中國股市的健康發(fā)展。那么，當“股權(quán)分置”這一制度被剝離出來后，上市公司及其所在的股票市場會有何反應(yīng)呢?本章將從四個方面來分析。 第三章，公司價值評估模型的選擇及評價。前面幾章節(jié)通過理論分析已經(jīng)為定量研究股票價格與公司價值相關(guān)性打好了理論基礎(chǔ)，那么如何評估公司價值，選擇什么樣的模型最為恰當呢?這成了本章節(jié)需要解決

7、的問題。本章首先介紹了價值評估的定義和現(xiàn)有的主要價值評估的模型，并對其做了簡單的評價；其次重點介紹剩余收益模型，對該模型進行分析，以說明該模型適合對我國上市公司的價值評估，這是本文進行實汪研究的理論基礎(chǔ)。 第四章，研究假設(shè)與實證檢驗。本章提出了5個研究假設(shè)即，H1：從總體來看，股票的價值決定價格，價格圍繞價值上下波動；H2：我國證券市場，股票價格波動程度大，與價值偏離較大，存在大量的泡沫；H3：會計信息(凈資產(chǎn)、剩余收益、凈利潤

8、)對于股票價格具有解釋能力；H4：股權(quán)分置改革完成后，股票價格和價值之間的相關(guān)性將顯著提高；H5：股權(quán)分置改革完成后，股票價格更接近股票價值。根據(jù)這些研究設(shè)計的需要，選擇股改前后數(shù)據(jù)齊全的樣本上市公司393個，采用剩余收益模型計算出剩余收益和公司價值，并對計算結(jié)果進行分析。 第五章，結(jié)論與創(chuàng)新點。根據(jù)以上的研究分析，提出了研究結(jié)論以及本文的創(chuàng)新點和在研究中存在的不足。本文的研究結(jié)論有以下幾點： 第一，從長期來看，公司價值

9、是決定股票價格的核心因素，表現(xiàn)為股票價格圍繞價值上下波動；從短期來看，股價波動主要受供求關(guān)系影響； 第二，我國股票市場中，股票價格與公司價值背離程度較大，股指波動頻繁，市盈率較困際水平呈現(xiàn)顯著不同，股市存在泡沫。 第三，股權(quán)分置改革后，股權(quán)結(jié)構(gòu)更加合理、股票流動性得到增強，進而提升了公司價值創(chuàng)造能力和改善股票市場資金供求關(guān)系，從而提高股票市場效率，使得股票價格更能反映公司價值。 第四，剩余收益估價模型，以現(xiàn)行的會

10、計計量為基礎(chǔ)，使用上市公司經(jīng)過審計的，公開披露的會計數(shù)據(jù)，使得公司價值的評估具有可靠性、可驗性和客觀性，能夠桐對準確地反映目標公司的價值。 第五，會計信息(凈資產(chǎn)、剩余收益、凈利潤)對于股票價格具有較強解釋能力。 第六，股權(quán)分置改革完成后，整體上股票價格和價值之間的相關(guān)性有明顯提高，股票價格更接近股票價值。 第七，股權(quán)分置改革完成前，業(yè)績較差公司的泡沫相比更嚴重，或者說，在實施股權(quán)分置改革前市場對業(yè)績較好公司的估

11、值水平相對較低。 本文創(chuàng)新點體現(xiàn)在： 首先在對我國股市泡沫的研究角度上，是回歸到最基礎(chǔ)的概念—股票價值和價格上，根據(jù)價格偏離價值的程度來衡量股票的泡沫度，并運用偏離度值的大小和波動情況檢驗了股價圍繞價值波動的情況。 其次在對股票價值的估計上，沒有采用流行的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，而是選用了理論性和操作性都較強的剩余收益模型，最大程度上減少了主觀判斷的成分。 最后是通過實證檢驗，驗證了股改前后股價與價值相關(guān)性有明顯