政治關(guān)聯(lián)董事：聘任動機(jī)與經(jīng)濟(jì)后果.pdf

1、政治關(guān)聯(lián)董事在我國上市公司中普遍存在。就獨(dú)立董事而言，2013年滬深兩市5760名獨(dú)立董事中，近44.6％的人有從政背景。而且，我國上市公司還偏好聘任來自異地和京城的董事。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004-2013年，聘任了異地董事的上市公司占當(dāng)年所有上市公司的比例都超過了60％，而異地董事為京城董事的公司其比例年度均值也在20％左右。
　　既然政治關(guān)聯(lián)董事在我國上市公司中人數(shù)眾多，而且其對董事會作為公司治理的核心機(jī)制發(fā)揮治理作用具有重要影響，因

2、此研究政治關(guān)聯(lián)董事的聘任動機(jī)、經(jīng)濟(jì)后果對完善董事會治理具有重要意義。同時(shí)，由于異地董事在我國上市公司中為數(shù)眾多的情形與國外探討地理特征與經(jīng)濟(jì)決策的學(xué)者所發(fā)現(xiàn)的“就近原則”的地緣偏好(Coval and Moskowitz，1999; Ivkovic and Weisbenner，2005)結(jié)論并不一致，由此表明這可能是具有中國特色的現(xiàn)象，也值得深入探討。
　　基于此，本文將對以下問題進(jìn)行探討:規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)是否是上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)

3、董事的重要動機(jī)之一？從公司價(jià)值表現(xiàn)來看，上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的后果如何？上市公司從“千里之外”和“權(quán)力中心”聘任董事是否是其尋求政治關(guān)聯(lián)董事的重要途徑之一？在這其中，公司行業(yè)管制特征、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等因素又如何對上述問題的結(jié)果產(chǎn)生影響？
　　然而，考察上述問題時(shí)不可避免地會受到一定內(nèi)生性問題的影響。因此，在考察政治關(guān)聯(lián)董事聘任動機(jī)這一問題時(shí)，我們選用2008年金融危機(jī)為研究場景，用雙重差分（Difference-in-Differe

4、nce）研究方法，并且采取了傾向得分匹配(PSM)、工具變量、變化模型(Change Model)等一系列計(jì)量處理以降低內(nèi)生性對本文研究問題的干擾。而對于考察政治關(guān)聯(lián)董事聘任經(jīng)濟(jì)后果及來源途徑過程中的內(nèi)生性問題，我們借助2013年10月30日中央組織部印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范黨政領(lǐng)導(dǎo)干部在企業(yè)兼職（任職）問題的意見》（即“18號文”）這一外生事件為研究場景。“18號文”禁止現(xiàn)任及尚未辦理離職手續(xù)的黨政領(lǐng)導(dǎo)干部在企業(yè)兼職任職，這一文件的出臺為

5、我們提供了天然的實(shí)驗(yàn)環(huán)境，從而極大程度地緩解了研究董事會相關(guān)問題時(shí)面臨的內(nèi)生性問題，使我們能夠找到聘任政治關(guān)聯(lián)董事經(jīng)濟(jì)后果的直接證據(jù)。
　　本文研究得出以下結(jié)論:
　　首先，規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)、緩解重大市場風(fēng)險(xiǎn)對公司業(yè)績的沖擊是上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的重要動機(jī)之一。公司面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)越高，越傾向于增加政治關(guān)聯(lián)董事的聘任，這種效應(yīng)在管制行業(yè)中更為明顯;以2008年金融危機(jī)為研究場景，運(yùn)用傾向得分匹配(PSM)和雙重差分方法（Dif

6、ference-in-Difference）的研究結(jié)果表明，重大市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后，政治關(guān)聯(lián)董事對企業(yè)業(yè)績確實(shí)具有提振作用。
　　其次，上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的經(jīng)濟(jì)后果體現(xiàn)為公司價(jià)值的提升。該結(jié)論從“18號文”公布后聘有政治關(guān)聯(lián)董事的上市公司價(jià)值顯著下跌和政治關(guān)聯(lián)董事因“18號文”而辭職導(dǎo)致的公司價(jià)值顯著下跌的實(shí)證證據(jù)中得到反向驗(yàn)證。同時(shí)，“18號文”和政治關(guān)聯(lián)董事辭職導(dǎo)致的公司價(jià)值顯著下跌的效應(yīng)在管制行業(yè)、非國有上市公司、董事長/

7、CEO沒有政治關(guān)聯(lián)的公司中更為顯著。另外，辭職董事政治關(guān)聯(lián)等級越高，辭職后公司價(jià)值下跌越顯著。而進(jìn)一步分析的結(jié)論表明，公司價(jià)值下跌確實(shí)是由于關(guān)系流失，而非由于失去董事咨詢功能（人才流失）所致。
　　再次，異地和權(quán)力中心是上市公司尋求政治關(guān)聯(lián)董事的重要來源之一。來源異地的董事、來源京城的董事和同時(shí)來源異地且京城的董事辭職后其政治關(guān)聯(lián)等級對公司價(jià)值下跌的影響更為顯著。而不考慮董事政治背景因素，異地董事和權(quán)力中心董事對公司價(jià)值并沒有顯著

8、的促進(jìn)作用。以上結(jié)論支持了“關(guān)系假說”，排除了“咨詢假說”。
　　本文的研究意義在于:
　　從理論方面來看，本文在相關(guān)研究中首次將“權(quán)力中心”的概念納入政治關(guān)聯(lián)董事的研究框架，同時(shí)在研究中也加入了“市場風(fēng)險(xiǎn)”、“異地”等因素，對資源依賴?yán)碚?、管制理論以及政治關(guān)聯(lián)董事的相關(guān)理論和文獻(xiàn)都有所拓展。從現(xiàn)實(shí)方面來看，本文對投資決策也有所啟示。由于我國政治對經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有較強(qiáng)的滲透作用(Shleifer and Vishny，1994，

9、1997; Rajan and Zingales,2003)，這就意味著上市公司會對政策相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)較為敏感。因此，對于投資者而言，特別是跨國投資者，在甄選投資目的地的時(shí)候，需要特別關(guān)注被投資公司所在地區(qū)的制度環(huán)境，如果該地區(qū)政治與經(jīng)濟(jì)的依存度較高，則投資者需要適度調(diào)整自身的資產(chǎn)組合，以在某些重大政策出臺時(shí)能夠?qū)_相應(yīng)的政策風(fēng)險(xiǎn)。
　　本文研究的主要貢獻(xiàn)及創(chuàng)新在于:
　　第一，本文從市場風(fēng)險(xiǎn)角度考察了我國上市公司政治關(guān)聯(lián)董事的

10、聘任動機(jī)，發(fā)現(xiàn)規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)、緩解重大市場風(fēng)險(xiǎn)對公司業(yè)績的沖擊是上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的重要動機(jī)之一，由此對政治關(guān)聯(lián)董事、董事選聘、董事會結(jié)構(gòu)與功能等方面的文獻(xiàn)都具有重要拓展。
　　第二，本文以“18號文”公布后政治關(guān)聯(lián)董事的大規(guī)模辭職這一外生事件為研究契機(jī)，探索了政治關(guān)聯(lián)董事聘任的經(jīng)濟(jì)后果，發(fā)現(xiàn)“18號文”頒布后以及隨后受此政策影響政治關(guān)聯(lián)董事辭職后，聘有政治關(guān)聯(lián)董事的公司價(jià)值都顯著下跌，極大地規(guī)避了以往相關(guān)研究所存在的內(nèi)生性問

11、題，從而為政治關(guān)聯(lián)董事與公司價(jià)值之間的因果關(guān)系提供了切實(shí)可靠的實(shí)證證據(jù)。同時(shí)，本文還回應(yīng)了Goldman et al.(2009)的研究，為其所提出的“董事會第三類功能”提供了轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體數(shù)據(jù)的證據(jù)。
　　第三，本文首次將“權(quán)力中心”的概念納入政治關(guān)聯(lián)研究框架，并且首次嘗試從“異地”與“權(quán)力中心”角度探索政治關(guān)聯(lián)董事的聘任來源，證明了“異地”和“權(quán)力中心”是上市公司尋求政治關(guān)聯(lián)董事的重要來源。不僅拓展和豐富了地域特征與經(jīng)濟(jì)決策方面的

12、文獻(xiàn)，也從來源途徑的角度為公司政治關(guān)聯(lián)董事的相關(guān)問題開辟了新的研究視角。
　　本文內(nèi)容共包括七章，章節(jié)內(nèi)容安排如下:
　　第一章為緒論，介紹了本文的研究背景、研究意義、方法、結(jié)構(gòu)及可能貢獻(xiàn)等。
　　第二章為理論基礎(chǔ)與文獻(xiàn)綜述。本章對資源依賴?yán)碚?、管制理論等進(jìn)行系統(tǒng)論述，并梳理了政治關(guān)聯(lián)、公司治理與公司價(jià)值，董事會治理以及制度、風(fēng)險(xiǎn)與公司治理等方面的文獻(xiàn)，為后續(xù)章節(jié)提供理論和文獻(xiàn)的支持。
　　第三章為制度背景分析。

13、本章對我國董事會制度、獨(dú)立董事制度、規(guī)范黨政干部兼職任職等相關(guān)制度背景的發(fā)展與變遷進(jìn)行了梳理闡述，旨在為后文章節(jié)的研究提供現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)和制度基礎(chǔ)。
　　第四章旨在從市場風(fēng)險(xiǎn)的角度探索上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的動機(jī)以及行業(yè)特征（是否管制行業(yè)）對這種動機(jī)的影響作用。研究表明上市公司聘任政治關(guān)聯(lián)董事的動機(jī)之一是規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)，而這種效應(yīng)在管制行業(yè)更為明顯。
　　第五章旨在探討政治關(guān)聯(lián)董事聘任的經(jīng)濟(jì)后果。本章從“18號文”頒布以及由此導(dǎo)致

14、的政治關(guān)聯(lián)董事大規(guī)模辭職所引起的公司價(jià)值表現(xiàn)探索政治關(guān)聯(lián)董事與公司價(jià)值之間的因果關(guān)系。研究結(jié)果反向論證了政治關(guān)聯(lián)董事對公司價(jià)值的促進(jìn)作用。
　　第六章以辭職董事的來源地特征為視角，探索了上市公司尋求政治關(guān)聯(lián)董事的來源。研究結(jié)論表明，異地和權(quán)力中心（北京）是上市公司尋求政治關(guān)聯(lián)董事的重要來源之一。
　　第七章為本文的研究結(jié)論與啟示。本章總結(jié)了前述章節(jié)的實(shí)證研究結(jié)論，為政府工作、企業(yè)經(jīng)營和投資者決策等提出了相應(yīng)建議，并在總結(jié)不足