資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)與公司財(cái)務(wù)政策——基于中國(guó)上市公司的實(shí)證研究.pdf

1、資本市場(chǎng)并非完全有效的理論得到越來(lái)越多的研究支持。這一理論對(duì)公司財(cái)務(wù)的意義在于資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)會(huì)對(duì)公司的財(cái)務(wù)決策產(chǎn)生重要影響。本文以資本市場(chǎng)定價(jià)偏誤為主線，探討資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)對(duì)公司財(cái)務(wù)政策的影響及其經(jīng)濟(jì)后果。圍繞這條主線，本文就錯(cuò)誤定價(jià)與公司融資決策、錯(cuò)誤定價(jià)與資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整、定向增發(fā)中的大股東反向擇時(shí)行為、錯(cuò)誤定價(jià)與公司的股票股利政策等四個(gè)議題進(jìn)行了深入探討。本文的主要內(nèi)容和觀點(diǎn)如下:
　　第1章是本文的導(dǎo)論，介紹了研究背景

2、及意義，闡述了具體的研究?jī)?nèi)容以及學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)和創(chuàng)新。
　　第2章從資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)對(duì)公司財(cái)務(wù)政策影響的角度對(duì)現(xiàn)有的相關(guān)研究進(jìn)行了全面的梳理，從而為更好地探討現(xiàn)有研究的不足、本文潛在的貢獻(xiàn)以及未來(lái)研究的方向奠定了基礎(chǔ)。
　　第3章旨在研究資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)對(duì)公司融資決策的影響。本章認(rèn)為在類似中國(guó)這樣的新興資本市場(chǎng)上，公司的再融資對(duì)象既可能是外部的財(cái)務(wù)投資者，也可能是上市公司的控股股東或大股東，因而公司股價(jià)向下或向上的估值偏誤都可能對(duì)

3、公司的融資決策產(chǎn)生影響。研究發(fā)現(xiàn):第一，股價(jià)高估的公司進(jìn)行了比較多的股權(quán)融資;其次，股價(jià)低估同樣會(huì)成為上市公司進(jìn)行股權(quán)融資的機(jī)會(huì)窗口，這可能和融資對(duì)象為大股東相關(guān);第三，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為國(guó)有、規(guī)模較大的公司以及面臨的融資約束較弱的公司更可能利用資本市場(chǎng)的估值偏誤進(jìn)行股權(quán)融資。第四，對(duì)于債務(wù)融資，無(wú)論公司面臨的融資約束水平高低，均表現(xiàn)出股價(jià)被低估得越嚴(yán)重，越傾向于使用債務(wù)融資的規(guī)律。
　　第4章將股價(jià)高估或低估視為影響股權(quán)融資成本的一個(gè)影

4、響因素，在資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的理論框架下檢驗(yàn)資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響。通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，第一，股價(jià)高估且過(guò)度負(fù)債的公司會(huì)利用股價(jià)高估的時(shí)機(jī)進(jìn)行股權(quán)融資，從而以比較快的速度完成資本結(jié)構(gòu)調(diào)整;第二，股價(jià)高估且負(fù)債不足的公司在股價(jià)高估的時(shí)候向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度比較慢，這說(shuō)明股價(jià)高估促進(jìn)了股權(quán)融資而非債務(wù)融資;第三，股價(jià)低估且過(guò)度負(fù)債的公司向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度也比較快，這與美國(guó)等成熟資本市場(chǎng)的研究發(fā)現(xiàn)不一致，說(shuō)明股價(jià)低估也為上

5、市公司進(jìn)行股權(quán)融資實(shí)施資本結(jié)構(gòu)調(diào)整提供了時(shí)機(jī);第四，股價(jià)低估且負(fù)債不足的公司向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度也比較快，這說(shuō)明股價(jià)低估導(dǎo)致上市公司更多地采取債務(wù)融資方式。
　　第5章試圖結(jié)合上市公司的具體再融資政策—定向增發(fā)，從大股東參與定向增發(fā)時(shí)如何利用資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的視角，揭示大股東傾向于在股價(jià)低估時(shí)參與定向增發(fā)的偏好規(guī)律。實(shí)證結(jié)果表明:第一，大股東更偏好在股價(jià)低估時(shí)參與定向增發(fā);并且，低估程度越大，大股東參與定向增發(fā)的積極性越高。第

6、二，在股價(jià)高估時(shí)大股東更傾向于選擇低比例認(rèn)購(gòu);并且，高估程度越大，大股東的認(rèn)購(gòu)比例越低。低估的程度越大，大股東的認(rèn)購(gòu)比例越高;第三，在大股東參與的定向增發(fā)中，定增之前的股價(jià)低估程度越大，后續(xù)的長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效越好;第四，大股東以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)參與的定向增發(fā)，其長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效好于以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)參與的定向增發(fā);第五，在大股東參與的定向增發(fā)中，民營(yíng)公司增發(fā)后的長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效顯著地高于國(guó)有公司增發(fā)后的長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效。
　　第6章旨在從資本市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的角度為

7、股票股利（送轉(zhuǎn)）的動(dòng)機(jī)提供一種新的解釋。本章從股票市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的角度重新考察了上市公司的送轉(zhuǎn)動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果。基于剩余收益模型和實(shí)現(xiàn)的財(cái)務(wù)信息構(gòu)建了反映股票估值偏誤的指標(biāo)，并據(jù)此將上市公司的送轉(zhuǎn)動(dòng)機(jī)劃分為估值修復(fù)和操縱迎合兩類。研究發(fā)現(xiàn)，整體而言，估值修復(fù)是中國(guó)上市公司送轉(zhuǎn)的主要?jiǎng)訖C(jī);同時(shí)，存在股價(jià)未被低估、出于操縱迎合目的而實(shí)施送轉(zhuǎn)的公司。進(jìn)一步地，估值修復(fù)類送轉(zhuǎn)的短期公告效應(yīng)顯著高于操縱迎合類;操縱迎合類送轉(zhuǎn)的短期公告效應(yīng)雖為正，但