交通運(yùn)輸行業(yè)再論護(hù)城河系列之機(jī)場(chǎng)需求潛力決定長(zhǎng)期價(jià)值，區(qū)位護(hù)城河推動(dòng)強(qiáng)者恒強(qiáng)

1、?風(fēng)險(xiǎn)提示：交通運(yùn)輸行業(yè)整體與宏觀?在2019年交通運(yùn)輸行業(yè)年度策略《再論護(hù)城河：辯真?zhèn)?，識(shí)危、機(jī)；需求潛力定行業(yè)，護(hù)城河要素選公司》中對(duì)此前提出的護(hù)城河策略進(jìn)行再探討，進(jìn)一步提出護(hù)城河策略框架：需求潛力定行業(yè)，護(hù)城河要素選公司。從需求潛力角度出發(fā)，我們篩選出航空、機(jī)場(chǎng)以及快遞三個(gè)景氣向上的子行業(yè)；從品牌、區(qū)位、轉(zhuǎn)換成本等維度，我們選擇航空、機(jī)場(chǎng)、順豐；成本優(yōu)勢(shì)維度，我們認(rèn)為廉航代表春秋航空與通達(dá)系快遞進(jìn)入可觀察期。我們亦提出護(hù)城河的常

2、見(jiàn)誤區(qū)有規(guī)模（市占率）、技術(shù)優(yōu)勢(shì)（靜態(tài)）等。?機(jī)場(chǎng)：需求潛力決定長(zhǎng)期價(jià)值，區(qū)位護(hù)城河推動(dòng)企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)。1.需求潛力定行業(yè)：航空性業(yè)務(wù)受益于航空滲透率提升，且較航空公司更穩(wěn)定；非航業(yè)務(wù)則受益于長(zhǎng)期消費(fèi)潛力釋放。上海機(jī)場(chǎng)為例，2004年（資產(chǎn)置換為浦東機(jī)場(chǎng)）以來(lái)，經(jīng)歷多次資本開(kāi)支周期、外部危機(jī)、政策影響甚至分流等擾動(dòng)，股價(jià)上漲6倍，同期指數(shù)上漲74%，需求潛力的逐步釋放獨(dú)特區(qū)位優(yōu)勢(shì)推動(dòng)了機(jī)場(chǎng)長(zhǎng)期價(jià)值不斷實(shí)現(xiàn)。2.復(fù)盤(pán)歷史看驅(qū)動(dòng)因素：跑贏情況

3、：產(chǎn)能投產(chǎn)后次年（即因折舊導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑基數(shù)消除）；政策紅利；危機(jī)后修復(fù)；免稅重估以及熊市期間跑贏指數(shù)等。跑輸情況：資本開(kāi)支擴(kuò)產(chǎn)能（涉及三個(gè)節(jié)點(diǎn)：提上日程，正式開(kāi)工，投產(chǎn)）；分流預(yù)期；政策因素導(dǎo)致業(yè)績(jī)受損；牛市末端估值偏高等。簡(jiǎn)潔有效的投資策略：傳統(tǒng)擇時(shí)在產(chǎn)能爬坡期，新價(jià)值削弱投產(chǎn)期折舊影響。?投資建議：長(zhǎng)期看好機(jī)場(chǎng)板塊投資機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦上海機(jī)場(chǎng)與深圳機(jī)場(chǎng)1）上海機(jī)場(chǎng)：特殊地位使其強(qiáng)者恒強(qiáng)，2019年新免稅合同的執(zhí)行使其業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)，強(qiáng)

4、調(diào)“推薦”評(píng)級(jí)；2）深圳機(jī)場(chǎng)：臨近潛力釋放期，國(guó)際線(xiàn)真正意義提速，非航或迎催化，推動(dòng)價(jià)值提升，強(qiáng)調(diào)“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)3）白云機(jī)場(chǎng)：按照傳統(tǒng)投資擇時(shí)策略，19Q2折舊基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后或存在機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)相關(guān)性較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)大幅下滑將對(duì)行業(yè)營(yíng)收與利潤(rùn)產(chǎn)生沖擊。1圖表1：升級(jí)版護(hù)城河要素?從需求潛力角度出發(fā)，我們篩選出航空、機(jī)場(chǎng)以及快遞三個(gè)景氣向上的子行業(yè)；?從品牌、區(qū)位、轉(zhuǎn)換成本以及低成本（成本優(yōu)勢(shì)）等維度，我們選擇航空、機(jī)場(chǎng)、順豐；以及觀察廉航代表春秋航

5、空與通達(dá)系快遞。品牌區(qū)位轉(zhuǎn)換成本成本優(yōu)勢(shì)強(qiáng)化因子具有渠道完備性具有排他性競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，差異化賽道清晰順豐控股快、準(zhǔn)時(shí)、安全，口碑帶來(lái)溢價(jià)（鄂州機(jī)場(chǎng)投產(chǎn)后將具備區(qū)位優(yōu)勢(shì)，同時(shí)在需要滿(mǎn)足時(shí)效的市場(chǎng)中保持絕對(duì)領(lǐng)先，客戶(hù)黏性提升）航空公司航線(xiàn)時(shí)刻資源的稀缺價(jià)值黃金時(shí)刻的溢價(jià)（常旅客會(huì)員體系）機(jī)場(chǎng)獨(dú)享的區(qū)位壟斷仍待觀察（春秋航空）低成本、高客座率（通達(dá)系快遞）性?xún)r(jià)比是產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，具備絕對(duì)成本優(yōu)勢(shì)方能穩(wěn)居龍頭注：括號(hào)內(nèi)為我們認(rèn)為仍待觀察，或未