信托公司以保險(xiǎn)資金投資高速公路股權(quán)案例研究

1、目前，無(wú)論從國(guó)家層面到地方政府還是從交通運(yùn)輸行業(yè)到金融行業(yè)，均出臺(tái)了支持鼓勵(lì)社會(huì)資本進(jìn)入交通基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域進(jìn)行投資的政策。但從實(shí)際項(xiàng)目操作來(lái)看，宏觀政策與具體投融資領(lǐng)域存在一定的脫節(jié)， 以保險(xiǎn)資金為主的各類社會(huì)資本在進(jìn)入高速公路投資領(lǐng)域時(shí)仍存在較多障礙。社會(huì)資本投資高速公路項(xiàng)目存在困難 社會(huì)資本投資高速公路項(xiàng)目存在困難投資標(biāo)的總體受限 投資標(biāo)的總體受限2017 年末，全國(guó)高速公路 13.65 萬(wàn)公里，其中國(guó)家高速公路約 10.23 萬(wàn)公里

2、。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，非國(guó)資控股高速公路（混合所有制、基金、民營(yíng)企業(yè)投資項(xiàng)目）占全國(guó)高速公路里程僅 7%左右。絕大多數(shù)高速公路資產(chǎn)由地方政府、省級(jí)交投等平臺(tái)公司及下屬高速公路上市公司、部分中央企業(yè)及其他地方國(guó)企持有。從現(xiàn)有情況看，高速公路資產(chǎn)作為各地方的核心重要資產(chǎn)，出讓高速公路股權(quán)的意識(shí)和意愿普遍不強(qiáng)，有意愿出售的資產(chǎn)多為效益較差的項(xiàng)目，加上多數(shù)高速公路運(yùn)營(yíng)主體對(duì)通過(guò)金融手段對(duì)高速公路資產(chǎn)進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作的意識(shí)不強(qiáng)，較少考慮通過(guò)所屬項(xiàng)目少數(shù)

3、股權(quán)運(yùn)作盤活資產(chǎn)的思路。因而從全國(guó)來(lái)看，高速公路投資標(biāo)的總體受限。隱形壁壘仍然存在民營(yíng)資本為主的社會(huì)資本與國(guó)有資本相比，在部分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。而高速公路是以國(guó)有資本投資為主的行業(yè)，各類社會(huì)資本在投資實(shí)踐中受到一定的排斥，從近年來(lái)高速公路 PPP 投資情況也可見(jiàn)一斑，投資主體基本為基建類中央企業(yè)和地方國(guó)企。隱形壁壘的存在對(duì)社會(huì)資本進(jìn)入高速公路行業(yè)造成了一定障礙。但隨著國(guó)家推行混合所有制改革等一系列政策，這一局面正在逐漸得到改善。高速公

4、路行業(yè)的投融資特征 高速公路行業(yè)的投融資特征資金需求量大 資金需求量大一是建設(shè)成本高。近年來(lái)，高速公路的建設(shè)成本也在逐年攀升，據(jù)計(jì)算，2013 年的平均建設(shè)成本為 0.89 億元/公里，到 2019 年，平均建設(shè)成本已增長(zhǎng)至 1.64 億元/公里。二是運(yùn)營(yíng)支出較大。根據(jù)《2018 年全國(guó)收費(fèi)公路統(tǒng)計(jì)公報(bào)》數(shù)據(jù)顯示，2017 年經(jīng)營(yíng)性公路通行費(fèi)收入 3410.1 億元，支出總額 5461.1 億元，收支缺口2050.9 億元。政府還貸公路

5、通行費(fèi)收入 2142.3 億元，支出總額 4160.7 億元，收支缺口 2018.5 億元。隨著路齡增長(zhǎng)，高速公路將進(jìn)入大規(guī)模養(yǎng)護(hù)階段，未來(lái)將進(jìn)一步增加運(yùn)營(yíng)支出。三是高速公路資金需求與地方財(cái)政能力的矛盾凸顯。在背負(fù)地方還貸高速公路償債壓力的同時(shí)，還要面對(duì)地方高速公路持續(xù)建設(shè)的財(cái)政壓力。債務(wù)融資規(guī)模大 債務(wù)融資規(guī)模大從近年高速公路的運(yùn)營(yíng)狀況看，高速公路里程和債務(wù)余額的增長(zhǎng)幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于高速公路通行費(fèi)收入的增長(zhǎng)幅度。當(dāng)前，我國(guó)高速公路融資主

6、要表現(xiàn)為中央財(cái)政性資金投入偏少、地區(qū)財(cái)政性資金分配與需求不匹配、融資結(jié)構(gòu)不合理的特點(diǎn)。高速公出一位財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人，同時(shí)在公司治理層面，通過(guò)股東會(huì)和董事會(huì)與合作方的當(dāng)?shù)貒?guó)有高速公路公司共同對(duì)該高速公路進(jìn)行管理。自 2007 年投資以來(lái)，平安在該項(xiàng)目累計(jì)取得分紅收入 5.38 億元（截至 2020 年 6 月 30 日利潤(rùn)分配數(shù)據(jù)），年化分紅收益率約 5%，基本符合投資預(yù)期。根據(jù)未來(lái)收入及利潤(rùn)預(yù)測(cè)情況，預(yù)計(jì)全周期收益率能夠達(dá)到 8%左右，同時(shí)滿

7、足了保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)定投資的需求。投資后項(xiàng)目表現(xiàn) 投資后項(xiàng)目表現(xiàn)員工收入大幅增加： 員工收入大幅增加：平安信托投資前，按當(dāng)時(shí)員工薪酬及對(duì)應(yīng)福利，預(yù)測(cè) 2008?2017 年員工成本合計(jì)為 2.55 億元。平安信托投資后，在員工人數(shù)基本不變的前提下，實(shí)際員工成本支出為 4.25 億元，較投資前預(yù)測(cè)提高了 67%。養(yǎng)護(hù)費(fèi)用支出大幅降低： 養(yǎng)護(hù)費(fèi)用支出大幅降低：平安信托結(jié)合在各地投資的高速公路經(jīng)驗(yàn)，于 2010 年開(kāi)展“高速公路中長(zhǎng)期養(yǎng)護(hù)規(guī)劃”

8、專題研究，形成了全壽命周期養(yǎng)護(hù)規(guī)劃方案，通過(guò)加強(qiáng)中小修、拉長(zhǎng)甚至取消大修的方式，一方面平滑了整個(gè)生命周期的養(yǎng)護(hù)維修費(fèi)用支出，降低了養(yǎng)護(hù)維修費(fèi)用成本，另一方面保障了高速公路通行效率，提高了通行收入。2008?2017 年，原預(yù)測(cè) 10 年間累計(jì)發(fā)生養(yǎng)護(hù)維修費(fèi)用 8.01 億元，實(shí)際發(fā)生 4.52 億元。項(xiàng)目管理效率與周邊上市公司達(dá)到同一水準(zhǔn)： 項(xiàng)目管理效率與周邊上市公司達(dá)到同一水準(zhǔn)：通過(guò)資本市場(chǎng)上投資者普遍采用的EBITDA Margin

9、 指標(biāo)，將該高速與鄰近地區(qū)高速公路上市公司做比較，可以看到，項(xiàng)目整體 EBITDA Margin 指標(biāo)與周邊主流上市公司達(dá)到了同一水準(zhǔn)，充分說(shuō)明引入多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)后，項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)效益是顯著的。高速公路財(cái)務(wù)成本壓力有效降低： 高速公路財(cái)務(wù)成本壓力有效降低：高速公路投資金額大，項(xiàng)目貸款比例高，財(cái)務(wù)成本占付現(xiàn)成本比例高。平安信托投資該項(xiàng)目后，充分發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)優(yōu)勢(shì)，從財(cái)務(wù)費(fèi)用支出和利息收入兩方面大幅降低了項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用，有效提升了股東投資收益

10、。一是幫助項(xiàng)目公司進(jìn)行了債務(wù)重組，項(xiàng)目貸款利率從原基準(zhǔn)利率調(diào)整為下浮10%，有效降低了財(cái)務(wù)費(fèi)用支出。二是項(xiàng)目公司通過(guò)銀行每年對(duì)階段性閑置資金進(jìn)行包括定期存款、結(jié)構(gòu)性存款、7 天循環(huán)存款等多種方式在內(nèi)的理財(cái)籌劃，提高了資金使用效率，10 年間的年均增加利息收入超過(guò) 2000 萬(wàn)元。綜合來(lái)看，財(cái)務(wù)凈支出較預(yù)測(cè)節(jié)約了 3.1 億元（預(yù)測(cè)值為根據(jù)貸款基準(zhǔn)利率變化調(diào)整后值）。服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果 服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果高速公路穩(wěn)定的現(xiàn)金流使其天然具