長期停滯視角下的美國經(jīng)濟走勢與美聯(lián)儲貨幣政策

1、2008 年全球金融危機爆發(fā)之后，以薩默斯為代表的一些主流經(jīng)濟學家認為，受美國經(jīng)濟衰退的影響，全球經(jīng)濟已經(jīng)步入以經(jīng)濟增長速度顯著放緩為主要特征的“長期停滯”階段。后危機時代美國經(jīng)濟運行態(tài)勢概覽危機爆發(fā)之初的六七年間，美國經(jīng)濟受到危機帶來的周期性拖累，經(jīng)濟增速急速下降，經(jīng)濟停滯的跡象非常明顯。不過，在美聯(lián)儲的量化寬松和前瞻指引等非常規(guī)貨幣政策的刺激下，自 2014 年起，美國經(jīng)濟運行當中的積極因素逐漸增多，從 2016年到 2018 年，

2、美國經(jīng)濟增速持續(xù)回升，2018 年 GDP 增速接近 3%，美國經(jīng)濟似乎已經(jīng)擺脫了“長期停滯”陰影的困擾。但是，美國經(jīng)濟的復蘇步伐并沒有持續(xù)下去，進入 2019 年之后，美國經(jīng)濟下行風險持續(xù)加大。從短期波動視角看，有兩個指標的變化值得高度關注:一是美國國債收益率曲線。2019 年 3 月 22 日美國 10 年期與 3 個月期的國債收益率之間出現(xiàn)了自 2006 年以來的首次倒掛，同年 8 月，10 年期和 2 年期國債收益率之間也一度倒

3、掛。2020 年 1 月 31 日，10 年期國債收益率與 3 個月期國債收益率又一次出現(xiàn)倒掛。20 世紀 70 年代以來，從出現(xiàn)收益率曲線倒掛到出現(xiàn)衰退之間的平均時間間隔是 12 個月。從這一典型事實推斷，近期美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退的可能性并非不存在。二是失業(yè)率。美國的失業(yè)率從 2017 年年初開始，已連續(xù)兩年多低于自然失業(yè)率。根據(jù)近 40 年來的基本事實，失業(yè)率長期處于自然失業(yè)率之下意味著經(jīng)濟運行偏離了均衡點，出現(xiàn)了過熱跡象，預示著經(jīng)濟或

4、早或晚將面臨衰退的威脅。正因如此，國際貨幣基金組織（IMF）在 2020 年 1 月發(fā)布的《世界經(jīng)濟展望》中預測，美國經(jīng)濟增速將從 2019 年的 2.3%放緩至 2020 年的 2%，2021 年進一步下降至1.7%。對 2020 年的預測值比 2019 年 10 月《世界經(jīng)濟展望》的預測降低了 0.1 個百分點。增速放緩的預測表明，美國貨幣政策和財政政策的趨緊對經(jīng)濟增長將產(chǎn)生抑制作用。如果放眼全球，引發(fā)美國經(jīng)濟下行的風險點更多，包括

5、貿(mào)易緊張局勢升級、債務問題積重難返、地緣政治形勢動蕩，等等。這些因素會導致各類市場主體的預期變動不居，從而引起金融市場震蕩，并導致投資和貿(mào)易增長乏力，總需求擴張速度亦相應放緩。新近公布的美聯(lián)儲公開市場委員會會議紀要表達了與 IMF 不盡相同的觀點。美聯(lián)儲官員總體認為，目前美國經(jīng)濟持續(xù)擴張，失業(yè)率處于歷史低位，工資同比增長，就季度同比增速降至約 0.5%。IMF 于 2019 年 7 月發(fā)布的《世界經(jīng)濟展望》將 2019 年全球貿(mào)易增速從

6、 4 月預期的 3.4%下調(diào)至 2.5%，遠低于 2018 年 3.7%的實際增速。再加上股市大起大落，國債收益率曲線倒掛，制造業(yè)萎縮、消費者信心下滑錢荒頻現(xiàn)，給美國經(jīng)濟增長帶來了巨大的不確定性，通脹率也持續(xù)低于 2%的設定目標值。在這種狀況之下，為了穩(wěn)定市場預期，托住下行的美國經(jīng)濟，美聯(lián)儲貨幣政策急速轉(zhuǎn)向，一手降息，一手擴表：2019 年連續(xù)三次降息，使得聯(lián)邦基金利率回到 1.5%?1.75%區(qū)間；自 2019 年 10 月起，美聯(lián)儲

7、每月購買 600 億美元短期美國國債，通過擴張資產(chǎn)負債表來為銀行系統(tǒng)提供充足的準備金，更有效地控制聯(lián)邦利率。雙管齊下的策略在一定程度上起到了提振企業(yè)信心和穩(wěn)定市場預期的作用，對于穩(wěn)定就業(yè)和通脹有積極作用。2019 年美國經(jīng)濟增長 2.3%，與潛在增長率非常接近；2019年 12 月美國失業(yè)率環(huán)比維持在 3.5%，與 50 年來最低點持平；近幾個月的通脹率也在 2%左右。在宏觀經(jīng)濟形勢趨于平穩(wěn)的新形勢下，2020 年 1 月召開的美聯(lián)儲公

8、開市場委員會會議認為，當前貨幣政策立場適合支持經(jīng)濟繼續(xù)擴張，因此將保持政策利率在1.5%?1.75%區(qū)間不變。另外，大規(guī)模購買美國國債和回購操作將至少延續(xù)到 2020年 4 月，此后隨著準備金達到持續(xù)充裕的水平，這類操作可能逐步縮小規(guī)?；蛘咧鸩浇Y(jié)束?？傮w而言，當前經(jīng)濟運行態(tài)勢符合美聯(lián)儲的總體預期。因此，美聯(lián)儲在2020 年年初仍力圖保持總體穩(wěn)定的貨幣政策取向。但是，經(jīng)濟形勢是變幻莫測的，因此也不存在永遠不變的貨幣政策。具體而言，包括貨幣

9、政策在內(nèi)的各類宏觀經(jīng)濟政策，其目標都是熨平波動，保持經(jīng)濟穩(wěn)定運行。經(jīng)濟過熱的時候就要壓一壓，避免火上澆油；經(jīng)濟下滑的時候就要守住底線，設法雪中送炭。可見，貨幣政策的基本功能就是多退少補，拾遺補缺；故而必須相機抉擇，逆風向而動。簡言之，貨幣政策本質(zhì)上就是逆周期調(diào)節(jié)政策，不可能一成不變，其方向、力度和節(jié)奏必須根據(jù)宏觀經(jīng)濟走勢的變化做出相應調(diào)整。一旦前面所提及的諸多不確定因素發(fā)生劇烈變化，對美國經(jīng)濟穩(wěn)定構(gòu)成沖擊，美聯(lián)儲貨幣政策必然做出重大調(diào)整