限價(jià)訂單簿的形成、特征及其影響的實(shí)證研究.pdf

1、論文指導(dǎo)小組成員劉紅忠教授陳學(xué)彬教授張金清教授朱葉教授中文摘要世界上各證券交易所的主要差異性之一，即為流動(dòng)性的來(lái)源。在報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)(quotedrivenmarket)，是由做市商(marketmaker)提供流動(dòng)性。而在訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)(orderdrivenmarket)，由限價(jià)訂單簿上的訂單提供流動(dòng)性。在混合型市場(chǎng)(hybridmarket)，諸如紐約證券交易所(NewYorkStockExchange，NYSE)，則由指定專(zhuān)家(sp

2、ecialist)與限價(jià)訂單一同扮演這個(gè)角色。一直以來(lái)，市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)相關(guān)的理論與實(shí)證文獻(xiàn)主要專(zhuān)注于研究報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的相關(guān)議題，關(guān)于訂單驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制下的價(jià)格發(fā)現(xiàn)與確定、流動(dòng)性提供及投資者下單策略的理論與實(shí)證研究卻相對(duì)較少。有鑒于此，本文致力于研究純訂單驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)下限價(jià)訂單簿的形成、特征及其影響。本文研究的邏輯脈絡(luò)如下：以限價(jià)訂單簿為主線，首先以Sandas(2001)的限價(jià)訂單簿量?jī)r(jià)關(guān)系模型為基礎(chǔ)，運(yùn)用數(shù)值模擬及實(shí)證方法研究限價(jià)訂單簿的形成

3、；然后，對(duì)限價(jià)訂單簿的特征進(jìn)行實(shí)證分析，找出其內(nèi)在的特征和規(guī)律性。最后，研究限價(jià)訂單簿的影響，包括對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的影響、流動(dòng)性提供的影響、下單策略的影響。本文采用上海證券交易所level一2行情數(shù)據(jù)、證券交易的高頻數(shù)據(jù)和證券營(yíng)業(yè)廳投資者賬戶(hù)數(shù)據(jù)系統(tǒng)地研究了限價(jià)訂單簿的形成、特征及其影響。論文主要工作結(jié)論如下：(1)本文實(shí)證發(fā)現(xiàn)影響買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的主要影響因素是訂單處理成本和公共信息，逆向選擇成本非常小，而且買(mǎi)賣(mài)價(jià)差呈現(xiàn)出“L”型的日內(nèi)變化特征；交

4、易活躍度呈現(xiàn)出“U”型的日內(nèi)變化特征；限價(jià)訂單簿為嚴(yán)格凹的；交易量只占全部流動(dòng)性供給的一小部分，還有更多的交易意愿反映在限價(jià)委托單簿中，從而對(duì)限價(jià)訂單簿的研究具有重要意義。(2)最優(yōu)限價(jià)訂單的貢獻(xiàn)度最大，在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中提供了6382％的信息份額；最近成交價(jià)的貢獻(xiàn)度為1476％次優(yōu)限價(jià)訂單有助于價(jià)格發(fā)現(xiàn)，其貢獻(xiàn)度為2143％次優(yōu)限價(jià)訂單的信息含量隨訂單主動(dòng)性的下降而遞減；隨著交易活躍度的下降，投資者更傾向于提交限價(jià)訂單，從而導(dǎo)致次優(yōu)限價(jià)訂單