2014-05-31___政策底之上_結(jié)構(gòu)第一

1、XXXX基金基金宏觀策略報(bào)告內(nèi)部報(bào)告本報(bào)告不涉及任何內(nèi)幕信息1嚴(yán)禁外傳分析日期分析日期20140531投決會(huì)報(bào)告：政策底之上，結(jié)構(gòu)第一投決會(huì)報(bào)告：政策底之上，結(jié)構(gòu)第一研究員研究員寇文紅寇文紅報(bào)告結(jié)論報(bào)告結(jié)論：基本延續(xù)5月初投決會(huì)報(bào)告、5月22日?qǐng)?bào)告《對(duì)月初以來策略觀點(diǎn)的反思，當(dāng)前對(duì)市場(chǎng)的看法》中的觀點(diǎn)，并且目前思路更為清楚?？匆粋€(gè)月。無論從風(fēng)險(xiǎn)角度，還是從管理層意圖來看，上證綜指都不會(huì)有效跌破2000點(diǎn)。大盤指數(shù)大概率會(huì)在目前的平臺(tái)上企

2、穩(wěn)，窄幅震蕩，甚至可能出現(xiàn)510%的小幅反彈。結(jié)構(gòu)比倉位重要。建議保持80%倉位，優(yōu)化結(jié)構(gòu)。零、零、5月策略觀點(diǎn)與月中的矯正月策略觀點(diǎn)與月中的矯正在5月8日的投決會(huì)報(bào)告中，我的分析邏輯和結(jié)論可以表示如下圖。我們當(dāng)時(shí)認(rèn)為，在國務(wù)院、央行、銀監(jiān)會(huì)的政策（下圖）下，年初擔(dān)憂三大風(fēng)險(xiǎn)在短期內(nèi)都難以暴露，市場(chǎng)情緒有望得到改善，大盤有望企穩(wěn)在2000點(diǎn)以上。建議保持8090%的倉位，做結(jié)構(gòu)，推薦買入蘋果產(chǎn)業(yè)鏈、染料。?￠?￠?￠?￠?￡?￠5?￡2

3、000￡?8090%￠圖15月8日投決會(huì)報(bào)告中的策略邏輯和結(jié)論5月16日下午，央行下發(fā)了“銀發(fā)[2014]127號(hào)”《通知》，對(duì)金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范。我在5月17日的報(bào)告中認(rèn)為：這對(duì)房地產(chǎn)股、銀行股是短期利空；對(duì)經(jīng)濟(jì)增速是短期利空，長期利好；后續(xù)國務(wù)院要穩(wěn)增長，需要出臺(tái)更大力度的政策；對(duì)股市整體是短期利空。為了規(guī)避短期的風(fēng)險(xiǎn)，在5月19日（周一）晨會(huì)上建議賣掉銀行、地產(chǎn)，把倉位盡量壓低。5月22日，我們認(rèn)為“銀發(fā)[2014]127號(hào)

4、”《通知》的利空已經(jīng)被“消化”（很大程度上是被中央?yún)R金那只“閑不住的手”化解的）。在當(dāng)天的報(bào)告《對(duì)月初以來策略觀點(diǎn)的反思，當(dāng)前對(duì)市場(chǎng)的看法》中，我提出應(yīng)該回到5月初投決會(huì)報(bào)告的邏輯，認(rèn)為大盤將企穩(wěn)在2000點(diǎn)以上，保持70%的倉位，繼續(xù)側(cè)重成長股。下面通過梳理近期出臺(tái)的宏觀數(shù)據(jù)和政策，對(duì)之前的邏輯進(jìn)行進(jìn)一步的闡述。一、當(dāng)前國務(wù)院和央行的政策意圖與政策組合一、當(dāng)前國務(wù)院和央行的政策意圖與政策組合李總理、周行長像“哆啦A夢(mèng)”一樣，有很多的“

5、政策儲(chǔ)備”（李總理5月28日會(huì)見世界經(jīng)濟(jì)論壇主席施瓦布時(shí)語），隨時(shí)可以掏出來。但并不是瞎掏，而是有一組明確的目標(biāo)，根據(jù)目標(biāo)設(shè)計(jì)一套政策組合，一件件地往外掏。我們把央行最近的《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》、3月底以來的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議、李克強(qiáng)周小川的講話、國辦發(fā)〔2014〕17號(hào)、4月22日定向降準(zhǔn)、國發(fā)〔2014〕17號(hào)、發(fā)改辦財(cái)金[2014]1047號(hào)、銀發(fā)[2014]127號(hào)、銀監(jiān)辦發(fā)[2014]140號(hào)、國發(fā)〔2014〕18號(hào)、財(cái)庫[2014

6、]57號(hào)、對(duì)國開行再貸款、傳說中的《人民銀行內(nèi)部評(píng)級(jí)管理辦法》串起來，政策目標(biāo)和政策工具就一目了然了（下表）。目標(biāo)目標(biāo)政策工具政策工具具體做法具體做法配套政策配套政策文件文件國務(wù)院有關(guān)部門轉(zhuǎn)變政府職能地方政府全面清理審批事項(xiàng)，研究探索負(fù)面清單管理模式3月26日遼寧座談會(huì)李克強(qiáng)5月1日《求是》文章提高經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展效率改革簡(jiǎn)政放權(quán)放寬企業(yè)市場(chǎng)準(zhǔn)入，改進(jìn)監(jiān)管4月23日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)財(cái)政政策微刺激加快重點(diǎn)投資項(xiàng)目建設(shè)及時(shí)撥付預(yù)算資金財(cái)政

7、部《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)財(cái)政支出預(yù)算執(zhí)行管理的3月26日遼寧座談會(huì)5月28日財(cái)預(yù)〔2014〕85號(hào)XXXX基金基金宏觀策略報(bào)告內(nèi)部報(bào)告本報(bào)告不涉及任何內(nèi)幕信息3嚴(yán)禁外傳（尤其政府和國企主導(dǎo)的投資）、消費(fèi)、進(jìn)出口都有很大的黏性，在短期內(nèi)很難快速下跌。4月2日的投決會(huì)報(bào)告對(duì)此做過分析?！?】政府絕對(duì)不會(huì)允許經(jīng)濟(jì)下滑太快，在必要時(shí)一定會(huì)念“穩(wěn)”字決和“拖”字決，祭出穩(wěn)增長政策，以穩(wěn)為主，穩(wěn)中求進(jìn)。落實(shí)到股市上，經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)業(yè)績(jī)下滑已經(jīng)有三四年，是

8、導(dǎo)致三四年來股市長期低迷的主要因素。但是在考慮短期市場(chǎng)時(shí)，應(yīng)該降低賦予該因素的權(quán)重。（一）穩(wěn)增長政策動(dòng)態(tài)加碼（一）穩(wěn)增長政策動(dòng)態(tài)加碼李克強(qiáng)在5月1日求是文章中明確宣布要延續(xù)2013年年中穩(wěn)增長的做法，穩(wěn)增長政策則從4月就開始不斷加碼。重點(diǎn)是3月26日在遼寧的座談會(huì)中講的“加快重點(diǎn)投資項(xiàng)目建設(shè)，及時(shí)撥付預(yù)算資金；大力發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)；創(chuàng)新政策性投融資機(jī)制，支持保障房建設(shè)特別是棚戶區(qū)改造；加快中西部鐵路、公路、水利等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，

9、鼓勵(lì)新興業(yè)態(tài)發(fā)展，補(bǔ)上服務(wù)業(yè)這個(gè)“短板”。兩個(gè)月來，上述重點(diǎn)都有相應(yīng)的政策出臺(tái)（見上表，不再一一列舉）。（二）穩(wěn)增長的資金來源（二）穩(wěn)增長的資金來源目前看來，穩(wěn)增長的資金來源主要有：【1】市政債市政債。5月21日，財(cái)政部發(fā)布《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)辦法》（財(cái)庫[2014]57號(hào)），宣布在上海等10省市試行地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)。5月22日披露在2014年4000億元地方債發(fā)行規(guī)模內(nèi)，上海等10個(gè)地區(qū)試點(diǎn)自發(fā)自還債券總規(guī)模為

10、1092億元。相對(duì)于地方融資平臺(tái)通過非標(biāo)融資來說，市政債個(gè)很大的進(jìn)步。優(yōu)點(diǎn)是：由市場(chǎng)決定資金流向，提高效率；使地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)公開可控；倒逼政府公開財(cái)政信息，發(fā)布資產(chǎn)負(fù)債表，量入為出；債沒人要就別花錢，還不上錢就破產(chǎn)，促進(jìn)政府轉(zhuǎn)型；開源，為破解土地財(cái)政創(chuàng)造條件；把銀行摘出，降低金融風(fēng)險(xiǎn)；壓低實(shí)體企業(yè)面臨的長端利率，降低融資成本；促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。【2】“棚戶棚戶”債。債。5月16日，國家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于創(chuàng)新企業(yè)債券融資方式扎實(shí)推進(jìn)棚戶區(qū)改造

11、建設(shè)有關(guān)問題的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2014]1047號(hào)），給棚戶區(qū)改造開辟了一個(gè)資金來源。【3】民間資本民間資本。對(duì)投融資機(jī)制進(jìn)行改革，吸引民間資本進(jìn)入，但這方面進(jìn)展緩慢。【4】定向再貸款定向再貸款。例如4月發(fā)放給國開行的3000億“棚改”再貸款。具體見下文?！?】企業(yè)債企業(yè)債：5月16日“銀發(fā)[2014]127號(hào)”《通知》規(guī)范同業(yè)業(yè)務(wù)，堵住資金通過影子銀行流向地方融資平臺(tái)、房地產(chǎn)、兩高一剩行業(yè)的渠道。同時(shí)開辟正門，鼓勵(lì)企業(yè)在債券市場(chǎng)發(fā)

12、債融資?！?】鐵路債鐵路債?！?】專項(xiàng)金融債。專項(xiàng)金融債。5月31日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求擴(kuò)大專項(xiàng)金融債的規(guī)模。（三）經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，期待更多證據(jù)（三）經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，期待更多證據(jù)通常財(cái)政刺激見效較快，貨幣政策則有36個(gè)月的時(shí)滯。目前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的跡象有：5月22日匯豐發(fā)布的5月PMI初值49.7，顯著高于4月的48.1，其中原材料價(jià)格和產(chǎn)成品價(jià)格指數(shù)大幅反彈，預(yù)示5月PPIRM、PPI環(huán)比有望改善。5月120日國調(diào)中心發(fā)電量累計(jì)同比4.4

13、%，高于3月的3.6%；據(jù)此預(yù)計(jì)5月工業(yè)增加值同比會(huì)比4月的8.7%略高一些，可能到9.0%。隨著穩(wěn)增長政策不斷發(fā)力，6月有望與5月持平或略升。這樣，二季度GDP有非常大的可能維持在7.4%，即經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)——而目前市場(chǎng)是一致預(yù)期二、三季度GDP持續(xù)下滑的。不過還需要更多的數(shù)據(jù)印證經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的判斷。沒有必要去懷疑GDP中的水分，原因有三：【1】中國經(jīng)濟(jì)向來是“宏觀看好，微觀看差”的，用微觀數(shù)據(jù)去推斷宏觀數(shù)據(jù)往往會(huì)產(chǎn)生偏差。出現(xiàn)這種情況的原因，