基于證券市場微觀結(jié)構(gòu)的噪音及資產(chǎn)價格行為研究.pdf

1、隨著市場微觀結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展及高頻、超高頻金融數(shù)據(jù)在學(xué)術(shù)和實(shí)踐中的廣泛應(yīng)用，微觀結(jié)構(gòu)噪音對資產(chǎn)價格行為的影響逐漸受到重視，成為近幾年市場微觀結(jié)構(gòu)理論的一個研究熱點(diǎn)。本文針對中國市場的特殊性，以市場微觀結(jié)構(gòu)理論為理論基礎(chǔ)，利用超高頻交易數(shù)據(jù)，從理論和實(shí)證角度深入研究了我國市場微觀結(jié)構(gòu)噪音的特點(diǎn)及其對價格行為的影響。全文主要從以下幾個方面進(jìn)行探討：
　　 1.噪音的度量方法及特征研究。采樣頻率非常高時，觀測收益的樣本矩是相應(yīng)階數(shù)噪音矩

2、的一致估計量，因此利用超高頻可觀測數(shù)據(jù)估計噪音二階矩，并將其作為噪音的度量。在此基礎(chǔ)上，對中國市場的噪音特征進(jìn)行全面研究。結(jié)果表明：噪音的數(shù)量級是10-6，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于波動性的數(shù)量級；2006年后噪音整體呈下降趨勢，且噪音的變化與市場走勢相反；噪音大小與股票規(guī)模成反比，噪音的截面分布呈右偏態(tài)；與美國市場相比，我國市場的噪音水平明顯偏大。最后利用VAR方法考察了噪音與跳躍的關(guān)系，結(jié)果表明，跳躍是價格的突變，反映的是信息對價格的沖擊，而噪音反映

3、的是信息融入資產(chǎn)價格的效率，二者沒有必然聯(lián)系。
　　 2.微觀結(jié)構(gòu)噪音結(jié)構(gòu)分析。首先從理論上分析了微觀結(jié)構(gòu)噪音主要因素的作用機(jī)理，按照噪音的時變性及與信息的關(guān)系，對噪音的結(jié)構(gòu)進(jìn)行分解。由于流動性成本和信息非對稱成本分別是噪音中與信息無關(guān)部分和與信息相關(guān)部分的主要成分，因此引入MRR模型估計股票的流動性成本和信息非對稱成本，并對它們與噪音的關(guān)系進(jìn)行分析。結(jié)果表明，這兩個成分能夠解釋80％以上的微觀結(jié)構(gòu)噪音，且信息非對稱成本對噪音的

4、影響稍大于流動性成本。
　　 3.噪音與有效價格波動性關(guān)系研究。首先分析噪音對有效價格波動性估計的影響，然后利用最優(yōu)采樣頻率方法，以不同頻率采樣從股票的超高頻數(shù)據(jù)中同時分解出微觀結(jié)構(gòu)噪音和有效價格波動性，并分析了二者之間的關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，噪音受當(dāng)期及滯后期有效價格波動的正向影響，不過這種影響隨著滯后階數(shù)的增加而逐漸減弱。最后，研究了我國股市市場噪音和市場真實(shí)波動性這兩個因素的風(fēng)險定價能力。研究結(jié)果表明：我國股票市場上，市場噪音并

5、非顯著的系統(tǒng)性風(fēng)險因素，而市場波動性的非預(yù)期變化是負(fù)的系統(tǒng)性風(fēng)險因素。
　　 4.閉市效應(yīng)與日內(nèi)價格行為研究。通過研究日內(nèi)價格行為分析噪音的一個特殊成分-閉市效應(yīng)。首先利用Beveridge-Nelson的時間序列分解方法及SVAR模型推倒出價格波動的噪音成分、公開信息及私有信息成分，并分析這三個成分的日內(nèi)變化特征。結(jié)果表明，大量的隔夜信息導(dǎo)致開盤后半小時價格中公開信息成分和私有信息成分都較高，噪音也處于日內(nèi)最高水平，而收盤前半