基于中國股票市場制度安排的行為金融研究.pdf

1、該文以中國股票市場為背景,把制度因素納入行為金融學的研究視野,建立了一個分析框架,分析制度安排、制度轉型對投資者心理認知和行為模式的影響.該文認為,投資者除了由于人類共有的、先天性的理性缺陷——有限理性,導致的認知偏見和行為偏差外,不合理的制度環(huán)境也會導致投資者的心理偏見和行為偏差.我們把這種偏差稱之為"制度誘致型"心理和行為偏差.這種心理和行為偏差以有限理性導致的偏差為基礎,是在更大幅度上對投資者心理和行為的扭曲.中國股票市場具有轉型

2、經濟的典型特征,噪音政策干預頻繁、制度缺失和制度多余的現象同時存在.我們選取了中國股票市場上具有典型意義的制度安排,如噪音干預、市場分割、市場封閉、禁止賣空、不完全退出機制和國有股安排等,逐個分析這些制度現象對投資者心理和行為的影響.我們的研究證實,這些制度現象向市場傳遞噪音或扭曲市場信息,引發(fā)投資者"制度誘致型"的心理和行為偏差,進而對股票市場的走勢產生長久的影響.這個結論從一個新的角度解釋中國股票市場上噪音交易主導和股票價格波動劇烈

3、的獨特現象.同時,我們的研究發(fā)現,投資者的套利行為在資本不完全流動的情況下可以通過情緒傳導和心理類比來實現.這是對B股開放后,A股和B股市場走勢趨同的嘗試性解釋.此外,我們的研究還發(fā)現,在某種錯誤制度——禁止賣空機制——的誘導下,投資者行為會退化:投資者從信息交易者蛻變?yōu)樵胍艚灰渍?這可以對中國股票市場投機盛行的現象給出一個解釋.與此相對應的是,在某種正確制度——市場開放制度——的引導下,投資者行為會進化:由噪音交易者進化為信息交易者.

4、在該文最后一章,作者指出制度解釋的局限性并提出了對行為金融文化解釋的思路.作者認為投資者的心理和行為偏差有三個層次:有限理性導致的偏差,文化多樣性導致的偏差和制度誘致型的偏差.該文的研究結論具有豐富的政策含義.首先,制度供給必須考慮投資者的心理和行為反應模式.錯誤的、缺失的和多余的制度在股票市場事本身就是一種噪音,是導致市場過度波動和市場風險增大的根源.其次,制度演進必須考慮投資者的心理適應性.超越投資者心理適應界限的制度革新可能會導致