我國(guó)上市公司融資悖論分析.pdf

1、西方著名的MM理論及由此發(fā)展而來(lái)的一系列西方現(xiàn)代融資理論在西方國(guó)家得到了理論界的推崇和實(shí)證檢驗(yàn)。他們普遍認(rèn)同這樣一條融資定律，即內(nèi)部融資的成本最低，債務(wù)融資的成本次之，股權(quán)融資的成本最高，因而其融資順序是：先內(nèi)源融資，后債務(wù)融資，最后股權(quán)融資。然而，當(dāng)在西方盛行不衰的資本結(jié)構(gòu)理論及其結(jié)論應(yīng)用在我國(guó)的資本市場(chǎng)時(shí)，卻產(chǎn)生了完全相反的悖論。由實(shí)證分析可以看到，在我國(guó)的資本市場(chǎng)上，普遍存在上市公司內(nèi)部融資比例偏小，外部融資比例偏大的現(xiàn)象；在融資

2、結(jié)構(gòu)上具有股權(quán)融資偏好，其融資順序表現(xiàn)為，首選股權(quán)融資，其次是短期債務(wù)融資，再次是長(zhǎng)期債務(wù)融資，最后是內(nèi)源融資。本文在詳細(xì)分析我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀和上市公司融資偏好原因的基礎(chǔ)上，主要對(duì)我國(guó)上市公司的價(jià)值取向及其根源進(jìn)行研究，并對(duì)西方經(jīng)典的MM理論和米勒模型進(jìn)行修正，得出當(dāng)前我國(guó)上市公司融資悖論模型，并通過(guò)分析我國(guó)上市公司在資本市場(chǎng)上進(jìn)行股權(quán)融資的典型案例和證券市場(chǎng)整體情況，進(jìn)一步對(duì)上市公司融資悖論模型驗(yàn)證，以次得出我國(guó)上市公司融資悖論的

3、內(nèi)在原因。本文認(rèn)為，導(dǎo)致我國(guó)上市公司融資悖論的關(guān)鍵體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：從價(jià)值取向的角度看，由于相關(guān)利益各方的博弈和股權(quán)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化，我國(guó)上市公司未選擇全體股東權(quán)益最大化作為其目標(biāo)函數(shù)并導(dǎo)致上市公司目標(biāo)取向的異化；從融資成本的角度看，由于低股利政策和股權(quán)的軟約束，我國(guó)上市公司的股權(quán)融資成本比債券融資成本更低；從間接成本和制度因素的角度看，股權(quán)融資比債券融資提供了更為寬松的財(cái)務(wù)環(huán)境和更為豐富隱蔽的造假和行賄手段。因此，我國(guó)復(fù)雜的資本市場(chǎng)條件

4、是造成股權(quán)融資偏好的現(xiàn)實(shí)土壤。但是，近期資本市場(chǎng)和融資環(huán)境的改善，使企業(yè)融資行為選擇有了新的變化。由此，本文按照我國(guó)國(guó)有企業(yè)的改革要求，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展實(shí)際，提出了適合于當(dāng)前我國(guó)上市公司的融資模式，其中對(duì)于已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定成長(zhǎng)期或成熟期的企業(yè)，其融資順序?yàn)椋簜鶆?wù)融資＞內(nèi)源融資＞股權(quán)融資；而對(duì)于正處于快速成長(zhǎng)期的企業(yè)的融資順序應(yīng)是：股權(quán)融資＞內(nèi)源融資＞債務(wù)融資。在此基礎(chǔ)上，本文提出了四項(xiàng)相關(guān)的政策建議：通過(guò)有效推進(jìn)國(guó)有股減持，逐步改善上市