國際化視角下的股指期貨研究.pdf

1、2006年9月5日，新加坡交易所(SGX)推出了全球第一個中國A股市場的股指期貨一新華富士A50指數(shù)期貨。此前不久，8月28日芝加哥商品交易所(CME)推出了人民幣期貨交易。種種事實說明，近幾年中國經(jīng)濟的高速增長，大大增強了國際投資者投資中國市場的熱情，他們熱切希望能夠分享中國經(jīng)濟發(fā)展所帶來的利益，但在資本市場管制之下，只有少數(shù)資本才能夠參與中國市場。巨大需求的背后就是巨大的利益，國際上眾多發(fā)達(dá)金融市場的交易所早已瞄準(zhǔn)了中國這一潛力不容

2、忽視的市場，交易所之間的競爭也由此展開，早在我們意識到其重要性之前，國際上以中國為標(biāo)的的金融衍生工具早已大行其道，自身金融產(chǎn)品定價權(quán)流失、利益被別國分享、金融自主程度被削弱的威脅，在在提醒著我國自身的金融衍生工具開發(fā)推行的重要性。 新華富時A50股指期貨推出后，其交易情況與SGX曾經(jīng)大獲成功的日經(jīng)225指數(shù)期貨、MSCI臺灣股價指數(shù)期貨表現(xiàn)迥異，顯得人氣清淡交投無力，造成這一情況的主要原因在于該指數(shù)期貨上市之前，上海浦東新區(qū)法院

3、對新華富時A50指數(shù)的訴訟開始啟動，正式立案審查并于10月11日開庭，因此新華富時A50股指期貨的合法地位有相當(dāng)大的不確定性。 上海證券交易所信息網(wǎng)絡(luò)有限公司此次訴訟是效仿香港。新加坡國際金融期貨交易所(SIMEX)于1998年推出了MSCI香港指數(shù)期貨。為了應(yīng)對新加坡的挑戰(zhàn)，香港采取了眾多防范措施，其中一項很有效的手段是：一度阻止路透社向編制指數(shù)的摩根·斯坦利資本國際(MSCI)提供即時報價，以使新加坡的香港指數(shù)期貨交易受阻。

4、MSCI香港指數(shù)期貨在新加坡交易所推出以來，交易一直非常清淡。在2002—2004年的三年里，該合約的交易量均為0。 但時至今日，當(dāng)初沸沸揚揚的訴訟案卻顯得出人意料，上海浦東新區(qū)法院06年10月31日做出了一審判決——新華財經(jīng)公司敗訴，雙方合同于當(dāng)年9月4日解除，被告需賠償原告違約金2萬美元。然而面對判決，新華富時并不準(zhǔn)備放棄。新華富時聯(lián)席董事長布希認(rèn)為，指數(shù)提供商如MSCI、中信標(biāo)普、道·瓊斯等在中國并不需要簽訂合同便能計算中

5、國股票指數(shù)并授權(quán)使用其他投資產(chǎn)品，他們認(rèn)為應(yīng)該得到同等的待遇。雖然合同已被判解除，但他們聲稱還有另外的合同，可以繼續(xù)編制指數(shù)，并授權(quán)于其他方開發(fā)產(chǎn)品。作為與富時集團成立新華富時的合資方，新華財經(jīng)有限公司的全資公司曾與新華社旗下的全資機構(gòu)《上海證券報》簽訂了為期十年的協(xié)議。根據(jù)上述協(xié)議，新華富時將獲得計算中國股票指數(shù)所必需的股票數(shù)據(jù)。拋開這一糾紛，我們必須清醒地意識到無論A50股指期貨是否將繼續(xù)交易，此次事件都已向我們敲響了警鐘，中國金融

6、期貨交易所迅速于06年9月8日掛牌，我國自身的股指期貨在壓力下漸行漸近，而對于股指期貨這一重要衍生產(chǎn)品的更為深入的認(rèn)識，無疑極具研究價值。在當(dāng)今世界經(jīng)濟、金融一體化趨勢日益增強的背景下，我國經(jīng)濟在世界經(jīng)濟中的地位逐漸提高，我國證券市場也將成為國際資本市場的一個重要組成部分。抓住機遇，利用國際國內(nèi)的有利條件，推進我國證券市場國際化已成為一個重要課題。自1992年起，我國已開展了一系列國際化進程改革。2002年底，QFⅡ的推出更是為我國證券

7、市場走向國際，迎接國際資本打開了方便之門。但是至此，中國證券市場國際化之路遠(yuǎn)未結(jié)束，只有合理有效、環(huán)環(huán)相扣的改革措施才能真正發(fā)揮功效。也就是說，我國實施QFⅡ制度必須與整個證券市場的改革和發(fā)展保持一致，這其中，SIF(股指期貨)的推出是重要的一環(huán)。本文研究認(rèn)為，國際化進程中，QFⅡ、SIF兩種制度之間有著深層的聯(lián)系和影響，因此，以國際化視角研究SIF具有一定的現(xiàn)實意義。 在中國證券市場國際化進程之中，各個改革步驟的內(nèi)在連續(xù)性非常

8、重要。本文著眼于QFⅡ制度推行幾年后，SIF的推出具有其不容忽視的必要性與迫切性。這不單是由于QFⅡ迫切需要SIF作為其參與一國金融市場的避險工具，SIF本身也是QFⅡ一個重要的投資工具，更是由于SIF自身具有較為特殊的“自由性”，它不專屬于一國金融市場或金融管理部門，而可以由他國金融市場設(shè)立離岸SIF。QFⅡ制度下，離岸SIF對于本國證券市場具有不容忽視的影響，嚴(yán)重干擾了本國金融市場的金融安全和市場效率。因此，推行QFⅡ制度后，本國S

9、IF的及時有效地推出具有重要意義。本文旨在通過對以上主要內(nèi)容的闡述，借鑒先行國家與地區(qū)經(jīng)驗，同時結(jié)合中國自身特點，尋找出中國模式下QFⅡ和SIF的良性互動。相對于大多數(shù)文獻(xiàn)對于股指期貨的較為獨立的研究，本文傾向于將其納入到我國證券市場國際化進程的大體系中，是我國證券市場不斷自我完善，與國際接軌的重要步驟。這一國際化進程有著嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膬?nèi)在邏輯，必須在借鑒國際經(jīng)驗、結(jié)合我國特點的情況下，循序漸進的合理推進，其中任何環(huán)節(jié)的缺失都將有著全局性的影響

10、。而在QFⅡ推出之后，SIF(STOCK INDEX FUTURE)的推出有其必然性和緊迫性。 而在如今新華富時中國A50指數(shù)已經(jīng)推出，本土股指期貨失去先機的情況下，清醒地認(rèn)識到離岸股指期貨會對本土金融市場帶來的種種不良影響，充分借鑒國際上曾經(jīng)有過的經(jīng)驗教訓(xùn)，尤其是通過學(xué)習(xí)與我們情況相似的國家與地區(qū)的寶貴經(jīng)驗，無疑對我們正在緊張醞釀中的滬深300股指期貨具有不容忽視的指導(dǎo)性作用及重大的現(xiàn)實意義。 本文主要內(nèi)容與結(jié)構(gòu)如下：

11、 第一章導(dǎo)論，闡述論文研究對象、目的及意義，描述本文分析框架，回顧國內(nèi)外對于股指期貨問題的各種研究角度及研究成果，并詳細(xì)指出本文的創(chuàng)新之處。 本文認(rèn)為，對于SIF這一能夠?qū)Ρ緡鹑谑袌霎a(chǎn)生國內(nèi)、國外雙重影響的衍生工具，不應(yīng)該孤立、片面的研究其實施的必要性、可行性等方面，而應(yīng)當(dāng)將其納入一國金融市場國際化進程之中，從國際的宏觀視角，結(jié)合其它發(fā)達(dá)或新興金融市場的實際案例，考察SIF對于一國金融市場而言，所能起到的積極作用及其實

12、施的迫切性、必要性等。而在一系列對外開放的改革措施中，QFⅡ制度的實施，無疑對于SIF而言有著直接、重要的影響和需求。兩者之間的互動以及一國金融市場引進QFⅡ制度走向國際化之路中SIF的影響和作用，都將是本文關(guān)注和研究的重點。 第二章QFⅡ制度實施情況的國際比較及中國現(xiàn)狀，作為國際化的重要步驟，在以臺灣為案例的基礎(chǔ)上，結(jié)合幾個主要的新興金融市場，就QFⅡ?qū)嵤┣昂笞C券市場的市值、資金規(guī)模、指數(shù)走向等方面，說明QFⅡ?qū)τ谝M外資，擴

13、大市場規(guī)模及其國際影響方面的重要作用，并同時回顧中國實施QFⅡ至今的發(fā)展現(xiàn)狀，通過國際比較指出中國QFII制度發(fā)展的相對不足； 第三章金融市場國際化進程中SIF推出的必要性，在QFⅡ的視角下，闡述了SIF對于國際化進程的重要作用，并對SIF積極推動本土金融市場發(fā)展方面，以臺灣、韓國為例進行了國際與地區(qū)間的比較，在此基礎(chǔ)上，提出了中國進程的國際借鑒及推出SIF的必要性； 第四章金融市場國際化進程中SIF推出的迫切性，首先闡

14、述了SW獨特的“自由性”以及由此產(chǎn)生的離岸SIF及其發(fā)展?fàn)顩r，隨后以日本、臺灣為例分析了離岸SW對本土金融市場波動性及資金量的影響，指出了離岸SIF對本土金融市場的沖擊，同時分析了成功推出本土SW的韓國模式，論證了推出SIF的迫切性； 第五章中國SIF發(fā)展設(shè)想及經(jīng)驗借鑒，為本文的重點所在。本章在描述了離岸中國SIF發(fā)展現(xiàn)狀后，分析了本土SIF后發(fā)于人的原因，以及離岸中國衍生品的影響和未來發(fā)展趨勢，就全球第一個針對我國A股市場的指