基于演化范式的股票定價(jià)理論研究.pdf

1、股票定價(jià)理論是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)所關(guān)注的焦點(diǎn)問題之一。本文試圖突破傳統(tǒng)的方法論和理論框架，在現(xiàn)有的理論和實(shí)證檢驗(yàn)基礎(chǔ)上，以演化經(jīng)濟(jì)學(xué)范式對(duì)股票定價(jià)理論進(jìn)行新的探索。本文的研究目有三個(gè)。其一，對(duì)股票市場價(jià)格運(yùn)動(dòng)過程做出更具現(xiàn)實(shí)性的解釋；其二，拓展演化經(jīng)濟(jì)學(xué)的應(yīng)用范疇，將演化經(jīng)濟(jì)學(xué)與股票定價(jià)問題結(jié)合起來；其三，提出新的股票市場投資策略。本文采用了演化經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本方法論和基本假設(shè)，主要的研究方法包括：(1)系統(tǒng)思維方法；(2)個(gè)體發(fā)生與整體發(fā)

2、生相結(jié)合的方法；(3)歸納、演繹與抽象相結(jié)合的方法；(4)靜態(tài)分析和動(dòng)態(tài)分析相結(jié)合的方法；(5)比較方法；(6)經(jīng)驗(yàn)證實(shí)方法。 本文以演化范式對(duì)股票定價(jià)問題進(jìn)行分析，其內(nèi)容可以概括為三大部分：第一大部分包括第一章和第二章。該部分旨在為后面的研究做出理論鋪墊，提供研究方法和研究框架。第一章討論演化經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法論和理論框架。第二章評(píng)價(jià)和比較各種股票定價(jià)理論，指出它們的不足之處，為進(jìn)一步的研究奠定基礎(chǔ)。該章從股票定價(jià)知識(shí)的理論結(jié)構(gòu)類型

3、、股票價(jià)格運(yùn)動(dòng)的規(guī)律性和具體觀點(diǎn)等方面對(duì)定價(jià)理論進(jìn)行了比較，并認(rèn)為演化結(jié)構(gòu)和過程分析框架可以應(yīng)用于股票市場。第二大部分是本文的核心，筆者以演化范式重新看待股票市場，包括第三章和第四章。第三章是對(duì)基本交易因素的描述。影響股票定價(jià)的速率逐步減緩的變量大致有：股票市場交易、交易主體、交易資金、交易對(duì)象、股票市場制度、政治和文化、交易環(huán)境和生態(tài)演化等。第四章提出演化循環(huán)假說來解釋股票市場宏觀整體價(jià)格波動(dòng)的規(guī)律性，提出演化定價(jià)假說來闡述微觀個(gè)股定

4、價(jià)問題。第三大部分是經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)部分，即第五章。我們對(duì)美國、英國、日本和中國的股票市場中影響股票定價(jià)的基本因素進(jìn)行了比較，試圖從經(jīng)驗(yàn)上證實(shí)我們所提出的演化循環(huán)理論。 通過系統(tǒng)、全面和深入的分析，本文的主要研究成果如下： 第一，梳理了演化經(jīng)濟(jì)學(xué)方法論。達(dá)爾文主義為演化經(jīng)濟(jì)學(xué)提供了基本的哲學(xué)基礎(chǔ)和分析框架，批判實(shí)在論在現(xiàn)代演化經(jīng)濟(jì)學(xué)中得到重視和應(yīng)用。演化經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本假設(shè)至少包括復(fù)雜行為人、心智重要、滿意假說、不確定性、多樣性和歷

5、史重要。具體方法有回溯法、個(gè)體發(fā)生和系統(tǒng)發(fā)生相結(jié)合的方法、歷史和地理的相對(duì)性分析方法、比較方法以及動(dòng)態(tài)分析方法等。 第二，總結(jié)了一般性的演化分析框架，包括兩方面，一是演化結(jié)構(gòu)分析框架，二是演化過程分析框架。演化結(jié)構(gòu)分析框架可以描述為：經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)是一個(gè)多層次的復(fù)雜系統(tǒng)，其中包括微觀單位和宏觀個(gè)體群，微觀單位和宏觀個(gè)體群又構(gòu)成了不同的系統(tǒng)層級(jí)，在不同的系統(tǒng)層級(jí)上存在著各自的個(gè)體發(fā)生和系統(tǒng)發(fā)生。同時(shí)，影響系統(tǒng)演化的變量也分為不同的層級(jí)。

6、考慮到思想和知識(shí)的作用，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)也可分為表層結(jié)構(gòu)和深層結(jié)構(gòu)。演化過程分析框架可以總結(jié)為達(dá)爾文主義的遺傳一變異一選擇分析框架、微觀演化框架和宏觀演化框架三種模式，其基本思想是相通的。 第三，提出了演化循環(huán)假說。其邏輯思路是：交易者、交易對(duì)象、交易資金、交易制度和交易環(huán)境這些基礎(chǔ)變量作用到群體交易行為之上，直接決定著股票價(jià)格。我們將交易者簡化為兩類：個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。從個(gè)人來說，其行為取決于個(gè)人的交易策略和交易技巧。對(duì)于機(jī)構(gòu)投

7、資人來說，其行為主要取決于其交易策略和交易慣例。鑒于機(jī)構(gòu)交易者的交易慣例和策略對(duì)股票市場的價(jià)格指數(shù)有著決定性的影響，我們可以忽略個(gè)人交易者行為對(duì)指數(shù)變動(dòng)的影響。從交易內(nèi)容來看，存在對(duì)象選擇方面的交易慣例和時(shí)間跨度方面的交易慣例，它們解決交易何種股票以及在何時(shí)買入和何時(shí)賣出方面的問題。我們把交易慣例視為股票市場中的遺傳基因。就對(duì)象選擇方面的交易慣例而言，本文提出一個(gè)假設(shè)：在一定時(shí)間、空間中，當(dāng)出現(xiàn)某種大眾流行的選股模式時(shí)，交易者就會(huì)依照流

8、行模式選股。流行模式是不穩(wěn)定的，個(gè)體選擇和達(dá)爾文選擇在流行模式的突現(xiàn)、擴(kuò)散和穩(wěn)定中共同發(fā)揮作用。由于突破性創(chuàng)新的不確定性和不可預(yù)測性，我們無法預(yù)見到流行模式突變和漸變的具體時(shí)間。下面三個(gè)函數(shù)是本文提出的演化循環(huán)假說核心。 SI′=F[TROB(fm)] (i)TROB(fm)=f[lx(sz<,1>，SZ<,2>)] (ii)SI=F(TR，TO，TF，TI，TE)(iii)這三個(gè)函數(shù)反映了四個(gè)層面的演化過程，式(i)反映了股票

9、市場價(jià)格運(yùn)動(dòng)層面和交易者行為層面，式(ii)反映了股票市場群體思維觀念的變化層面和交易者行為層面，式(iii)反映了基礎(chǔ)因素層面。實(shí)際的價(jià)格運(yùn)動(dòng)和觀念變化是交互影響的，互相加強(qiáng)的。它們通過交易者的行為聯(lián)系起來，同時(shí)隱含著基礎(chǔ)因素的變化?；A(chǔ)因素變動(dòng)導(dǎo)致流行模式的突現(xiàn)和擴(kuò)散，通過交易慣例引起了交易行為的變動(dòng)，交易行為的變化引起了整體價(jià)格變化，又作用到基礎(chǔ)因素層面。這四個(gè)演化過程反復(fù)循環(huán)，導(dǎo)致股價(jià)運(yùn)動(dòng)趨勢(shì)出現(xiàn)。其中的核心傳遞環(huán)節(jié)就是交易慣例

10、的作用。我們描述了上升趨勢(shì)的三個(gè)階段，即股票市場內(nèi)部流行模式和股票價(jià)格的交互影響階段、股票市場內(nèi)部和外部基礎(chǔ)因素之間的交互影響階段、股票市場各個(gè)層面的投機(jī)性交互影響階段。在上升趨勢(shì)的三個(gè)階段中，股票價(jià)格、交易者行為、交易者的思維觀念和基礎(chǔ)因素這四個(gè)層面都在相互地不斷發(fā)生影響，是一種彼此不斷加強(qiáng)、彼此提供支持、互為因果的過程。所以，股票價(jià)格上升趨勢(shì)具有持續(xù)性，價(jià)格運(yùn)動(dòng)不是隨機(jī)的無規(guī)律的波動(dòng)。同樣，本文討論了下降趨勢(shì)的三個(gè)階段，即股票市場內(nèi)

11、部的流行模式缺失與股票價(jià)格的交互影響階段、股票市場內(nèi)部和外部基礎(chǔ)因素的交互影響階段、股票市場各個(gè)層面的非理性交互影響階段。在宏觀層面上，股票價(jià)格運(yùn)動(dòng)趨勢(shì)具有持續(xù)性，長期來說，上升趨勢(shì)和下降趨勢(shì)交替出現(xiàn)，股價(jià)變動(dòng)表現(xiàn)為周期性循環(huán)運(yùn)動(dòng)。 第四，提出演化定價(jià)假說。這三個(gè)函數(shù)是本文提出的演化定價(jià)假說的核心。 P'=F[TROB(fm)] (i) TROB(fm)=f[lx(sz<,1>，sz<,2>),g] (ii) P=F(TR，g，

12、TF,TI,TE) (iii)這三個(gè)函數(shù)反映了五個(gè)層面的演化過程，式(i)反映了個(gè)股價(jià)格運(yùn)動(dòng)層面和交易者行為層面。式(ii)反映了市場流行模式的變化層面、個(gè)股特質(zhì)層面和交易者行為層面，式(iii)反映了基礎(chǔ)因素層面?；A(chǔ)因素變動(dòng)導(dǎo)致流行模式的突現(xiàn)和擴(kuò)散，通過與個(gè)股特質(zhì)的配比，交易慣例引起了交易行為的變動(dòng)，交易行為的變化引起了價(jià)格變化，又作用到基礎(chǔ)因素層面。演化定價(jià)的核心環(huán)節(jié)是流行模式和個(gè)股特質(zhì)的配比，它決定著投資者是否通過交易慣例對(duì)該股

13、票進(jìn)行買賣。 演化定價(jià)假說的簡化方程是： r=g'+lx' 該式說明，股票投資的預(yù)期收益率等于公司經(jīng)營變化率與流行模式變化率之和。文中列出了流行模式和股票特質(zhì)的九種配比組合，闡釋了本文一直堅(jiān)持的觀點(diǎn)，即股票價(jià)格變化體現(xiàn)了產(chǎn)權(quán)性和虛擬性的統(tǒng)一以及主觀意志性和實(shí)體經(jīng)濟(jì)客觀性的統(tǒng)一。 第五，提出了演化投資策略，展現(xiàn)了市場投資者的多樣性和策略的多樣性。包括趨勢(shì)投資策略、周期投資策略、流行模式投資策略、長期價(jià)值投資策略、消

14、極指數(shù)投資策略、綜合投資策略和比價(jià)效應(yīng)投資策略。第六，對(duì)影響股票定價(jià)的各種因素做出了國際比較和國內(nèi)經(jīng)驗(yàn)研究。中國股市在過去10年間存在著較為明顯的上升趨勢(shì)和下降趨勢(shì)，趨勢(shì)平均時(shí)間跨度為8個(gè)月，平均波動(dòng)幅度達(dá)到46.13﹪。在每一輪上升趨勢(shì)中都存在著較為明顯的選股的流行模式，其具體特征有所不同，而在下跌趨勢(shì)中則找不到較為明顯的流行模式。 總體來說，本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在兩方面。第一，應(yīng)用演化經(jīng)濟(jì)學(xué)范式考察股票市場，是一種理論交叉