免疫理論在壽險公司資產(chǎn)負債管理中的應(yīng)用.pdf

1、資產(chǎn)負債管理是銀行、養(yǎng)老基金以及保險公司等眾多金融機構(gòu)多年來一直關(guān)心的問題，它產(chǎn)生于利率自由化后因利率波動而引發(fā)的利率風險。就全球保險業(yè)來說，在上世紀70年代以后，利率的波動對整個保險業(yè)，尤其是壽險業(yè)，產(chǎn)生了重大的影響，曾出現(xiàn)過較大規(guī)模的償付能力危機。在此期間，歐美各國采取了積極的資產(chǎn)負債管理措施來防范和治理利率風險，取得良好的效果。發(fā)達國家多年的實踐經(jīng)驗證明，為了防范化解利率風險，除了加強政府和行業(yè)的外部監(jiān)管，積極推行資產(chǎn)負債管理是解

2、決利率風險行之有效的方法。反觀我國壽險業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，大多數(shù)保險公司均采用了資產(chǎn)負債分離式的管理模式，保險產(chǎn)品的開發(fā)定價同資金運用脫節(jié)，以致我國壽險公司在中央銀行的8次降息過程中累積了嚴重的利差損，帶來巨大的償付壓力，使我國壽險業(yè)進入了前所未有的低谷，這迫切要求壽險公司實行有效的資產(chǎn)負債管理。 在理想情況下，資產(chǎn)負債管理應(yīng)盡量使資產(chǎn)收入現(xiàn)金流與負債支出現(xiàn)金流在時間和數(shù)額上相匹配，但在實踐中達到現(xiàn)金流完全匹配是非常困難的。解決的辦法

3、是將注意力集中在資產(chǎn)和負債的價值上，使資產(chǎn)與負債的價值差對利率完全不敏感或敏感程度很低，這就是“免疫”的思想。免疫理論作為防范利率風險的資產(chǎn)負債管理技術(shù)，通過調(diào)整資產(chǎn)與負債的數(shù)量、期限以及利率敏感度，使資產(chǎn)與負債的利率特性保持一致，從而規(guī)避利率風險。本文思考的重心就是如何將“免疫”的思想貫徹在壽險公司的資產(chǎn)負債管理中，如何構(gòu)造適合我國壽險公司資產(chǎn)負債管理要求的免疫策略。 壽險公司負債管理的核心是控制整個負債現(xiàn)金流的時間和數(shù)量，目

4、的是為了獲得優(yōu)質(zhì)的負債現(xiàn)金流。所謂優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金流，包含了規(guī)模性、穩(wěn)定性、可預(yù)測性和經(jīng)濟性等要求。而我國現(xiàn)行的負債控制方法——再保險，只能分散壽險公司整體的承保風險，不能從根本上改變現(xiàn)金流的利率特性，也就不能保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，因而必須從負債現(xiàn)金流的本質(zhì)特征入手，著力控制負債現(xiàn)金流的利率風險。要保證現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)，除了監(jiān)控現(xiàn)金流的利率風險外，可從產(chǎn)品定價上入手，設(shè)計抗利率風險現(xiàn)金流的壽險產(chǎn)品。壽險公司資產(chǎn)管理的實質(zhì)是對壽險資金的運用管理。我國

5、壽險公司對保險資金的運用采取直接投資模式，工作主要集中在制定投資政策、選擇投資組合策略和選擇具體資產(chǎn)三個環(huán)節(jié)，重心在于壽險資金的增值過程，忽略對資產(chǎn)利率特性的考慮。而目前我國壽險公司總資產(chǎn)中占比最大的四類金融資產(chǎn)——銀行存款、債券、證券投資基金和股票的市值都要受到利率的影響。如何衡量資產(chǎn)的利率風險，筆者從數(shù)理層面的推導(dǎo)出股票和存在違約風險情況下債券的利率風險評估方法。 將免疫理論運用在壽險公司資產(chǎn)負債管理中最為核心的問題就是構(gòu)造

6、適當?shù)拿庖卟呗?。壽險資金具有典型的負債性，資金運用的安全性是壽險公司首要考慮的問題，因此，筆者借用馬柯維茨投資組合的思想提出投資風險最小的免疫策略。另一方面，免疫理論只能在匹配期初抵抗利率風險，但隨著市場利率的波動，資產(chǎn)現(xiàn)金流也會隨之改變，這就需要不斷調(diào)整資產(chǎn)組合的頭寸。為了維持免疫策略的穩(wěn)定性，筆者在投資風險最小免疫策略中又加入了M<'2>變量，最終形成了適合壽險公司資產(chǎn)負債管理的雙目標規(guī)劃免疫策略。 制定了免疫策略，還必須有

7、合理的資產(chǎn)負債管理模式來實踐它。對于我國壽險公司資產(chǎn)負債管理模式選擇問題，目前學界的看法多認為我國不具備采用西方發(fā)達國家壽險公司多采用的負債主導(dǎo)模式，而資產(chǎn)主導(dǎo)模式也存在諸多弊端。雖然從理論上講，負債主導(dǎo)模式能夠同時實現(xiàn)壽險公司利潤和社會效益的最大化，是一種較為理想的資產(chǎn)負債管理模式。但我國的資本市場發(fā)育不完善，遺留著金融抑制的痕跡，期限結(jié)構(gòu)偏短的金融工具使得壽險公司資產(chǎn)負債匹配存在很大難度。另外，我國資本市場金融衍生工具匱乏，嚴重限制

8、負債主導(dǎo)模式的實施。我國保險資金運用渠道狹窄也造成壽險公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)異常，資產(chǎn)收益遠不能滿足保險經(jīng)營的需求，因而資產(chǎn)為主導(dǎo)模式是不可取的。再加上我國壽險公司內(nèi)部管理水平有限，缺乏具有較高專業(yè)性、技術(shù)性的投資管理人才，綜合考慮三方因素，得到的結(jié)論是：我國壽險公司資產(chǎn)負債管理應(yīng)采取資產(chǎn)管理以負債為主導(dǎo)、負債管理以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的模式。任何技術(shù)都不是完美的，也不會是一勞永逸的，免疫理論也存在其使用的局限性。建立免疫策略的補償調(diào)節(jié)機制，就是對免疫理

9、論的極大補充。方法之一是設(shè)立資產(chǎn)波動準備金。它是一種非負債型準備金，功能上類似緩沖器。它可以在發(fā)生短期盈利的時候吸收資金，而在發(fā)生短期虧損時釋放資金，從而減少調(diào)整資產(chǎn)頭寸的頻率。方法之二是使用利率衍生工具。衍生產(chǎn)品對資本要求很少，并且具有較大的靈活性和廣泛的用途，只要把基本利率衍生工具經(jīng)過“積木”式的組合搭配，就可以創(chuàng)造出形形色色的利率風險管理工具。常見的利率衍生工具分為：遠期利率協(xié)議、利率期貨、利率互換和利率期權(quán)。方法之三是放松投資限

10、制，拓寬投資渠道。免疫策略的實施效果依賴于金融市場中的有效金融工具，而我國保險資金運用渠道過嚴，普遍都是短期資產(chǎn)。在我國壽險公司資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)很不匹配的情況下，利率的變動對公司的資本凈值產(chǎn)生極為不利的影響。因此，要想有效地利用免疫策略來控制利率風險，關(guān)鍵是要創(chuàng)造一個良好的外部投資環(huán)境，減少對投資范圍的限制，讓壽險公司有多種投資品種可供選擇，使壽險公司可以根據(jù)市場需求及時、有效地調(diào)整其資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，使利率風險得到有效的管控。 本文從