論外匯市場(chǎng)中的做市商行為.pdf

1、隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性弊端逐漸突出：中央銀行被動(dòng)干預(yù)的壓力增大，且干預(yù)成本高昂。從2005年7月21日起，我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富有彈性的人民幣匯率機(jī)制。國(guó)家外匯管理局于2005年11月24日又發(fā)布了《銀行間外匯市場(chǎng)做市商指引》，在銀行間外匯市場(chǎng)引入美元做市商制度。所有這一切都表明人民幣匯率形成機(jī)制改革進(jìn)行的同時(shí)外匯交易機(jī)

2、制的改革也在進(jìn)行中，人民幣/美元的做市商制度將對(duì)人民幣匯率改革和外匯市場(chǎng)產(chǎn)生積極作用。 2002年，中國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)在歐元和港幣交易中進(jìn)行了做市商制度的試點(diǎn)，2005年11月正式引入做市商制度。銀行間外匯市場(chǎng)在2006初引入詢價(jià)交易機(jī)制的同時(shí)，引入了做市商制度。最初的做市商家數(shù)為13家，后發(fā)展至16家。去年12月份，監(jiān)管部門又批準(zhǔn)了5家銀行成為做市商，而今年1月份，又新增一家，致使做市商總數(shù)達(dá)到了22家。 外匯做市商制

3、度的優(yōu)越性體現(xiàn)在以下方面：一、可以確保了市場(chǎng)運(yùn)作的效率。通過(guò)做市商組織交易、處理指令并參與買賣，提高了處理交易的能力和成交速度，并保證了交易原則的貫徹和市場(chǎng)公平。二、流動(dòng)性是金融市場(chǎng)效率的基礎(chǔ)。做市商的重要貢獻(xiàn)是為市場(chǎng)提供甚至創(chuàng)造流動(dòng)性，確保交易活動(dòng)的連續(xù)性。三、做市商可以緩解匯率的波動(dòng)，保證其相對(duì)穩(wěn)定性，避免匯率超調(diào)帶來(lái)的外匯市場(chǎng)動(dòng)蕩。四、做市商制度具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的職能，當(dāng)眾多做市商都關(guān)注諸如貿(mào)易平衡、相對(duì)價(jià)格等基本經(jīng)濟(jì)情況時(shí)，新的信息

4、會(huì)及時(shí)在交易過(guò)程中得到充分反映。引入做市商制度有利于活躍外匯市場(chǎng)交易，提高外匯市場(chǎng)流動(dòng)性，培育金融機(jī)構(gòu)的做市能力。建立OTC方式、撮合方式和銀行柜臺(tái)交易方式之間的價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制。在實(shí)行這項(xiàng)制度以后，人民幣的浮動(dòng)顯得明顯更加靈活，市場(chǎng)供求在價(jià)格形成中發(fā)揮的作用進(jìn)一步增強(qiáng)，在我國(guó)外匯市場(chǎng)引入做市商制度是對(duì)競(jìng)價(jià)機(jī)制的有益補(bǔ)充，做市商家數(shù)的增多將有利于進(jìn)一步提高外匯市場(chǎng)流動(dòng)性和市場(chǎng)化程度的提高。本文內(nèi)容共分為五部分，

5、結(jié)構(gòu)和內(nèi)容安排如下： 第一部分為前言部分。首先講述了選題背景、研究范圍、研究方法及本文貢獻(xiàn)等。 第二部分考察了金融市場(chǎng)中的交易機(jī)制、做市商的運(yùn)行機(jī)制及定價(jià)調(diào)控。做市商是推動(dòng)市場(chǎng)順利運(yùn)轉(zhuǎn)的主要力量，擔(dān)負(fù)著為市場(chǎng)提供流動(dòng)性的義務(wù)。只有選擇資質(zhì)較好、實(shí)力雄厚、行為規(guī)范的市場(chǎng)主體擔(dān)任做市商，才能為市場(chǎng)的有效運(yùn)行奠定良好的基礎(chǔ)。為此各國(guó)都分別制定了整套的事前審核機(jī)制來(lái)遴選合格做市商。做市商獲得資格以后必須履行相關(guān)義務(wù)，這些義務(wù)是保

6、證做市商行為統(tǒng)一、報(bào)價(jià)規(guī)范，且使其功能得以充分發(fā)揮的重要保證。作為為市場(chǎng)提供流動(dòng)性的做市商，是市場(chǎng)上信息最為靈通的參與者，在交易中或多或少會(huì)占據(jù)二些優(yōu)勢(shì)，因此，對(duì)做市商的行為監(jiān)管，既要監(jiān)管其是否履行了做市商的義務(wù)和行為規(guī)范，同時(shí)也是對(duì)做市商資格的再審核——對(duì)違反義務(wù)要求的做市商取消其做市商資格，或?qū)φ暮笾匦逻_(dá)到做市商資格要求的恢復(fù)其做市商資格等。 第三部分回顧了國(guó)內(nèi)外關(guān)于做市商理論的研究文獻(xiàn)。要分析做市商的做市行為，首先要考察

7、影響做市商定價(jià)的因素。做市商設(shè)定買賣報(bào)價(jià)的目的之一，就是用來(lái)自買賣報(bào)價(jià)價(jià)差的收益補(bǔ)償做市成本。因此，對(duì)做市商做市成本的分析就成為做市商定價(jià)理論的起點(diǎn)。對(duì)做市成本不同方面的側(cè)重導(dǎo)致了不同的定價(jià)理論。從總體上看，做市商在定價(jià)時(shí)必須考慮其承擔(dān)做市義務(wù)而發(fā)生的成本，這主要包括三個(gè)方面：指令處理成本、存貨成本和信息成本。指令處理成本(order processing cost)是指做市商處理交易指令所發(fā)生的成本，即按其報(bào)價(jià)接受投資者指令進(jìn)行交易所

8、發(fā)生的各種成本，如印花稅、過(guò)戶費(fèi)等。存貨成本(inventory holding cost)是指做市商為向市場(chǎng)提供買賣報(bào)價(jià)而保持一定的證券和現(xiàn)金頭寸所發(fā)生的成本，即證券價(jià)格變動(dòng)引起庫(kù)存證券價(jià)值變動(dòng)而帶來(lái)的損失以及現(xiàn)金頭寸的機(jī)會(huì)成本。信息成本(information COSt)是指因信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的成本，即在與擁有特殊信息的知情交易者(informed trader)進(jìn)行交易時(shí)，做市商總是受到損失而導(dǎo)致的成本。在做市時(shí)，做市商會(huì)考慮上述

9、三方面成本的影響，從而設(shè)定買賣報(bào)價(jià)并不斷調(diào)整其報(bào)價(jià)。也正是基于對(duì)上述三方面成本的認(rèn)識(shí)，特別是存貨成本和信息成本的認(rèn)識(shí)，國(guó)外學(xué)者先后建立了一些理論模型來(lái)分析做市商的定價(jià)行為，其中比較重要的是研究存貨成本和信息成本對(duì)做市商定價(jià)行為影響的模型，即所謂存貨模型和信息模型。 第四部分講述了我國(guó)現(xiàn)行的外匯做市商制度。2006年引入做市商制度之前，中國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)采用電子競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)組織交易。目前，我國(guó)的外匯做市商制度應(yīng)屬于多元做市商制度一

10、類，同一種外匯可由幾家對(duì)此外匯有比較優(yōu)勢(shì)的銀行來(lái)做市。這樣有利于形成匯率報(bào)價(jià)的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，有利于匯率市場(chǎng)化的改革。做市商集中了市場(chǎng)供求信息，成為重要的定價(jià)中心，人民幣兌美元匯率中間價(jià)的形成方式也隨之發(fā)生改變。 第五部分結(jié)合現(xiàn)實(shí)提出我國(guó)外匯市場(chǎng)做市商制度的完善方向。外匯做市商制度作為一種交易制度，在外匯市場(chǎng)的構(gòu)成中占據(jù)核心的地位，然而它對(duì)我國(guó)人民幣匯率形成機(jī)制的推動(dòng)作用也不是一蹴而就的，需要整個(gè)外匯市場(chǎng)各項(xiàng)措施的配合。本章提出了一些