半導(dǎo)體行業(yè)深度研究報(bào)告半導(dǎo)體行業(yè)去庫存周期持續(xù)，靜待新應(yīng)用落地

1、<p>　　圖表 12017 年 IC 設(shè)計(jì)排名4</p><p>　　圖表 22017 年 IC 設(shè)計(jì)及設(shè)備廠商排名4</p><p>　　圖表 3費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢圖5</p><p>　　圖表 4費(fèi)城半導(dǎo)體成分股股價(jià)列表5</p><p>　　圖表 5臺(tái)積電股價(jià)走勢6</p><p>

2、;　　圖表 6臺(tái)積電營收拆分(BY 制程)7</p><p>　　圖表 7中國半導(dǎo)體指數(shù)近五年(周線)7</p><p>　　圖表 8近期半導(dǎo)體政策列表8</p><p>　　圖表 9中國芯片進(jìn)口及制造9</p><p>　　圖表 10資本支出高峰落在 2017 年，產(chǎn)能高峰將落在 2019 年10</p>

3、<p>　　圖表 11全球 IC 庫存及晶圓制造廠開工率10</p><p>　　圖表 12全球半導(dǎo)體銷售額及同比11</p><p>　　圖表 13全球半導(dǎo)體公司 2007、2017 年排名12</p><p>　　一、半導(dǎo)體行業(yè)去庫存周期持續(xù)，需求下滑、創(chuàng)新不足、供應(yīng)鏈庫存偏高</p><p>　　半導(dǎo)體行業(yè)去庫存周

4、期持續(xù)：受基本消費(fèi)需求下滑，電子產(chǎn)品創(chuàng)新不足，疊加整體組件供應(yīng)鏈庫存偏高的影響，半導(dǎo)體行業(yè)去庫存周期料將會(huì)持續(xù)，短期來看由于貿(mào)易戰(zhàn)和其他全球宏觀事件等因素的影響，當(dāng)前的國際局勢復(fù)雜，</p><p>　　半導(dǎo)體行業(yè)受到宏觀環(huán)境影響變化較大，在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)半導(dǎo)體的下行周期的時(shí)間和復(fù)蘇的形態(tài)很難預(yù)測，潛在的風(fēng)險(xiǎn)仍會(huì)繼續(xù)擾亂市場，這也會(huì)間接地影響半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展，從各個(gè)公司的資本支出來看，半導(dǎo)體相關(guān)公司對(duì)其業(yè)績指引或擴(kuò)產(chǎn)及

5、新項(xiàng)目啟動(dòng)等經(jīng)營戰(zhàn)略方面更為保守和謹(jǐn)慎。</p><p>　　(一)全球半導(dǎo)體相關(guān)指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)下彎趨勢</p><p>　　費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)出現(xiàn) 6 年以來首次單月跌幅超過 10%</p><p>　　從費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)是為全球半導(dǎo)體業(yè)景氣主要指標(biāo)之一：費(fèi)半指數(shù)由美國費(fèi)城證券交易所編制， 費(fèi)半指數(shù)(Philadelphia Semiconductor Index)創(chuàng)立于

6、 1993 年以 1993 年 12 月 1 日為基期，采價(jià)格加權(quán)方式計(jì)算。指數(shù)涵蓋半導(dǎo)體設(shè)計(jì)、設(shè)備、制造、銷售與配銷等面向，包括應(yīng)用材料( Applied Materials)、超威(AMD)、博通( Broadcom)、飛思卡爾(Freescale)、英飛凌(Infinenon)、英特爾(Intel)、美光(Micron)、意法半導(dǎo)體(STMicroelectronics)、德儀(TI)、賽靈思(Xilinx)、國家半導(dǎo)體(Nati

7、onal Semiconductor)、科磊(KLA-Tencor)、泰瑞達(dá)(Teradyne)、諾發(fā)(Novellus Systems)、Maxim、Marvell Technology、Linear Technology 等，此外臺(tái)積電的 ADR 也在此列。費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)與整體行業(yè)的關(guān)聯(lián)度很高，由費(fèi)半指數(shù)成分來看， IC 設(shè)計(jì)部份排名第 1、2、3、6、8、9 名的企業(yè)、半導(dǎo)體設(shè)備排名</p><p>　　圖

8、 表 1 2017 年 IC 設(shè) 計(jì) 排名圖表 2 2017 年 IC 設(shè)計(jì)及設(shè)備廠商排名</p><p>　　資料來源：ICinsights、資料來源：ICinsights、</p><p>　　目前半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)正在步入庫存調(diào)整的階段：費(fèi)半指數(shù)目前由 1400 點(diǎn)降至 1200 點(diǎn)，雖有出現(xiàn)明顯下滑，但整體仍是</p><p>　　2000 年 IT 泡沫以來

9、的高水平。費(fèi)半指數(shù)在 2016 年和 2017 年連續(xù)上漲近 40%，2018 年 10 月由 1370.93 跌至 1202.30，</p><p>　　跌幅 12%，2018 年 10 月跌幅超過 10%，前一次單月跌超過 10%的時(shí)間是 2012 年 5 月，再前一次是 2010 年 8 月， 從整體波段角度來看除了 2000~2002 年 IT 泡沫、2008~2009 年金融危機(jī)跌幅超過 30%，其余時(shí)

10、間皆未出現(xiàn)超過 30% 以上跌幅。</p><p>　　圖表 3費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢圖</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　由費(fèi)半指數(shù)成分來看，年初至今全球最大的半導(dǎo)體設(shè)備公司 AMAT(應(yīng)用材料)為成分股中跌幅最大的公司，設(shè)備相關(guān)企業(yè)股價(jià)領(lǐng)跌費(fèi)半指數(shù)，設(shè)備相關(guān)需求主要受制造產(chǎn)能擴(kuò)張的需求帶動(dòng)，具有前導(dǎo)指標(biāo)意義，反應(yīng)此次由 2016 年&l

11、t;/p><p>　　開始的產(chǎn)能擴(kuò)張潮已來到尾聲。而本月跌幅較大轉(zhuǎn)向通訊相關(guān)公司，這反映近期智能終端設(shè)備需求相對(duì)疲軟，雖在車用、工用等特定利基市場仍相對(duì)穩(wěn)定，但整體行業(yè)短期不見重大利好消息。</p><p>　　圖表 4 費(fèi)城半導(dǎo)體成分股股價(jià)列表</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　臺(tái)灣地區(qū)依靠臺(tái)積電獨(dú)撐大局，整體臺(tái)灣半

12、導(dǎo)體供應(yīng)鏈仍可維持平穩(wěn)</p><p>　　臺(tái)積電在整體晶圓代工行業(yè)市占率超過 50%，先進(jìn)制程領(lǐng)先全球，雖然短期看到整體半導(dǎo)體行業(yè)出現(xiàn)下行，臺(tái)灣還是依靠臺(tái)積電獨(dú)撐大局，整體來看臺(tái)灣半導(dǎo)體供應(yīng)鏈仍可維持平穩(wěn)。</p><p>　　圖表 5臺(tái)積電股價(jià)走勢</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　臺(tái)積電持續(xù)下修全年預(yù)期，反

13、映 2018 年的終端需求狀況持續(xù)不及預(yù)期：臺(tái)積電 18Q4 營收預(yù)期降為環(huán)比 10~11%， 低于市場預(yù)期的15~20%，由此反推臺(tái)積電18Q3 繼續(xù)下修全年?duì)I運(yùn)目標(biāo)2018 年?duì)I收以美元計(jì)算或?qū)H成長5%到7%。</p><p>　　臺(tái)積電的全年預(yù)期從由年初的 10~15%下修至第一季度法說會(huì)的 10%，二季度則由 10%下修至高個(gè)位數(shù)，此次法說會(huì)進(jìn)一步下修預(yù)期至中個(gè)位數(shù)。制造廠商營運(yùn)業(yè)績來自客戶的訂單狀況，

14、臺(tái)積電作為晶圓代工龍頭企業(yè)對(duì)業(yè)績持續(xù)下修，反映了客戶訂單需求不及預(yù)期，這也可以由持續(xù)升高的 IC 組件庫存得到證明。</p><p>　　整體半導(dǎo)體市場對(duì) 2018 年預(yù)測不包括內(nèi)存的將增長 5％至 7％，而代工廠則預(yù)計(jì)增長率在 6％至 7％之間，對(duì)于臺(tái)積電來說，估計(jì) 2018 年的增長率將是大約為 6.5％(美元計(jì)價(jià))，接近行業(yè)的增長但略低于上一次給出的 7％至 9％的指引，但臺(tái)積電 2018、2019 年?duì)I收

15、穩(wěn)定成長，可能會(huì)讓人產(chǎn)生誤解。2018 年的業(yè)務(wù)增長主要受強(qiáng)勁 7nm 升級(jí)支持， 主要由一些新的智能手機(jī)發(fā)布推動(dòng)(業(yè)務(wù)部份受加密貨幣采礦需求進(jìn)一步減弱的負(fù)面影響)。</p><p>　　我們?nèi)绻麑⑴_(tái)積電的營收做出拆分，可以發(fā)現(xiàn) 2018 年主要成長主要來自 7nm，整體 7nm 貢獻(xiàn)全年?duì)I收近 10%，但是可以看到以 28nm 為代表的主流制程，業(yè)績出現(xiàn)下滑，除了最先進(jìn)制程 7nm，往下的成熟制程大多呈現(xiàn)下滑，

16、反應(yīng)整體電子產(chǎn)業(yè) IC 供應(yīng)鏈拉貨意愿持續(xù)下修，產(chǎn)業(yè)情況兩極分化越區(qū)明顯，雖然從臺(tái)積電所說其 N7，N7+制程階段，相關(guān)產(chǎn)品設(shè)計(jì)仍有許多客戶合作，預(yù)計(jì)合作產(chǎn)品數(shù)量截至 2019 年底將超過 100 個(gè)，但是這各部份可以說是臺(tái)積電贏者全拿的情況。然而如果扣除最先進(jìn)制程 7nm，整體來看已經(jīng)呈現(xiàn)下滑趨勢，這是目前最該關(guān)注重點(diǎn)。</p><p>　　圖表 6臺(tái)積電營收拆分(BY 制程)</p><

17、p>　　資料來源：TSMC、</p><p>　　中國半導(dǎo)體指數(shù)因政策刺激，整體成長有望優(yōu)于全球產(chǎn)業(yè)</p><p>　　由中國半導(dǎo)體指數(shù)來看，中國半導(dǎo)體指數(shù)由年初的 2543.99 降低到 1451.1，跌幅達(dá) 42.9%，近期反彈至 1719.69，反彈幅度達(dá) 18.5%， 2018 年 5 月，美國針對(duì)中國手機(jī)制造商中興通訊實(shí)施制裁，禁止該公司從美國公司進(jìn)口關(guān)鍵零部</p

18、><p>　　件，另外 11 月美國商務(wù)部針對(duì)福建晉華的禁令也是近期重大事件，這兩事件暴露了中國科技行業(yè)的薄弱性——在供應(yīng)鏈上高度依賴外國進(jìn)口，這一問題在半導(dǎo)體行業(yè)尤為突出。</p><p>　　圖表 7中國半導(dǎo)體指數(shù)近五年(周線)</p><p>　　資料來源：Wind，</p><p>　　中國半導(dǎo)體國產(chǎn)替代想象空間大：中國是半導(dǎo)體的最大消

19、費(fèi)國，占全球芯片需求量的 45%，供內(nèi)需與外銷之用。然</p><p>　　而，中國近 90%的芯片需求仰賴進(jìn)口集成電路。國產(chǎn)替代想象空間大，在供應(yīng)鏈(設(shè)計(jì)、制造、封測)上也逐漸形成規(guī)模，短期雖同步行業(yè)景氣下行，但在自身的技術(shù)及良率提升過程中，整體成長有望優(yōu)于產(chǎn)業(yè)。</p><p>　　從政策的出臺(tái)部門和發(fā)布時(shí)間頻次可以明顯看出，國家正在積極集全國之力發(fā)展集成電路產(chǎn)業(yè)，各地方政府為培育增長

20、新動(dòng)能，積極搶抓集成電路新一輪發(fā)展機(jī)遇，促進(jìn)地區(qū)集成電路產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，也不斷出臺(tái)相關(guān)政策支持集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但是集成電路行業(yè)是一個(gè)需要較長時(shí)間才能看出成效的行業(yè)，后續(xù)狀況仍待觀察。</p><p>　　圖表 8 近期半導(dǎo)體政策列表</p><p>　　資料來源：IC 咖啡、</p><p>　　Fabless 公司亦正在中國崛起，以服務(wù)本地消費(fèi)者。舉例來說

21、，總部設(shè)在上海、設(shè)計(jì)手機(jī)芯片的展訊通信有限公司， 以及總部設(shè)在深圳、專門供應(yīng)華為，也是國內(nèi)最大的半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司之一的海思半導(dǎo)體有限公司，都是近幾年快速成長的本地設(shè)計(jì)公司。</p><p>　　本地晶圓廠則呈現(xiàn)緩慢但穩(wěn)定的成長。隨著三星、臺(tái)積電、德州儀器等國際公司紛紛在中國設(shè)廠，一個(gè)真正的技術(shù)集群區(qū)正逐步形成，而國內(nèi)廠家如上海華力微電子、中芯國際、武漢新芯等國內(nèi)大晶圓廠可望因此而受益。</p><

22、;p>　　封裝技術(shù)門檻相對(duì)較低，國內(nèi)發(fā)展基礎(chǔ)相對(duì)較好，所以封測業(yè)追趕速度比設(shè)計(jì)和制造更快。中國半導(dǎo)體第一個(gè)全面領(lǐng)先全球的企業(yè)，最有可能在封測業(yè)出現(xiàn)。成長迅速，大陸封測三巨頭快速追趕。內(nèi)生增長+外延并購雙向驅(qū)動(dòng)，長電+華天+通富過去十年已經(jīng)完成了基礎(chǔ)框架搭建，內(nèi)生穩(wěn)步快速增長；2014 年以來，相繼華天收購美國 FCI，長電收購星科金朋，通富微電收購 AMD 蘇州和檳城兩座工廠，完成規(guī)模體量的快速擴(kuò)張。</p><

23、;p>　　圖表 9 中國芯片進(jìn)口及制造</p><p>　　資料來源：Wind，</p><p>　　二、供應(yīng)鏈庫存偏高，產(chǎn)業(yè)落底反轉(zhuǎn)</p><p>　　(一)資本支出高峰落在 2017 年，產(chǎn)能高峰或?qū)⒙湓?2019 年</p><p>　　回顧過去，在經(jīng)歷 IT 泡沫及金融海嘯洗禮后，半導(dǎo)體業(yè)者對(duì)資本支出及庫存控管謹(jǐn)慎看待。近年大

24、廠擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏中資本支出比率始終維持穩(wěn)定且自 2017 達(dá)頂后，比率逐步下滑，這顯示未來半導(dǎo)體產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)能趨緩，雖不致出現(xiàn)大幅</p><p>　　供過于求的狀態(tài)，關(guān)鍵仍在終端需求是否能有效消化 2016 年以后的新增產(chǎn)能，由擴(kuò)產(chǎn)周期兩年來推估，預(yù)期總體產(chǎn)</p><p>　　能增加最大時(shí)間點(diǎn)將落 2019 年。</p><p>　　圖表 10資本支出高峰落在 201

25、7 年，產(chǎn)能高峰將落在 2019 年</p><p><b>　　100%35%</b></p><p><b>　　80%</b></p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　60%</b></p><p

26、><b>　　25%</b></p><p><b>　　40%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　20%</b></p>&

27、lt;p><b>　　15%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　-20%</b></p><p><b>　　-40%5%</b></p><p><b>　　-60%0%</b>

28、;</p><p>　　資料來源：Wind，</p><p>　　(二)IC 庫存由 2017 年下半年開始升高，去庫存將是未來重點(diǎn)</p><p>　　根據(jù)我們?nèi)?IC 庫存狀況的統(tǒng)計(jì)可以觀察到全球半導(dǎo)體庫存逐步升高，在 2010-2016 年間庫存水位高點(diǎn)約在 300 億美元，庫存存在年內(nèi)小周期，在 Q3 來到高峰， Q4、Q1 開始去化， Q2 開始回溫。但

29、整個(gè)庫存年內(nèi)小周期在 2017 年開始異常，并產(chǎn)生逐步升高的過程，在歷經(jīng)了兩年的庫存增加，可以由開工率的下滑看出行業(yè)試圖透過降低制造， 抑制庫存的增長，但是可以看到最終結(jié)果并沒有發(fā)揮明顯效果，可以預(yù)期為了抑制過高的庫存，整體半導(dǎo)體行業(yè) 19H1 將進(jìn)入去庫存循環(huán)。觀察以往去庫存周期 4~8 季度，自 17Q3 開始計(jì)算，產(chǎn)業(yè)落底反轉(zhuǎn)的預(yù)計(jì)不遲于 18 年 Q2。</p><p>　　圖表 11 全球 IC 庫存及

30、晶圓制造廠開工率</p><p><b>　　100%45</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　95%</b></p><p><b>　　35</b></p><p><b>

31、　　90%30</b></p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　85%</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　80%15</b></p><p>

32、<b>　　10</b></p><p><b>　　75%</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　70%0</b></p><p>　　WW IC inventory $BN(RHS) WW Foundry U

33、T(LHS)</p><p>　　資料來源：Wind，</p><p>　　三、新事物、新應(yīng)用已經(jīng)出現(xiàn)，長期增長的態(tài)勢不變</p><p>　　(一)科技循環(huán)始終存在，手機(jī)成長趨緩已是現(xiàn)狀</p><p>　　智能手機(jī)驅(qū)動(dòng)全球半導(dǎo)體進(jìn)入黃金時(shí)代：在智能手機(jī)出現(xiàn)之前，沒有任何一個(gè)終端產(chǎn)品會(huì)像它這樣既有龐大的用戶技術(shù)，也有強(qiáng)烈的換機(jī)需求，甚至連技

34、術(shù)更新方面，也是其他所有終端產(chǎn)品所罕見的。正是在這種大環(huán)境的驅(qū)動(dòng)下， 全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)步入了黃金時(shí)代。而半導(dǎo)體公司的排名也可以看出端倪，自 2007 至 2017 年可以看到，分別新增第</p><p>　　三、六、七名的臺(tái)積電、高通、博通公司都可以說是受惠最大的，另外智能手機(jī)帶動(dòng)的射頻需求，從某種程度看也成就了現(xiàn)在的新博通、Skyworks 和 Qorvo，還有 MEMS 麥克風(fēng)的廠商，其他如 WIFI、藍(lán)牙和電

35、源供應(yīng)商，也是智能手機(jī)時(shí)代的直接受益者。</p><p>　　圖表 12 全球半導(dǎo)體銷售額及同比</p><p>　　600,00040%</p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　500,000</b></p><p><b>　　

36、20%</b></p><p><b>　　400,000</b></p><p><b>　　10%</b></p><p>　　300,0000%</p><p><b>　　-10%</b></p><p><b>　　20

37、0,000</b></p><p><b>　　-20%</b></p><p><b>　　100,000</b></p><p><b>　　-30%</b></p><p><b>　　-</b></p><p>

38、　　2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F</p><p><b>　　-40%</b></p><p>　　WW semi salesYoY</p>&

39、lt;p>　　資料來源：SEMI、</p><p>　　車用、工業(yè)半導(dǎo)體需求有望維持強(qiáng)勁的態(tài)勢：根據(jù)市場研究機(jī)構(gòu) IC Insights 最新預(yù)測，在系統(tǒng)監(jiān)測、控制、安全性、</p><p>　　ADAS、便利性及自動(dòng)駕駛的成長的驅(qū)動(dòng)下，2018 年車用半導(dǎo)體市場的成長率達(dá)到 18.5％，2017 年-2021 年車用半導(dǎo)體的年復(fù)合平均成長率將達(dá)到12.5％。車用半導(dǎo)體占整個(gè)市場的銷

40、售額比重則預(yù)估將從2018 年的7.5％增加至2021 年的 9.3％。其中，模擬 IC（包括通用模擬和專用車用模擬）預(yù)計(jì)在 2018 年的車用半導(dǎo)體市場中占 45％，微控制器</p><p>　　(MCU)占 23％。除了汽車電子外，工業(yè)相關(guān)市場也將會(huì)成為半導(dǎo)體關(guān)注的一個(gè)重點(diǎn)市場。其他無論是 AI、AR/VR， 也都會(huì)成為半導(dǎo)體公司盯緊的發(fā)展重點(diǎn)。</p><p>　　未來的科技關(guān)注重點(diǎn)

41、已開始逐步轉(zhuǎn)向，芯片設(shè)計(jì)巨頭一直沒有放松他們的轉(zhuǎn)型策略，在物聯(lián)網(wǎng)、汽車和射頻等多個(gè)領(lǐng)域拓展，而也能為現(xiàn)有半導(dǎo)體供應(yīng)商做一個(gè)指引。對(duì)于未來的增長展望，物聯(lián)網(wǎng)帶動(dòng)的處理器、傳感器、連接器和數(shù)據(jù)等需求，自然是大家關(guān)注的重點(diǎn)。</p><p>　　圖表 13全球半導(dǎo)體公司 2007、2017 年排名</p><p>　　資料來源：Icinsights、</p><p>&