融資約束、并購(gòu)與現(xiàn)金持有行為——基于中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)研究.pdf

1、我國(guó)上市公司的股東和管理層之間、大股東和中小股東之間普遍存在代理沖突問題，內(nèi)部融資無法滿足公司的資金需求;我國(guó)資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱情況嚴(yán)重，外部融資渠道也不暢通。在代理成本和不完美市場(chǎng)的雙重夾擊下，我國(guó)上市公司的融資約束問題突出。
　　為提高資金使用效率和企業(yè)績(jī)效，我國(guó)上市公司必須找出解決融資約束問題的有效措施。自2006年完成股權(quán)分置改革后，資本市場(chǎng)的發(fā)展與完善推動(dòng)我國(guó)并購(gòu)浪潮的興起。作為一種影響力與日俱增的資源優(yōu)化配置形式，并

2、購(gòu)能否通過改變上市公司的現(xiàn)金持有行為，達(dá)到緩解融資約束的目標(biāo)是本文研究的重點(diǎn)。
　　為研究融資約束公司的現(xiàn)金持有行為以及并購(gòu)能否緩解融資約束這兩個(gè)問題，本文首先選取2009-2014年中國(guó)滬深兩市的A股上市公司為研究對(duì)象，以公司規(guī)模、負(fù)債率和SA指數(shù)這三種指標(biāo)測(cè)度融資約束水平，并建立多元回歸模型驗(yàn)證融資約束公司與非融資約束公司在現(xiàn)金持有上的差異。本文再以2009-2012年間作為并購(gòu)目標(biāo)方的滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，建立多元回歸

3、模型探究上市公司的現(xiàn)金持有、投資-現(xiàn)金流敏感性以及現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性在并購(gòu)?fù)瓿珊蟮淖兓闆r，尤其從有形資產(chǎn)這一新角度判斷上市公司的融資約束水平。鑒于我國(guó)國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)面臨的內(nèi)外部融資環(huán)境差異較大，為使研究結(jié)論更具針對(duì)性，本文以公司屬性為標(biāo)準(zhǔn)將總樣本劃分成兩個(gè)子樣本，迸一步探究國(guó)有上市公司和民營(yíng)上市公司是否能通過并購(gòu)緩解自身的融資約束狀況。
　　本文的研究發(fā)現(xiàn):融資約束理論可以在一定程度上解釋上市公司的現(xiàn)金持有政策，與非融資約束

4、公司相比，受到融資約束的公司將具有更高的現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性;并購(gòu)后上市公司的有形資產(chǎn)總量和比例均大幅提高，抵押物的增多很可能會(huì)降低其融資約束水平;上市公司的現(xiàn)金持有水平和投資-現(xiàn)金流敏感性在并購(gòu)后均顯著下降，現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性則無明顯的變化，基本證明并購(gòu)會(huì)降低上市公司的融資約束水平。子樣本的實(shí)證結(jié)果則顯示并購(gòu)對(duì)國(guó)有上市公司投資-現(xiàn)金流敏感性的影響效果顯著，對(duì)民營(yíng)上市公司現(xiàn)金政策的有效調(diào)整則體現(xiàn)在現(xiàn)金持有水平上，和總樣本一致現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏