中國公司債信用價差影響因素及其動態(tài)變化研究.pdf

1、2008年美國的次貸危機是信用風險管理失當?shù)牡湫?金融機構對信用風險估計過低,高杠桿的運用使衍生產品的實際風險暴露值無限放大,遠遠超過任何一個理論模型計算的結果,“信用價差之謎”再度成為國內外學者研究的焦點。中國的公司債市場處于快速膨脹時期,急需符合中國市場的信用風險定價依據(jù)及市場規(guī)范準則,作為衡量信用風險的最重要指標,信用價差的影響因素及其變化機理至關重要。
　　本文立足中國公司債市場,首先對公司債及相關概念進行界定,確定研究范

2、疇。在信用價差分散理論基礎上,提出中國公司債信用價差理論模型和主要假設。
　　基于理論分析:依據(jù)“信用價差之謎理論”,從市場風險、流動性風險和違約風險三個層面進行分析并構建了中國公司債信用價差影響因素指標體系。采用期限結構理論,驗證了中國公司債信用價差曲線形狀為向下傾斜,說明中國公司債市場評級普遍過高并且存在定價錯誤。依據(jù)結構模型理論,得出公司價值變化會影響信用價差變化,推翻“債市無風險”的認識誤區(qū)。
　　基于實證分析:從靜

3、態(tài)和動態(tài)兩方面對中國公司債信用價差影響因素進行實證檢驗。靜態(tài)研究主要結論如下:①通過分位數(shù)回歸分析,得出:分位數(shù)比多元回歸更能夠細致的反映各影響因素在不同水平上對信用價差的影響程度;利率因素與信用價差正相關、流動性與信用價差負相關,流動性風險已融入中國的公司債市場。股票市場收益率波動會導致公司債信用價差上升,表明股票市場表現(xiàn)已經能夠影響債券市場的信用風險水平。②利用固定效應模型,發(fā)現(xiàn)公司債之間的個體差異或許可以成為解釋“信用價差之謎”的

4、新視角。結果表明,固定效應模型可以解釋近47％的信用價差,遠遠高于結構模型。證實了變量選取的多少只能輕微的改善變量對信用價差解釋力度的假設,樣本公司債的個體差異或模型因素是造成信用價差變量解釋力普遍較弱的根本原因。③通過Copula-GARCH模型,對公司債信用價差與股票收益率之間的相關關系進行研究,進一步驗證公司債信用價差的定價因素。得出結論:股票市場收益率是公司債信用價差的定價因素,中國證券市場存在“安全資產轉移”現(xiàn)象,股市收益率與

5、公司債信用價差產生聯(lián)動效應,在投資者資產一定的情況下,隨著股票市場風險加大,投資者會將資金轉而投向相對安全的公司債券市場。
　　動態(tài)研究主要結論:①均值回復模型能夠較好的擬合公司債信用價差的動態(tài)關系。②對信用價差對主要變量的沖擊進行了研究,得出:利率因素、流動性因素當期對信用價差序列變化做出響應,均在第二期達到最高點。股市波動主要在短期內對信用價差產生影響。流動性因素和股市波動對信用價差變化較為敏感,速度也更快。通過建立利率對信用

6、價差的ECM模型得出結果:利率因素不僅和信用價差存在長期的均衡關系,在短期內,信用價差的變化也會受到利率變化的影響,并以一定比例影響下一期的信用價差。
　　在上述研究基礎上,結合中國公司債市場發(fā)展實際,分析信用價差風險和違約風險存在的根本原因,從控制信用價差風險和違約風險的角度為公司債券合理定價提供思路。最后,針對由于信用價差持續(xù)增大而帶來的信用風險問題,嘗試建立了基于CDS的后續(xù)違約承擔機制,為公司債市場信用風險管理提出解決方案