中小企業(yè)板微觀結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)質(zhì)量研究.pdf

1、市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論誕生于20世紀(jì)60年代末期，之后發(fā)展迅速。特別是近十年來(lái)，在不對(duì)稱(chēng)信息理論和證券市場(chǎng)發(fā)展實(shí)踐的推動(dòng)下，該理論取得了極其顯著的進(jìn)展。對(duì)比金融學(xué)新興發(fā)展的另一分支資產(chǎn)定價(jià)理論，資產(chǎn)定價(jià)理論是研究“證券價(jià)格由什么決定”，市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論和證券市場(chǎng)交易制度的研究對(duì)象是“證券價(jià)格是如何決定”。 金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論誕生于西方成熟市場(chǎng)，一系列的微觀結(jié)構(gòu)模型，從一般均衡分析框架——Arrow-Debreu模型到做市商定價(jià)的存貨

2、模型和信息模型，再到理性預(yù)期框架下的Grossman-Stiglitz模型，最后到交易者策略模型，也都是建立在西方成熟市場(chǎng)基礎(chǔ)上。而對(duì)于我國(guó)這樣一個(gè)轉(zhuǎn)型過(guò)程中的新興市場(chǎng)，模型的解釋力度相對(duì)較弱。國(guó)外成熟市場(chǎng)在其幾百年的發(fā)展歷程中，微觀結(jié)構(gòu)不斷改進(jìn)，逐漸形成了一個(gè)較為完善的交易機(jī)制，但各證券市場(chǎng)并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的交易制度安排，這其中又以主板市場(chǎng)與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)交易機(jī)制的不同最為明顯。我國(guó)中小企業(yè)板肩負(fù)著從主板向創(chuàng)業(yè)板過(guò)渡的功能，目前中小企業(yè)板交

3、易機(jī)制的好壞，市場(chǎng)質(zhì)量的高低都可以為將來(lái)創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立提供難得的借鑒。 為此，文章將順延金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展歷程，對(duì)該理論中的主要模型進(jìn)行了介紹和評(píng)價(jià)。并在這些成熟模型的基礎(chǔ)上，考慮適合我國(guó)國(guó)情的股本規(guī)模以及股權(quán)分置等因素，建立或拓展有關(guān)的市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)模型，并通過(guò)對(duì)模型的演算和分析，得到有關(guān)于市場(chǎng)流動(dòng)性、波動(dòng)性、穩(wěn)定機(jī)制以及信息性質(zhì)方面的系列推論。 為了驗(yàn)證理論模型中系列推論，文章將在流動(dòng)性、波動(dòng)性以及市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制三

4、個(gè)方面展開(kāi)實(shí)證研究。中小企業(yè)板流動(dòng)性的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)股本規(guī)模與流動(dòng)性具有顯著負(fù)相關(guān)性，而股權(quán)分置較嚴(yán)重的股票，其流動(dòng)性也更差。研究發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)主板和中小企業(yè)板市場(chǎng)的流動(dòng)性均處于較佳狀態(tài)，而正在進(jìn)行的股權(quán)分置改革也將進(jìn)一步改善市場(chǎng)的流動(dòng)性，因此對(duì)我國(guó)目前的市場(chǎng)價(jià)格出清機(jī)制，特別是中小企業(yè)板的價(jià)格出清機(jī)制沒(méi)有必要進(jìn)行大的調(diào)整。 中小企業(yè)板波動(dòng)性以及“小盤(pán)股效應(yīng)”的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)板通過(guò)將開(kāi)盤(pán)價(jià)集合競(jìng)價(jià)方式由封閉式改為開(kāi)放式，并且

5、將收盤(pán)價(jià)改為集合競(jìng)價(jià)方式后，微觀結(jié)構(gòu)因素對(duì)集合競(jìng)價(jià)波動(dòng)性產(chǎn)生的影響已大為減小，同時(shí)股權(quán)分置改革將有助于提高集合競(jìng)價(jià)的效率。股本規(guī)模與公司股票市場(chǎng)波動(dòng)性呈負(fù)相關(guān)，而投資者一般對(duì)壞消息比對(duì)好消息更加敏感，這些研究為改進(jìn)中小企業(yè)板交易制度以降低市場(chǎng)波動(dòng)性提供了實(shí)證依據(jù)。 中小企業(yè)板市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)股本規(guī)模與價(jià)格觸限頻率具有顯著相關(guān)性，股本規(guī)模越小的股票價(jià)格更加容易達(dá)到價(jià)格限制。同時(shí)研究還發(fā)現(xiàn)漲跌幅限制制度會(huì)產(chǎn)生波動(dòng)性溢出、