金融管制下的人民幣非交割遠(yuǎn)期形成機(jī)制研究.pdf

1、本文著重對(duì)人民幣的衍生產(chǎn)品之一非交割遠(yuǎn)期(NDF)進(jìn)行了研究。研究發(fā)現(xiàn)離岸的人民幣非交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)展到了相當(dāng)?shù)囊?guī)模，近年來(lái)每年的交易量達(dá)到2000億美元左右，NDF市場(chǎng)已經(jīng)成為跨國(guó)公司對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，投機(jī)者進(jìn)行人民幣匯率投機(jī)的重要場(chǎng)所。國(guó)內(nèi)在討論人民幣的匯率問(wèn)題時(shí)，經(jīng)常引用NDF匯率認(rèn)為該匯率是人民幣匯率的真實(shí)體現(xiàn)，然而對(duì)于NDF匯率的形成機(jī)制國(guó)內(nèi)還缺少相應(yīng)的研究。傳統(tǒng)的研究遠(yuǎn)期匯率的方法是利用利率平價(jià)理論，不過(guò)這種平價(jià)關(guān)系并不適用于

2、對(duì)非交割遠(yuǎn)期的定價(jià)，因?yàn)槔势絻r(jià)理論要求相應(yīng)的兩種貨幣在即期市場(chǎng)有必要的流動(dòng)性，這在離岸市場(chǎng)是不可能滿(mǎn)足的。 研究發(fā)現(xiàn)NDF匯率主要是受市場(chǎng)參與者對(duì)人民幣匯率走勢(shì)預(yù)期的影響，而影響預(yù)期的主要因素是政治因素和經(jīng)濟(jì)金融因素。因此NDF匯率并不能完全反映外匯市場(chǎng)的供求情況，有時(shí)此匯率只是國(guó)際炒家豪賭人民幣升值的結(jié)果，所以NDF匯率并不是人民幣真實(shí)匯率的體現(xiàn)。在2005年7月匯改之前，人民幣NDF匯率和國(guó)內(nèi)遠(yuǎn)期結(jié)售匯匯率的差距較大，為進(jìn)

3、行跨市場(chǎng)套利提供了巨大的空間，然而匯改以后兩個(gè)遠(yuǎn)期匯率的差距已經(jīng)大大縮小，這說(shuō)明國(guó)內(nèi)匯率水平已經(jīng)趨于合理，削弱了NDF市場(chǎng)對(duì)人民幣近期大幅升值的預(yù)期。與NDF市場(chǎng)形成鮮明對(duì)比的是國(guó)內(nèi)的遠(yuǎn)期結(jié)售匯(DF)市場(chǎng)，它的發(fā)展速度緩慢，交易量相對(duì)于NDF市場(chǎng)也清淡的多。人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)存在的主要問(wèn)題是：首先參與人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易的限制過(guò)于嚴(yán)格，要滿(mǎn)足“真實(shí)貿(mào)易需求”原則；其次是人民幣即期匯率的波動(dòng)性極小，企業(yè)缺乏動(dòng)機(jī)進(jìn)行套期保值；還有人民幣

4、缺少利率市場(chǎng)化機(jī)制，要對(duì)外匯遠(yuǎn)期進(jìn)行定價(jià)有一定困難。研究發(fā)現(xiàn)遠(yuǎn)期結(jié)售匯匯率是符合利率平價(jià)理論的，這說(shuō)明影響遠(yuǎn)期結(jié)售匯匯率的主要因素還是國(guó)內(nèi)外的利率水平。NDF市場(chǎng)與遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)之間存在著相互影響的關(guān)系，研究表明一直以來(lái)NDF市場(chǎng)對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的影響總體上都要強(qiáng)于后者對(duì)前者的影響，但是從2006年開(kāi)始后者對(duì)前者的影響開(kāi)始加強(qiáng)，這種趨勢(shì)是否會(huì)維持下去還需進(jìn)一步觀察。 根據(jù)以上分析，研究認(rèn)為應(yīng)該加強(qiáng)人民幣非交割遠(yuǎn)期的研究，加深對(duì)它