中國上市公司高管股權(quán)激勵的動機研究.pdf

1、即使在充滿爭議命題的公司治理領(lǐng)域，也很少有別的話題像高管激勵這樣，在理論與理論之間，理論與實務(wù)之間存在如此多令人困惑的對立。從委托-代理理論的角度，對公司的高管實行基于股權(quán)的薪酬激勵，被認為是比其他手段更為有效的降低公司所有者與經(jīng)營者之間的代理成本的方式。然而，現(xiàn)有的經(jīng)驗研究結(jié)果不能很好的解釋上市公司實行或不實行基于股權(quán)的薪酬激勵的動機。 美國資本市場的制度背景可能是阻礙這一類經(jīng)驗研究的原因，而目前關(guān)于美國之外資本市場中實行基于

2、股權(quán)的薪酬激勵的研究屈指可數(shù)。我們的研究選定中國資本市場近年來的一場改革作為研究對象，除了是過去三十年間世界上最大的新興與轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體，中國資本市場的這次改革也由于其特殊的制度特質(zhì)，為我們的研究提供了良好的載體。特別的是，相對于日德模式下的上市公司，中國的國有上市公司面臨著更接近于安格魯-撒克遜模式下的代理問題，因此在檢驗傳統(tǒng)理論上具有比較優(yōu)勢。 除此之外，我們還關(guān)注了上市公司在其高管薪酬契約被迫偏離最優(yōu)設(shè)定時的行為。就我們的了解

3、，此前還沒有經(jīng)驗研究檢驗高管薪酬激勵與其他降低公司代理成本手段之間的替代關(guān)系。在這里我們再次利用了中國資本市場的制度特質(zhì)。在制度約束消除后短期內(nèi)宣布實行基于股權(quán)的薪酬激勵的上市公司，被認為在制度約束存在的前改革期間，較多地偏離其相應(yīng)得最優(yōu)高管薪酬激勵契約設(shè)定。 我們選取了104家次曾經(jīng)在2006-2008年間正式公布高管股權(quán)激勵方案的上市公司，分析他們實行EEI的原因。在控制了會計盈余和市場收益，以及其他公司與高管的特征變量后，

4、我們發(fā)現(xiàn)對國有上市公司而言，股權(quán)越分散以及風險越低越有動機實行EEI。而對民營上市公司沒有能夠能到這樣的結(jié)論。 其次，通過將是否率先實行EEI作為偏離最優(yōu)高管薪酬契約較為嚴重的替代變量，我們發(fā)現(xiàn)在股權(quán)激勵存在制度約束時，上市公司除了增加對高管的現(xiàn)金薪酬激勵，以及存在更多的高管持股外，還通過增加發(fā)放現(xiàn)金股利的行為來降低代理成本。這一結(jié)論通過幾種穩(wěn)健性檢驗后仍然顯著。 此外，我們還檢驗了大股東對企業(yè)的控制權(quán)與高管激勵之間的替