鋼鐵行業(yè)專題研究鋼鐵兼并重組之時機(jī)，從國際經(jīng)驗映射，兼并重組浪潮為大勢所趨

1、目錄索引前言：兼并重組——存量博弈時代的破局力量...............................................4一、借古鑒今：深度復(fù)盤日本與美國鋼鐵行業(yè)兼并重組的歷程.......................5（一）日本鋼鐵工業(yè)：行業(yè)成熟期鋼鐵巨頭主導(dǎo)兼并重組浪潮，化解產(chǎn)能過剩危局與推動集中度顯著提升...................................................

2、...5（二）美國鋼鐵工業(yè)：長流程鋼廠積極尋求海外投資擴(kuò)張，短流程鋼廠借并購搶占市場份額，行業(yè)集中度大幅攀升..............................................8二、追根溯源：低估值和弱周期是鋼鐵行業(yè)兼并重組興起的重要土壤...........13（一）收購方：低估值——現(xiàn)成資本的成本比較優(yōu)勢是收購方展開兼并重組的核心驅(qū)動......................................

3、...............................13（二）被收購方：弱周期——資產(chǎn)收益率偏低與資產(chǎn)負(fù)債表承壓將削弱被收購方接受兼并重組的阻力.........................................................15三、時之將至：為什么我們認(rèn)為中國鋼鐵行業(yè)可能正站在新一輪兼并重組浪潮的起點？..............................................

4、........................................................18（一）收購方：系統(tǒng)性估值下折形成兼并重組的成本比較優(yōu)勢，嚴(yán)苛的新增產(chǎn)能條件或激化企業(yè)并購訴求.....................................................18（二）被收購方：景氣改善可能對兼并重組形成障礙，但換股合并與環(huán)保高壓將疏導(dǎo)收購阻力....................

5、...........................................22（三）政策端：“十三五”規(guī)劃目標(biāo)仍有差距，政策端或?qū)⒅鲃油苿有袠I(yè)兼并重組，供給側(cè)改革政策與鋼鐵產(chǎn)業(yè)基金為兼并重組創(chuàng)設(shè)良好環(huán)境.....................24四、投資建議：供給側(cè)改革后時代，鋼鐵行業(yè)正為新一輪兼并重組浪潮醞釀契機(jī).......................................................

6、.........................................................28五、風(fēng)險提示...............................................................................................29前言：兼并重組——存量博弈時代的破局力量縱觀美日鋼鐵工業(yè)發(fā)展史，兼并重組浪潮與產(chǎn)能集中度提升似乎是鋼鐵工業(yè)發(fā)展之必然

7、。1970以后，邁入成熟期的日本鋼鐵工業(yè)經(jīng)數(shù)次兼并重組，形成了新日鐵住金和JFE兩大鋼鐵集團(tuán)，CR4由1970年的58%大幅提升至2016年的83%；20世紀(jì)末，美國鋼鐵工業(yè)由破產(chǎn)潮中借兼并重組浪潮崛起，筑就了美國鋼鐵公司和紐克公司的龍頭地位，CR4由1997年的33%攀升至2016年的65%。由古觀今，中國鋼鐵工業(yè)供給側(cè)改革正在邁向后時代，產(chǎn)業(yè)格局變革的核心逐漸由總量控制轉(zhuǎn)向存量改革。在嚴(yán)禁新增產(chǎn)能的總量約束之下，行業(yè)進(jìn)入存量博弈的新

8、時代：一方面，行業(yè)再難有大量新的競爭者進(jìn)入，已有競爭者展開博弈，不具有良好資質(zhì)的企業(yè)可能被市場倒逼退出或被兼并；另一方面，既有競爭者也不易已原有方式擴(kuò)張其布局，新建產(chǎn)能受到緊約束，而須轉(zhuǎn)向兼并其他企業(yè)以實現(xiàn)擴(kuò)張意圖。因此，在存量博弈時代中，兼并重組正在成為中國鋼鐵格局變遷的必由路徑。由宏觀至微觀，兼并重組同樣是大型鋼鐵企業(yè)在存量博弈時代尋求破局的關(guān)鍵路徑。由于行業(yè)已邁入成熟期，盈利長期中樞難以長期穩(wěn)定抬升，企業(yè)價值重估的邏輯難以依賴于利

9、潤率長期擴(kuò)張，而必然要尋找規(guī)模擴(kuò)張的紅利。但嚴(yán)禁新增產(chǎn)能之下企業(yè)不能進(jìn)入資本開支擴(kuò)張周期，其資產(chǎn)負(fù)債表與市場占有率擴(kuò)張的路徑將轉(zhuǎn)向兼并重組。兼并重組之下，大型企業(yè)不僅將獲得規(guī)模紅利，同時也將實現(xiàn)更高的市場話語權(quán)、更全面的產(chǎn)業(yè)鏈布局和更有利的競爭生態(tài)。因此，對兼并重組的探討將具備其顯然的重要性，它將提供給周期性行業(yè)以一條新的ROE成長線索。在兼并重組的框架之下，我們亟需理解何時行業(yè)能興起兼并重組浪潮（時機(jī)）、哪些企業(yè)可能展開兼并重組（路徑

10、）以及兼并重組如何兌現(xiàn)其紅利（成效）這三個關(guān)鍵問題，我們將在兼并重組專題報告中予以充分討論。對鋼鐵行業(yè)兼并重組的討論開始于對其時機(jī)的討論，這領(lǐng)先于對路徑、模式和成效的判斷。作為兼并重組專題的開篇，本篇嘗試回答如下問題：中國鋼鐵行業(yè)是否即將迎來兼并重組浪潮，推力與阻力分別來自何方？具體的，本文主要包括以下三個方面內(nèi)容：1、回顧：我們首先將回顧日本與美國鋼鐵行業(yè)大規(guī)模兼并重組浪潮發(fā)生的時代背景、市場條件與大致歷程，以鋪設(shè)借鑒參考的背景；2、