試論對(duì)投資基金關(guān)聯(lián)交易的法律規(guī)制

1、1證券投資基金關(guān)聯(lián)交易的法律規(guī)制：美國的經(jīng)驗(yàn)及啟示證券投資基金關(guān)聯(lián)交易的法律規(guī)制：美國的經(jīng)驗(yàn)及啟示張國清（全國社會(huì)保障基金理事會(huì)，北京100045）摘要：摘要：由于證券投資基金獨(dú)特的治理結(jié)構(gòu)，與一般商事公司相比，投資基金領(lǐng)域里的關(guān)聯(lián)交易存在更大的濫用或不公平的風(fēng)險(xiǎn)。我國現(xiàn)行法律中有關(guān)關(guān)聯(lián)交易的規(guī)范從總體上來說還存在立法政策不清晰、相關(guān)條款簡單粗略、缺乏系統(tǒng)化的規(guī)范體系等缺陷。我國應(yīng)借鑒美國的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)投資基金的關(guān)聯(lián)交易采取嚴(yán)格禁止的立法政

2、策，并從合理界定關(guān)聯(lián)交易的主體、對(duì)關(guān)聯(lián)交易實(shí)行分類監(jiān)管、完善投資基金的內(nèi)部約束機(jī)制、信息披露制度、賦予基金持有人訴權(quán)等方面完善我國證券投資基金關(guān)聯(lián)交易的法律規(guī)范體系。關(guān)鍵詞：關(guān)鍵詞：證券投資基金關(guān)聯(lián)交易法規(guī)完善作者簡介：作者簡介：張國清，法學(xué)博士，供職于全國社會(huì)保障基金理事會(huì)法規(guī)及監(jiān)管部。中圖分類號(hào):F830.9文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A引言引言從經(jīng)濟(jì)學(xué)的意義上講，投資基金可以被視為投資者的貨幣資產(chǎn)與基金管理人的人力資本之間的一個(gè)特別合約。（李建國

3、，2003）[1]與公司合約一樣，基金合約的顯著特征也是剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)的不對(duì)應(yīng)，基金管理人擁有對(duì)基金資產(chǎn)的剩余控制權(quán)，但不享受基金剩余收益的索取權(quán)；基金投資者承擔(dān)基金運(yùn)作過程中的所有風(fēng)險(xiǎn)卻不擁有對(duì)基金的控制權(quán)。但與一般商事公司相比，單個(gè)基金投資者的投資數(shù)量、收益份額、投票權(quán)在整個(gè)基金中所占的比重很小，他們對(duì)基金管理事務(wù)的參與更少，與基金管理人之間的信息不對(duì)稱現(xiàn)象更為嚴(yán)重，因而處于更為脆弱的地位。而且，投資基金特殊的治理結(jié)構(gòu)也決定

4、了其難于通過類似于商事公司的制度安排來保護(hù)基金持有人的利益。由于大多數(shù)基金是由外部的投資顧問來運(yùn)營和管理，并沒有自己的雇員，在一些重大事項(xiàng)上，例如基金管理費(fèi)、投資組合周轉(zhuǎn)率、基金經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的分配、對(duì)基金銷售的刺激和激勵(lì)等，基本上是由這些作為外部服務(wù)提供者的基金管理人控制，基金持有人難于對(duì)這些重大事項(xiàng)的決策實(shí)施有效的監(jiān)控。在缺乏有效監(jiān)管的情況下，基金管理人及其關(guān)聯(lián)人士極易利用其所享有的對(duì)基金資產(chǎn)的控制權(quán)從事各種損害基金投資者利益的活動(dòng)，因而

5、，各國均將對(duì)投資管理人及其關(guān)聯(lián)方與證券投資基金之間的利益沖突交易的監(jiān)管作為基金業(yè)監(jiān)管最為重要的內(nèi)容之一。美國對(duì)共同基金關(guān)聯(lián)交易的美國對(duì)共同基金關(guān)聯(lián)交易的規(guī)制規(guī)制一、關(guān)聯(lián)交易的主體關(guān)聯(lián)交易是指關(guān)聯(lián)方之間的交易。要準(zhǔn)確地判斷關(guān)聯(lián)交易，就必須對(duì)基金的關(guān)聯(lián)交易的主體有一個(gè)明確的界定。而如何界定關(guān)聯(lián)人士的范圍，在一定程度上反映了對(duì)關(guān)聯(lián)交易管制的廣度和深度。如對(duì)關(guān)聯(lián)人士的范圍界定過于狹窄，那么大量的關(guān)聯(lián)交易難于得到應(yīng)有的監(jiān)管，對(duì)基金持有人的利益的保

6、護(hù)難以保證。而如果范圍的界定過于寬泛，管制成本將有所增加，而且基金可以從事交3為廣泛，既包括投資公司的各類關(guān)聯(lián)人士，還包括投資公司的發(fā)行人、主承銷商及其關(guān)聯(lián)人士。其所禁止的交易種類也較為廣泛，所列舉的買賣證券與其他財(cái)產(chǎn)、借貸資金或其他財(cái)產(chǎn)基本上涵蓋了上述人士與投資公司之間可能發(fā)生的所有交易活動(dòng)。從立法政策看，禁止本人交易的目的在于防止關(guān)聯(lián)人士利用其特殊的地位，從事?lián)p害基金持有人的利益。然而，由于現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活的情況相當(dāng)復(fù)雜，在具體的交易中

7、，不同的關(guān)聯(lián)人士對(duì)投資公司的控制力和影響力也不相同，有的交易當(dāng)事人盡管屬于法律所界定的關(guān)聯(lián)人士，但其對(duì)特定交易的條件和結(jié)果所施加的影響可能極為有限。比如，在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中的情況下，持有公司5%股權(quán)的股東對(duì)公司決策的影響就極為有限。又如，交易的當(dāng)事人與投資公司擁有某一共同董事，但在董事會(huì)對(duì)相關(guān)交易進(jìn)行表決時(shí)該董事的影響極為有限，或者董事會(huì)通過采取一些具體措施可以限制該關(guān)聯(lián)方對(duì)公司決策的影響，在這種情況下，如果嚴(yán)格適用第17(a)條

8、的規(guī)定，一概禁止關(guān)聯(lián)方與投資公司之間的本人交易就顯得不合理?；诖?，在原則上禁止基金管理人及其關(guān)聯(lián)人士與基金從事上述利益沖突交易的同時(shí)，第17條（b）亦作出了例外的規(guī)定，即在符合下列三項(xiàng)條件的情況下，上述關(guān)聯(lián)人士可以向SEC提交申請(qǐng)，請(qǐng)求SEC發(fā)布豁免指令，以使申請(qǐng)人將要進(jìn)行的交易不受第17（a）條規(guī)定的約束：（1）交易的條件（包括應(yīng)付和應(yīng)得的價(jià)款）公平合理，參與交易的每位人士的條件都不優(yōu)越于任何其他人士；（2）交易符合多家有關(guān)的已注冊(cè)

9、投資公司根據(jù)本法提交的證券申請(qǐng)上市登記表和報(bào)告中所述的政策；（3）交易符合本法的規(guī)定。同時(shí)，SEC根據(jù)《投資公司法》的授權(quán)，針對(duì)部分特定的關(guān)聯(lián)方之間的部分本人交易制訂了10個(gè)豁免規(guī)則。綜上所述，美國法律對(duì)本人交易基本上是持全面禁止的立場，但是，由于《投資公司法》對(duì)關(guān)聯(lián)人士的界定范圍過于寬泛，同時(shí)由于美國的金融業(yè)較為發(fā)達(dá)，從事證券、保險(xiǎn)、信托、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)的公司通過金融控股公司互相滲透的現(xiàn)象較為普遍，如果對(duì)本人交易一概禁止顯然與效率原則

10、不符。在這種情況下，SEC對(duì)于那些雖涉及關(guān)聯(lián)人士，但關(guān)聯(lián)人士對(duì)基金的投資決策、交易的條件和結(jié)果施加的影響極為有限、且通過合理的程序可以控制其潛在風(fēng)險(xiǎn)的本人交易進(jìn)行豁免，并且在SEC所制訂的豁免規(guī)則中均根據(jù)所涉及的交易設(shè)定了具有針對(duì)性的實(shí)體條件(最為典型者如規(guī)則17(a)7)，同時(shí)要求所有的關(guān)聯(lián)交易須經(jīng)基金的董事會(huì)及獨(dú)立董事的大多數(shù)批準(zhǔn)，對(duì)于一些特殊的利益沖突交易還要求投資公司制訂相關(guān)的政策，向監(jiān)管部門報(bào)告并向投資者充分披露該政策。2.共

11、同交易在此類交易中，基金管理人也是以本人的身份出現(xiàn)，但其與基金是處于交易的同一方而不是對(duì)方?！?940年投資公司法》第17條（d）對(duì)共同交易進(jìn)行了規(guī)范；SEC根據(jù)授權(quán)制訂了3條規(guī)則，其中最為重要的是規(guī)則17d—1。根據(jù)美國《1940年投資公司法》第17條（d），一家已注冊(cè)投資公司的關(guān)聯(lián)人士、主承銷商或前兩者的關(guān)聯(lián)人士不得以本人身份進(jìn)行下列交易，否則即為違法：在交易中，這家公司或受它控制的另一家公司與上述人士共同參與并且公司承擔(dān)連帶責(zé)任，