中國(guó)有色金屬期貨市場(chǎng)的期限結(jié)構(gòu)實(shí)證研究.pdf

1、期貨價(jià)格的期限結(jié)構(gòu)能夠衡量不同到期期限的期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系，無(wú)論是對(duì)于期貨市場(chǎng)上的套期保值者、期貨投資者還是期貨市場(chǎng)的規(guī)則制定者來(lái)說(shuō)都有著重要的指示意義。凱恩斯(1930)提出了正?，F(xiàn)貨升水理論，認(rèn)為現(xiàn)貨持有者是期貨市場(chǎng)上的空頭，面臨一定的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，需要獲得一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，所以現(xiàn)貨價(jià)格普遍高于期貨價(jià)格。Kaldor于1939年提出的存儲(chǔ)理論進(jìn)一步豐富了期限結(jié)構(gòu)理論，能夠解釋期貨市場(chǎng)上期貨價(jià)格升水與現(xiàn)貨價(jià)格升水并存的現(xiàn)象。隨著期

2、貨市場(chǎng)品種和交易細(xì)則的不斷完善，期貨合約到期期限變長(zhǎng)，相應(yīng)的理論也與時(shí)俱進(jìn)地發(fā)展，期限結(jié)構(gòu)偏好理論指出人們根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)需求參與不同期限的期貨合約買賣，導(dǎo)致期限結(jié)構(gòu)曲線上同時(shí)出現(xiàn)期貨升水與現(xiàn)貨升水現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)不同期貨市場(chǎng)上的農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)金屬、貴金屬、能源等期貨品種做期限結(jié)構(gòu)實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)貨價(jià)格就能夠很好地解釋期貨價(jià)格的波動(dòng)，考慮了便利性收益、長(zhǎng)期均衡價(jià)格、利率等更多變量之后，模型的擬合程度有時(shí)會(huì)更優(yōu)。
　　本文針對(duì)中國(guó)有色

3、金屬期貨市場(chǎng)的短期特點(diǎn)，不考慮漂移項(xiàng)的作用，基于Schwartz(1997)提出的單因素模型，假設(shè)現(xiàn)貨價(jià)格遵循向長(zhǎng)期均衡價(jià)格回歸的運(yùn)動(dòng)過(guò)程，建立狀態(tài)空間模型，并且用卡爾曼濾波和最大似然估計(jì)方法求解。實(shí)證結(jié)果顯示，中國(guó)有色金屬期貨市場(chǎng)上的銅期貨合約價(jià)格呈現(xiàn)出明顯的均值回歸現(xiàn)象，鋁期貨和鋅期貨的期貨合約不存在明顯的均值回歸現(xiàn)象。并且，對(duì)于均值回歸顯著的期貨合約來(lái)說(shuō)，近期合約的均值回歸力度大于遠(yuǎn)期合約的均值回歸力度。對(duì)倫敦金屬期貨市場(chǎng)上的這三

4、種金屬的距離到期日三個(gè)月的合約價(jià)格序列做類似研究，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)顯著的均值回歸現(xiàn)象。因此，國(guó)內(nèi)有色金屬期貨市場(chǎng)期貨價(jià)格與倫敦有色金屬期貨市場(chǎng)的期貨價(jià)格展現(xiàn)出不同的期限結(jié)構(gòu)特點(diǎn)。
　　本文試圖以中國(guó)有色金屬期貨市場(chǎng)的特殊結(jié)構(gòu)和行為主體在市場(chǎng)中交易背后的邏輯作為出發(fā)點(diǎn)，用行為金融學(xué)中的處置效應(yīng)理論來(lái)解釋銅期貨出現(xiàn)均值回歸現(xiàn)象的原因。期貨市場(chǎng)中的處置效應(yīng)這一發(fā)現(xiàn)填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)相關(guān)研究的空白，也為未來(lái)學(xué)者對(duì)中國(guó)期貨市場(chǎng)期限結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步挖掘打下了基礎(chǔ)