資源相關(guān)性并購(gòu)的績(jī)效研究-工商管理

1、<p><b>　　摘 要</b></p><p>　　近年來世界并購(gòu)交易市場(chǎng)再度活躍，業(yè)界稱之為第6 次全球并購(gòu)浪潮，新一輪并購(gòu)浪潮保持29%的年增長(zhǎng)率。以此為背景，本文對(duì)新時(shí)期上市公司的資源相關(guān)性并購(gòu)行為進(jìn)行系統(tǒng)和深入的考察。</p><p>　　本文采用規(guī)范分析和實(shí)證分析相結(jié)合的研究方法，有針對(duì)性的選取了2005年實(shí)施了并購(gòu)的61家上市公司為研究樣本，

2、并根據(jù)樣本公司2003-2007年業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，對(duì)上市公司基于資源相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行研究。</p><p>　　在規(guī)范分析部分，本文首先對(duì)資源相關(guān)性并購(gòu)的動(dòng)因、研究方法和績(jī)效變化3個(gè)方面的研究成果進(jìn)行了系統(tǒng)綜述，在此基礎(chǔ)上，對(duì)現(xiàn)階段我國(guó)并購(gòu)的特點(diǎn)和動(dòng)因進(jìn)行分析，并把2005年我國(guó)企業(yè)實(shí)施的資源相關(guān)性并購(gòu)分為以下4類：縱向并購(gòu)、橫向并購(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈中的上游并購(gòu)及下游并購(gòu)。</p><p>　

3、　在實(shí)證研究部分，本文分別從并購(gòu)的市場(chǎng)績(jī)效、經(jīng)營(yíng)績(jī)效和橫向分類分析三個(gè)方面對(duì)樣本公司的績(jī)效進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究分析。</p><p>　　在市場(chǎng)績(jī)效的研究中，本文以并購(gòu)公告日前后各10個(gè)交易日為事件窗，運(yùn)用累積超額收益法計(jì)算出總體樣本在事件期內(nèi)的超額收益，并進(jìn)行了相關(guān)統(tǒng)計(jì)分析。結(jié)果顯示：資源相關(guān)性并購(gòu)與非資源相關(guān)性并購(gòu)對(duì)股價(jià)的推動(dòng)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)：資源相關(guān)性并購(gòu)的累積超額收益明顯優(yōu)于非資源相關(guān)性并購(gòu)的累積超額收益。在經(jīng)營(yíng)績(jī)

4、效的研究中，本文以樣本企業(yè)并購(gòu)后2年和并購(gòu)前2年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)：現(xiàn)階段的資源相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效明顯具有一定的持續(xù)性。</p><p>　　對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效分類研究中發(fā)現(xiàn)：資源相關(guān)性并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效明顯優(yōu)于非資源相關(guān)性并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效；對(duì)資源相關(guān)性并購(gòu)的樣本企業(yè)按照縱向并購(gòu)與橫向并購(gòu)進(jìn)行分類，縱向資源相關(guān)性并購(gòu)的市場(chǎng)績(jī)效顯著優(yōu)于橫向資源相關(guān)性并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效；在縱向資源相關(guān)并購(gòu)中，前向的資

5、源相關(guān)性并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效優(yōu)于后向的資源相關(guān)性并購(gòu)。</p><p>　　關(guān)鍵詞：資源相關(guān)性并購(gòu)，并購(gòu)動(dòng)因，并購(gòu)績(jī)效</p><p><b>　　ABSTRACT</b></p><p>　　The global deal-making of M&A becomes active again, which is called the six

6、th global wave of M&A.The new wave of M&A keeps annually 29% growth rate .According to this, the thesis will systematically and deeply study on the resource relativity behaviors of M&A in the listed companies

7、 in the new period.</p><p>　　The thesis uses both the tools of empirical and of normative analysis, and extracts 61 research samples happened M&A Enterprises in 2005. Also, according to the 2003-2007 ’pe

8、rformance of these sample companies, we research on performance persistence of resource relativity of these listed companies.</p><p>　　In the normative analysis part , first, the thesis systematically overvi

9、ews the research results from three aspects :the reasons of resource relativity M&A、study methods、performance change. On this basis ,the thesis analyses domestic M&A characteristic、reason of M&A . It divides

10、resource relativity behavior of M&A carried out by these listed companies into four classifications: vertical merger、horizontal merger、upstream M&A in domain-chain、downstream M&A in domain-chain.</p>&

11、lt;p>　　In the empirical analysis part, the article statistically researches the performance of sample companies from three aspects : the market performance of Acquisition、business performance、horizontal classification

12、.</p><p>　　In market performance study, the thesis takes 10 days which is before and after announce date of M&A for the event window. We use the method of cumulative abnormal return to calculate populati

13、on‘s cumulative abnormal in the event period , and carry out relevant statistical analysis.Compared the effect of stock promoted by resource relativity M&A with by not- resource relativity M&A, the result sh

14、ows that the cumulative abnormal return from resource relativity M&A obviously excel the cumulat</p><p>　　In the business performance of classification research,we find that the business performance from

15、 resource relativity M&A obviously excels the performance from not-resource relativity M&A. If we classify the sample companies of resource relativity M&A according to the vertical and horizontal mergers, mar

16、ket performance from vertical resource relativity M&A obviously excel business performance from horizontal resource relativity M&A ; In the vertical resource relativity M&A, the business performa</p>&

17、lt;p>　　Keywords: resource relativity M&A, M&A reason, M&A performance.</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　1 緒論1</b></p><p>　　1.1 研究背景及意義1</p

18、><p>　　1.1.1 研究背景1</p><p>　　1.1.2 研究的理念意義2</p><p>　　1.1.3 研究的現(xiàn)實(shí)意義3</p><p>　　1.2 研究方法4</p><p>　　1.3 研究的創(chuàng)新點(diǎn)4</p><p>　　1.4 本文的研究框架5</p>

19、<p><b>　　2 文獻(xiàn)綜述7</b></p><p>　　2.1 關(guān)于并購(gòu)動(dòng)因的研究7</p><p>　　2.2 關(guān)于并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)方法的研究8</p><p>　　2.3 關(guān)于并購(gòu)后績(jī)效變化的研究9</p><p>　　2.4 對(duì)研究結(jié)論的總結(jié)11</p><p>

20、　　3 并購(gòu)相關(guān)理論分析13</p><p>　　3.1西方企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因理論13</p><p>　　3.2 我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的發(fā)展與動(dòng)因的理論分析16</p><p>　　3.3 中外企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因比較分析17</p><p>　　3.3.1 中外企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因比較17</p><p>　　4 基本假設(shè)與研究方法

21、設(shè)計(jì)19</p><p>　　4.1 基本假設(shè)19</p><p>　　4.2 研究方法設(shè)計(jì)21</p><p>　　4.2.1 研究樣本的選取21</p><p>　　4.2.2 研究指標(biāo)的選取23</p><p>　　4.2.3 研究方法的確定25</p><p>　　5 實(shí)證研

22、究過程與結(jié)果分析27</p><p>　　5.1 資源相關(guān)性并購(gòu)市場(chǎng)績(jī)效分析27</p><p>　　5.1.1 研究步驟27</p><p>　　5.1.2 研究結(jié)果的描述分析31</p><p>　　5.2 資源相關(guān)并購(gòu)經(jīng)營(yíng)績(jī)效分析32</p><p>　　5.2.1 2007年績(jī)效評(píng)分32</p

23、><p>　　5.2.2 2007年、2006年、2005年及2003年的績(jī)效評(píng)分37</p><p>　　5.2.3 績(jī)效比較分析38</p><p>　　5.2.4 結(jié)論分析39</p><p>　　5.3 資源相關(guān)并購(gòu)與非資源相關(guān)并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響分析40</p><p>　　5.3.1 資源相關(guān)并購(gòu)與非資

24、源相關(guān)并購(gòu)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的研究45</p><p>　　5.3.2 資源相關(guān)并購(gòu)中縱向、橫向影響研究46</p><p>　　5.3.3 資源相關(guān)并購(gòu)上游、下游對(duì)績(jī)效的影響分析48</p><p>　　6 研究結(jié)論與建議50</p><p>　　6.1 研究結(jié)論50</p><p>　　6.2 研究建議50<

25、;/p><p>　　6.3 研究的局限及展望52</p><p>　　附 錄53</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)69</b></p><p><b>　　后 記73</b></p><p><b>　　1 緒論</b></p

26、><p>　　1.1 研究背景及意義</p><p>　　1.1.1 研究背景</p><p>　　隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，第六次并購(gòu)浪潮席卷而來，而資源相關(guān)性并購(gòu)特征逐漸閃現(xiàn)（趙靜，2007）。并購(gòu)始終是各國(guó)證券市場(chǎng)上理論與實(shí)踐的熱點(diǎn)。目前我國(guó)必須加強(qiáng)研究并購(gòu)問題,這是因?yàn)椴①?gòu)已經(jīng)超越新股發(fā)行( IPO) 市場(chǎng)而成為證券市場(chǎng)資源配置的最主要環(huán)節(jié)之一。從2000年開始,通過

27、上市公司并購(gòu)重組而產(chǎn)生的新的上市公司數(shù)量已經(jīng)超過當(dāng)年IPO 上市的數(shù)量?！安①?gòu)是否創(chuàng)造價(jià)值”是并購(gòu)研究中的首當(dāng)其沖的課題,因?yàn)檎_認(rèn)識(shí)并購(gòu)的價(jià)值效應(yīng),有利于企業(yè)科學(xué)決策,并且是確立立法與監(jiān)管的基本價(jià)值取向的基礎(chǔ)。</p><p>　　國(guó)內(nèi)外對(duì)并購(gòu)是否創(chuàng)造價(jià)值的實(shí)證研究通常表明并購(gòu)很難為并購(gòu)方創(chuàng)造價(jià)值( Jensen & Ruback,1983;Tichy,2001;Bruner,2002;張新, 2003

28、;李善民、曾昭灶等, 2004)。由此引出一個(gè)有趣更值得思考的問題: 既然并購(gòu)很難為收購(gòu)方創(chuàng)造價(jià)值, 可世界各國(guó)并購(gòu)交易的數(shù)量、金額和交易價(jià)格卻都呈上升趨勢(shì), 那么,究竟何種因素在影響并購(gòu)過程中的價(jià)值創(chuàng)造?或者說并購(gòu)方的管理層通過控制和考慮哪些因素來提高并購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值的概率? George Lodorfos and Agyenim Boateng(2006)研究發(fā)現(xiàn)，并購(gòu)之所以沒有給收購(gòu)方創(chuàng)造價(jià)值，因?yàn)閷W(xué)者只是籠統(tǒng)的研究并購(gòu)的績(jī)效，大多數(shù)

29、公司因盲目的并購(gòu)而整合的失敗，尤其是文化的整合，以致并購(gòu)整體績(jī)效不顯著。</p><p>　　本文認(rèn)為希望通過并購(gòu)提高公司價(jià)值，對(duì)方的資源應(yīng)該是收購(gòu)方是否采取并購(gòu)行為所要考慮的首要因素，即資源相關(guān)性并購(gòu)，而本文資源相關(guān)性并購(gòu)即一個(gè)企業(yè)之所以并購(gòu)另外一個(gè)企業(yè)，不僅是因?yàn)樗鼈儗儆谕粋€(gè)行業(yè)（產(chǎn)業(yè)相關(guān)性并購(gòu)），而是因?yàn)槟繕?biāo)企業(yè)具有收購(gòu)方需求的資源。本文主要研究實(shí)體、有形的資源（無形資源不是本人研究重點(diǎn)所在），例如房地產(chǎn)

30、開發(fā)商欲收購(gòu)一家公司，不管目標(biāo)公司是不是屬于房地產(chǎn)行業(yè)，只要目標(biāo)公司具有收購(gòu)方需要土地等相關(guān)資源即可，因此，本文排除了多元化并購(gòu)、財(cái)務(wù)效應(yīng)的并購(gòu)等等?；谫Y源相關(guān)性并購(gòu)行為對(duì)并購(gòu)方績(jī)效有怎樣的影響，這種并購(gòu)給企業(yè)帶來的績(jī)效影響是否與籠統(tǒng)的并購(gòu)績(jī)效或多元化并購(gòu)績(jī)效具有不同的結(jié)論？而這正是本文研究目的所在。</p><p>　　1.1.2 研究的理論意義</p><p>　　美國(guó)學(xué)者米爾韋斯和

31、馬克斯（1992）的績(jī)效研究結(jié)果表明，在所有的公司并購(gòu)中，大多數(shù)的并購(gòu)是失敗的。同時(shí)麥肯錫公司的統(tǒng)計(jì)表明:只有33%的并購(gòu)是成功的，而對(duì)于資源相關(guān)性的并購(gòu)績(jī)效是否能得到不同或者類似的結(jié)論，這將是本文研究的核心所在。關(guān)于并購(gòu)績(jī)效研究方面，目前劉志強(qiáng)（2007）等學(xué)者從總體上對(duì)并購(gòu)績(jī)效縱向的跨年度研究；從并購(gòu)的類型（橫向并購(gòu)與縱向并購(gòu)及混合并購(gòu)）、是否發(fā)生關(guān)聯(lián)交易、并購(gòu)后持股比例不同等角度，對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行橫向研究，其視角較為傳統(tǒng)，而本文試圖

32、從并購(gòu)的某一種類型（資源相關(guān)性并購(gòu)）進(jìn)行深入剖析。同時(shí)很多學(xué)者從理論上對(duì)并購(gòu)動(dòng)因與績(jī)效關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，而本文研究一個(gè)具體并購(gòu)動(dòng)因，即資源相關(guān)性并購(gòu)動(dòng)因?qū)κ召?gòu)方績(jī)效的影響?；诖耍疚膶?duì)并購(gòu)與企業(yè)績(jī)效實(shí)證研究的理論意義主要有以下幾點(diǎn)：</p><p>　?。?）目前學(xué)者大都從總體上對(duì)并購(gòu)樣本不加區(qū)分研究并購(gòu)績(jī)效，如并購(gòu)重組是否創(chuàng)造價(jià)值（張新，2003）等。而本文以2005年發(fā)生的并購(gòu)事件為樣本，按照基于資源相關(guān)性

33、并購(gòu)與非基于資源相關(guān)性并購(gòu)對(duì)樣本進(jìn)行劃分，期望發(fā)現(xiàn)它們之間是否存在顯著的差別，即資源型相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效是否優(yōu)于非資源相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效?？傊?，本文嘗試對(duì)并購(gòu)績(jī)效理論進(jìn)行深化、細(xì)化，希望對(duì)其有一定的補(bǔ)充與擴(kuò)展。</p><p>　　（2）目前學(xué)者注重對(duì)并購(gòu)后績(jī)效的研究，而忽略了對(duì)并購(gòu)前績(jī)效分析。通過對(duì)并購(gòu)前的績(jī)效分析能夠發(fā)現(xiàn)：處于何種財(cái)務(wù)狀況的公司更傾向于并購(gòu)及并購(gòu)的類型。本文研究并購(gòu)前2年的績(jī)效，以探討并購(gòu)前的財(cái)務(wù)狀況

34、與并購(gòu)類型是否存在相關(guān)性。</p><p>　?。?）本文從多角度（對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈中上下游資源型并購(gòu)、縱向與橫向并購(gòu)等）對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行橫向分類研究，試圖找出哪類資源影響并購(gòu)績(jī)效，為進(jìn)一步豐富了有關(guān)并購(gòu)績(jī)效的理論進(jìn)行了有益的嘗試，該研究有助于補(bǔ)充和完善國(guó)內(nèi)同類理論成果。</p><p>　　1.1.3 研究的現(xiàn)實(shí)意義</p><p>　　并購(gòu)是資本市場(chǎng)一個(gè)主旋律。隨著我國(guó)證

35、券市場(chǎng)的發(fā)展，近幾年我國(guó)上市公司并購(gòu)行為越演越烈，同時(shí)近年來世界并購(gòu)交易市場(chǎng)再度活躍，業(yè)界稱之為第6 次全球并購(gòu)浪潮，新一輪并購(gòu)浪潮保持了29%的年增長(zhǎng)率。而資源相關(guān)性并購(gòu)是此次并購(gòu)浪潮的主要方式，其之所以被國(guó)內(nèi)外企業(yè)所廣泛采用，是因?yàn)橐豁?xiàng)成功的資源相關(guān)性并購(gòu), 能夠?qū)崿F(xiàn)企業(yè)間資源合理、有效的配置, 使企業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大, 產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng),達(dá)到盈利最大化的目的（趙靜，2007）。如前所述發(fā)現(xiàn)，只有目標(biāo)公司具有收購(gòu)方需要整合的資源，方能實(shí)現(xiàn)企

36、業(yè)間的資源合理的配置，以致于發(fā)生協(xié)同效應(yīng)，因此，資源相關(guān)性并購(gòu)對(duì)收購(gòu)方績(jī)效的影響是本文研究所在。并購(gòu)對(duì)于收購(gòu)方業(yè)績(jī)的影響現(xiàn)階段更有實(shí)質(zhì)意義的問題是:不是并購(gòu)是否真正提高了公司的價(jià)值，而是更深入的資源相關(guān)性并購(gòu)相對(duì)于非資源相關(guān)性并購(gòu)是否更顯著提高公司價(jià)值、其價(jià)值是否具有持續(xù)性及基于哪類型的資源績(jī)效更顯著更為持久？還是并購(gòu)方僅僅是為了得到一個(gè)融資的殼資源或分散風(fēng)險(xiǎn)走向多元化的工具之一?這些都需要對(duì)基于資源相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行深入系統(tǒng)的實(shí)證研究

37、后才能作出回答。本文的實(shí)用價(jià)值主要包括：</p><p>　?。?）從公司的角度，本文運(yùn)用兩種方法對(duì)基于資源相關(guān)的并購(gòu)中長(zhǎng)期績(jī)效進(jìn)行實(shí)證分析，對(duì)我國(guó)企業(yè)完善并購(gòu)方面的行為、正確的運(yùn)用并購(gòu)這種戰(zhàn)略重組方式，來提升企業(yè)的價(jià)值、提高企業(yè)的運(yùn)作效率、獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)具有重要的指導(dǎo)意義與應(yīng)用價(jià)值。</p><p>　　（2）從政府的角度，深入研究以資源相關(guān)性并購(gòu)，在新的制度和環(huán)境下研究其績(jī)效是否具有持續(xù)

38、性，從而判斷我國(guó)是否應(yīng)該提倡以資源相關(guān)為基礎(chǔ)的并購(gòu)還是非資源相關(guān)的并購(gòu)；在產(chǎn)業(yè)鏈中，在哪個(gè)階段并購(gòu)績(jī)效更為顯著，從而有利于監(jiān)管部門有針對(duì)性的加強(qiáng)相關(guān)的制度建設(shè)，對(duì)完善國(guó)家在上市公司并購(gòu)方面的相關(guān)政策具有重要意義。同時(shí)，通過資源相關(guān)性并購(gòu)研究結(jié)果，由于統(tǒng)計(jì)外部效度，有助于我國(guó)通過并購(gòu)引進(jìn)外資時(shí)，是否應(yīng)該提倡以資源為基礎(chǔ)的并購(gòu)。在并購(gòu)的過程中，隨著外資在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率的不斷提高，是否會(huì)引起行業(yè)壟斷等等，在引進(jìn)外資時(shí)，要注重側(cè)重點(diǎn)。</

39、p><p>　　（3）從投資者的角度，深入細(xì)致的研究資源相關(guān)性并購(gòu)，可以使投資者對(duì)并購(gòu)加深認(rèn)識(shí)和了解，幫助投資者認(rèn)清企業(yè)做出并購(gòu)行為背后的各種原因以及企業(yè)的真實(shí)狀況，以便做出正確的投資決策。</p><p><b>　　1.2 研究方法</b></p><p>　　本文核心研究方法：規(guī)范研究與實(shí)證研究相結(jié)合。首先運(yùn)用規(guī)范分析來研究現(xiàn)有核心的研究成果

40、、然后對(duì)并購(gòu)的理論基礎(chǔ)、特征及動(dòng)因進(jìn)行理論分析。實(shí)證分析中，本文將事件研究法與財(cái)務(wù)指標(biāo)法結(jié)合起來，運(yùn)用超額收益率和財(cái)務(wù)指標(biāo)體系，對(duì)同一樣本的并購(gòu)前后的市場(chǎng)績(jī)效和經(jīng)營(yíng)績(jī)效分別加以分析和檢驗(yàn)，以研究樣本企業(yè)并購(gòu)后績(jī)效的可持續(xù)性情況，同時(shí)從基于資源相關(guān)性的并購(gòu)與非基于資源相關(guān)性的并購(gòu)、基于資源相關(guān)性的縱向并購(gòu)與橫向并購(gòu)、對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈中上、中及下游并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行橫向分類，結(jié)合樣本企業(yè)并購(gòu)2年后的平均財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的績(jī)效評(píng)分，從多角度對(duì)資源相關(guān)性并購(gòu)的影響因

41、素進(jìn)行分析。</p><p>　　1.3 研究的創(chuàng)新點(diǎn)</p><p>　　（1）本文是對(duì)基于資源相關(guān)性并購(gòu)的績(jī)效的研究，而不是像以前學(xué)者籠統(tǒng)的研究并購(gòu)的績(jī)效問題，同時(shí)還對(duì)基于資源相關(guān)性并購(gòu)的績(jī)效與非基于資源相關(guān)性并購(gòu)的的績(jī)效進(jìn)行比較。研究發(fā)現(xiàn)：基于資源相關(guān)性并購(gòu)的績(jī)效顯著的優(yōu)于非基于資源型并購(gòu)的績(jī)效。</p><p>　?。?）以前學(xué)者對(duì)并購(gòu)后的績(jī)效的研究，只注重

42、并購(gòu)后績(jī)效的持續(xù)性，而沒有對(duì)并購(gòu)前并購(gòu)方公司的績(jī)效進(jìn)行研究。通過這種研究可以發(fā)現(xiàn)，哪種類型的公司更傾向于并購(gòu)，并購(gòu)整合后成功率又會(huì)有多大。</p><p>　?。?）本文從基于資源相關(guān)性并購(gòu)的縱向與橫向及不同的產(chǎn)業(yè)上下游二個(gè)角度對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行橫向分類分析，從多角度來尋找影響并購(gòu)績(jī)效的因素，是對(duì)并購(gòu)行為較完整的剖析，這種更具立體和全面的實(shí)證研究是本課題在研究深度上的進(jìn)一步拓展。</p><p&g

43、t;　　1.4 本文的研究框架</p><p>　　本文共分為六章，各章的內(nèi)容安排如下：</p><p>　　第一章：緒論。介紹本文研究背景、選題的理論和現(xiàn)實(shí)意義。同時(shí)介紹本文的研究方法、研究的創(chuàng)新點(diǎn)以及研究框架和主要概念界定。</p><p>　　第二章：文獻(xiàn)綜述。本章將國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)并購(gòu)的動(dòng)因、績(jī)效的評(píng)價(jià)方法以及并購(gòu)后績(jī)效變化的重要研究成果進(jìn)行了梳理和總結(jié)。<

44、;/p><p>　　第三章：并購(gòu)的相關(guān)理論分析。本章首先對(duì)并購(gòu)的理論基礎(chǔ)進(jìn)行分析，接著對(duì)并購(gòu)的特征和動(dòng)因進(jìn)行分析，并對(duì)2005年上市公司進(jìn)行資源相關(guān)性并購(gòu)的動(dòng)因進(jìn)行了歸類和統(tǒng)計(jì)。</p><p>　　第四章：基本假設(shè)與研究方法設(shè)計(jì)。本章主要介紹了實(shí)證研究部分的基本假設(shè)的提出、所涉及的樣本公司的篩選過程，市場(chǎng)績(jī)效和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)的選取方法及原因，實(shí)證研究方法及分析步驟的確定。</p>

45、<p>　　第五章：實(shí)證研究過程與結(jié)果分析。本章從市場(chǎng)績(jī)效、經(jīng)營(yíng)績(jī)效和橫向分類3個(gè)部分對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行全面而深入的分析。在市場(chǎng)績(jī)效分析中，以資源相關(guān)性并購(gòu)公告日前后10個(gè)交易日為事件窗，運(yùn)用超額收益法對(duì)樣本公司的短期市場(chǎng)績(jī)效進(jìn)行分析。在經(jīng)營(yíng)績(jī)效分析中，本文以樣本并購(gòu)后2年和并購(gòu)前2年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行研究。在橫向分類分析中，本文首先將企業(yè)實(shí)施并購(gòu)前后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為一個(gè)整體進(jìn)行績(jī)效分析，并以此為基

46、礎(chǔ)，從基于資源相關(guān)性并購(gòu)與非資源相關(guān)性型并購(gòu)、資源相關(guān)性并購(gòu)的縱向與橫向、對(duì)于縱向資源相關(guān)性并購(gòu)上下游的3個(gè)方面對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響因素進(jìn)行分析比較。</p><p>　　第六章：研究結(jié)論與建議。對(duì)本文的研究結(jié)論、研究建議以及本文研究的局限及展望進(jìn)行了總結(jié)。</p><p>　　文章的研究流程如圖1.1所示。</p><p><b>　　2 文獻(xiàn)綜述</

47、b></p><p>　　2.1 關(guān)于并購(gòu)動(dòng)因的研究</p><p>　　在國(guó)外，并購(gòu)?fù)ǔ１环Q為“M&A”，即英文“Merger & Acquisition”的縮寫。從廣義上看，并購(gòu)包括并購(gòu)(Merger)、收購(gòu)(Acquisition)、合并(Consolidation)、接管(Takeover)等。20世紀(jì)80年代早期,以Jensen and Rubac (198

48、3)為代表的學(xué)者們認(rèn)為,效率的提高是推動(dòng)企業(yè)并購(gòu)的主要推手。Jensen and Meckling(1976)提出,當(dāng)管理者只擁有很少一部分企業(yè)所有權(quán)時(shí),股東與管理者之間便會(huì)發(fā)生利益沖突，即代理理論。Roll (1986)從管理者行為的視角對(duì)并購(gòu)行為進(jìn)行研究。Roll認(rèn)為管理者時(shí)常過高的估計(jì)了自己的經(jīng)營(yíng)能力,在評(píng)估目標(biāo)公司是過于樂觀，即使在收益為負(fù)的情況下仍然進(jìn)行并購(gòu)。市場(chǎng)勢(shì)力理論認(rèn)為,并購(gòu)能夠增加兼并企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)中的市場(chǎng)占有率，從而

49、增加市場(chǎng)勢(shì)力,從而降低行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)。同時(shí)Mullin 等( 1995)在后來的研究中則證實(shí)了市場(chǎng)勢(shì)力的存在。Shleifer and Vishny(2003)認(rèn)為金融市場(chǎng)是非有效的和非理性的,因此有些公司的價(jià)值會(huì)被高估而有些公司會(huì)被低估,而較理性的管理者會(huì)充分利用</p><p>　　目前大多學(xué)者用資源稀缺理論解釋并購(gòu)行為，該理論認(rèn)為：是一連串的不可復(fù)制資源而不是產(chǎn)品組合決定了企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，而且資源具有稀缺性和

50、有價(jià)性，能夠構(gòu)成核心競(jìng)爭(zhēng)力；當(dāng)這些資源不能被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手復(fù)制時(shí)，就會(huì)夠產(chǎn)生持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在21世紀(jì)初,隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，第六次并購(gòu)浪潮席卷而來。本次并購(gòu)浪潮中，曾普遍集中于電信、金融行業(yè)的并購(gòu)大量向資源相關(guān)性轉(zhuǎn)移。使得石油、天然氣、煤炭等資源型企業(yè)的并購(gòu)成為第六次并購(gòu)浪潮的主流。最近中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)主要基于資源相關(guān)性并購(gòu)，充分表現(xiàn)了第六次并購(gòu)浪潮的特點(diǎn)。趙靜（2007）分析了第六次并購(gòu)浪潮興起的動(dòng)因、特征及發(fā)展方向。其研究發(fā)現(xiàn)：資源相關(guān)性

51、并購(gòu)的最主要的動(dòng)因是通過擴(kuò)大市場(chǎng)份額，最終取得定價(jià)權(quán)。</p><p>　　綜上所述，國(guó)外學(xué)者主要從協(xié)同效應(yīng)、代理理論、管理層自大理論、等角度對(duì)并購(gòu)進(jìn)行解釋。目前主要集中在產(chǎn)業(yè)相關(guān)性并購(gòu)的研究上，而對(duì)于資源相關(guān)性型并購(gòu)的研究較少。 </p><p>　　2.2 關(guān)于并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)方法的研究</p><p>　　從實(shí)證研究的角度，如何衡量企業(yè)的績(jī)效，國(guó)外主要從企業(yè)微觀

52、層次進(jìn)行分析評(píng)價(jià)，主要基于以下兩類：一種是事件分析法，如采用托賓Q來評(píng)價(jià)股票價(jià)格的變化（Lang等，1989）或運(yùn)用超額收益法（Dodd，1980；Asquith，1983）來衡量短期或中期收益率的變動(dòng)；另一種是財(cái)務(wù)分析法，即利用公司財(cái)務(wù)報(bào)告中的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)一凈資產(chǎn)收益率、每股收益等和會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較分析，來衡量公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（Langtieg，1978）。 </p><p>　　陳浩武（1998）認(rèn)為：我國(guó)證券市

53、場(chǎng)通過了弱有效檢驗(yàn)，同時(shí)我國(guó)學(xué)者也采用股價(jià)變動(dòng)法對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。但成建梅（2002）認(rèn)為：正由于我國(guó)證券市場(chǎng)只通過了弱有效檢驗(yàn)，企業(yè)的股價(jià)變化與企業(yè)的績(jī)效相關(guān)性不大。因此，我國(guó)學(xué)者更多的采用財(cái)務(wù)分析法衡量企業(yè)的績(jī)效，有關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的選擇和財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的構(gòu)建，基于以下思路：①使用多種財(cái)務(wù)指標(biāo)。②使用凈資產(chǎn)收益率。高見(2000)認(rèn)為，選取凈資產(chǎn)收益率作為評(píng)價(jià)指標(biāo)，一方面能夠回避由于股權(quán)的稀釋對(duì)每股收益的影響，同時(shí)凈資產(chǎn)收益率與每股收

54、益都是必須披露的財(cái)務(wù)指標(biāo)。③構(gòu)建財(cái)務(wù)模型。如檀向球，提云濤，強(qiáng)立等(1999)構(gòu)建出并購(gòu)鑒別指標(biāo)體系，該體系包括主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率，總資產(chǎn)利潤(rùn)率，每股收益，凈資產(chǎn)收益率。吳育平(2002)使用主營(yíng)企業(yè)業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)、凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)、每股收益、凈資產(chǎn)收益率四個(gè)指標(biāo)運(yùn)用主成分法構(gòu)建財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)模型。李善民，李珩等（2003）認(rèn)為不同類型的并購(gòu)應(yīng)該使用不同的指標(biāo)體系，其中戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移類的指標(biāo)體系包括總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率

55、、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流／總資產(chǎn)、各項(xiàng)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比、人均利潤(rùn)、激勵(lì)計(jì)劃改善。</p><p>　　綜上所述，在目前上市公司并購(gòu)的績(jī)效評(píng)價(jià)體系中以超額收益法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法為主。</p><p>　　2.3 關(guān)于并購(gòu)后績(jī)效變化的研究</p><p>　　J.Fred westn（1998）把西方企業(yè)的產(chǎn)權(quán)變動(dòng)分為四大類：擴(kuò)張型、收縮型、公司控制型、所有者結(jié)構(gòu)變更型，且在對(duì)并購(gòu)績(jī)效

56、變化的研究文獻(xiàn)中，主要以研究并購(gòu)的績(jī)效為主。</p><p>　?。?）對(duì)市場(chǎng)績(jī)效的研究</p><p>　　在國(guó)外，Dodd and Ruback (1977)對(duì)1973～1976年間的并購(gòu)事件進(jìn)行研究,結(jié)果發(fā)現(xiàn)：收購(gòu)公司股東獲得8%-12%的顯著為正的超常收益,而目標(biāo)公司股東的超常收益高達(dá)19%-21%。Dodd (1980)對(duì)1971-1977年間對(duì)并購(gòu)事件進(jìn)行分析,發(fā)現(xiàn)：目標(biāo)公司股

57、東獲得13%的超常收益,但收購(gòu)方股東則得到負(fù)的超常收益。Jensen and Ruback (1983)在總結(jié)以往文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上概括出,成功的并購(gòu)活動(dòng)會(huì)給目標(biāo)公司股東帶來20%-30%的超常收益,相比較而言,收購(gòu)方獲得的超額收益非常有限。Jarrell and Poulsen (1989)對(duì)1962-1985年間的并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行研究,發(fā)現(xiàn)：目標(biāo)公司股東的超常收益在20世紀(jì)60年代為19% ,在20世紀(jì)70年代為35% ,在1980～1985

58、年間為30%;收購(gòu)方股東的超常收益在這期間呈下跌趨勢(shì), 20世紀(jì)70年代跌至2%左右, 20世紀(jì)80年代為-1% ,這與西方各國(guó)政府對(duì)并購(gòu)管制的加強(qiáng)和目標(biāo)公司的防御策略有關(guān)。Bruner (2002)對(duì)1971～2001年的100多篇文獻(xiàn)進(jìn)行研究,得出的結(jié)論是:在成熟市場(chǎng)中的并</p><p>　　在國(guó)內(nèi)，陳信元和張?zhí)镉啵?999）分析了1997年上市公司資產(chǎn)重組的市場(chǎng)反應(yīng)。采用非正常收益模型得到股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)剝

59、離和并購(gòu)類公司的股價(jià)在公告前呈上升趨勢(shì)，隨后逐漸下降，但市場(chǎng)對(duì)公司的兼并收購(gòu)并沒有反應(yīng)。張文璋，顧慧慧（2002）采用事件分析法對(duì)公司并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行實(shí)證研究。得出結(jié)論：就并購(gòu)公告日（-60,+60）短期市場(chǎng)反應(yīng)來看，在各種并購(gòu)方式中，市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)時(shí)間的反映最為顯著，對(duì)其有最高的認(rèn)同度。</p><p>　?。?）對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的研究</p><p>　　在國(guó)外，以Jensen 和Ruback

60、 (1983)為代表的學(xué)者在80年代就開始對(duì)并購(gòu)股東的財(cái)富效應(yīng)研究。他們發(fā)現(xiàn),在公告期間,對(duì)于成功的并購(gòu)事件,采用兼并方式時(shí)目標(biāo)公司股東享有20%的超額報(bào)酬,而收購(gòu)方股東不能擁有顯著的超額報(bào)酬;采用接管方式時(shí)目標(biāo)公司股東享有30%的超額報(bào)酬,而收購(gòu)公司股東僅享有4%的超額報(bào)酬。他們的研究結(jié)果引起了經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)財(cái)富效應(yīng)的關(guān)注與爭(zhēng)論。Healy等(1992)對(duì)1979～1984年美國(guó)規(guī)模最大的50項(xiàng)并購(gòu)交易進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)：收購(gòu)公司在并購(gòu)后的運(yùn)營(yíng)

61、能力獲得顯著提高。Parrino and Harris (1999)的研究也發(fā)現(xiàn),收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)诓①?gòu)后逐漸提升。Ghosh (2001),Moeller and Schlingemann (2004)等人的研究發(fā)現(xiàn),收購(gòu)后收購(gòu)方與目標(biāo)公司的績(jī)效都沒有太大的變化。</p><p>　　以上的結(jié)論大多是以美國(guó)或英國(guó)的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究得出的成果，而國(guó)內(nèi)李善民和陳玉罡（2002）發(fā)現(xiàn)并購(gòu)僅僅給收購(gòu)方帶來顯著的財(cái)富增

62、加, 而對(duì)目標(biāo)公司股東財(cái)富的影響并不顯著。馮根福和吳林江（2001）分析結(jié)果表明:上市公司并購(gòu)績(jī)效從整體上有一個(gè)先升后降的過程。而張新(2003)采用事件研究法和會(huì)計(jì)研究法兩種方法，對(duì)1993-2002年中國(guó)上市公司的1216個(gè)并購(gòu)重組事件是否創(chuàng)造價(jià)值進(jìn)行了分析。事件研究法的結(jié)果表明，并購(gòu)重組為目標(biāo)公司創(chuàng)造了價(jià)值，目標(biāo)公司股票溢價(jià)達(dá)到29.05%，超過20%的國(guó)際平均水平;對(duì)收購(gòu)公司股東卻產(chǎn)生了負(fù)面影響，收購(gòu)公司股票溢價(jià)為-16.76%

63、;總體樣本的價(jià)值效應(yīng)雖然為正，但由于收購(gòu)公司的樣本非常有限，在總體樣本中占的比例很低，所以還難以確定并購(gòu)重組的雙邊綜合效應(yīng)。楊盈盈(2004)采用財(cái)務(wù)指標(biāo)分析方法對(duì)在2000年發(fā)生并購(gòu)活動(dòng)的119 家上市公司進(jìn)行了并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證分析,可以得出這樣的結(jié)論:從整體上看并購(gòu)績(jī)效有一個(gè)先升后降的過程,但不同并購(gòu)方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響又有很大的差異,收購(gòu)兼并最優(yōu),股權(quán)轉(zhuǎn)讓次優(yōu),并購(gòu)效果較差。李善民和周小春（2007）研究發(fā)現(xiàn): 相關(guān)并購(gòu)的公司<

64、;/p><p>　　總之，關(guān)于并購(gòu)對(duì)目標(biāo)公司與收購(gòu)方公司績(jī)效的影響，國(guó)內(nèi)外結(jié)論仍然不一致，但同時(shí)強(qiáng)調(diào)相關(guān)的并購(gòu)績(jī)效優(yōu)于非相關(guān)并購(gòu)。”</p><p>　　2.4 對(duì)研究結(jié)論的總結(jié)</p><p>　　對(duì)國(guó)內(nèi)外并購(gòu)相關(guān)研究成果的整理發(fā)現(xiàn)：并購(gòu)動(dòng)因的理論主要是資源基礎(chǔ)理論、協(xié)同效應(yīng)、代理理論、管理層自大理論等；對(duì)并購(gòu)績(jī)效的研究方法主要是采取事件研究法或財(cái)務(wù)指標(biāo)法；多數(shù)的研究

65、成果表明并購(gòu)的績(jī)效缺乏持續(xù)性?？v觀國(guó)內(nèi)外對(duì)于并購(gòu)績(jī)效的研究，可以看出盡管國(guó)內(nèi)外學(xué)者在對(duì)并購(gòu)的績(jī)效的評(píng)估方法和對(duì)績(jī)效的實(shí)證研究上取得了相當(dāng)多的成果，但仍然存在諸多問題：</p><p>　　1、研究視角較為傳統(tǒng)。目前對(duì)并購(gòu)績(jī)效的研究重要從總體上、分行業(yè)、縱向與橫向并購(gòu)等方面來分析，很少學(xué)者對(duì)相關(guān)的與非相關(guān)的并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行研究。資源相關(guān)性并購(gòu)還是相對(duì)較新的視角，本文基于此對(duì)并購(gòu)財(cái)富效應(yīng)進(jìn)行研究。</p>

66、<p>　　2、認(rèn)識(shí)分歧較大且時(shí)效性差。目前對(duì)并購(gòu)后績(jī)效變化的研究結(jié)論不統(tǒng)一，有些甚至相互矛盾。此外，國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)對(duì)于并購(gòu)的績(jī)效研究主要集中于1997-2004年發(fā)生的并購(gòu)公司樣本。由于相關(guān)法規(guī)等外界環(huán)境的變化對(duì)并購(gòu)的動(dòng)因和績(jī)效影響也會(huì)不同。因此需要重視和加強(qiáng)這些研究，使之研究結(jié)論更具時(shí)效性。</p><p>　　3、研究方法有待完善。目前的研究方法主要是采用事件研究法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法，但兩者都存在局限性。并且

67、在績(jī)效的評(píng)估上，多側(cè)重短期績(jī)效，缺乏中長(zhǎng)期跟蹤研究，沒有對(duì)績(jī)效的持續(xù)性進(jìn)行研究。例如，大多學(xué)者認(rèn)為，市場(chǎng)績(jī)效就是考查短期績(jī)效，其實(shí)事件法完全可以研究長(zhǎng)期的績(jī)效。如何使研究方法更加規(guī)范，指標(biāo)選擇更加科學(xué)，定量分析和定性分析結(jié)合得更加緊密，使之更適用于中國(guó)的資產(chǎn)市場(chǎng)，這將成為未來的一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)。</p><p>　　4、研究結(jié)論過于籠統(tǒng)。目前的研究多是對(duì)并購(gòu)整體績(jī)效進(jìn)行分析，缺少對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行深入、系統(tǒng)的多角度分析，

68、尤其缺乏基于資源為基礎(chǔ)的并購(gòu)動(dòng)因的績(jī)效分析。對(duì)并購(gòu)的績(jī)效進(jìn)行全面深入的研究，找出影響并購(gòu)績(jī)效的因素，即企業(yè)追求哪種資源的并購(gòu)是較為理性的，以對(duì)并購(gòu)的各相關(guān)利益者提供更多的指導(dǎo)，也成為未來的一個(gè)研究方向。</p><p>　　3 并購(gòu)相關(guān)理論分析</p><p>　　3.1西方企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因理論</p><p>　　企業(yè)并購(gòu)是個(gè)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，國(guó)外經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)其動(dòng)因進(jìn)行

69、了深入的研究。有關(guān)并購(gòu)的動(dòng)因理論主要包括資源基礎(chǔ)理論、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論、多元化經(jīng)營(yíng)理論、市場(chǎng)勢(shì)力理論、代理成本理論以及交易費(fèi)用理論。</p><p><b>　　（1）資源基礎(chǔ)理論</b></p><p>　　1984年，沃納菲爾特（Wernerfelt）的“企業(yè)的資源基礎(chǔ)論”的提出意味著資源基礎(chǔ)論的誕生。其理論認(rèn)為：企業(yè)是各種資源的集合體，它是指“（企業(yè)）控制的所有

70、資產(chǎn)、能力、組織過程、企業(yè)特質(zhì)、信息、知識(shí)等等，是企業(yè)提高核心競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)（Daft1983）”。Barney主要分為以下三類：物質(zhì)資本資源、人力資本資源與組織資本資源（Barney，1991），本文主要研究物質(zhì)資本資源。</p><p>　　由于企業(yè)自身的原因或其它因素，企業(yè)擁有的資源各不相同，具有異質(zhì)性，這種特性反映了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的差異。資源基礎(chǔ)理論主要包括以下2方面的內(nèi)容：</p><p&

71、gt;　　首先，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的持續(xù)性：資源的不可模仿性。</p><p>　　企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力是企業(yè)的特殊資源，其能夠給企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)效益（租金）。在經(jīng)濟(jì)效益的驅(qū)動(dòng)下，沒有獲得經(jīng)濟(jì)租金的企業(yè)肯定會(huì)模仿優(yōu)勢(shì)企業(yè)，其結(jié)果則是企業(yè)行業(yè)趨同，租金消散。因此，行業(yè)具有趨同性。</p><p>　　其次，特殊資源的獲得。</p><p>　　資源基礎(chǔ)理論為企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展指明了方向，即

72、培育、獲取能給企業(yè)帶來競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的特殊資源。具體來說，企業(yè)可從以下幾方面著手獲得優(yōu)勢(shì)資源。</p><p>　　其一、組織學(xué)習(xí)。資源基礎(chǔ)理論的研究人員認(rèn)為：企業(yè)特殊資源是企業(yè)的知識(shí)和能力，而獲得其資源的方法是組織學(xué)習(xí)。由于企業(yè)的知識(shí)和能力不是每一個(gè)員工知識(shí)和能力的簡(jiǎn)單加總，員工之間的知識(shí)與能力具有協(xié)同效應(yīng)，通過有組織的學(xué)習(xí)不僅可以短期內(nèi)提高個(gè)人的知識(shí)和能力，而且可以促進(jìn)個(gè)人知識(shí)和能力向組織的知識(shí)和能力轉(zhuǎn)化。<

73、/p><p>　　其二、通過并購(gòu)或聯(lián)盟。企業(yè)可以利用并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的特殊資源從而實(shí)現(xiàn)對(duì)特殊資源的擁有。同時(shí)，來自不同公司的員工在一起工作、學(xué)習(xí)還可激發(fā)員工的創(chuàng)造力，促進(jìn)知識(shí)的創(chuàng)造和能力的培養(yǎng)。</p><p>　　總之，特殊資源是企業(yè)獲得核心競(jìng)爭(zhēng)力的主要因素之一，但特殊資源的獲取是研究的重點(diǎn)。本文主要研究利用并購(gòu)來實(shí)現(xiàn)特殊資源的獲取。</p><p>　?。?）經(jīng)營(yíng)協(xié)同效

74、應(yīng)理論</p><p>　　經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論最早是由美國(guó)學(xué)者H.伊戈?duì)?安索夫在20世紀(jì)60年代提出的。他發(fā)現(xiàn)企業(yè)合并后，其績(jī)效大于二個(gè)企業(yè)簡(jiǎn)單的相加，1+1>2效應(yīng)。</p><p>　　經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)后可以使企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率將會(huì)有很大提高，主要表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)與范圍經(jīng)濟(jì)（Arrow，1975）。規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指產(chǎn)品的單位成本隨著企業(yè)規(guī)模及生產(chǎn)能力的擴(kuò)張而逐漸降低；范圍經(jīng)濟(jì)是

75、指企業(yè)具有一些資源或技術(shù)優(yōu)勢(shì)，可以在相同或相似的領(lǐng)域內(nèi)共享，以降低單位產(chǎn)出的成本，如企業(yè)擁有的先進(jìn)技術(shù)及專利、知名品牌、自然資源、銷售渠道和政府政策等。經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)主要用來解釋橫向并購(gòu)和縱向并購(gòu)的動(dòng)因。Williamson（1975），Klein，Crawford和Alchian（1978）等認(rèn)為橫向并購(gòu)能夠快速擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，同時(shí)通過資源互補(bǔ)發(fā)生協(xié)同效應(yīng)，因此可以降低公司生產(chǎn)成本，提高生產(chǎn)效率；縱向并購(gòu)能夠使該企業(yè)與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比更具有成

76、本優(yōu)勢(shì)，主要是節(jié)省交易費(fèi)用以及交易不確定性的減少而使企業(yè)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論是本文的理論基石，而管理協(xié)同效應(yīng)與財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)不是本文研究的核心所在。</p><p><b>　?。?）交易費(fèi)用理論</b></p><p>　　coase(1937)提出的交易費(fèi)用理論為公司并購(gòu)理論的基石。交易費(fèi)用理論認(rèn)為推動(dòng)企業(yè)并購(gòu)有以下兩種基本力量:一是技術(shù)相關(guān)性決定的兼并，

77、二是存在壟斷和寡頭的兼并，即“技術(shù)決定論”和“市場(chǎng)缺陷論”。商品經(jīng)濟(jì)的交易方式分為以下兩種:一是交易市場(chǎng)的交易，二是企業(yè)內(nèi)部交易。市場(chǎng)交易發(fā)生在企業(yè)之間，由市場(chǎng)來調(diào)節(jié)、控制，這種交易存在很大的不確定性，風(fēng)險(xiǎn)大及費(fèi)用也高。因此，通過縱向兼并與收購(gòu)能夠?qū)⑸嫌萎a(chǎn)品和下游產(chǎn)品納入同一企業(yè)組織結(jié)構(gòu)內(nèi)，可降低市場(chǎng)交易費(fèi)用，達(dá)到最終降低成本的目的。williamsion(1951)進(jìn)一步發(fā)展了Coase的理論，深入研究了企業(yè)“縱向并購(gòu)一體化”問題，認(rèn)

78、為縱向一體化有效地削弱了人的機(jī)會(huì)主義和有限理性，克服了環(huán)境的不確定性，從而，提高了并購(gòu)企業(yè)的利潤(rùn)。該理論很大程度上解釋縱向并購(gòu)的現(xiàn)象。</p><p><b>　　（4）規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論</b></p><p>　　規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大而引起企業(yè)投資和經(jīng)營(yíng)成本降低從而獲得較多利潤(rùn)的現(xiàn)象。換句話說，規(guī)模經(jīng)濟(jì)就是產(chǎn)品的單位成本隨著企業(yè)規(guī)模即生產(chǎn)能力的提高而逐漸降

79、低。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，這種現(xiàn)象又稱作“規(guī)模收益遞增”。不管是從事單一產(chǎn)品生產(chǎn)的工廠制企業(yè)，還是從事不同產(chǎn)品的、包含多個(gè)單一產(chǎn)品生產(chǎn)的現(xiàn)代公司制企業(yè)，企業(yè)間的整合都有利于擴(kuò)大企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)規(guī)模，并帶來規(guī)模效益。企業(yè)通過并購(gòu)，對(duì)企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，以實(shí)現(xiàn)大量專業(yè)化生產(chǎn)，降低成本及節(jié)約費(fèi)用，從而達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模。</p><p><b>　?。?）市場(chǎng)勢(shì)力理論</b></p>

80、<p>　　該理論把并購(gòu)的動(dòng)因歸于提高市場(chǎng)占有率。Bain（1951）在新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)上提出了市場(chǎng)勢(shì)力理論，其認(rèn)為，由于并購(gòu)造成的控制力到了一定程度時(shí)，該企業(yè)便可以產(chǎn)生壟斷利潤(rùn)或即使沒有壟斷利潤(rùn)也是有利于并購(gòu)企業(yè)的。具體分析如下：首先，產(chǎn)業(yè)寡頭之間的并購(gòu)可以形成市場(chǎng)壟斷的格局，壟斷能夠得到高于正常利潤(rùn)的水平。其次，即使不形成壟斷，并購(gòu)帶來是規(guī)模效應(yīng)也會(huì)有利于收購(gòu)方，產(chǎn)品定價(jià)可以高于邊際成本同時(shí)又低于市場(chǎng)平均利潤(rùn)價(jià)格，從而形成

81、市場(chǎng)壁壘。無論壟斷利潤(rùn)的獲得還是低成本優(yōu)勢(shì)的獲得，都有助于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改善。</p><p><b>　?。?）代理成本理論</b></p><p>　　Jenson和Meekling（1976）提出了“代理成本”理論。在委托代理的契約關(guān)系中，委托人目的是公司利潤(rùn)長(zhǎng)期的最大化，而代理人的目標(biāo)是自身利潤(rùn)的最大化，兩者之間根本利益的矛盾，委托人為了監(jiān)督代理人產(chǎn)生的成本即

82、代理成本。具體成本包括:所有權(quán)人與代理人的簽約成本；監(jiān)督代理人的成本;限定代理人按照委托人的利益進(jìn)行決策的成本；剩余利潤(rùn)的損失。當(dāng)管理者只擁有公司所有權(quán)股份的一小部分時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致他們工作缺乏活力，或?qū)е缕溥M(jìn)行奢侈的消費(fèi)，那是因?yàn)榇蠖鄶?shù)的花費(fèi)將由擁有絕大多數(shù)股份的所有者來承擔(dān)。當(dāng)管理效率低下的問題不能被控制時(shí)，接管將可能是最后的外部約束機(jī)制。</p><p>　　3.2 我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的發(fā)展?fàn)顩r</p>

83、<p>　　本文基于國(guó)家政策的重大調(diào)整和企業(yè)發(fā)展趨勢(shì)將我國(guó)并購(gòu)的發(fā)展進(jìn)程分為以下幾個(gè)階段:</p><p>　?。?）并購(gòu)起始階段:1984-1987</p><p>　　與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)發(fā)展時(shí)間較短。改革開放以前，我國(guó)的企業(yè)大體上都是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，幾乎不存在企業(yè)之間的并購(gòu)。從1978年10月起，我國(guó)開始實(shí)行擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)的改革，198

84、4年5月國(guó)務(wù)院再次發(fā)出《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)營(yíng)工業(yè)企業(yè)自主權(quán)的暫行規(guī)定》，擴(kuò)大了國(guó)營(yíng)工業(yè)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、產(chǎn)品銷售、產(chǎn)品價(jià)格等方面的自主權(quán)。于1984年保定市鍋爐廠以承擔(dān)被并購(gòu)企業(yè)所有債權(quán)和債務(wù)的形式并購(gòu)了保定市風(fēng)機(jī)廠，成為改革開放以后我國(guó)企業(yè)的第一起并購(gòu)。在這種情況下，雙方都有相互融合，資源互補(bǔ)的愿望，可是不具備明確的動(dòng)機(jī);政府在企業(yè)調(diào)整過程中，走“扶持先進(jìn)、淘汰落后”的道路，逐漸產(chǎn)生了將虧損企業(yè)并入優(yōu)勢(shì)企業(yè)的行為。</p>

85、<p>　　（2）行政主導(dǎo)階段：1987-1992</p><p>　　這一階段，我國(guó)產(chǎn)權(quán)改革的政策不斷陸續(xù)出臺(tái)，1987年，黨的十三大報(bào)告明確小型企業(yè)產(chǎn)權(quán)可以有償轉(zhuǎn)讓給集體或個(gè)人;1988年3月，第七屆全國(guó)人大一次會(huì)議又明確把“鼓勵(lì)企業(yè)承包企業(yè)，企業(yè)租賃企業(yè)”和“實(shí)行企業(yè)產(chǎn)權(quán)有條件的有償轉(zhuǎn)讓”作為深化改革的兩條重要措施。隨著各地企業(yè)并購(gòu)得不斷增多，1989年2月，國(guó)家體改委、國(guó)家計(jì)委、國(guó)家財(cái)政部、

86、國(guó)有資產(chǎn)管理局聯(lián)合頒布了《關(guān)于工業(yè)企業(yè)兼并的暫行辦法》，這是我國(guó)第一部有關(guān)企業(yè)并購(gòu)的行政法規(guī)。</p><p>　?。?）買殼上市階段：1992-2001</p><p>　　1992年，鄧小平同志南巡，確立了中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的改革方向。國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革成為企業(yè)改革的重要組成部分，也成為推動(dòng)了企業(yè)并購(gòu)浪潮的重要力量。這一階段我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)伴隨著產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)展，上海證券交易所和深圳證

87、券交易所于1990年和1991年相繼成立，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的形式更加多樣，其中上市公司的股權(quán)收購(gòu)成為企業(yè)并購(gòu)的重要形式之一。</p><p>　　1993年的“寶延事件”，深圳寶安集團(tuán)在上海證券交易所通過購(gòu)買股票的方式，收購(gòu)了上海延中實(shí)業(yè)公司16.8%的流通股，拉開了證券市場(chǎng)兼并收購(gòu)的序幕，更為引人注目的是：一些外國(guó)資本、港澳臺(tái)資本開始進(jìn)入中國(guó)大陸的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，當(dāng)時(shí)最引人注目的“中策現(xiàn)象”就是香港中策公司在1992、1

88、993短短兩年內(nèi)出資33億元收購(gòu)了內(nèi)地上百家國(guó)有企業(yè)的控股權(quán)。</p><p>　?。?）對(duì)外開放階段:2001年至今</p><p>　　2001年底，我國(guó)加入世界貿(mào)易組織，根據(jù)入世的承諾逐步實(shí)現(xiàn)全面開放，形成我國(guó)國(guó)有企業(yè)、私營(yíng)企業(yè)、外資企業(yè)混合競(jìng)爭(zhēng)的局面，我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)開始向市場(chǎng)化并購(gòu)的方向發(fā)展。</p><p>　　3.3 中外企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因比較分析</p

89、><p>　　3.3.1 中外企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因比較</p><p>　?。?）西方發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因</p><p>　　從對(duì)西方并購(gòu)動(dòng)因理論分析發(fā)現(xiàn)，西方發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因主要有：</p><p>　　從企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的角度：①規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、擴(kuò)大市場(chǎng)份額;</p><p>　?、诠?jié)約交易成本、產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì);</p

90、><p>　　從企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的角度：③多元化經(jīng)營(yíng);管理協(xié)同效應(yīng);</p><p>　　從企業(yè)財(cái)務(wù)管理的角度：④財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng);投資價(jià)值低估;</p><p>　　從企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的角度：⑤委托一代理理論;管理者道德風(fēng)險(xiǎn);</p><p>　　西方企業(yè)并購(gòu)主要是從追逐經(jīng)濟(jì)利益的角度出發(fā)，首先通過橫向并購(gòu)，使企業(yè)在商品的生產(chǎn)上獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)，從而降低生產(chǎn)成

91、本、在同樣的競(jìng)爭(zhēng)條件下占領(lǐng)更大的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)；企業(yè)在具備一定的規(guī)模，取得較穩(wěn)定的市場(chǎng)占有率之后，通過前后向的企業(yè)并購(gòu)取得交易成本的降低；縱向一體化增強(qiáng)了企業(yè)抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。培育企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)能力是企業(yè)發(fā)展需要考慮的首當(dāng)其沖的原因，在第一次并購(gòu)浪潮中，西方企業(yè)就是出于這種目的。這同樣也說明了近年來跨國(guó)企業(yè)的大型并購(gòu)，在一個(gè)更大的國(guó)際市場(chǎng)，要保持企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的占有，市場(chǎng)的擴(kuò)大要求企業(yè)具有與之相適應(yīng)的規(guī)模，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合成為企業(yè)增強(qiáng)市場(chǎng)勢(shì)力的主要途徑。在企

92、業(yè)并購(gòu)中，并購(gòu)的動(dòng)因往往是多元的，但是從一個(gè)企業(yè)的生存發(fā)展來看，經(jīng)濟(jì)利益是企業(yè)長(zhǎng)期追求的不變的目標(biāo)，這包括企業(yè)生產(chǎn)、戰(zhàn)略發(fā)展角度的動(dòng)因。 </p><p>　?。?）我國(guó)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因</p><p>　　在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的發(fā)展過程中，由于我國(guó)的特殊國(guó)情，企業(yè)并購(gòu)也具有不同的動(dòng)因。</p><p>　　①政府的行政干預(yù)：一是以消除國(guó)有虧損企業(yè)為目的；二是為了優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

93、而對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行的兼并重組。政府的干預(yù)行為主要表現(xiàn)在將虧損的國(guó)有企業(yè)出售或劃撥給其他企業(yè)，有時(shí)帶有明顯的行政手段。由于我國(guó)歷史上的原因，國(guó)有企業(yè)與當(dāng)?shù)卣哂兄苯拥睦媛?lián)系，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)影響著地方的財(cái)政、就業(yè)等。</p><p>　　②民營(yíng)企業(yè)為了獲得較低成本的融資渠道收購(gòu)上市公司的殼資源。我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整為民營(yíng)企業(yè)帶來了很好的發(fā)展機(jī)遇，許多企業(yè)具有良好的發(fā)展勢(shì)頭，但是因?yàn)橘Y金短缺而受到限制。企業(yè)在利用現(xiàn)

94、有的融資渠道方面都存在較大的障礙和較高的成本。一是如果依靠企業(yè)的內(nèi)部積累，不但速度慢，而且很可能錯(cuò)過投資機(jī)會(huì)，而且過度依賴內(nèi)部融資，也可能造成內(nèi)部現(xiàn)金流過緊，日常經(jīng)營(yíng)困難；二是使用貸款的成本比較高。</p><p>　　4 基本假設(shè)與研究方法設(shè)計(jì) </p><p><b>　　4.1 基本假設(shè)</b></p><p>

95、　　為了突出本文研究特點(diǎn)，保證本文后續(xù)計(jì)量研究的合理性，本文從整體研究背景和具體研究角度提出了一些研究的基本前提假設(shè)。</p><p><b>　　一、總體研究假設(shè)</b></p><p>　　假設(shè)1：資源相關(guān)性并購(gòu)項(xiàng)目的最終目的是提高其凈現(xiàn)值的假設(shè)</p><p>　　凈現(xiàn)值是項(xiàng)目的凈收入現(xiàn)值與初始投資的差額。公司是以企業(yè)價(jià)值最大化（即股東利

96、益最大化）為目標(biāo)，公司的各種活動(dòng)都是圍繞股東利益最大化展開的，上市公司的資源相關(guān)性并購(gòu)行為也不例外。本文假定并購(gòu)的主要目的在于改善公司價(jià)值。</p><p>　　假設(shè)2：財(cái)務(wù)指標(biāo)與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效密切相關(guān)的假設(shè)</p><p>　　假設(shè)上市公司的公開財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以恰當(dāng)?shù)姆磻?yīng)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化，進(jìn)而能夠反映上市公司并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。換句話說，本假設(shè)排除了虛假報(bào)表影響。</p><p

97、>　　假設(shè)3：財(cái)務(wù)處理規(guī)則的一致性和財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性假設(shè)</p><p>　　國(guó)家對(duì)上市公司的財(cái)務(wù)處理方法有一致規(guī)定，同時(shí)上市公司財(cái)務(wù)制度與法規(guī)日趨完善，監(jiān)管層的監(jiān)管力度進(jìn)一步加大，本假設(shè)認(rèn)為所有上市公司財(cái)務(wù)處理規(guī)則是一致的。</p><p>　　假設(shè)4：關(guān)于資源相關(guān)性并購(gòu)發(fā)揮效應(yīng)的時(shí)間假設(shè)</p><p>　　資源相關(guān)性并購(gòu)是上市公司的一項(xiàng)重要的投資活動(dòng)，其

98、效益可能在并購(gòu)后一段時(shí)間內(nèi)方能反映出來，對(duì)于樣本選取年度一是跨年度不宜過短，如果過短，并購(gòu)的影響難以較為顯著的凸顯出來；二是年度跨度不宜過長(zhǎng)，如果過長(zhǎng)，將會(huì)受其它因素的干擾，相應(yīng)地，就會(huì)削弱并購(gòu)所帶來的影響。因此，本文假設(shè)并購(gòu)的長(zhǎng)期績(jī)效能夠在二年內(nèi)充分發(fā)揮出來。</p><p>　　假設(shè)5：關(guān)于剔除其他活動(dòng)對(duì)并購(gòu)效應(yīng)影響的假設(shè)</p><p>　　公司的并購(gòu)活動(dòng)會(huì)受到很多因素的影響，大致可

99、分為以下兩個(gè)方面：微觀經(jīng)濟(jì)因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素兩個(gè)方面。微觀經(jīng)濟(jì)因素方面如其他投資項(xiàng)目、公司高層領(lǐng)導(dǎo)的變動(dòng)等。從宏觀經(jīng)濟(jì)方面來看，主要指國(guó)家重大經(jīng)濟(jì)政策的頒布實(shí)施，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的改變和各行業(yè)景氣度發(fā)生變化等，而宏觀經(jīng)濟(jì)作為企業(yè)并購(gòu)重組行為的外部環(huán)境，對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)活動(dòng)的影響具有普遍性，為了盡可能的剔除此類影響，我們?cè)跇颖镜暮Y選過程中剔除受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響較大的樣本。</p><p>　　二、資源相關(guān)性并購(gòu)績(jī)效變化

100、及影響因素的假設(shè)</p><p>　　對(duì)并購(gòu)是否提高了企業(yè)的價(jià)值，并購(gòu)的驅(qū)動(dòng)因素有哪些？學(xué)術(shù)界對(duì)于這些問題一直就存在爭(zhēng)論。本文對(duì)不同類型公司發(fā)生并購(gòu)活動(dòng)后的績(jī)效改善情況和績(jī)效發(fā)生變化的可能影響因素提出以下假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)1：資源相關(guān)性并購(gòu)能夠創(chuàng)造價(jià)值</p><p>　　國(guó)內(nèi)的研究（李善民、陳玉罡，2002；馮根福、吳林江，2001）表明，并購(gòu)基本上

101、能夠?yàn)楣蓶|創(chuàng)造價(jià)值或提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。國(guó)外的并購(gòu)動(dòng)機(jī)理論指出了并購(gòu)績(jī)效的多種來源，理論上認(rèn)為并購(gòu)能夠提高企業(yè)績(jī)效。從中國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)踐看，大量上市公司進(jìn)行了并購(gòu)，說明并購(gòu)有其存在的基礎(chǔ)。如果并購(gòu)決策純粹是從公司決策者利益角度做出，而不能提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，股東就會(huì)“用腳投票”給決策者施加壓力，況且企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況也不允許大量并購(gòu)事件出現(xiàn)（并購(gòu)交易要占用資源和管理者精力）。所以本研究假設(shè)，資源相關(guān)性并購(gòu)可以提高企業(yè)績(jī)效。</p>

102、;<p>　　假設(shè)2：資源相關(guān)性并購(gòu)比非資源相關(guān)并購(gòu)績(jī)效更顯著</p><p>　　協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行資源相關(guān)并購(gòu)更容易獲得協(xié)同效應(yīng)，從而并購(gòu)績(jī)效要好于非資源相關(guān)的并購(gòu)。因此，資源相關(guān)性并購(gòu)優(yōu)于非相關(guān)資源并購(gòu)。</p><p>　　假設(shè)3：企業(yè)并購(gòu)方式（橫向、縱向和混合并購(gòu)）對(duì)并購(gòu)績(jī)效有影響</p><p>　　企業(yè)并購(gòu)方式分為以下三類：橫向并

103、購(gòu)、縱向并購(gòu)、混合并購(gòu)，它們對(duì)于企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的影響是各不相同的。橫向并購(gòu)?fù)ㄟ^實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)來提高行業(yè)集中度，以保持企業(yè)在同行業(yè)市場(chǎng)中的控制力?？v向并購(gòu)的實(shí)質(zhì)是從事同一產(chǎn)品的不同生產(chǎn)階段、具有投入產(chǎn)出關(guān)系的企業(yè)間的并購(gòu)，其對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響可以從交易費(fèi)用理論得到解釋：企業(yè)的邊界決定于企業(yè)內(nèi)部管理費(fèi)用和市場(chǎng)交易費(fèi)用，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部管理費(fèi)用的邊際增加額與市場(chǎng)交易費(fèi)用的邊際節(jié)省額相等時(shí)，企業(yè)邊界趨于均衡。由混合并購(gòu)所導(dǎo)致的聯(lián)合企業(yè)之間雖然不存在產(chǎn)品生產(chǎn)

104、工藝、過程之間的必然聯(lián)系，也不存在市場(chǎng)交易關(guān)系，但他們卻有著共同的利益，服從一個(gè)企業(yè)家的統(tǒng)一指揮，使得在要素市場(chǎng)上由多個(gè)主體變?yōu)橐粋€(gè)主體，從而在要素市場(chǎng)上居于比較有利的地位，再加上企業(yè)經(jīng)營(yíng)多種產(chǎn)品可以分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)或者減少投資風(fēng)險(xiǎn)，將企業(yè)在衰退時(shí)的損失減少到最低程度，所以采取混合并購(gòu)的方式一定程度上可以帶動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。</p><p>　　假設(shè)4：資源相關(guān)性并購(gòu)的不同階段，表現(xiàn)出不同的并購(gòu)財(cái)富效應(yīng)</