外文翻譯--投資者對(duì)衍生金融工具運(yùn)用及其收效的反應(yīng)（節(jié)選）

1、<p>　　4158漢字，2300單詞</p><p>　　本科畢業(yè)論文（設(shè)計(jì)）</p><p><b>　　外 文 翻 譯</b></p><p>　　外文題目 Investor reactions to derivative use and outcomes </p><p>　　外文出處 Koonce L

2、, Lipe M G, McAnally M L. Investor reactions to derivative use and outcomes[J]. Review of Accounting studies, 2008, 13(4): 571-597. </p><p><b>　　原文：</b></p><p>　　Investor reactions t

3、o derivative use and outcomes</p><p><b>　　Abstract </b></p><p>　　How do investors evaluate managers who choose whether or not to use derivatives once the outcomes of those decisions

4、become knownfi Different theories offer different predictions, and we test these in three experiments. Results show that investors are more satisfied with firm managers and assign a higher value to firms when managers us

5、e derivatives that address firm risks than when they do not. This result occurs even though we hold constant the economic differences typically present when compar</p><p>　　Keywords: Derivatives；Investors；Ps

6、ychology；Outcomes </p><p>　　Evidence suggests that firm managers are concerned about how current and potential investors perceive the firm’s use of derivatives. For example, a survey of managers of U.S. nonf

7、inancial firm s found that 65% of them reported concern over investor, regulator, and public perceptions of derivative use Bodnar et al. 1998 . Many of these managers cited this concern as an important determinant in the

8、ir decision not to use derivatives. Prior research suggests that these concerns may be justified. Koo</p><p>　　Outcomes from the use of derivatives are readily available to investors from several sources, mo

9、st notably from the financial statements. 1 Specifically, SFAS133 requires that firms report derivative-related outcomes in the financial statements, including the comprehensive income statement, balance sheet, and footn

10、otes Kawaller 2004; Ahmed et al. 2006 . Investors also can obtain outcome information from press releases in which firms may voluntarily disclose results from derivative use, typically</p><p>　　Investigating

11、 investors’ perceptions of derivative use once actual outcomes are known is important for several reasons. First, studies provide evidence that derivative use can add value to firms. For example, Allayannis and Weston 20

12、01 document a 4% increase in firm value that is, a ‘hedging premia’ for large firms that hedge their foreign currency exposure by using derivatives. Guay 1999 shows that market-based firm risk is lower for new users of d

13、erivatives. These studies suggest that there ma</p><p>　　Second, research has not addressed whether the negative ex ante perceptions of derivative use documented in prior research Koonce et al. 2005 will per

14、sist once actual outcomes are known (that is, expost) . While psychology’s counterfactual reasoning theory suggests that it might, such behavior is not assured. Research shows that how people think in foresight often doe

15、s not correspond to their thinking in hindsight, given outcome information Fischhoff and Beyth 1975 . Thus, in addition to the pos</p><p>　　In this paper, we report the results of three experiments designed

16、to identify how investors react to derivative use. In our first experiment, we discriminate among the three possible theories noted above. Once we establish the most descriptive theory of investor reactions, we then test

17、 its validity and generalizability in two subsequently designed and executed experiments. We discuss the three experiments below. </p><p>　　As noted above, the first experiment discriminates among the three

18、possible theories for investor reaction to the use of derivatives once derivative-use outcomes are known. We vary whether a company uses a derivative that is, forward contract to lock in the price of a planned inventory

19、purchase, and we also vary the outcome that is, poor or good that results from the derivative or nonderivative use. Our results show that, holding outcome constant, investors are more satisfied when a company uses</p&

20、gt;<p>　　Our third experiment tests whether the decision-making care perspective is comprehensive. In this experiment, participants evaluate a situation where a poor outcome resulted from a firm using a derivative

21、 either for purposes of ‘‘taking a view’’ that is, speculating on commodity prices or for addressing a commodity- price risk exposure. Results indicate that participants perceive lower higher decision-making care in the

22、situation where managers use derivatives to take a view address an exposure </p><p>　　For several reasons, we use experiments to test our hypotheses Libby et al. 2002 . First, experiments allow us to directl

23、y measure how individual investors view companies’ use or non-use of derivatives. Although normative models do not exist to indicate whether investors’ impressions are correct in this context, it is important to understa

24、nd what investors think because managers may base their derivative decisions in part on how they believe investors view derivatives Bodnar et al. 1998 . Second</p><p>　　Our study has both practical and theor

25、etical implications. On a practical level, our results provide assurance to firm managers who want to increase derivative use to address exposures and are faced with the subsequent reporting of the actual outcomes in the

26、 financial statements. That is, managers’ concerns that investors always view derivative use negatively are unfounded. Indeed, our results suggest just the opposite: investors infer decision-making care on the part of ma

27、nagers who use derivat</p><p>　　On a theoretical level, we contribute to the existing literature by identifying and testing competing theories regarding investor reaction to companies’ derivative use once ou

28、tcomes are known. Our findings indicate that perceived decision-making care is a pervasive component of how investors react to derivative use, whether for risk management or for speculation. These results are particularl

29、y intriguing in light of Koonce et al. 2005 , who show that investors evaluate derivatives as riskier tha</p><p>　　The remainder of the paper is organized as follows. In the next section, we describe the pri

30、or research on investor perceptions of derivative use and review psychology theories to develop hypotheses regarding investors’ reactions to companies’ use of derivatives. The following three sections describe our experi

31、ments designed to test these theories. The final section provides concluding remarks </p><p>　　Prior research and hypotheses </p><p>　　Prior research </p><p>　　Prior research sugges

32、ts that firm managers believe that investors are concerned about derivatives, and as a result, managers may intentionally reduce their use of derivatives. Specifically, Bodnar et al. 1998 survey managers of nonfinancial

33、U.S. firms about their derivative use. They find that 40% of managers whose firms do not use derivatives indicate ‘‘concerns about perceptions of derivative use by investors, regulators and the public’’ as one of their t

34、hree top reasons for not using derivati</p><p>　　Research suggests one possible reason for such concern on the part of firm managers. Koonce et al. 2005 find that investors perceive financial instruments as

35、more risky if the instrument includes a derivative. These researchers experimentally vary whether a fixed-rate debt exposure involves a derivative, and they test whether the derivative causes investors to judge risk diff

36、erently. They find that investors judge a debt instrument that involves a swap that is, a derivative as riskier than a deb</p><p>　　Taken together, these studies suggest that managers’ concerns about negativ

37、e investor perception of derivative use may be reasonable. However, it is important to also study how investors react to derivative use when outcomes from such use are known. The prior research was focused on risk assess

38、ments which are, by definition, ex ante in nature. Focusing on investor evaluations in light of outcome information, which is ex post in nature and commonly available, is necessary as psychology research s</p><

39、;p><b>　　譯文： </b></p><p>　　投資者對(duì)衍生金融工具運(yùn)用及其收效的反應(yīng)</p><p><b>　　摘要：</b></p><p>　　一旦資金管理員對(duì)衍生金融工具的投資決策被大眾知悉，那么投資者將如何評(píng)估經(jīng)理人的投資選擇是否合理？不同的理論給出了不同的預(yù)測(cè)，為此，我們?cè)谌齻€(gè)實(shí)驗(yàn)中對(duì)

40、這些理論進(jìn)行了測(cè)試。結(jié)果表明，與其什么都不做，投資者對(duì)公司經(jīng)理更為滿意，他們能夠使用衍生金融工具帶來(lái)更高的收益。該結(jié)果仍會(huì)出現(xiàn)，即使我們?cè)诒容^衍生金融工具使用者和非使用者時(shí)保持恒定的經(jīng)濟(jì)差異，這表明投資者鼓勵(lì)企業(yè)使用衍生金融工具。額外的測(cè)試顯示，投資者認(rèn)為在這種情況下經(jīng)理人使用衍生金融工具是更高水準(zhǔn)的市場(chǎng)決策能力的體現(xiàn)。我們也證明了這樣一些推論，衍生金融工具并不適用于大規(guī)模的市場(chǎng)決策?？傮w來(lái)說(shuō)，我們?cè)黾恿藢?duì)投資者判斷和了解公司如何利用衍

41、生金融工具及其運(yùn)用效果的研究。 </p><p>　　關(guān)鍵詞：衍生金融工具；投資者；心理；成果 </p><p>　　有證據(jù)表明，企業(yè)管理者關(guān)注現(xiàn)金流量和潛在投資者對(duì)公司衍生金融工具使用的態(tài)度。例如，一項(xiàng)針對(duì)美國(guó)非金融公司經(jīng)理的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，65%的人員報(bào)告了他們對(duì)投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注，并十分關(guān)心公眾對(duì)衍生金融工具使用的看法（博德納爾等，1998年）。很多經(jīng)理人認(rèn)為這一關(guān)注是決定是否使用衍生

42、金融工具的關(guān)鍵因素。以前的研究表明，這些擔(dān)憂是有道理的，昆斯等（2005）的報(bào)告指出，投資者認(rèn)為衍生金融工具的風(fēng)險(xiǎn)更大。雖然昆斯等的研究結(jié)果表明管理者的擔(dān)憂可能是合理的，但目前我們還不清楚投資者對(duì)公司在常見情況下使用已知結(jié)果的衍生金融工具的態(tài)度。這種情況是我們研究的重點(diǎn)。 </p><p>　　衍生金融工具的使用成果對(duì)來(lái)自于不同領(lǐng)域的投資者都有效，尤其對(duì)來(lái)自財(cái)務(wù)報(bào)表的數(shù)據(jù)。具體來(lái)說(shuō)，SFAS133規(guī)定，公司在財(cái)務(wù)

43、報(bào)表中報(bào)告衍生金融工具使用成果時(shí)，應(yīng)包括綜合收益表、資產(chǎn)負(fù)債表和附注（卡瓦楞2004，艾哈麥德等人2006）。投資者還可以從某些自愿披露衍生金融工具使用收效的企業(yè)所發(fā)布的數(shù)據(jù)中獲得信息。（例如，西南航空公司2005年的信息）。最后，投資者能夠推理給出關(guān)于現(xiàn)有市場(chǎng)利率變化的一般結(jié)論，從前期的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)中推斷公司所使用的衍生金融工具的類型。（霍德樂等2001）。 </p><p>　　調(diào)查得出了幾點(diǎn)影響投資者對(duì)衍生

44、金融工具實(shí)際收效態(tài)度的原因。首先，研究提供的證據(jù)表明，衍生金融工具的使用可以增加公司的資產(chǎn)價(jià)值。；例如，阿拉亞尼斯和韋斯頓（2001年）報(bào)告了大型公司由于使用了衍生工具對(duì)沖其外匯風(fēng)險(xiǎn)而使公司價(jià)值增長(zhǎng)了4%。格威（1990）表明，公司能過(guò)為衍生工具的新用戶降低市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。這些研究表明，衍生金融工具的使用能夠?yàn)橥顿Y者帶來(lái)重大利益，因此，如果企業(yè)由于對(duì)潛在的投資者負(fù)面反應(yīng)做出了錯(cuò)誤的估計(jì)而回避衍生工具的使用，這將會(huì)使企業(yè)和投資者都蒙受經(jīng)濟(jì)損失

45、。 </p><p>　　第二，研究并沒有針對(duì)在消極態(tài)度下衍生金融工具的使用情況進(jìn)行記錄，以前的研究（昆斯等2005）更注重已知的實(shí)際結(jié)果。雖然，心理學(xué)的反事實(shí)推理理論認(rèn)為這種行為無(wú)法讓人放心。研究展示了人們由于所取得的結(jié)果信息不符合前期預(yù)測(cè)而進(jìn)行的事后反思活動(dòng)（菲斯科菲和貝斯1975）。因此，另外增加了兩個(gè)投資者對(duì)衍生工具使用的可能的消極反應(yīng)。具體來(lái)說(shuō)，投資者可能不在乎是否使用衍生工具，而只固執(zhí)地針對(duì)結(jié)果本身（

46、米切爾和卡爾布1981）。另外，投資者也可能對(duì)公司衍生工具的使用做出積極的反應(yīng)，因?yàn)橥顿Y者無(wú)法知悉公司基于市場(chǎng)而作出的投資決策，也無(wú)法估測(cè)其可能收益（瑞博和科內(nèi)瑞2007）。因?yàn)樾睦韺W(xué)的理論支持這些可能的反應(yīng)，研究需要投資者提供他們?nèi)绾瓮ㄟ^(guò)已知的衍生工具使用情況評(píng)估公司的信息。 </p><p>　　本文將報(bào)告我們所設(shè)計(jì)的三個(gè)實(shí)驗(yàn)結(jié)論，以幫助投資者作出正確的衍生金融工具投資決策。在第一個(gè)實(shí)驗(yàn)中，我們區(qū)分了以上可能

47、的三個(gè)理論。一旦我們建立了投資者反應(yīng)理論，再通過(guò)隨后進(jìn)行的實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)和執(zhí)行，測(cè)試有效性和普遍性，接下來(lái)我們將討論三個(gè)實(shí)驗(yàn)。</p><p>　　如上所述，第一個(gè)實(shí)驗(yàn)中，投資者對(duì)衍生工具使用的三個(gè)反應(yīng)理論被批判。我們公司對(duì)于在固定存貨購(gòu)買計(jì)劃中是否使用不同的衍生工具呈現(xiàn)不同的決策，也會(huì)出現(xiàn)不同的結(jié)果，這主要是由于衍生工具或非衍生工具的選擇不同。我們的研究結(jié)果表明，在控股結(jié)構(gòu)不變的情況下，投資者對(duì)于使用衍生工具的公司更

48、為滿意。具體來(lái)說(shuō)，報(bào)酬的增加提升了對(duì)公司的管理評(píng)價(jià)，這個(gè)結(jié)果同投資者從經(jīng)理人基于市場(chǎng)情況作出高水準(zhǔn)的衍生金融工具風(fēng)險(xiǎn)投資決策出發(fā)所得結(jié)論一致。實(shí)驗(yàn)一指出決策是投資者對(duì)衍生工具使用結(jié)果所做反應(yīng)的理論，我們的第二個(gè)實(shí)驗(yàn)測(cè)試了這一理論直接變?yōu)樾畔⒎?wù)決策的有效性，以及是否對(duì)衍生工具進(jìn)行系統(tǒng)管理。結(jié)果證實(shí)了決策反應(yīng)理論描述的有效性。同沒有相關(guān)的決策信息相比，投資者將更滿意其指定的更高價(jià)值的公司使用并披露衍生工具信息。與此相反，當(dāng)投資者被提供了管

49、理人員決策過(guò)程中的相關(guān)信息時(shí)，衍生工具的影響予以消除，因?yàn)樗麄兏杏X到?jīng)Q策服務(wù)沒有發(fā)生變化。實(shí)驗(yàn)一的結(jié)果與決策關(guān)注理論一致，而且，實(shí)驗(yàn)二也證實(shí)了決策關(guān)注理論能夠提升投資者對(duì)衍生工具使用情況的滿意度。 </p><p>　　我們的第三個(gè)實(shí)驗(yàn)測(cè)試決策關(guān)注理論是否全面。在該試驗(yàn)中，參與者對(duì)以下情形進(jìn)行評(píng)估：公司為保持商品價(jià)格而使用衍生工具或者針對(duì)商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行的投機(jī)，而兩者的結(jié)果均不理想。結(jié)果表明，參與者認(rèn)為在作出更低

50、（更高）的決策時(shí)采用決策關(guān)注理論。雖然在兩種不同的情形下衍生工具的使用導(dǎo)致了相同的經(jīng)濟(jì)結(jié)果，參與者對(duì)管理層的滿意程度取決于管理者對(duì)決策的關(guān)注情況。這一發(fā)現(xiàn)再次說(shuō)明了感知決策投資者如何應(yīng)對(duì)管理者進(jìn)行的衍生工具投資，總之，感知決策全面介紹了投資者對(duì)衍生工具投資的反應(yīng)。 </p><p>　　出于對(duì)某些原因的考慮，我們用實(shí)驗(yàn)來(lái)檢驗(yàn)我們的假設(shè)（利比等2002）。首先，實(shí)驗(yàn)允許我們直接衡量個(gè)人投資者對(duì)公司衍生工具使用狀況的

51、態(tài)度。雖然規(guī)范性模型沒有說(shuō)明在這種情況下投資者的印象是否正確，重要的是了解投資者的想法，因?yàn)榻?jīng)理人可以依據(jù)部分投資者所信賴的衍生工具進(jìn)行投資決策（伯德納爾等1998）其次，通過(guò)實(shí)驗(yàn)，我們能夠保持典型的經(jīng)濟(jì)差異恒定，從而進(jìn)行衍生工具投資與非衍生工具投資的比較。這是我們的測(cè)試有別于以前衍生工具研究的關(guān)鍵設(shè)計(jì)特點(diǎn)。事先檔案研究比較側(cè)重于沒有使用衍生工具的環(huán)境下公司價(jià)值或經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的情況（阿拉亞尼斯和韋斯頓2001，格威1999）由于這些研究是在

52、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益感興趣的情況下得出的結(jié)論，事實(shí)上，這兩種不同的情形均消除了利益的效果。然而，這種控制是我們測(cè)試的核心，因?yàn)槲覀冴P(guān)注那些排斥衍生金融工具使用的投資者逐步向使用衍生金融工具的公司和經(jīng)理人靠攏過(guò)程中的影響因素。 </p><p>　　我們的研究具有理論和實(shí)踐雙重意義。在實(shí)踐層面，我們的研究結(jié)果為公司的管理人員提供了保證，保證他們能夠比較自由地使用衍生金融工具投資，以分?jǐn)偣撅L(fēng)險(xiǎn)，并從容地應(yīng)對(duì)在財(cái)務(wù)報(bào)表中現(xiàn)實(shí)

53、的實(shí)際投資效益。也就是說(shuō)，管理者關(guān)注投資者認(rèn)為衍生金融工具的使用缺乏理論基礎(chǔ)的觀點(diǎn)。事實(shí)上，我們的實(shí)驗(yàn)結(jié)果顯示了完全不同的結(jié)論：投資者的推斷是管理者使用衍生金融工具轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的重要考慮因素，即使其最后結(jié)果并不理想。結(jié)果，投資者將更多的信貸給與使用衍生金融工具的經(jīng)理人而不是那些不使用該工具的人，即使兩者的經(jīng)濟(jì)效益是相同的。雖然人們可以說(shuō)這與實(shí)現(xiàn)特定的利潤(rùn)目標(biāo)根本無(wú)關(guān)，只要其風(fēng)險(xiǎn)和其他的經(jīng)濟(jì)行為一樣，我們就有選擇的余地。我們的結(jié)果表明，對(duì)于投

54、資者來(lái)說(shuō)一個(gè)沒有結(jié)果的方案，無(wú)論管理者是否使用衍生金融工具或者被提供更多的信貸都是沒有用的。 </p><p>　　我們的研究也影響了審計(jì)師在為公司財(cái)務(wù)報(bào)表中有關(guān)衍生金融工具項(xiàng)目進(jìn)行保證的工作。這實(shí)際上是公司在衍生金融工具投資決策時(shí)沒有充分考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)，是經(jīng)理人不顧公眾對(duì)衍生工具的投資反應(yīng)的行為。比如，傳聞證據(jù)表明，一些公司在其財(cái)務(wù)操作不符合SFAS 133相關(guān)會(huì)計(jì)規(guī)定時(shí)常常用“經(jīng)濟(jì)對(duì)沖”一詞來(lái)回避矛盾（昆

55、斯等2005）。企業(yè)這樣做的目的是有效地防止管理信息的曝光，因此，謹(jǐn)慎地進(jìn)行決策。結(jié)果，我們的研究表明，審計(jì)人員應(yīng)該注意企業(yè)衍生金融工具的披露方式。在理論層面上，我們貢獻(xiàn)的文獻(xiàn)資料有助于識(shí)別和測(cè)試競(jìng)爭(zhēng)理論關(guān)于投資者對(duì)結(jié)果已知的衍生工具的反應(yīng)情況。研究結(jié)果顯示，投資者對(duì)衍生工具的反應(yīng)是管理人進(jìn)行投資決策時(shí)應(yīng)該關(guān)注的問題。在昆斯等人的研究中出現(xiàn)的這些結(jié)果尤為耐人尋味（2005），比起不使用衍生工具投資的公司，投資者對(duì)承擔(dān)衍生工具投資風(fēng)險(xiǎn)的企

56、業(yè)給與更高的評(píng)價(jià)。事實(shí)上，投資者對(duì)衍生工具使用預(yù)期同他們對(duì)衍生工具投資收效的看法是不同的，這表明，投資者對(duì)衍生工具使用的反應(yīng)比預(yù)想的要復(fù)雜。事實(shí)上，我們的結(jié)果表明，回避使用衍生工具投資的企業(yè)經(jīng)理人并不了解投資者對(duì)衍生工具使用效果的事后反思。因此，未來(lái)的研究應(yīng)探</p><p>　　本文的其余部分組織如下。在下一節(jié)中，我們描述了早期心理學(xué)中關(guān)于發(fā)展投資者反應(yīng)的假說(shuō)，并研究了衍生工具投資和審計(jì)調(diào)查的資料。以下三個(gè)部分

57、描述了我們實(shí)驗(yàn)測(cè)試這些理論的目的，最后一節(jié)提供了總結(jié)發(fā)言。 </p><p><b>　　先前的研究和假設(shè) </b></p><p><b>　　前期研究 </b></p><p>　　此前的研究表明，公司經(jīng)理人認(rèn)為投資者比較關(guān)注于衍生工具，結(jié)果他們就有意地減少衍生工具的使用。具體像，博德納爾等人對(duì)美國(guó)非金融公司衍生工具使

58、用情況的調(diào)查研究。他們發(fā)現(xiàn)，40%的經(jīng)理人不使用衍生工具投資是因?yàn)橥顿Y者、調(diào)節(jié)機(jī)構(gòu)和公眾對(duì)衍生工具使用的關(guān)注，這是管理者不使用衍生工具的三大原因之一（1998，第87頁(yè)）。在使用衍生工具的受訪者中，90%的人表示對(duì)投資者的反應(yīng)感到憂慮，53%的人認(rèn)為這種擔(dān)憂已經(jīng)到達(dá)中度甚至高度。博德納爾和格巴爾（1999）發(fā)現(xiàn)德國(guó)公司經(jīng)理中存在相似的擔(dān)憂，35%的人表示對(duì)公眾反應(yīng)中度到高度的關(guān)注。 </p><p>　　研究表明

59、這種擔(dān)憂是影響公司經(jīng)理決策的一個(gè)因素。昆斯等人發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)包括衍生金融工具在內(nèi)的金融工具的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越關(guān)注。這些研究人員實(shí)驗(yàn)固定利率債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衍生工具是否會(huì)有不同的結(jié)果，測(cè)試是否會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的不同判斷。他們發(fā)現(xiàn)，投資者債務(wù)工具的選擇包括衍生債務(wù)和不涉及衍生工具的純債務(wù)，前者的風(fēng)險(xiǎn)更大，即使在底層的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)相同的情況下。這一結(jié)果是由于衍生工具在投資者印象中會(huì)造成更大的損失。 </p><p>　　綜